李雪瑤

摘要：本文通過分析超額外匯儲備的三種主要的風(fēng)險(xiǎn)成因帶提出以財(cái)富管理的角度對我國外匯儲備進(jìn)行全面綜合的管理。在此思路上，本文提供了三種有效的財(cái)富管理新工具：調(diào)整投資組合以分散風(fēng)險(xiǎn)，成立主權(quán)投資基金以主動管理和利用外儲委托貸款平臺。通過借助此三種新途徑來為傳統(tǒng)的貨幣與外匯管理政策進(jìn)行靈活性的補(bǔ)充。

關(guān)鍵詞：外匯儲備；財(cái)富管理；風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

外匯儲備是國家貨幣當(dāng)局為了彌補(bǔ)國際收支赤字和維持本幣匯率穩(wěn)定而持有的外幣，是國際儲備資產(chǎn)中最重要的一部分。根據(jù)央行最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年3月末，我國外匯儲備已高達(dá)3.95萬億美元，相當(dāng)于我國全年GDP的近一半，也超過德國全年的GDP或者英國與法國全年GDP之和。在中國的外匯儲備中，美元所占的比例較大。根據(jù)美國財(cái)政部披露的數(shù)據(jù)，2013年7月底，中國大陸投資者持有的美國國債規(guī)模達(dá)到1.28萬億美元，高于日本投資者的1.14萬億美元而雄踞外國投資者之首。積存規(guī)模如此巨大且結(jié)構(gòu)相對單一的外匯儲備，早已引起我國政府高層與專家學(xué)者的深度關(guān)注；國務(wù)院總理李克強(qiáng)近日在非洲訪問期間就坦率地表示：“比較多的外匯儲備已經(jīng)是我們很大的負(fù)擔(dān)，因?yàn)樗兂杀緡幕A(chǔ)貨幣，會影響通貨膨脹。”因此，如何在保持我國外匯儲備基本功能與基本屬性的基礎(chǔ)上，有效地盤活現(xiàn)有資產(chǎn)存量并控制其未來增速增量，就自然成為我國決策層與學(xué)界亟待研究解決的重要課題之一。本文從財(cái)富管理的角度來分析外匯儲備的管理模式，并提供幾點(diǎn)建議措施。

二、超額外匯儲備的風(fēng)險(xiǎn)成因

超額外匯儲備為我國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控帶來了一定壓力。成因主要有三：通脹壓力、匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口和政治風(fēng)險(xiǎn)。

首先，由于我國特殊的外匯管制制度，超額的外匯占款對我國基礎(chǔ)貨幣供給影響巨大。再者，西方發(fā)達(dá)國家不斷的量化寬松政策使得資金流向了回報(bào)率較高的新興市場國家。在雙重壓力之下，中國外匯儲備逐漸過渡到以資本賬戶順差為主的單一結(jié)構(gòu)狀態(tài)。從2007年至2014年，中國的貨幣供應(yīng)量M2已經(jīng)從約40萬億人民幣增至超過100萬億人民幣?；A(chǔ)貨幣投放量大，加上貨幣乘數(shù)的效應(yīng)，形成過分寬松的貨幣供給，為近年國內(nèi)消費(fèi)品價(jià)格攀升埋下了定時(shí)炸藥。流動性過剩造成了成本增加，從而引發(fā)了如脫韁野馬般的通貨膨脹。

另一方面，經(jīng)常項(xiàng)目與資本項(xiàng)目的雙順差對人民幣造成升值壓力，也增加了中國巨額外匯儲備的風(fēng)險(xiǎn)敞口。持續(xù)擴(kuò)大的國際收支順差使得外匯市場供求關(guān)系明顯失衡，加上目前中國的外匯管理體制，可以預(yù)料中國的外匯儲備已經(jīng)無可避免地暴露在難以對沖的風(fēng)險(xiǎn)敞口之下，對我國保持經(jīng)濟(jì)增長與促進(jìn)就業(yè)等政策的實(shí)施構(gòu)成了巨大威脅。

最后一點(diǎn)，也是最敏感的一點(diǎn)，就是因過度持有外幣資產(chǎn)而帶來的國際政治風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲通過扭轉(zhuǎn)操作，刻意平滑美債的收益率曲線，以壓低短端資金價(jià)格的同時(shí)，進(jìn)一步推低長端的收益率。近年來隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐加快，加息預(yù)期升溫。屆時(shí)，中國境內(nèi)外資加速外流勢必影響國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，而目前資本項(xiàng)目的管制又會給國際資金跨境流動帶來不便，進(jìn)而在國際上加深了匯率操縱國的負(fù)面形象，不利于中國國際形象的塑造。

三、超額外匯儲備的財(cái)富管理

一般來說，財(cái)富管理是指通過全面的財(cái)務(wù)和法律規(guī)劃，以增值為目的，同時(shí)兼顧控制風(fēng)險(xiǎn)和保持流動性，為客戶的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行綜合性管理。如上所述，巨額的外匯儲備是我國國際儲備的重要組成部分，如同高凈值人群的財(cái)產(chǎn)，可以通過財(cái)富管理的思維來進(jìn)行保值和增值。從財(cái)富管理角度出發(fā)，中國政府必須因勢利導(dǎo)，在風(fēng)險(xiǎn)可控的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)作為主權(quán)國家財(cái)富標(biāo)志的巨額外匯儲備資產(chǎn)的保值增值。因此，為了減少集聚巨額外匯儲備的巨大金融風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)濟(jì)成本，中國政府必須根據(jù)后金融危機(jī)時(shí)代國際經(jīng)濟(jì)與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢積極有效地管好、用好這筆寶貴財(cái)富。

由于中國現(xiàn)有外匯儲備金額巨大且逐漸成為我國經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，為了切實(shí)貫徹“盤活存量，控制增量”的指導(dǎo)方針，我國政府決策當(dāng)局至少可考慮以下幾種投資使用方法：

首先，外匯儲備應(yīng)以分散風(fēng)險(xiǎn)為主。此處的風(fēng)險(xiǎn)是指匯率風(fēng)險(xiǎn)和流動性風(fēng)險(xiǎn)。長期以來，我國外匯儲備投資是以安全邊際較高，流動性高，而低收益的美國國債為主。雖然此做法的確能有效解決流動性溢價(jià)過高的問題，但是在美國債務(wù)上限問題與技術(shù)性違約風(fēng)險(xiǎn)增大的背景之下，外匯儲備也應(yīng)適度分散持有其他國家的國債。

其次，可利用超額外匯儲備在境外成立主權(quán)投資基金，充分利用主動管理的優(yōu)勢進(jìn)行低風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)益類投資，為我國的外匯儲備的保值和增值增添多一條渠道。從主權(quán)財(cái)富基金的興起來看，國際貨幣體系的變革是根本原因。因此，在目前國家外匯管理局對資本項(xiàng)目逐步防松的趨勢之下，正是我國主權(quán)財(cái)富基金加快步伐走出國門的好時(shí)機(jī)。

最后，可以利用外儲委托貸款平臺來改善外匯儲備的保值。所謂外匯儲備委托貸款和轉(zhuǎn)貸款主要是指外管局委托開發(fā)銀行和商業(yè)銀行，給它們一部分外匯儲備資產(chǎn)，專門用于委托貸款，由開行和商業(yè)銀行提供給需要外匯貸款的企業(yè)，用外匯儲備提供委托貸款。創(chuàng)新地運(yùn)用該工具，可在穩(wěn)定外匯儲備波動過大的同時(shí)，支持金融機(jī)構(gòu)更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

四、總結(jié)與展望

誠然，外匯儲備的快速增長顯示出我國綜合實(shí)力的提高，同時(shí)也能為我國保持本幣匯率穩(wěn)定提供強(qiáng)而有力的支持。但是，超額外匯儲備也增加了國內(nèi)通脹的壓力，并在某程度上影響了貨幣當(dāng)局制定貨幣政策的獨(dú)立性。再者，本幣升值所帶來的匯率風(fēng)險(xiǎn)和政治風(fēng)險(xiǎn)也在逐漸發(fā)酵和醞釀?；诰揞~外匯儲備所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，充分運(yùn)用財(cái)富管理的思維來進(jìn)行管理是一項(xiàng)具有前瞻性的課題。在此思維上，我國政府與中央銀行對超額外匯儲備的管理便不僅限于僅有的金融工具，更多地可綜合利用一切可挖掘的資源來對我國巨額外匯儲備進(jìn)行有效的管理。（作者單位：四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

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