謝守方

5月26日，FTSE（富時集團）宣布計劃將A股納入新興市場過渡性指數（FTSE Russel指數）；6月2日，Vanguard（先鋒集團）宣布將A股納入其ETF基金組合；6月9日，MSCI（明晟公司）宣布待核心問題解決后再將A股納入新興市場指數。不難發(fā)現，這三件事情是相關聯的，我們在此進行簡單的分析和梳理。

求同存異 逐步納入

作為國際兩大指數公司，MSCI和FTSE在A股納入指數的態(tài)度上“求同存異”。MSCI是美國著名指數編制公司，全球有近10萬億美元的資金直接或間接地跟蹤MSCI指數，尤其在北美和亞洲市場擁有90%的市場份額。FTSE是倫敦證交所下屬的指數編制公司，全球約有1.5萬億美元的資金跟蹤FTSE指數，市場主要集中在歐洲。MSCI和FTSE在對待A股的態(tài)度方面有三個共同點。第一，被納入的指數相同，均采取先納入新興市場指數，再納入全球市場指數的步驟；第二，全權重納入指數需要一個過程，所占的權重會逐步提升；第三，對中國A股市場的遺留問題持有相同的顧慮。

MSCI的指數體系非常完整，包括國家及地區(qū)指數、規(guī)模指數、風格指數、行業(yè)指數、主題指數和策略指數等。A股會被納入的是國家及地區(qū)指數中的新興市場和全球市場兩大主要指數。目前，MSCI新興市場指數中已經包含中國B股和H股，兩者合計權重為25.3%；MSCI全球市場指數中B股和H股所占權重為2.7%；FTSE新興市場指數、FTSE全球市場指數中對應的權重分別為26.15%和2.38%。從披露的信息來看，未來MSCI和FTSE的第一步都是先把A股納入新興市場指數，待時機成熟再加入全球市場指數。

在A股如愿加入MSCI和FTSE新興市場指數后，其所占的權重也需經歷一個逐步提升的過程。從中國臺灣、韓國等周邊地區(qū)的經驗來看，從初期加入到最后全權重至少花費7年左右的時間，中國的A股可能也將如此。根據MSCI公布的中國A股路線圖，初期MSCI新興市場指數會納入5%的A股市值，即對應新興市場指數1.3%的權重，此時，中國大陸相關股份（A股、B股和H股）在新興市場指數中的占比會達到30%；當A股最終以全權重納入指數后，中國大陸相關股份的權重將達到43.6%，遠超第二、第三位的韓國和中國臺灣。另一方面，FTSE公布A股在FTSE Russel指數中的初始權重約為5%，待國際投資者全面進入A股市場后，權重將增至32%。

制度制約 后市看好

A股加入國際重要指數的路徑已經明晰，但目前影響進程的主要是制度方面的原因。在最新的半年度指數審議意見中，MSCI肯定了中國在推出滬港通、擴大RQFII參與范圍、明確資本利得稅的征收方式等方面做出的改進；但也明確表示，只有在額度分配、資本流動限制、實際權益擁有權等遺留問題得到有效改善后，才會將中國A股納入MSCI指數。下面我們將對這三點意見詳加說明。

首先，額度是最現實的問題。中國分別在2002年和2011年啟動了QFII和RQFII，又在2014年啟動了滬港通，深港通也有望隨后推出。但目前QFII、RQFII和滬港通的交易額在整個A股市場的占比不及2%，遠低于周邊新興國家 20%至30%的外資占比。根據國家外匯管理局公布的數據，截至2015年5月29日，外匯局累計審批QFII額度為744億美元，RQFII額度為3827億元人民幣。滬股通總額度為3000億元人民幣，每日額度為130億元人民幣；港股通總額度為2500億元人民幣，每日額度為105億元人民幣。海外投資者直接面臨投資額度的限制，嚴重制約配置的靈活性，同時配額過程缺乏透明性也影響了機構的配置意愿。

其次，資本流動限制有待改善。美國存管信托和結算公司指出，目前對沽空機制的限制，人民幣作為唯一清算貨幣以及現有的T+0/T+1的混合清算安排對于海外機構投資者都屬于技術障礙。而且QFII和RQFII還存在資金鎖定期及匯出限制，滬港通又有每日額度限制。這些限制都會影響基金的運作，因此增加了參與難度。

最后，不同賬戶的實際權益擁有權也有待明確的區(qū)分，境外股東是否能和A股投資者享有同等權利也頗為重要。

目前，MSCI計劃和中國證監(jiān)會組建工作組，幫助其處理這些遺留問題，從而盡快推動A股納入指數。另一方面，FTSE雖已決定納入中國A股，但也表達了對類似問題的顧慮。由此可見，中國A股的國際化之路并不平坦。

以上是從兩大指數公司角度出發(fā)，分析了指數公司對于中國A股市場的態(tài)度。下面將從基金管理公司的角度出發(fā)，分析納入指數對A股帶來的實際影響。

中國市場散戶比例較高，市場的波動性較大，因此境外投資者一直低配中國A股。尤其是主動管理型基金，也只會投資個別藍籌股。因此，A股納入指數后，被動管理型基金對A股的配置需求將是主要力量。

美國先鋒集團（Vanguard Group）是全球最大的ETF管理公司，在全世界管理著3700多億美元的資產。先鋒集團日前宣布其旗下的新興市場股指基金將增加對A股的敞口，權重約為5.6%，該基金規(guī)模約為500億美元。此次調整主要是因為該基金追蹤FTSE指數，希望在FTSE指數納入A股之前率先將投資敞口轉向中國。

從全球最大的ETF管理公司的這個動作來看，未來A股被納入MSCI和FTSE指數后，海外投資機構對于A股的配置需求將會顯著增加。美國存管信托和結算公司預測，A股正式納入MSCI指數后，國際投資者持有的A股將由2014年的1000億美元飆升至2017年的4280億美元。A股市場的投資結構也會隨之得到一定改善。