摘要：本文介紹了惠譽(yù)、標(biāo)普和穆迪三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的母子公司評(píng)級(jí)方法，分析了不同評(píng)級(jí)方法下，母、子公司關(guān)聯(lián)程度對(duì)其評(píng)價(jià)等級(jí)的影響，最后闡述了相關(guān)評(píng)級(jí)方法對(duì)我國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的參考意義。

關(guān)鍵詞：國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)""母子公司""評(píng)級(jí)""關(guān)聯(lián)性

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，國(guó)內(nèi)企業(yè)趨向大型化、集約化、集團(tuán)化，大量的子公司應(yīng)運(yùn)而生，并且越來(lái)越多的集團(tuán)公司及其子公司選擇以發(fā)行債券的方式進(jìn)行直接融資。

目前，對(duì)于集團(tuán)公司及其子公司等發(fā)債主體，我國(guó)債券市場(chǎng)的第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還未公布單獨(dú)的評(píng)級(jí)準(zhǔn)則。而從世界范圍來(lái)看，惠譽(yù)、標(biāo)普和穆迪等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在對(duì)集團(tuán)公司及其子公司的發(fā)債評(píng)級(jí)方面已積累了一定經(jīng)驗(yàn)。為此，本文將對(duì)這三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的母子公司評(píng)級(jí)方法進(jìn)行比較，從評(píng)級(jí)的角度分析母子公司之間的關(guān)聯(lián)度及其對(duì)評(píng)價(jià)等級(jí)的影響，希望為我國(guó)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提供一定參考。

母子公司的定義

（一）從評(píng)級(jí)角度定義母子公司

三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于母子公司的定義大致相同，認(rèn)為如果一個(gè)公司對(duì)另一公司擁有絕對(duì)的所有權(quán)或者控制權(quán)，則兩個(gè)公司為母子公司。即使兩個(gè)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表不合并，但若子公司對(duì)于母公司有重要的戰(zhàn)略意義，兩個(gè)公司的關(guān)系也應(yīng)為母子公司關(guān)系。例如，子公司的財(cái)務(wù)對(duì)于母公司并不重要，但其償付能力對(duì)于母公司十分重要（即子公司違約會(huì)給母公司帶來(lái)信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)）;或者母公司需要依靠子公司進(jìn)入外國(guó)市場(chǎng)。

（二）我國(guó)對(duì)母子公司的定義

在我國(guó)的相關(guān)法律法規(guī)中，有關(guān)母子公司關(guān)系的相關(guān)規(guī)定較少。如國(guó)家工商行政管理總局1998年發(fā)布的《企業(yè)集團(tuán)登記管理暫行規(guī)定》第四條中規(guī)定“子公司應(yīng)當(dāng)是母公司對(duì)其擁有全部股權(quán)或者控股權(quán)的企業(yè)法人”，可見(jiàn)我國(guó)在考慮母子公司關(guān)系時(shí)比較傾向于采用母公司對(duì)子公司控股的觀點(diǎn)。

（三）國(guó)外對(duì)母子公司的定義

各國(guó)對(duì)于母子公司的定義雖然表述不同，但其內(nèi)容實(shí)質(zhì)基本一致，即母公司持有子公司半數(shù)以上的股份或母子公司之間具有從屬或隸屬關(guān)系。概括起來(lái)主要有兩種立法模式：一是以美國(guó)、法國(guó)的公司法為代表，即控股是形成母子公司法律關(guān)系的唯一紐帶;二是以英國(guó)公司法為代表，即母子公司法律關(guān)系的建立除了控股外，還可以通過(guò)公司之間的控制合同來(lái)形成。

（四）母子公司的法律地位

在通常情況下，母、子公司都是通過(guò)有限責(zé)任原則成立的、在法律上相互獨(dú)立的法人實(shí)體，它們相互不承擔(dān)法律責(zé)任。我國(guó)《公司法》規(guī)定公司可以設(shè)立子公司，子公司具有法人資格，依法獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任。若母、子公司間無(wú)任何協(xié)議，則母、子公司獨(dú)立對(duì)各自的債務(wù)負(fù)責(zé)。

惠譽(yù)關(guān)于母子公司的評(píng)級(jí)方法

對(duì)于母子公司的主體評(píng)級(jí)，惠譽(yù)、標(biāo)普和穆迪均是首先確定兩個(gè)公司間是否存在母子公司關(guān)系，若存在這種關(guān)系，則首先根據(jù)母公司和子公司各自獨(dú)立的信用狀況分別進(jìn)行評(píng)級(jí)，然后通過(guò)分析二者的關(guān)聯(lián)程度，在各自獨(dú)立的評(píng)級(jí)結(jié)果基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整，以得到母公司和子公司最終的主體級(jí)別。鑒于三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)關(guān)于母子公司的評(píng)級(jí)流程類(lèi)似，本文將對(duì)惠譽(yù)的評(píng)級(jí)流程和方法進(jìn)行詳細(xì)闡述，并簡(jiǎn)單介紹標(biāo)普和穆迪相應(yīng)的評(píng)級(jí)原理。

（一）對(duì)母、子公司獨(dú)立評(píng)級(jí)并進(jìn)行比較

首先，對(duì)母、子公司分別進(jìn)行獨(dú)立評(píng)級(jí)。此時(shí)不考慮母、子公司的相互影響，僅通過(guò)判斷母、子公司各自的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（包括或有負(fù)債）等因素來(lái)進(jìn)行。

在對(duì)母、子公司分別進(jìn)行獨(dú)立評(píng)級(jí)后，惠譽(yù)會(huì)對(duì)母公司和子公司的級(jí)別進(jìn)行比較。如果兩個(gè)公司的債務(wù)違約可能性相似，即母、子公司各自獨(dú)立的信用狀況相同，則兩者最終具有相同的主體級(jí)別;若母、子公司的級(jí)別有差異，則需要評(píng)價(jià)兩者之間的關(guān)聯(lián)程度，進(jìn)而判斷是否需要在獨(dú)立級(jí)別的基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整，以得到母、子公司各自最終的主體級(jí)別。

（二）判斷母、子公司之間的關(guān)聯(lián)程度

惠譽(yù)主要通過(guò)分析母、子公司間的法律關(guān)聯(lián)、運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)和戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)來(lái)判斷兩者之間的關(guān)聯(lián)程度，其中法律關(guān)聯(lián)最為重要，因?yàn)榧词苟咧g缺乏運(yùn)營(yíng)與戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)，法律關(guān)聯(lián)也可以單獨(dú)作為判定母、子公司間是否具有緊密關(guān)聯(lián)的依據(jù)。

1.法律關(guān)聯(lián)

惠譽(yù)主要考慮子公司為母公司提供的擔(dān)保、股息限制協(xié)議、連帶違約條款以及不同司法管轄區(qū)影響等因素。

對(duì)于擔(dān)保因素的分析，惠譽(yù)認(rèn)為，如果一個(gè)實(shí)體擔(dān)保另一個(gè)實(shí)體的所有債務(wù)，則這兩個(gè)實(shí)體的最終主體評(píng)級(jí)存在緊密關(guān)聯(lián)。被擔(dān)保的債務(wù)比例越大，則母、子公司的關(guān)聯(lián)越緊密。但在某些地區(qū)，子公司為母公司提供擔(dān)保并不會(huì)被法律強(qiáng)制執(zhí)行，因此，惠譽(yù)會(huì)考慮擔(dān)保的有效性和強(qiáng)制性，認(rèn)為公開(kāi)或非公開(kāi)的支持信件、安慰函、支持協(xié)議等不構(gòu)成具有法律效力的擔(dān)保，但某些資金拆借協(xié)議可能構(gòu)成擔(dān)保。

如果母、子公司間存在股票分紅或者內(nèi)部貸款的限制條款，則母、子公司的最終主體級(jí)別通常也會(huì)不同。一般情況下，母公司可以通過(guò)股票分紅或內(nèi)部貸款的方式從子公司獲得現(xiàn)金流，但母子公司之間若有股票分紅或內(nèi)部貸款的限制條款，則可以限制子公司的現(xiàn)金流入母公司，這可能會(huì)導(dǎo)致子公司的最終主體級(jí)別與母公司的最終主體級(jí)別有所不同。

一般情況下，當(dāng)母、子公司間存在連帶違約條款時(shí)，母、子公司的最終主體級(jí)別會(huì)相同或趨于相同。但同時(shí)惠譽(yù)認(rèn)為，在某種情況下，當(dāng)子公司可能觸發(fā)連帶違約時(shí)，母公司會(huì)在連帶違約發(fā)生前通過(guò)將子公司從集團(tuán)剝離來(lái)阻止連帶違約的發(fā)生。因此，惠譽(yù)對(duì)連帶違約條款導(dǎo)致的母子公司的評(píng)級(jí)聯(lián)系將視情況而定。

若母、子公司設(shè)立在不同地區(qū)，即使母、子公司間存在擔(dān)保或連帶違約條款，由于不同地區(qū)的司法條款可能存在不同，子公司的財(cái)務(wù)實(shí)力也不一定對(duì)母公司有益，即在分析擔(dān)?；蜻B帶違約條款時(shí)需考慮當(dāng)?shù)氐乃痉ㄇ闆r。在考慮子公司給母公司提供擔(dān)?；蛑С謳?lái)的益處時(shí)，如果對(duì)子公司所在國(guó)家或地區(qū)法律的穩(wěn)定性、及時(shí)性和有效性有所擔(dān)憂(yōu)，惠譽(yù)會(huì)認(rèn)為該益處的作用有所限制。

2.運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)

由運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)決定的關(guān)聯(lián)性標(biāo)準(zhǔn)取決于母公司與子公司獨(dú)立信用狀況的強(qiáng)弱。當(dāng)母公司的獨(dú)立信用狀況較弱時(shí)，管理控制和財(cái)務(wù)控制就非常重要;當(dāng)母公司的獨(dú)立信用狀況較強(qiáng)、子公司的獨(dú)立信用狀況較弱時(shí)，管理控制和財(cái)務(wù)控制就不再那么重要，運(yùn)營(yíng)的融合性將會(huì)成為考量標(biāo)準(zhǔn)，這反映子公司對(duì)母公司的重要程度以及兩者的關(guān)聯(lián)程度。

管理控制是指母公司對(duì)子公司實(shí)施有效管理并影響其管理層決策，這是辨別母、子公司是否有緊密運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)的一個(gè)重要因素。因?yàn)楫?dāng)子公司的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移不受限制時(shí)，母公司可以利用子公司的資源，特別是子公司的現(xiàn)金流來(lái)清償母公司的債務(wù)。比如，母公司對(duì)子公司董事會(huì)的有效控制就可以看作較強(qiáng)的管理控制，因此可以判定兩者具有緊密的運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)。而當(dāng)母公司只能決定子公司一些級(jí)別較低管理人員的配備，并且母公司與子公司具有不同的總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事等高級(jí)管理人員，兩個(gè)公司的市場(chǎng)職能也有所不同時(shí)，則可以判定母、子公司間不存在緊密的運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)。

財(cái)務(wù)控制是判定母、子公司是否有緊密運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)的另一個(gè)重要因素。當(dāng)母、子公司的運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)較緊密時(shí)，兩個(gè)公司的外部融資往往都通過(guò)母公司取得，母公司相當(dāng)于子公司的中央銀行，子公司不會(huì)單獨(dú)從外界融資，而且子公司的現(xiàn)金也會(huì)存放到母公司的賬戶(hù)下。當(dāng)母、子公司的運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)較弱時(shí)，子公司往往有自己的資金中心，以自己的名義進(jìn)行外部融資，自行管理資金而不依賴(lài)于母公司。

當(dāng)母、子公司運(yùn)營(yíng)的融合性較強(qiáng)時(shí)，子公司的運(yùn)營(yíng)往往與母公司的核心業(yè)務(wù)不可分割。例如，母公司為油氣生產(chǎn)企業(yè)，而子公司為其下游的化工企業(yè)，雙方之間存在長(zhǎng)期包銷(xiāo)協(xié)議且缺乏替代供應(yīng)商，則說(shuō)明兩者之間有很強(qiáng)的依賴(lài)性，運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)較為緊密。

3.戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)

當(dāng)母公司獨(dú)立的信用狀況較好時(shí)，戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)是一個(gè)關(guān)鍵的考量因素。因?yàn)槌鲇趹?zhàn)略上的考慮，能為子公司提供財(cái)務(wù)支持對(duì)于母公司非常重要。這里，惠譽(yù)主要分析子公司對(duì)母公司的戰(zhàn)略重要性以及母公司對(duì)子公司的物質(zhì)支持。

戰(zhàn)略重要性對(duì)子公司的主體級(jí)別有直接影響。當(dāng)母公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)在很大程度上取決于子公司的運(yùn)營(yíng)狀況時(shí)，就可以認(rèn)為子公司對(duì)于母公司具有很高的戰(zhàn)略重要性，此時(shí)評(píng)級(jí)較低的子公司會(huì)被調(diào)整到與母公司具有相同的評(píng)價(jià)等級(jí)。反之，若子公司的運(yùn)營(yíng)和商業(yè)戰(zhàn)略與母公司的核心業(yè)務(wù)存在顯著區(qū)別，并且對(duì)母公司的未來(lái)發(fā)展不具有商業(yè)意義，從經(jīng)濟(jì)的角度出發(fā)，母公司會(huì)傾向于出售子公司或者面對(duì)子公司倒閉而不予幫助，子公司和母公司的最終主體級(jí)別就等同于根據(jù)其自身的信用狀況進(jìn)行獨(dú)立評(píng)級(jí)而得出的主體級(jí)別。若兩者的關(guān)聯(lián)程度位于上述兩種情況之間，即子公司對(duì)于母公司具有一定的戰(zhàn)略意義但還沒(méi)有達(dá)到可以讓母公司全力幫助其清償債務(wù)的地步，子公司的最終級(jí)別會(huì)在其獨(dú)立級(jí)別基礎(chǔ)上有所提高，但不一定會(huì)與母公司的級(jí)別一致。

母公司對(duì)其子公司的物質(zhì)支持程度越高，說(shuō)明兩者之間的戰(zhàn)略關(guān)系越強(qiáng)。常見(jiàn)的物質(zhì)支持包括經(jīng)常性的現(xiàn)金股權(quán)注入、非經(jīng)常性的內(nèi)部貸款以及較低價(jià)格的土地注入等方式。如果子公司是新成立的，則沒(méi)有辦法依據(jù)歷史情況進(jìn)行判斷，那么可以考慮子公司從集團(tuán)中剝離出來(lái)的概率有多大，以及集團(tuán)管理層對(duì)于剝離該子公司的意愿。通常情況下，對(duì)于母公司為了剝離風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)而成立的子公司，往往暗示著當(dāng)子公司經(jīng)營(yíng)狀況惡化時(shí)，母公司的支持意愿較弱，此時(shí)就可以認(rèn)定母、子公司的戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)較弱。

（三）關(guān)聯(lián)程度對(duì)級(jí)別的影響

通過(guò)法律、運(yùn)營(yíng)和戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)來(lái)確定母、子公司的關(guān)聯(lián)程度后，惠譽(yù)分別按照子公司、母公司獨(dú)立主體級(jí)別較高的情況進(jìn)行分析，評(píng)定最終的主體級(jí)別。

1.子公司獨(dú)立的主體級(jí)別高于母公司

（1）關(guān)聯(lián)程度緊密。母、子公司的關(guān)聯(lián)越緊密，兩者的級(jí)別越會(huì)趨于相同，這種情況下會(huì)將母子公司合并進(jìn)行評(píng)級(jí)，母、子公司最終的級(jí)別均會(huì)等同于合并評(píng)級(jí)。

（2）關(guān)聯(lián)程度較弱。當(dāng)母、子公司的關(guān)聯(lián)被認(rèn)定為較弱時(shí)（比如無(wú)擔(dān)保關(guān)系、不存在管理控制等），子公司的最終主體級(jí)別可能高于母公司的最終主體級(jí)別。具體做法是，將母公司的級(jí)別向上調(diào)整，一般情況下不會(huì)超過(guò)2個(gè)子級(jí)（類(lèi)似的，母公司的級(jí)別也可能是從子公司的級(jí)別向下調(diào)整）。但在一些特定的情況下，母、子公司的最終主體級(jí)別的差異是可以擴(kuò)大的，比如當(dāng)母公司破產(chǎn)而子公司可以在無(wú)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的情況下持續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)。一般來(lái)說(shuō)，子公司最終的主體級(jí)別能否高于母公司最終的主體級(jí)別，往往取決于是否存在保護(hù)子公司現(xiàn)金流的文件或法律。

2.母公司獨(dú)立的主體級(jí)別高于子公司

（1）關(guān)聯(lián)程度緊密。母、子公司之間的關(guān)聯(lián)程度越緊密，最終給定的兩者主體級(jí)別越接近。只有當(dāng)兩者的關(guān)聯(lián)特別緊密時(shí)，其級(jí)別才可能達(dá)到一致，否則子公司的級(jí)別會(huì)低于母公司的級(jí)別，但兩者的差異通常不會(huì)超過(guò)5個(gè)子級(jí)。若母、子公司之間的關(guān)聯(lián)滿(mǎn)足下述絕大部分條件，則最終子公司的主體級(jí)別與母公司的主體級(jí)別一致;若母、子公司的關(guān)聯(lián)只能滿(mǎn)足下述部分條件，則子公司的最終主體級(jí)別就會(huì)低于母公司的最終主體級(jí)別。

這些條件有：一是存在定義清晰的連帶違約條款，且該條款影響到母、子公司所有主要債務(wù)和公開(kāi)債務(wù);二是子公司的運(yùn)營(yíng)與母公司的核心業(yè)務(wù)不可分離;三是子公司對(duì)于集團(tuán)運(yùn)營(yíng)的未來(lái)方向具有戰(zhàn)略性重要意義，具備提供長(zhǎng)期財(cái)務(wù)利益或參與母公司無(wú)法涉足市場(chǎng)的潛力;四是母公司給子公司提供持續(xù)現(xiàn)金補(bǔ)貼或擔(dān)保等有形財(cái)務(wù)支持;五是母公司對(duì)子公司的投資水平被認(rèn)為與該集團(tuán)及其財(cái)務(wù)資源的規(guī)模關(guān)系密切;六是公開(kāi)宣布或惠譽(yù)發(fā)現(xiàn)的有關(guān)母公司向子公司提供現(xiàn)金流支持的集團(tuán)戰(zhàn)略。

（2）關(guān)聯(lián)程度較弱。當(dāng)母公司與子公司之間的關(guān)聯(lián)程度較弱時(shí)，則兩者最終的主體級(jí)別只會(huì)依據(jù)各自獨(dú)立的信用狀況確定。

標(biāo)普和穆迪關(guān)于母子公司的評(píng)級(jí)方法

（一）標(biāo)普的評(píng)級(jí)方法

標(biāo)普關(guān)于母子公司的評(píng)級(jí)也是依據(jù)母、子公司的獨(dú)立評(píng)級(jí)孰高或下面三種情況分別考慮，但在判斷母、子公司關(guān)聯(lián)程度時(shí)，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)是最重要的考慮因素。

1.母、子公司的獨(dú)立主體級(jí)別一致

當(dāng)母、子公司的獨(dú)立主體級(jí)別一致時(shí)，母、子公司的最終主體級(jí)別也相同，即為其獨(dú)立的主體級(jí)別。

2.子公司獨(dú)立的主體級(jí)別較高

當(dāng)子公司獨(dú)立的主體級(jí)別高于母公司時(shí)，子公司的最終主體級(jí)別通常不高于其母公司。因?yàn)槟腹居心芰蛣?dòng)機(jī)從子公司獲取資產(chǎn)或在面臨財(cái)務(wù)壓力時(shí)將債務(wù)轉(zhuǎn)移給子公司，并且無(wú)論子公司的信用狀況如何，母公司的破產(chǎn)也可能會(huì)導(dǎo)致子公司的破產(chǎn)。標(biāo)普認(rèn)為，股票分紅或內(nèi)部貸款限制條款對(duì)子公司信用狀況的保護(hù)十分有限，因?yàn)檫@種限制不會(huì)影響母公司使子公司破產(chǎn)的能力，并且在母公司面臨嚴(yán)重財(cái)務(wù)壓力時(shí)，在破產(chǎn)前通常有極大的動(dòng)機(jī)從子公司獲取財(cái)產(chǎn)，而法院不能強(qiáng)制公司遵守限制條款。

3.母公司獨(dú)立的主體級(jí)別較高

當(dāng)母公司獨(dú)立的主體級(jí)別高于子公司獨(dú)立的主體級(jí)別時(shí)，子公司的最終主體級(jí)別通常比其獨(dú)立級(jí)別高，因?yàn)槟腹究梢栽谧庸久媾R財(cái)務(wù)壓力時(shí)給子公司提供支持。但如果母公司對(duì)子公司的債務(wù)進(jìn)行了擔(dān)?；蚰?、子公司之間存在連帶違約條款，則母公司的最終主體級(jí)別可能會(huì)被下調(diào)，子公司可能會(huì)被上調(diào)。例如存在連帶違約條款時(shí)，若子公司面臨財(cái)務(wù)壓力，則母公司會(huì)有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)向子公司提供支持，否則子公司的違約會(huì)導(dǎo)致母公司違約。

（二）穆迪的評(píng)級(jí)方法

穆迪在對(duì)母、子公司進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)，沒(méi)有按照母、子公司獨(dú)立級(jí)別孰高的不同情況進(jìn)行考慮，而是從法律關(guān)聯(lián)的角度分析母、子公司之間的相互支持，并綜合考慮母公司在子公司困難期對(duì)其提供財(cái)務(wù)支持的意愿和能力。

1.母、子公司法律關(guān)聯(lián)的判斷

法律關(guān)聯(lián)的緊密程度會(huì)影響母、子公司最終的級(jí)別，聯(lián)系越緊密，則兩者的最終級(jí)別越會(huì)趨于一致。

若擔(dān)保屬于有效、無(wú)條件、不可撤銷(xiāo)及具有強(qiáng)制性補(bǔ)救措施的全信用擔(dān)保，母、子公司之間的法律關(guān)聯(lián)程度就會(huì)被認(rèn)定為緊密。

支持協(xié)議沒(méi)有擔(dān)保的力度強(qiáng)，往往只是特定的信用支持，且不同的支持協(xié)議，力度也有所不同。力度較強(qiáng)的支持協(xié)議會(huì)規(guī)定關(guān)于定量支持和壞賬準(zhǔn)備的條款;較弱的支持協(xié)議通常不包含定量支持，僅有一些“保持其運(yùn)營(yíng)良好”、“告慰函”和“道德上的義務(wù)”等內(nèi)容;最弱的支持協(xié)議為一些僅表達(dá)財(cái)務(wù)支持意愿和關(guān)于子公司戰(zhàn)略重要性的書(shū)面聲明。

因?yàn)橹С謪f(xié)議沒(méi)有擔(dān)保的法律效力強(qiáng)，因此在通過(guò)支持協(xié)議判斷母、子公司法律關(guān)聯(lián)程度時(shí)，往往還需要考慮實(shí)力較強(qiáng)一方的支持意愿。

2.母、子公司不存在法律關(guān)聯(lián)時(shí)母公司對(duì)子公司級(jí)別的影響

當(dāng)母、子公司不存在法律關(guān)聯(lián)時(shí)，母公司在子公司財(cái)務(wù)困難時(shí)期對(duì)其提供財(cái)務(wù)支持的意愿和能力將會(huì)影響子公司的最終級(jí)別。

意愿包括信譽(yù)和信心敏感性、戰(zhàn)略、運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)、投資回報(bào)以及財(cái)務(wù)地位。穆迪認(rèn)為，在分析時(shí)需要考慮子公司業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)的不確定性、支持行為對(duì)母公司財(cái)務(wù)的影響，以及因不支持子公司所帶來(lái)的信譽(yù)損失對(duì)母公司財(cái)務(wù)的影響。沉沒(méi)成本不需要重點(diǎn)考慮，比如初始投資和過(guò)去的現(xiàn)金支持。

能力包括母公司自身級(jí)別、母、子公司財(cái)務(wù)的相關(guān)性以及子公司在母公司投資中的相對(duì)重要性。當(dāng)母公司和子公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)高度相關(guān)時(shí)，如果子公司遇到經(jīng)營(yíng)困難，往往母公司的經(jīng)營(yíng)也會(huì)比較困難，由此降低了母公司對(duì)子公司的支持能力。

通過(guò)分析意愿和能力這兩個(gè)因素，子公司最終的級(jí)別可能會(huì)與其獨(dú)立的級(jí)別不同，但仍將會(huì)在很大程度上依賴(lài)于其自身的獨(dú)立級(jí)別，母公司對(duì)其非法律關(guān)系的支持僅會(huì)在很小的程度上有助于其級(jí)別的提高。特別是當(dāng)實(shí)力較弱的子公司屬于高風(fēng)險(xiǎn)、歷史短、并且沒(méi)有母公司擔(dān)保和法律支持時(shí)，則該子公司最終級(jí)別將會(huì)等于或者接近其獨(dú)立的級(jí)別。若子公司不是新成立的，也不屬于相對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的投資，則母公司將會(huì)有更多的意愿來(lái)支持子公司的發(fā)展，因?yàn)樽庸镜倪\(yùn)營(yíng)往往是母公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)所必須的。此時(shí)，母公司有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī)來(lái)支持子公司，子公司的級(jí)別可能會(huì)有所提高，幅度一般為1或2個(gè)子級(jí)。與此同時(shí)，母公司對(duì)子公司的支持也可能會(huì)影響母公司的最終級(jí)別。

總結(jié)

從上述對(duì)比中可以看出，三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)母子公司的評(píng)級(jí)方法大致相同，均是首先判斷兩個(gè)公司是否為母子公司關(guān)系，若為母子公司關(guān)系，則進(jìn)行母、子公司各自獨(dú)立的主體評(píng)級(jí)，然后根據(jù)母、子公司的關(guān)聯(lián)程度，在各自獨(dú)立的評(píng)級(jí)基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整，以得到母、子公司最終的主體級(jí)別。

總體看，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均認(rèn)為母、子公司的關(guān)聯(lián)程度越緊密，兩者的最終主體級(jí)別越趨于一致。但是在判斷母、子公司關(guān)聯(lián)程度時(shí)，穆迪和惠譽(yù)均認(rèn)為法律關(guān)聯(lián)是最重要的影響因素，而標(biāo)普則認(rèn)為經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)因素最重要。在分析母、子公司的法律關(guān)聯(lián)時(shí)，惠譽(yù)認(rèn)為股票分紅或者內(nèi)部貸款限制條款是重要的影響因素，而標(biāo)普則認(rèn)為該限制條款對(duì)于評(píng)級(jí)的作用十分有限。在對(duì)母、子公司進(jìn)行各自最終級(jí)別的確認(rèn)時(shí)，惠譽(yù)與標(biāo)普均根據(jù)母、子公司獨(dú)立級(jí)別孰高的情況分別在各自獨(dú)立級(jí)別基礎(chǔ)上調(diào)整而得;而穆迪主要根據(jù)母、子公司是否存在法律關(guān)聯(lián)進(jìn)行考慮。當(dāng)子公司獨(dú)立的主體級(jí)別高于母公司時(shí)，惠譽(yù)認(rèn)為，如果兩者的關(guān)聯(lián)程度較弱，子公司的最終主體級(jí)別可能高于母公司的最終主體級(jí)別（但一般情況下不會(huì)超過(guò)2個(gè)子級(jí)）。而標(biāo)普認(rèn)為，無(wú)論兩者的關(guān)聯(lián)是否緊密，子公司的最終主體級(jí)別通常不會(huì)高于母公司的最終主體級(jí)別。

目前，我國(guó)各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)關(guān)于母子公司的評(píng)級(jí)準(zhǔn)則、相關(guān)的評(píng)級(jí)流程和方法仍處于探索和完善中。就現(xiàn)階段的情況來(lái)看，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)往往更關(guān)注母、子公司間的擔(dān)保協(xié)議等法律關(guān)聯(lián)，對(duì)其他法律關(guān)聯(lián)以及運(yùn)營(yíng)關(guān)聯(lián)、戰(zhàn)略關(guān)聯(lián)的關(guān)注度相對(duì)較低，同時(shí)也沒(méi)有制定明確的級(jí)別確定準(zhǔn)則。在確定評(píng)級(jí)結(jié)果時(shí)，國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)與標(biāo)普類(lèi)似，一般認(rèn)為子公司的最終主體級(jí)別通常不會(huì)高于母公司。筆者認(rèn)為，今后我國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在對(duì)母、子公司進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)，可以效仿國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的方法，對(duì)兩者的關(guān)聯(lián)程度進(jìn)行更加細(xì)致全面的分析，以更準(zhǔn)確地確定母子公司的評(píng)價(jià)等級(jí)。

作者單位：聯(lián)合資信評(píng)估有限公司

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