摘要：全球性金融危機再次凸顯了建立政府與市場、實體經濟與虛擬經濟有機結合和合理隔離機制的重要性。本文認為，具有債券銀行特點和優(yōu)勢的金融機構適合承擔這種類似“離合器”的調節(jié)職能。通過對債券銀行在金融生態(tài)中獨特地位和作用的分析，結合我國最大的債券銀行——國家開發(fā)銀行的成功實踐，本文對債券銀行的發(fā)展路徑和方向、內外部條件以及制約因素進行了初步探討，并就如何借鑒國際經驗促進債券銀行發(fā)展提出初步政策建議。

關鍵詞：債券銀行 國家開發(fā)銀行 離合器 國際借鑒

一、引言

肇始于次貸危機、雷曼事件的全球性金融危機演變至今，對世界各國的金融市場、機構、監(jiān)管和決策均造成了深遠影響。例如美國一方面推崇自由市場，結果衍生產品和金融市場脫離實體經濟過度膨脹，直接引爆了金融危機，另一方面危機爆發(fā)后又開動印鈔機實施了前所未有的救市政策。而在危機中一枝獨秀的中國經濟，再次引發(fā)了對經濟發(fā)展和市場經濟運行“中國模式”的全面關注，但同時四萬億投資計劃等經濟刺激政策也帶來了廣泛爭論。

主要經濟體在金融危機中的表現，再度引發(fā)了對如何處理政府與市場、實體經濟與虛擬經濟關系的熱議。本文認為，一是從政府與市場的關系看，市場失靈或政府失策普遍存在，需要一個有機結合與合理隔離的機制;二是如今虛擬經濟對實體經濟的影響無遠弗屆，但又存在偏離實體經濟過度膨脹的風險，同樣需要這樣一個機制。這個機制的載體，應該是一個具有宏觀經濟影響力、能夠有效連接政府與市場、服務于實體經濟的金融機構。這種金融機構可以發(fā)揮類似“離合器”的功能，在經濟正常建設發(fā)展時期，在政府與市場的結合部，建設市場、引導資本、彌補市場空白;在經濟波動周期，發(fā)揮逆周期調節(jié)、錨定市場信心作用，即下行周期“離合器”合起，使提振經濟的“發(fā)動機”全力運轉，上行周期“離合器”松開，防止過熱和泡沫，緩沖和隔離風險。而且這種功能是通過機構的市場行為實現的。從德國復興開發(fā)銀行（KfW）、國家開發(fā)銀行股份有限公司（下簡稱“開行”）等國內外實踐經驗來看，債券銀行就是這樣一種金融機構，既熟知資本市場、金融市場運行規(guī)律，又能洞察并貫徹政府意圖，十分適于發(fā)揮這種“離合器”功能。

二、債券銀行概述

所謂債券銀行，是與儲蓄類銀行相對應的一種銀行形態(tài)和類型，主要是從資金來源的角度進行界定，通常具有以下幾個特點，一是資金來源上主要通過發(fā)行各類債券籌集資金，以大額長期金融債券覆蓋和應對大額長期風險;二是經營宗旨上多為開發(fā)性或專業(yè)性（進出口、農業(yè)、住房、中小企業(yè)等）金融機構，不以利潤最大化為目標，而是服務于國家發(fā)展和公眾利益;三是法律地位上常通過專門立法設立、運行和監(jiān)管，并通過國家信用增信。因此，債券銀行在金融生態(tài)中具有吞吐大額長期資金、防控中長期風險、維護市場穩(wěn)定和金融秩序、提振經濟的獨特重要地位。

國際上，世界銀行（WB）、美國的“兩房”（Fannie Mae和Freddie Mac）、德國復興信貸銀行（KfW）、日本政策投資銀行（DBJ）、韓國產業(yè)銀行（KDB）等各國的開發(fā)性金融機構都屬于債券銀行。我國的債券銀行目前則有國家開發(fā)銀行、中國進出口銀行、中國農業(yè)發(fā)展銀行三家。

三、中國債券銀行的成功實踐：國家開發(fā)銀行

國家開發(fā)銀行是典型的債券銀行，1994年成立時國務院即發(fā)文規(guī)定其籌資來源以發(fā)債為主，且早在1998年就開始了市場化發(fā)債，打破了長期以來債券依靠銀行間派購的方式。作為國內最大的政策性銀行，2008年開行經國務院批準率先進行商業(yè)化改革，整體改制為國家開行股份有限公司，但仍堅持以發(fā)債籌資為主要資金來源。

在長期實踐中，開行堅持開發(fā)性、中長期、債券類銀行的特色，發(fā)揮中長期投融資的優(yōu)勢，成功走出了一條與儲蓄類銀行不同的差異化發(fā)展之路。一是在投資市場方面，通過發(fā)行債券將短期、零散的居民儲蓄和社會資金轉化為長期、大額的資金，投入到基礎設施、基礎產業(yè)、支柱產業(yè)、走出去、基層民生金融和社會建設等需要長期投入的重點領域和重大項目，彌補了商業(yè)金融難以覆蓋的市場空白;二是在融資市場方面，一直致力創(chuàng)新，開創(chuàng)香港人民幣債券市場，創(chuàng)新以7天回購利率、SHIBOR為基準的浮動利率債等多個債券品種，為商業(yè)金融機構配置資產、改善經營業(yè)績乃至央行開展公開市場操作提供了重要工具，對推動利率市場化、促進債券市場發(fā)展起到了重要作用。

開行作為債券銀行的成功還體現在其債券市場的地位上，目前開行已成為僅次于財政部和央行的中國第三大債券發(fā)行體，也是僅次于財政部的第二大中長債發(fā)行體，是中國最大、最成功的債券銀行。

第一，從發(fā)行量來看。一是開行債發(fā)行量連年快速增長，從1997年的1435.7億元至2012年的發(fā)行峰值12250億元，增長超過800%。2013年發(fā)行量在銀行間市場流動性緊縮的情況下略有下降，但仍然達到11435.8億元。二是開行在國內三家債券銀行中發(fā)債量居于首位，且一直遠高于其他兩家銀行。三是開行債始終是銀行債券中的主體。以2013年為例，三家債券銀行發(fā)債總量合計19960.3億元，其中開行金融債占比57.29%，進出口銀行債券占比20.54%;農發(fā)行債券占比22.17%。開行的年度發(fā)債規(guī)模達到另兩家發(fā)債總和的1.34倍。

第二，從債券存量來看。開行債存量在債券銀行中最大。截至2013年12月，中國債券市場存量為25.91萬億元，其中開行債券存量為5.76萬億元，占比達22.25%;銀行間市場債券存量為24.29萬億元，開行債券占比達22.96%;除央行之外的所有銀行債券存量為8.52萬億元，開行債券存量占比近60%，相當于進出口行和農發(fā)行債券存量之和的1.85倍。

第三，從債券交易量來看。開行債券一直是中國債券市場上最為活躍的交易品種之一，交割量在三家債券銀行中始終處于領先地位。2012年，中國債券市場交割總量達到70.84萬億元，其中開行債交割量達到12.42萬億元，占比為17.53%，高于國債、央行票據以及另兩家債券銀行債券，在單一發(fā)行體中一枝獨秀。2013年，在債市風暴的沖擊下，銀行間債券市場交割量大幅萎縮至36.97萬億元，其中開行債交割量仍近8萬億元，占比高至21.59%。

四、從開行改革與實踐看債券銀行發(fā)展路徑

2008年以來，開行按照國務院的部署，在國際經濟危機和國內經濟下行的不利環(huán)境下探索推進商業(yè)化改革，并堅持發(fā)債籌資為主的債券銀行發(fā)展路徑。至2013年，開行的金融債券沒有一筆違約。開行的成功實踐，表明債券銀行具有旺盛的生命力，而且在服務國家戰(zhàn)略和促進銀行業(yè)發(fā)展方面都發(fā)揮了重要作用。債券銀行的發(fā)展，并不僅僅是關系一家或幾家金融機構的發(fā)展，而應該著眼于經濟社會建設和金融穩(wěn)定發(fā)展的大局，利用債券銀行模式的獨有優(yōu)勢，成為我國經濟和金融調節(jié)的“離合器”。

（一）國家戰(zhàn)略層面：成為政府與市場、實體經濟與虛擬經濟的離合器，促進經濟社會平穩(wěn)、協(xié)調發(fā)展

我國是最大的發(fā)展中國家，生產力發(fā)展水平總體比較落后的基本國情決定了發(fā)展經濟、改善民生的兩大長期戰(zhàn)略，必然需要中長期融資提供持續(xù)的支持。同時，發(fā)展不平衡問題依然突出，還存在許多市場空白和瓶頸，如三農、中西部地區(qū)、中低收入住房、中小企業(yè)、教育、醫(yī)療衛(wèi)生等。在這些領域，亟需債券銀行發(fā)揮中長期投融資優(yōu)勢進行支持。另一方面，金融危機的啟示，也說明國家與社會建設、經濟金融的正常運行，既需要政府與市場、實體經濟與虛擬經濟的有機結合，也需要合理的隔離，債券銀行非常適于扮演這種既有助于提高經濟運行效率、又有利于防范金融風險的“離合器”角色。

首先，債券銀行能夠作為政府彌補市場失靈和缺損的重要政策工具，起到“合”的作用。一方面把政府信用用于建設市場，創(chuàng)造市場運行的初始條件，為市場化、商業(yè)化運作奠定基礎;另一方面，通過市場化商業(yè)化運作優(yōu)化政府信用的運用，釋放和增強政府信用的能量和效率。我國目前尚處在美歐日等發(fā)達國家30—50年前的發(fā)展階段，面對的不僅僅是市場失靈問題，更多的是市場空白和缺損問題，需要這種金融機構承擔起市場建設、信用建設和制度建設的重任，從而縮短市場自然演變的時間，促進跨越式發(fā)展。

其次，債券銀行能憑借政府信用成為宏觀經濟政策的傳導通道和逆周期調節(jié)的穩(wěn)定器，以政府信用隔離市場風險傳播，發(fā)揮“離”的作用。債券銀行的債信源于主權信用、政府信用，而政府信用是市場和整個信用、金融體系的基礎。債券銀行的債券發(fā)行利率、流通指標具有為市場投資者指導信用基準和利率走勢的作用。短期內，債券銀行可以在銀行間市場主動吞吐資金頭寸，調節(jié)流動性，還能通過債券發(fā)行和做市錨定市場信心，抵抗市場劇烈波動;長期上，能夠通過信貸投向、力度、期限、定價，以及Shibor報價、資金拆入拆出、債券持倉平倉等正確傳遞政策意圖，發(fā)揮財政貨幣政策工具功能，平抑經濟周期，從而避免系統(tǒng)性風險，維護金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

第三，債券銀行同時也可以成為實體經濟和金融資本的“離合器”。這個“離”不是“脫離”，而是表示發(fā)揮資本市場上的獨特優(yōu)勢服務于實體經濟部門。以開行為例，可以通過承銷國有大中型企業(yè)、小微企業(yè)、地方政府等發(fā)行的債券，提高實體經濟部門直接融資能力，使實體經濟更主動、更高效地獲得發(fā)展所需的資金。這個“合”則反映了開行自身資產負債的匹配，即市場化發(fā)債的籌資方式，投資人“以腳投票”，能夠有效約束開行的資金籌集和運用，確保開行的資金投向不脫離實體經濟需求。

（二）銀行業(yè)發(fā)展層面：豐富金融生態(tài)，滿足實體經濟多樣化、多層次的金融需求

實體經濟多樣化、多層次的需求要求建立相應豐富的金融體系，需要債券銀行與儲蓄類銀行在金融體系中合理分工、協(xié)同發(fā)展。債券銀行的發(fā)展，一是要以良好經營業(yè)績和同業(yè)關系夯實自身債券發(fā)行基礎，使投資金融債券的儲蓄類、商業(yè)性金融機構獲得安全性、流動性強的投資組合工具;二是要發(fā)揮資本市場優(yōu)勢，以信貸、發(fā)債、承銷交易、做市的綜合經營，帶動客戶提高自身直接融資水平，推動同業(yè)各類金融機構共同發(fā)展;三是也需要監(jiān)管部門明確各類銀行機構的發(fā)展定位，使其服務于不同的實體經濟部門，避免同質化競爭，減少資金過度集中于如房地產等某些領域的結構性風險。

五、我國債券銀行發(fā)展的條件與政策建議

從我國的實踐來看，債券銀行持續(xù)發(fā)展具備充分的內外條件，一方面我國債券市場蓬勃發(fā)展，利率市場化改革不斷深化、金融工具不斷完善、市場主體數量和質量不斷提高，能夠有力支撐債券銀行的發(fā)展需要;另一方面?zhèn)y行具有一流的經營業(yè)績和重要的市場地位，具備了發(fā)債籌資、資本市場運作、持久經營的堅實基礎。仍以開行為例，一是2012年資產總額達7.52萬億元，不良貸款率0.3%，連續(xù)31個季度控制在1%以內，現已成長為全球最大的開發(fā)性金融機構;二是在銀行間擁有金融市場全牌照，兼?zhèn)鋫l(fā)行、承銷、做市三大功能，在債券市場具有舉足輕重的影響力，已累計發(fā)行金融債券9.7萬億元，主承銷各類債券超過300只，總額度超過7000億元，多次榮獲中國債券市場最具影響力、最佳做市商等多項大獎，同時是中國銀行間市場交易商協(xié)會估值中樞的報價商、上海同業(yè)拆放利率（SHIBOR）場外報價商，樹立起了國內最大的債券銀行品牌。

開行進行政策性銀行商業(yè)化改革之后，監(jiān)管部門對其債券信用評級（下簡稱“債信”）采取“一年一定”的政策，繼續(xù)給予“零風險權重”的債信支持。顯而易見，這是開行堅持債券銀行發(fā)展路徑的關鍵。債信政策同樣體現了國家對債券銀行發(fā)展的認可和支持。

另一方面，我國債券銀行發(fā)展也存在一些制約。與國際上債券銀行發(fā)展經驗豐富的國家相比，我國關于債券銀行的制度安排還存在空白和缺失，不利于客觀、公平、公正地評價債券類銀行的績效，也不利于提高監(jiān)管的針對性、科學性和有效性。

國際上，鑒于債券銀行與儲蓄類銀行存在顯著差異，在對金融機構的統(tǒng)計分類和管理中通常都會把二者區(qū)分開來。一是債券銀行無論是否商業(yè)化運營，一般都享有政府注資、擔保、稅收優(yōu)惠、風險分擔等顯性或隱性支持，對商業(yè)化轉型的債券銀行，往往給予期限較長、零風險權重的過渡期，如KfW改革后政府就明確債信支持不變。二是所在國政府一般會對債券銀行單獨立法并制定專門的監(jiān)管指標，例如KfW、DBJ、KDB等都是專門立法、獨立監(jiān)管。三是對債券銀行與儲蓄類銀行進行分類統(tǒng)計，如國際貨幣基金組織（IMF）的統(tǒng)計口徑就很有代表性。

借鑒國際經驗，我國需要系統(tǒng)研究針對債券銀行的制度安排，逐步創(chuàng)造有利于債券銀行生存發(fā)展、業(yè)務運行和風險控制所必須的基礎條件，以支持債券銀行繼續(xù)發(fā)揮“離合器”的獨特作用，完善金融生態(tài)。一是需要對債券銀行進行專門分類和統(tǒng)計，區(qū)別于“儲蓄類金融機構”;二是建立適應債券銀行特點的監(jiān)管和績效評價標準，引導債券銀行更好地以市場化經營服務于國家戰(zhàn)略和公共目標;三是加快推動專門立法，使債券銀行依法運行，明確職能定位和業(yè)務框架，引導差異化競爭。

參考文獻：

[1] 陳元：《政策性銀行改革與發(fā)展》，載《融資研究》2011年第4期

[2] 高堅：《中國債券銀行的成功實踐》，載《融資研究》2011年第6期

[3] 趙航：《開行是中國最大的債券銀行》，載《融資研究》2012年第3期

[4] 應習文：《我國金融服務實體經濟問題的研究及開行對策建議》，載《融資研究》2012年第5期

[5] 石曉婷：《不同國家開發(fā)性金融機構的特征及啟示》，載《研究報告》2011年第28期

[6] 劉進等：《我國的基礎設施是否過于超前》，載《融資研究》2012年第2期

[7] 高堅：《發(fā)揮債券銀行優(yōu)勢支持資本市場發(fā)展和中小企業(yè)融資》，2012年7月4日《金融時報》，第5版

[8]邢延奕：《發(fā)展債券銀行 完善金融生態(tài)》，http：//bank.hexun.com/2010-12-9/126478427.html

（張樹燊，中國社會科學院投資經濟系博士生，現任職于國家開發(fā)銀行）