譚禹

保障性住房融資創(chuàng)新的路徑選擇

譚禹

保障性住房發(fā)展面臨著資金瓶頸障礙。本文分析了保障性住房融資面臨的主要問題，即財(cái)政性住房資金來源不穩(wěn)定、投融資體制僵化，政策性住房金融發(fā)展滯后，資本市場融資渠道不暢等。本文提出了創(chuàng)新保障性住房融資渠道的路徑選擇：一是要將財(cái)政資金投入納入公共財(cái)政體系，發(fā)揮財(cái)政資金杠桿效應(yīng)；二是要大力發(fā)展政策性住房金融機(jī)構(gòu)，彌補(bǔ)商業(yè)信貸的不足；三是要推動資本市場金融工具創(chuàng)新，吸引民間社會資本進(jìn)入保障性住房領(lǐng)域。

保障性住房 融資創(chuàng)新 路徑選擇

一、引 言

“住房難”已成為當(dāng)前我國“新三大民生問題”之一，中央已把加快推進(jìn)保障性安居工程建設(shè)作為構(gòu)建和諧社會，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會包容性增長的重要任務(wù)。“十二五”期間我國計(jì)劃新建3600萬套保障性住房，所需要投入的資金將超過5萬億元，實(shí)現(xiàn)住房保障覆蓋面達(dá)到20%。根據(jù)“十二五”規(guī)劃，我國每年需開工1000萬套保障性住房，需要投資1.3萬億－1.4萬億元。盡管中央對住房問題重新調(diào)整了認(rèn)識，公共投入增加迅速，但融資問題仍然沒有得到有效解決。從資金來源渠道分析，財(cái)政性資金、銀行信貸資金以及資本市場資金構(gòu)成了保障性住房建設(shè)資金的主渠道。但是當(dāng)前我國保障性住房政府財(cái)政投融資體制僵化，缺乏良性循環(huán)機(jī)制，銀行間接融資渠道與資本市場直接融資渠道也沒有發(fā)揮應(yīng)有作用，民間社會資本參與不夠。由于缺乏必要的金融支持，推進(jìn)保障性住房建設(shè)正面臨現(xiàn)實(shí)的瓶頸和障礙。為了加快推動保障性住房建設(shè)發(fā)展，亟需創(chuàng)新保障性住房融資路徑。

二、我國保障性住房融資渠道面臨的主要問題

（一）財(cái)政資金來源不穩(wěn)定，難以有效發(fā)揮資金杠桿效用

一是承諾制的財(cái)政資金投入缺乏制度保障

目前政府對保障性住房領(lǐng)域的投入還沒有納入公共財(cái)政體系，中央財(cái)政投資采取承諾制，資金來源缺乏制度保障。2008以來年中央財(cái)政對保障性住房的投入都是通過每年的國務(wù)院政府工作報(bào)告予以承諾。而要保證政府承諾的資金不落空，重要的是還要考慮通過高位階的法律對“居民享有適當(dāng)住房”這一權(quán)利進(jìn)行規(guī)定和明確。把住房保障納入公共財(cái)政體系，形成穩(wěn)定的住房保障資金來源。

二是財(cái)政資金難以有效發(fā)揮作為資本金的杠桿作用

保障性住房作為準(zhǔn)公共產(chǎn)品，低盈利性與正外部性特征決定了其在生產(chǎn)過程中市場機(jī)制難以有效發(fā)揮作用，即面臨著資源配置的“市場失靈”。按照公共產(chǎn)品理論，準(zhǔn)公共產(chǎn)品需要政府主導(dǎo)供給，政府在保障性住房供給中的主導(dǎo)作用首先體現(xiàn)在政府財(cái)政的支持力度上。但是新時(shí)期保障性安居工程建設(shè)投資規(guī)模龐大，完全依托財(cái)政資金投入也不太現(xiàn)實(shí)。如何發(fā)揮財(cái)政資金“四兩撥千斤”作用，運(yùn)用市場化籌資機(jī)制吸引廣大民間社會資金對于破解資金難題至關(guān)重要。

目前財(cái)政資金以直補(bǔ)為主，用于增信、擴(kuò)大融資能力和貼息的比重很少，財(cái)政資金撬動市場融資的杠桿作用不明顯。由于廉租房、公租房的租金水平難以滿足支付融資的財(cái)務(wù)成本，這需要財(cái)政資金發(fā)揮杠杠作用，努力營造良好的市場化融資環(huán)境，穩(wěn)定社會資本投資預(yù)期，爭取市場化融資目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，財(cái)政政策應(yīng)當(dāng)更多地用于投融資主體增信、降低各類主體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和市場化運(yùn)行機(jī)制的建設(shè)上。

（二）商業(yè)性住房金融體系單一，政策性住房金融亟需重構(gòu)

1、住房金融體系結(jié)構(gòu)失衡

發(fā)達(dá)國家商品房制度與公共住房制度并行的二元化住房制度框架下，商業(yè)性住房金融與政策性住房都是不可或缺的，兩者分別在商品房市場與公共住房市場中扮演重要的融資角色。由于我國現(xiàn)有住房金融體系存在著嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性失衡，商業(yè)性融資渠道融通的資本性資金過量，而政策性住房金融渠道融通的住房資金嚴(yán)重不足。無論是住房生產(chǎn)所需的開發(fā)貸款還是居民購房所需的消費(fèi)信貸，都主要依賴以利潤為目標(biāo)的商業(yè)銀行。我國居民儲蓄大部分經(jīng)由國有控股商業(yè)銀行，在逐利動機(jī)下流入商品房市場。

2、政策性住房金融急需重構(gòu)

我國政策性住房金融制度主要是住房公積金制度，而制度設(shè)計(jì)的初衷主要是從需求層面提高居民的需求支付能力，而非從生產(chǎn)層面給保障性住房建設(shè)提供融資支持。在以往制度設(shè)計(jì)上，我國保障性住房建設(shè)并沒有規(guī)定資金來源，而是鼓勵開發(fā)商和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)提供，因?yàn)樵?007年前經(jīng)濟(jì)適用房是保障性住房的主要供給形式，而銷售類的經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)不存在太大的融資障礙。但是到了2007年后，中央政策先后將廉租房、公租房代替經(jīng)濟(jì)適用房作為保障性住房的主要供給形式，因?yàn)樽赓U類的保障房投資回收期長、利潤率低，使得私人企業(yè)和商業(yè)信貸缺乏參與動力，許多地方政府陷入“有項(xiàng)目、無資金”的尷尬，政策性住房金融發(fā)展滯后的弊端凸顯。

由于我國住房金融長期以來以商業(yè)信貸占主導(dǎo)，政策性住房金融發(fā)展滯后，當(dāng)公租房取代經(jīng)濟(jì)適用房成為主要的保障性住房供給形式后，現(xiàn)有的住房金融模式已不適用保障性住房規(guī)模的擴(kuò)大。

3、商業(yè)信貸不足以支撐租賃類保障性住房發(fā)展

在以往以產(chǎn)權(quán)銷售為主的經(jīng)濟(jì)適用房不存在融資困難，因?yàn)橥顿Y回收期短、資金周轉(zhuǎn)快、市場風(fēng)險(xiǎn)小，商業(yè)信貸參與積極。而租賃類的廉租房、公租房投資回收期長，商業(yè)信貸缺乏參與熱情。一是在當(dāng)前金融環(huán)境背景下，受存款準(zhǔn)備金率、存貸比等監(jiān)管考核指標(biāo)的制約，金融機(jī)構(gòu)有限的信貸資源，只會優(yōu)先配置到收益相對高的項(xiàng)目上；二是商業(yè)貸款期限短，難以匹配公租房長期占用資金的需要。商業(yè)銀行對房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的最長貸款期限為5年，而租賃型的公共住房，投資回收期長達(dá)15年以上，將會占壓大量的住房建設(shè)資金。

（三）創(chuàng)新型金融工具相對缺乏，資本市場融資功能亟待加強(qiáng)

除了上述政府內(nèi)源性融資與間接融資渠道——銀行信貸外，作為直接融資渠道的資本市場也沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用。盡管目前一些地方開始采用信托、債券等直接融資方式，但是這類傳統(tǒng)融資方式作用有限。而資產(chǎn)證券化（Asset-Backed Securitization，ABS）等創(chuàng)新型金融工具發(fā)展滯后。

資產(chǎn)證券化起源于美國的住房抵押貸款證券化，是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新工具。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過結(jié)構(gòu)性重組，轉(zhuǎn)換成為可以在資本市場上出售和流通的證券的過程。資產(chǎn)證券化的目的在于通過出售特定資產(chǎn)的未來收益權(quán)，將缺乏流動性的資產(chǎn)提前變現(xiàn)，從而盤活存量。

目前，由于資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新型金融工具相對缺乏，大量的民間社會資本難以借助資本市場進(jìn)入保障性住房建設(shè)領(lǐng)域。盡管住房抵押貸款證券化等金融創(chuàng)新工具已于2005年即在我國資本市場試水，但是針對保障性住房項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化融資并沒有受到應(yīng)有重視。

從國外的情況來看，通過資產(chǎn)證券化融資模式吸引資本市場的民間資本已成為住房金融發(fā)展的一個(gè)方向。以日本為例，2007年其將政策性住房金融機(jī)構(gòu)（住房金融公庫）改組為專門從事抵押貸款證券化業(yè)務(wù)的公司——住宅金融支持機(jī)構(gòu)（Japan Housing Finance Agency,JHFA），至此，政府對住宅金融的支持從住宅抵押一級市場轉(zhuǎn)向抵押二級市場，即從直接向房地產(chǎn)企業(yè)和個(gè)人提供住房信貸轉(zhuǎn)變?yōu)橄蜃≌鹑跈C(jī)構(gòu)提供流動性支持，從而將資本市場上更多的低成本資金引入到了住宅建設(shè)領(lǐng)域。

實(shí)際上，我國租賃類保障性住房建設(shè)領(lǐng)域已經(jīng)具備催生ABS等創(chuàng)新型金融工具的土壤。盡管公租房投資回報(bào)率低、資金回收時(shí)間長。但是公租房的收益由政府提供擔(dān)保具有相對穩(wěn)定的特點(diǎn)，當(dāng)租金低于投資回報(bào)率時(shí)，政府提供財(cái)政補(bǔ)貼彌補(bǔ)缺口，使得資金安全與投資回報(bào)均有了保障，這正符合資產(chǎn)證券化所必須的未來現(xiàn)金收益流穩(wěn)定的特征。

三、創(chuàng)新保障性住房融資渠道的路徑選擇

由于上述財(cái)政資金渠道、政策性住房金融渠道、資本市場融資渠道均面臨著融資不暢的局面，成為制約保障性住房大規(guī)模發(fā)展的資金瓶頸。為此，需要積極創(chuàng)新保障性住房融資路徑，構(gòu)建保障性住房融資的長效機(jī)制。

（一）穩(wěn)定財(cái)政資金來源，發(fā)揮財(cái)政資金“四兩撥千斤”作用

1、將住房保障領(lǐng)域的財(cái)政投入資金納入公共財(cái)政體系

為了穩(wěn)定財(cái)政資金來源，使承諾制的財(cái)政投入不落空，政府應(yīng)將投入保障性住房領(lǐng)域的財(cái)政資金納入公共財(cái)政預(yù)算。從發(fā)達(dá)國家實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，公共住房政策對政府投入都有明確規(guī)定，并有法律保證，政府也有固定的財(cái)政預(yù)算安排以及專項(xiàng)基金等配套政策，從而實(shí)現(xiàn)該項(xiàng)支出的穩(wěn)定化，常態(tài)化。2008-2010年新加坡住房保障支出占其財(cái)政收入的1.5%。在英國的中央財(cái)政預(yù)算中，住房保障的投入大約占到了預(yù)算支出總額的6%左右，2009年公共住房支出占英國地方政府當(dāng)年財(cái)政總支出的21.13%。美國政府住房保障面比較小，但1999年公共住房投入占中央財(cái)政支出的比例也達(dá)到了2.88%。

2、發(fā)揮財(cái)政資金杠桿作用，撬動民間社會資本

穩(wěn)定財(cái)政資金來源，增加財(cái)政投入比重，并不意味著將財(cái)政資金直接投資建設(shè)保障性住房。許多國家采取財(cái)政補(bǔ)貼、財(cái)政貼息方式等方式吸引多元供給主體參與，從而撬動私人投資，發(fā)揮財(cái)政投資的“四兩撥千斤”作用。由于資產(chǎn)收益率很低，市場主體缺乏進(jìn)入的動力。一個(gè)可行的辦法就是通過政府補(bǔ)貼的方式改變資產(chǎn)收益特性，建立“私人生產(chǎn)、政府付費(fèi)（或補(bǔ)貼）、公眾消費(fèi)”的公共產(chǎn)品供給模式。這種模式類似基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的BOT融資模式。具體操作中，政府首先確定建設(shè)的保障性住房項(xiàng)目向社會公布，明確提出項(xiàng)目的建設(shè)規(guī)模、建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、建設(shè)進(jìn)度、土地使用、付費(fèi)或補(bǔ)貼等條件，然后通過招投標(biāo)方式確定投資者。私人投資者自己出資建設(shè)并經(jīng)營項(xiàng)目，擁有項(xiàng)目產(chǎn)權(quán)。投資者的投資收益由保障性住房租賃戶的房租與政府補(bǔ)貼組成。由于政府信用的存在和未來收益的穩(wěn)定性，大大減低了私人投資者的風(fēng)險(xiǎn)，使得保障性住房項(xiàng)目對私人投資者的吸引力大大增加。該模式對政府的好處是政府無須利用當(dāng)期財(cái)政資金進(jìn)行大規(guī)模投資，也能在當(dāng)期為居民提供大批保障性住房。

（二）培育政策性住房金融機(jī)構(gòu)，彌補(bǔ)商業(yè)信貸不足

在對保障性住房支持措施中，金融支持占據(jù)著重要的地位。針對保障性住房建設(shè)投資周期長、風(fēng)險(xiǎn)大、利潤率低的特征，由于商業(yè)銀行參與積極性不高，許多發(fā)達(dá)國家通過完善住房金融結(jié)構(gòu)，大力發(fā)展政策性住房金融，以彌補(bǔ)商業(yè)信貸不足。

一是要成立政策性住房金融組織體系。我國要借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，盡快成立專門的政策性住房金融機(jī)構(gòu)。如印度的住房發(fā)展金融公司、德國的住房儲蓄銀行、日本的住宅金融公庫等。德國的住房銀行合同儲蓄模式是由借貸雙方通過契約籌措住房金融資金，計(jì)劃購房者與指定機(jī)構(gòu)訂立資金存貸合同，按合同約定定期到指定機(jī)構(gòu)儲蓄。合同儲蓄為住房合作社等非營利住房機(jī)構(gòu)提供了必要的融資支持。日本住宅金融公庫設(shè)立的目的是“為滿足國民大眾的健康和文化生活的需要，因建設(shè)住宅、購買與平整住宅用地所需的資本，在向銀行和其他金融機(jī)構(gòu)借款較困難時(shí)，本公庫給予融通”。

二是要積極拓展政策性住房金融資金來源。資金來源的重要特征應(yīng)是成本費(fèi)用低、量大集中、相對穩(wěn)定和可用期長。其資金來源可以有以下幾種渠道:一是財(cái)政注資。中央和地方要改變以往將財(cái)政撥款直接投資保障性住房建設(shè)領(lǐng)域的做法，而是考慮將這部分資金作為資本金支持政策性住房金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展。二是集中歸口管理與住房有關(guān)的各類政策性資金。如住房公積金、按比例提取的土地出讓金、公共房屋出售（出租）收入等，另外由開發(fā)商、物業(yè)管理公司、房管局等多頭管理的房屋維修基金也可以考慮接管過來，由政策性住房金融機(jī)構(gòu)統(tǒng)一管理。三是要允許政策性住房金融機(jī)構(gòu)發(fā)行債券或證券，吸引養(yǎng)老基金、社?；鸬让耖g資本進(jìn)入保障性住房領(lǐng)域。

（三）加快推動金融工具創(chuàng)新，吸引資本市場民間資本

目前我國保障性住房建設(shè)融資很少利用房地產(chǎn)證券化等金融工具，對市場機(jī)制的利用也還十分有限。這就需要更多地利用金融創(chuàng)新，將單一的政府直接主導(dǎo)型融資方式轉(zhuǎn)化為政府引導(dǎo)下的是市場化運(yùn)作方式。目前房地產(chǎn)信托、住房抵押貸款證券化等金融創(chuàng)新工具已在我國資本市場開展，但是針對保障性住房項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化的探索還不夠深入，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)范圍有必要覆蓋到保障性住房融資領(lǐng)域。

一是積極實(shí)施公租房開發(fā)貸款證券化。銀行可以將公租房貸款出售給資產(chǎn)證券化特設(shè)機(jī)構(gòu)，由后者將開發(fā)貸款轉(zhuǎn)化為投資證券，強(qiáng)化這部分金融資產(chǎn)的流動性、從而盤活存量，緩解“短存長貸”的結(jié)構(gòu)矛盾，使得公租房建設(shè)更容易獲得銀行的信貸資金支持。公租房作為準(zhǔn)公共產(chǎn)品，其投入使用后的收益由財(cái)政托底，未來現(xiàn)金收入流穩(wěn)定，符合資產(chǎn)證券化條件。

二是大力發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs)。REITs實(shí)質(zhì)上是一種房地產(chǎn)證券化產(chǎn)物，通常采用股票或者收益憑證的形式，賦予房地產(chǎn)這種不動產(chǎn)較強(qiáng)的流動性，同時(shí)還便于投資者參與或退出投資。REITs運(yùn)作，能使公租房經(jīng)營過程中產(chǎn)生的持續(xù)、穩(wěn)定租金收入用來分紅，加上政府稅收優(yōu)惠，從而吸引傾向于穩(wěn)健投資的投資者。美國政府于20世紀(jì)80年代開始運(yùn)用REITs發(fā)展保障性住房，由于投資風(fēng)險(xiǎn)小、收益相對穩(wěn)定，吸引了許多對資金安全性要求較高的投資者。1986年至1995年期間，美國共有80萬套符合建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的中低檔住房投放于市場。

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Analysis on the Innovation Route Choice of Affordable Housing Financing

TAN Yu
Guangdong Polytechnic Normal University,Guangzhou 510665

The development of affordable housing is facing the bottleneck of capital bottleneck.This paper analyzes the main problems of the affordable housing financing,the finance of housing funding sources,instability,investment and financing system of rigid,the policy of housing finance development lags behind,capital market financing channels impeded and so on. This paper puts forward the path choice of innovative affordable housing financing channels.Firstly,we should put the financial investment into the public financial system,and exert the leverage effect of financial funds.Secondly,we should vigorously develop policy housing financial institutions,to make up for the shortage of commercial credit.Finally,we should promote the innovation of financial instruments in the capital market,to attract the social capital into the affordable housing field.

The Affordable Housing;Financing Innovation;Route Choice

F830

A

譚禹，男，湖南湘陰人，廣東技術(shù)師范學(xué)院副教授，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，研究方向：住房金融、住房保障；廣東廣州，510665