蘇琳茹

（蘇州大學(xué)，江蘇 蘇州 215006）

近年來，中國(guó)證券市場(chǎng)的規(guī)模日益發(fā)展壯大，越來越多的人開始投資于證券市場(chǎng)。但中國(guó)目前大部分股民入市還是基于“賭博”和投機(jī)的心態(tài)，而這樣的心態(tài)顯然不利于中國(guó)股市的長(zhǎng)足發(fā)展。決定股票價(jià)格的最終因素還是上市公司的經(jīng)濟(jì)基本面，財(cái)務(wù)信息是反映上市公司經(jīng)濟(jì)基本面的重要指標(biāo)，其對(duì)于股價(jià)的影響一直是西方學(xué)術(shù)界致力于研究的重大課題?；谶@樣的背景，本文對(duì)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股價(jià)的影響進(jìn)行研究，以有色金屬行業(yè)作為具體的研究對(duì)象，通過對(duì)該行業(yè)股價(jià)和財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的實(shí)證分析，揭示有色金屬行業(yè)中會(huì)計(jì)信息如何影響股價(jià)，并甄別不同指標(biāo)對(duì)于股價(jià)的不同影響程度。

一、理論分析與假設(shè)

反映公司財(cái)務(wù)信息的有諸多指標(biāo)，這里僅挑選盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量能力和成長(zhǎng)能力這五類指標(biāo)。上市公司高盈利能力和較好的償債能力都預(yù)示著公司未來會(huì)計(jì)盈余的增加，并且為未來股利的發(fā)放提供了基礎(chǔ)，所以有利于公司股價(jià)的上升。償債能力是指企業(yè)用其資產(chǎn)償還長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)的能力，是企業(yè)償還到期債務(wù)的承受能力或保證程度；營(yíng)運(yùn)能力是企業(yè)運(yùn)用各項(xiàng)資產(chǎn)賺取利潤(rùn)的能力，良好的營(yíng)運(yùn)能力預(yù)示著企業(yè)未來收益的能力。這兩個(gè)指標(biāo)在一定范圍內(nèi)有利于公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定，但是一旦超過一定范圍則表明公司資金利用效率低，無益于股價(jià)的上升?，F(xiàn)金流量是反映企業(yè)在會(huì)計(jì)期間內(nèi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)和籌資活動(dòng)對(duì)現(xiàn)金及其現(xiàn)金等價(jià)物產(chǎn)生影響的會(huì)計(jì)報(bào)表。企業(yè)只有持有足夠的現(xiàn)金，才能從市場(chǎng)上獲得生產(chǎn)資料、勞動(dòng)力，為價(jià)值創(chuàng)造提供必要條件?；谶@樣的理論分析，我們得到以下的5點(diǎn)假設(shè)：

假設(shè)一：股價(jià)與上市公司盈利能力正相關(guān)；假設(shè)二：股價(jià)與公司償債能力呈適度正相關(guān)；假設(shè)三：股價(jià)與公司營(yíng)運(yùn)能力呈適度正相關(guān)；假設(shè)四：股價(jià)與公司現(xiàn)金流量能力正相關(guān)；假設(shè)五：股價(jià)與公司成長(zhǎng)能力正相關(guān)。

二、實(shí)證分析

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)說明

1.模型設(shè)定

根據(jù)剩余收益定價(jià)模型，在一定條件下，股票價(jià)格和會(huì)計(jì)信息之間存在線性關(guān)系，根據(jù)這一點(diǎn)，本文建立以下的多元線性回歸模型：

P為股票價(jià)格；X1、X2…Xn為會(huì)計(jì)信息指標(biāo)；e為干擾項(xiàng)，表明偶然因素的影響。

2.變量說明

因變量：本文選取財(cái)務(wù)報(bào)表公布的截止日4月30日作為臨界點(diǎn)，選取4月30日前一周和后一周的收盤價(jià)的平均值作為本文的因變量。

自變量：本文選取了反映公司盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、現(xiàn)金流量能力和成長(zhǎng)能力五類指標(biāo)，并選取了凈資產(chǎn)收益率（X1）、銷售凈利率（X2）、流動(dòng)比率（X3）、資產(chǎn)負(fù)債率（X4）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（X5）、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X6）、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X7）、每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量（X8）、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率（X9）、歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（X10）10個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)作為自變量。

3.樣本選取

本文數(shù)據(jù)來源于choice數(shù)據(jù)庫，以申萬行業(yè)分類作為標(biāo)準(zhǔn)選取了全部上市A股有色金屬行業(yè)，并根據(jù)以下原則對(duì)樣本進(jìn)行篩選：（1）剔除ST股票。本文選取的有色金屬行業(yè)沒有ST股票，無需剔除。（2）剔除停牌公司股票。根據(jù)股價(jià)數(shù)據(jù)，將焦作萬方、中鋼國(guó)際等10家停牌公司剔除。（3）剔除上市不足半年的公司。將上市不足半年的菲利華公司剔除。（4）剔除財(cái)務(wù)缺失及異常的公司。通過以上剔除，本文最終得出有色金屬行業(yè)的65家公司作為樣本。本文運(yùn)用SPSS19軟件，對(duì)影響有色金屬行業(yè)上市公司股價(jià)的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行因子分析。

（二）因子分析結(jié)果

1.因子分析檢驗(yàn)及因子識(shí)別

本文主要采用巴特利球形檢驗(yàn)與KMO檢驗(yàn)來檢測(cè)原始變量指標(biāo)是否適合做因子分析。在進(jìn)行巴特利球形檢驗(yàn)時(shí)，若統(tǒng)計(jì)量的值較大，且其對(duì)應(yīng)的相伴概率值小于顯著性水平0.05，說明可以做因子分析；在進(jìn)行KMO檢驗(yàn)時(shí)，變量的KMO值大于0.5，說明原始變量適合做因子分析。表1為樣本數(shù)據(jù)因子檢驗(yàn)結(jié)果。

表1 KMO和Bartlett的檢驗(yàn)

從表1我們可以看出，本文中KMO的值為0.595，大于0.5，巴特利球形檢驗(yàn)的顯著性水平為Sig0.000，小于顯著性水平0.05，適合做因子分析。

根據(jù)因子分析的步驟，需要確定公因子的個(gè)數(shù)及各個(gè)公因子分別代表何種類型指標(biāo)。本文根據(jù)方差累計(jì)貢獻(xiàn)率確定了4個(gè)公因子。F1在凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率、銷售凈利率和歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率因子載荷值比較大，主要反映上市公司的盈利能力和成長(zhǎng)能力；F2在流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬周轉(zhuǎn)率和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上的因子載荷值比較大，主要反映上市公司的營(yíng)運(yùn)能力；F3在流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率上的因子載荷較大，而其在流動(dòng)比率上的因子載荷要明顯大于資產(chǎn)負(fù)債率，所以它反映了上市公司的短期償債能力；F4在每股經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量上的因子載荷值較大，反映了上市公司現(xiàn)金流量狀況。

2.模型回歸分析

根據(jù)因子識(shí)別結(jié)果我們得到4個(gè)公因子，將這4個(gè)公因子對(duì)股價(jià)的影響進(jìn)行回歸分析。

根據(jù)上面模型回歸結(jié)果我們可以得出，公因子F1、F3、F4均在10%的水平上通過了t檢驗(yàn)，說明我國(guó)有色金屬行業(yè)上市公司股價(jià)受到公司盈利能力、成長(zhǎng)能力、償債能力和現(xiàn)金流量能力的顯著影響，符合前文的假設(shè)。F2未通過t檢驗(yàn)，說明對(duì)于我國(guó)有色金屬行業(yè)而言，公司的營(yíng)運(yùn)能力并不能顯著影響公司的股價(jià)。

表2 模型回歸系數(shù)

公因子F1的系數(shù)為正且值較高，說明有色金屬行業(yè)的股價(jià)和公司盈利能力、成長(zhǎng)能力呈正相關(guān)，而且公司的盈利能力和成長(zhǎng)能力對(duì)于公司股價(jià)的影響較強(qiáng)，符合前文的理論假設(shè)。公因子F3的系數(shù)為正，說明有色金屬行業(yè)的股價(jià)和公司的短期償債能力呈正相關(guān)。根據(jù)前文假設(shè)，公司的流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率等一些反映公司償債能力的指標(biāo)并不是越大越好，一般認(rèn)為流動(dòng)比率為2是比較合適的值。從樣本統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，我國(guó)有色金屬行業(yè)上市公司的流動(dòng)比率集中在1周圍，可見比率值相對(duì)較小，在這樣的一個(gè)范圍內(nèi)，短期償債能力指標(biāo)值的增加會(huì)使公司償還債務(wù)有保證，有利于公司的發(fā)展，從而跟股價(jià)呈現(xiàn)正相關(guān)。

公因子F4的系數(shù)為負(fù)，說明有色金屬行業(yè)的股價(jià)與公司的現(xiàn)金流量呈負(fù)相關(guān)，這與前文假設(shè)不相符合。企業(yè)的價(jià)值是未來現(xiàn)金流量的預(yù)期，所以理論上來說現(xiàn)金流量與公司的股價(jià)應(yīng)該呈正相關(guān)。本文分析結(jié)果呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，可以從以下兩個(gè)方面進(jìn)行分析：一是我國(guó)資本市場(chǎng)上存在功能鎖定現(xiàn)象，即投資者在決策過程中往往鎖定于某種特定的指標(biāo)或表面信息，不能“看穿”公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，忽視了諸如現(xiàn)金流量這樣的公司指標(biāo)，對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值做出了不充分和有偏差的估計(jì)。二是對(duì)于現(xiàn)金流量指標(biāo)的分析要考慮到具體行業(yè)的生產(chǎn)周期特點(diǎn)、投資成本以及所處的生產(chǎn)階段。有色金屬行業(yè)是生產(chǎn)周期較長(zhǎng)的企業(yè)，生產(chǎn)成本大。本文僅選取2015年數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，所以這段時(shí)間內(nèi)該行業(yè)現(xiàn)金流出量大，凈現(xiàn)金流量小，并不能說明這段時(shí)間企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差，進(jìn)而判斷公司的股價(jià)會(huì)下跌。

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