沈陽工程學(xué)院管理學(xué)院 朱雅琴

1 引言

根據(jù)工商總局的數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，全國中小企業(yè)達(dá)到4564.1萬戶，比去年同期增長了2.43%。從整體來看，中小企業(yè)的數(shù)量仍在不斷增長，也成為我國企業(yè)中數(shù)量最大最具活力的企業(yè)群體。隨著經(jīng)濟(jì)改革的擴(kuò)展與深化，中小企業(yè)已成為中國經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿χ?。從比重上看，中小企業(yè)呈現(xiàn)“東高西低、外高內(nèi)低”的區(qū)域發(fā)展格局，福建、河北、浙江、遼寧的中小企業(yè)比重超過60%，然而，伴隨著中小企業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，卻面臨著很多困難，其中首要的就是融資方式以及融資效率的問題。

本文以在深圳證券交易所上市的遼寧省中小企業(yè)作為研究對象，構(gòu)建線性回歸模型。以融資方式對融資效率的影響進(jìn)行實(shí)證研究，從融資效率的角度出發(fā)，為遼寧中小企業(yè)選擇合適的融資方式提供理論依據(jù)和決策參考，對于提高遼寧中小企業(yè)的融資效率，積極推進(jìn)中小企業(yè)的健康發(fā)展具有重大的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

2 文獻(xiàn)回顧

在中小企業(yè)融資過程中，融資效率的顯著差異源于不同的融資方式。國外學(xué)者M(jìn)odigliani和Miller早在1958年就提出了著名的MM定理，認(rèn)為在特定的條件下，存在著一個(gè)使企業(yè)價(jià)值最大化的最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)。Sarria-allende和Virgina(2003)利用Amadeus數(shù)據(jù)庫，用大量實(shí)例來分析東歐中小企業(yè)的融資模式，從而得出資產(chǎn)、債務(wù)及內(nèi)部融資之間的相對重要性，并指出這些企業(yè)同時(shí)面臨著融資約束并影響企業(yè)的長期融資效率和成長。DaVid B．Audretsch(2004)認(rèn)為政府和政策支持應(yīng)當(dāng)向創(chuàng)業(yè)型的中小企業(yè)傾斜，尤其是在融資方面的支持力度要加強(qiáng)，發(fā)揮創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用。

國內(nèi)學(xué)者黃輝(2009)從融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)兩方面對企業(yè)融資效率進(jìn)行了定量測度，結(jié)果表明，企業(yè)融資效率與企業(yè)的非債務(wù)稅盾、盈利性、流動(dòng)性、股權(quán)集中度等因素負(fù)相關(guān)。杜海鷗(2010)選取河南省上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果表明股權(quán)融資效率要優(yōu)于債務(wù)融資效率。李洋、周沁馨(2012)實(shí)證發(fā)現(xiàn)提高資產(chǎn)負(fù)債率能在一定程度上增強(qiáng)債務(wù)融資綜合效應(yīng)。佟孟華等(2012)通過實(shí)證檢驗(yàn)，表明債務(wù)融資與企業(yè)的融資效率正相關(guān)；而股權(quán)融資與企業(yè)的融資效率負(fù)相關(guān)。張?jiān)品⒑我藨c(2013)采用逐步回歸法，得到影響融資效率的相關(guān)因素，如融資結(jié)構(gòu)、凈利潤、公司規(guī)模等，并對這些因素進(jìn)行了回歸分析，并得出其與融資效率的關(guān)系。

綜上所述，對于融資效率的決定因素還沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。目前，學(xué)者們分別選取不同的決定因素分析企業(yè)融資效率問題，選取的決定因素大致包括：融資方式、融資成本、資金利用率、融資風(fēng)險(xiǎn)等因素。而且，探討融資方式對融資效率影響的實(shí)證研究也相對較少，各種融資方式對于融資效率的影響程度還有待于進(jìn)一步深入分析。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

本文選擇2012～2013年遼寧12家中小上市公司為研究樣本，指標(biāo)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)不全的通過巨潮資訊網(wǎng)提供的上市公司年報(bào)補(bǔ)全。文中相關(guān)數(shù)據(jù)的處理及檢驗(yàn)均采用SPSS 16.0統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行。遼寧省12家中小上市公司見表1。

表1 遼寧省12家中小上市公司

3.2 變量選擇及模型構(gòu)建

3.2.1 被解釋變量

本文研究的是融資方式對融資效率的影響，因此，融資效率作為研究的被解釋變量，用凈資產(chǎn)收益率來度量，記作ROE，數(shù)值上為凈利潤除以所有者權(quán)益。一般認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率越大，融資效率越高。

3.2.2 解釋變量

本文的解釋變量為融資方式，包括債務(wù)融資、權(quán)益融資和內(nèi)源融資，分別用資產(chǎn)負(fù)債率(DEB)、所有者權(quán)益比(EQI)和留存收益資產(chǎn)比(RET)來度量。其中：DEB等于負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額，所有者權(quán)益比為所有者權(quán)益除以資產(chǎn)總額，而留存收益資產(chǎn)比為留存收益除以資產(chǎn)總額。

3.2.3 控制變量

一般而言，融資效率還可能受到公司規(guī)模、短期償債能力等因素的影響。為了加強(qiáng)模型的總體解釋能力，本文選取如下控制變量。

公司規(guī)模，用公司總資產(chǎn)來度量，記作SIZ；短期償債能力，用公司流動(dòng)負(fù)債除以流動(dòng)資產(chǎn)來度量，記作LIQ。流動(dòng)比率反映了企業(yè)用易變現(xiàn)的資產(chǎn)償還短期債務(wù)的能力。

3.2.4 模型構(gòu)建

根據(jù)前述分析與假設(shè)，構(gòu)建如下線性回歸模型，對本文的研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。

其中，β0是常數(shù)項(xiàng)，β1～β4是回歸系數(shù),ε為隨機(jī)干擾項(xiàng)。

由于DEB和EQI在1%的統(tǒng)計(jì)水平上高度相關(guān)，因此放在兩個(gè)模型中分別進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

表2 2012～2013年回歸結(jié)果

4 實(shí)證分析及結(jié)果

根據(jù)以上分析，利用前面構(gòu)建的回歸模型，對本文的研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，如表2所示。

由模型(1)可知，債務(wù)融資方式與融資效率顯著正相關(guān)，顯著性水平為5%，表明遼寧中小企業(yè)采用債務(wù)融資方式，能夠顯著提高其融資效率。原因在于債務(wù)融資支付的利息可以在所得稅前列支，具有抵稅的作用，降低了成本，提高了經(jīng)營業(yè)績，進(jìn)而促進(jìn)融資效率的提升。

由模型(2)可知，權(quán)益融資方式與融資效率顯著負(fù)相關(guān)，顯著性水平為10%，表明遼寧中小企業(yè)采用權(quán)益融資方式，顯著降低了其融資效率。原因在于上市的遼寧中小企業(yè)雖然通過發(fā)行股票的方式籌集了大量資金，但由于融資成本高，導(dǎo)致融資效率降低。

由模型(2)可知，內(nèi)源融資方式與融資效率正相關(guān)，但不顯著，表明遼寧中小企業(yè)內(nèi)源融資能力有限，很難通過內(nèi)部積累的方式來滿足中小企業(yè)自身的資金需求。內(nèi)部積累資金在一定程度上促進(jìn)了融資效率的提高，但發(fā)揮的作用是有限的。

5 結(jié)論與對策建議

本文通過構(gòu)建線性回歸模型，研究遼寧省中小企業(yè)融資方式對融資效率的影響。實(shí)證結(jié)果表明，債務(wù)融資方式有助于中小企業(yè)融資效率的提高，而權(quán)益融資方式降低了中小企業(yè)的融資效率，與佟孟華、劉迎春(2012)的研究結(jié)論相同。另外，內(nèi)源融資方式能夠提高中小企業(yè)的融資效率。

基于以上實(shí)證結(jié)果，提出如下對策建議。

(1)商業(yè)銀行必須轉(zhuǎn)變觀念，推陳出新，創(chuàng)新貸款方式，積極為中小企業(yè)發(fā)展所需要的資金提供幫助，以提高中小企業(yè)的融資效率，解決中小企業(yè)融資難的現(xiàn)實(shí)問題。

(2)目前，我國的股票市場尚不完善，存在較強(qiáng)的操縱性，股權(quán)融資成本較高，導(dǎo)致權(quán)益融資效率降低。因此，必須逐漸健全股票市場機(jī)制，以保障中小企業(yè)的健康發(fā)展，為其及時(shí)、足額融資提供良好的平臺(tái)。

(3)由于內(nèi)源融資有助于融資效率的提高，但內(nèi)源融資能力不足。為此，中小企業(yè)應(yīng)該增強(qiáng)資產(chǎn)的變現(xiàn)性，提高企業(yè)的償債能力，從而減少企業(yè)面臨的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提高經(jīng)營業(yè)績，不斷增強(qiáng)自身實(shí)力，擁有更多的內(nèi)部積累資金，以滿足中小企業(yè)的融資需求，促進(jìn)中小企業(yè)的快速發(fā)展。

(4)政府要加大對中小企業(yè)的扶持力度。目前，我國中小企業(yè)數(shù)量占所有企業(yè)總量的99%以上，上繳利稅占國家稅收總額的55%，為國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展做出了很大貢獻(xiàn)。為此，政府應(yīng)該通過稅收優(yōu)惠及補(bǔ)貼等方式加大對中小企業(yè)的支持力度，如可以適當(dāng)降低稅率、增大營業(yè)稅的起征點(diǎn)及對中小企業(yè)進(jìn)行專項(xiàng)補(bǔ)貼等，為中小企業(yè)的健康、長久發(fā)展提供良好的支撐。

[1] 佟孟華,劉迎春.遼寧省中小企業(yè)融資方式與融資效率實(shí)證研究[J].東北財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào),2012(2).

[2] 黃輝.企業(yè)特征、融資方式與企業(yè)融資效率[J].預(yù)測,2009(2).

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