一、股市改革必須于法有據(jù)

習(xí)近平總書(shū)記指出，重大改革必須于法有據(jù)。如果某些改革沒(méi)有法律依據(jù)，就不容易尋求社會(huì)各界認(rèn)識(shí)上的最大公約數(shù)，就會(huì)影響到改革的合理性和可接受性。新的股市改革遲遲難以取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，除了各方利益博弈之外，法治不完善是重要原因。

為什么股票市場(chǎng)改革在發(fā)展不完善下難以推進(jìn)呢？這與股票市場(chǎng)的特征有關(guān)。資本市場(chǎng)說(shuō)到底是一個(gè)法治市場(chǎng)，法治強(qiáng)，則市場(chǎng)興；法治弱，則亂象迭出，市場(chǎng)不振。如果沒(méi)有嚴(yán)密而嚴(yán)厲的證券法律，一些欺詐和侵害投資者利益的事情就不能得到依法懲處，就不足以維護(hù)市場(chǎng)的透明和穩(wěn)定。而要推行新股改，如果不修改已經(jīng)不適應(yīng)股市現(xiàn)狀的證券法，勢(shì)必影響改革的權(quán)威性和執(zhí)行力。所以說(shuō)，中國(guó)新一輪股市改革必須以證券法修改為重要前提。

二、中國(guó)股市的新發(fā)展要求修改證券法

多年來(lái)中國(guó)股票市場(chǎng)取得長(zhǎng)足發(fā)展，各種新的金融產(chǎn)品和交易機(jī)制不斷引入和成熟，而有關(guān)股票市場(chǎng)的法律卻多年沒(méi)有修改，這使得股票市場(chǎng)的進(jìn)一步改革完善受到阻礙。

“事變則法移”。實(shí)際情況變了，法律就應(yīng)根據(jù)變化了的實(shí)際作出相應(yīng)修改。證券法作為股票市場(chǎng)的重要法律，在世界各國(guó)法律當(dāng)中修改都是最頻繁的。比如說(shuō)美國(guó)的證券法，從1933年出臺(tái)到現(xiàn)在，大大小小的修改，包括以一些專(zhuān)門(mén)立法進(jìn)行的制度完善，共約40多次，平均每?jī)赡昃偷眯薷囊淮巍Ｆ渲嘘P(guān)于證券的定義，在80多年的歷史中就修改了30多次。修改總的趨勢(shì)是，證券的定義在外延上越來(lái)越寬泛，除詳細(xì)列舉具體證券品種外，還以非常彈性的“投資合同”兜底，除明確列舉的少數(shù)品種被豁免外，都需要適用證券法的規(guī)范?？偠灾?，證券法的修改是一項(xiàng)經(jīng)常的工作，這是由證券市場(chǎng)的特性所決定的。從這一邏輯出發(fā)，中國(guó)證券法的修改是中國(guó)股市發(fā)展和進(jìn)一步發(fā)展的必然要求。

而反觀(guān)我國(guó)，自1999年證券法制定至今，僅僅經(jīng)歷過(guò)2005年的一次修改。在隨后長(zhǎng)達(dá)8年的時(shí)間內(nèi)，證券法的修改工作卻沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。顯然，在這一個(gè)漫長(zhǎng)的時(shí)期中，2005年修改的證券法已經(jīng)無(wú)法適應(yīng)市場(chǎng)的發(fā)展，證券法修改也迫在眉睫。

2005年至2013年，可以認(rèn)為是中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展速度最為迅猛的8年。同時(shí)，也可以認(rèn)為是中國(guó)證券市場(chǎng)最為腐敗的8年。談及其發(fā)展的進(jìn)程，先后經(jīng)歷了股權(quán)分置改革以及融資融券、股指期貨、轉(zhuǎn)融通、國(guó)債期貨等重點(diǎn)措施的建立過(guò)程，中國(guó)多層次資本市場(chǎng)框架結(jié)構(gòu)已趨于完善。而股市總市值也從原來(lái)的數(shù)萬(wàn)億暴增至20余萬(wàn)億的水平。談及其腐敗，因?qū)徍藱C(jī)構(gòu)一攬大權(quán)，權(quán)力尋租等亂象頻繁上演。8年來(lái)，涉及股市造假、利益輸送等行為卻屢見(jiàn)不鮮。而在資本市場(chǎng)中的交易制度不對(duì)稱(chēng)、股市融資工具被過(guò)度利用等問(wèn)題更是“股市腐敗”的充分體現(xiàn)。

三、證券法修改是中國(guó)股市改革牛鼻子

綱舉目張，推行股市改革必須抓住綱，否則就容易迷失方向。

仔細(xì)分析中國(guó)的股票市場(chǎng)，中國(guó)股市的巨大成就誰(shuí)也不能抹煞，中國(guó)股市的重大缺陷誰(shuí)也無(wú)法掩蓋。

第一，股市制度性改革缺乏法律支撐，改革存在法律障礙。過(guò)去，股市改革中不乏一些具有實(shí)質(zhì)性?xún)?nèi)容的措施。然而，在真正的執(zhí)行中，相關(guān)的措施卻難以深入推行，其中最為關(guān)鍵的問(wèn)題就在于法律障礙以及利益團(tuán)體的極力阻撓。此外，舊的證券法對(duì)于各部門(mén)的監(jiān)管職責(zé)和職權(quán)缺乏清晰的劃分和界定，往往同一件事要受好幾個(gè)部門(mén)的監(jiān)管，這種多頭監(jiān)管的情況在現(xiàn)實(shí)中常常造成監(jiān)管低效甚至無(wú)效。

第二，內(nèi)幕交易等違法行為的處罰力度過(guò)輕，且相應(yīng)的執(zhí)行力度明顯不足。從大成股份前董事長(zhǎng)內(nèi)幕交易被罰5萬(wàn)至浙江東方高管內(nèi)幕交易被罰5萬(wàn)，再到交銀施羅德吳春永內(nèi)幕交易罰款30萬(wàn)等案例可以發(fā)現(xiàn)，涉及違規(guī)的相關(guān)負(fù)責(zé)人以及機(jī)構(gòu)最終處罰的力度并不大。于是，在違規(guī)成本低廉的背景下，實(shí)質(zhì)上是縱容了市場(chǎng)內(nèi)幕交易等違法性行為。對(duì)此，證券法應(yīng)該強(qiáng)化處罰，大幅度提高上市公司、相關(guān)負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)以及負(fù)責(zé)人的違規(guī)成本，以有效壓制市場(chǎng)的違法之風(fēng)。

第三，缺乏嚴(yán)厲的民事賠償機(jī)制，股民索賠艱難?！?·16光大證券烏龍事件”雖然已經(jīng)過(guò)去了很久，但是相關(guān)的索賠工作仍然在進(jìn)行之中。然而，縱觀(guān)歷史的數(shù)據(jù)，股民索賠多以失敗告終。有時(shí)候，即使股民索賠的前置條件得以確立，卻因難以立案或者難以確定符合索賠條件的投資者而導(dǎo)致索賠陷入困局。可見(jiàn)，加快完善民事索賠機(jī)制，強(qiáng)化對(duì)中小投資者的保護(hù)力度將是證券法修改的重中之重。

第四，證券市場(chǎng)退市機(jī)制不完善，股市“不死鳥(niǎo)”神話(huà)頻繁上演。過(guò)去多年，瀕臨退市的上市公司借助稅收優(yōu)惠、利息減免、地方補(bǔ)貼等方式完成了保殼的目標(biāo)。有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，三年間A股收到財(cái)政補(bǔ)貼高達(dá)上千億，且呈現(xiàn)出逐年上升的趨勢(shì)。的確，在這種特殊的保殼行動(dòng)中，不僅讓市場(chǎng)更多的資源被大量執(zhí)行效率低下的企業(yè)占據(jù)，且間接鼓勵(lì)著更多的上市公司模仿這種“不死鳥(niǎo)”的效應(yīng)。

自2001年P(guān)T水仙被終止退市以來(lái)，滬深兩市最終實(shí)現(xiàn)退市的上市公司僅有75家。于是，在這種退市效率極度低下的環(huán)境下，難免會(huì)讓市場(chǎng)對(duì)發(fā)行注冊(cè)制的全面鋪開(kāi)感到擔(dān)憂(yōu)。股票發(fā)行注冊(cè)制，即指發(fā)行人申請(qǐng)發(fā)行股票的時(shí)候，必須依法將公開(kāi)的各種資料準(zhǔn)確地向?qū)徍藱C(jī)構(gòu)申報(bào)。而審核機(jī)構(gòu)只會(huì)對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行形式審查，并不會(huì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的判斷。換言之，即降低企業(yè)上市的準(zhǔn)入門(mén)檻，加快了市場(chǎng)化的主導(dǎo)性作用。

然而，缺乏強(qiáng)有力的退市機(jī)制，且缺乏了信息披露的質(zhì)量，發(fā)行注冊(cè)制恐怕難以實(shí)現(xiàn)預(yù)期的市場(chǎng)化推進(jìn)效果。所以，必須通過(guò)證券法修改來(lái)強(qiáng)化退市機(jī)制，以最大的力度打擊股市中的“不死鳥(niǎo)”現(xiàn)象。

第五，缺乏具有約束力的分紅制度。中國(guó)的上市企業(yè)可謂是鐵公雞中的戰(zhàn)斗機(jī)，絕大部分的企業(yè)都不會(huì)分紅，有部分企業(yè)長(zhǎng)期不分紅。這種現(xiàn)實(shí)讓中國(guó)股市具有上市公司圈錢(qián)天堂的標(biāo)簽，同時(shí)也在一定程度上鼓勵(lì)的投資者的短期行為。

但是自從2008年證監(jiān)會(huì)將分紅與再融資額掛鉤后，情況有所改善。數(shù)據(jù)顯示，從2008年至2010年，A股實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金分紅的上市公司家數(shù)分別為856家、1006家和1321家，占同期上市公司總家數(shù)的比例分別為52%、55%和61%?，F(xiàn)金分紅的穩(wěn)定性、回報(bào)率是逐年改善的。現(xiàn)在公眾對(duì)分紅情況不滿(mǎn)，一是以上市公司總體分紅情況與成熟市場(chǎng)相比差距依然很大，一些公司即使盈利不小也甘當(dāng)鐵公雞；二是創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)立之初超募現(xiàn)象比較嚴(yán)重。中國(guó)上市公司在分紅方面還有改進(jìn)的余地，如果這個(gè)問(wèn)題不能取得突破，將對(duì)中國(guó)股市的穩(wěn)定性產(chǎn)生不利影響。

在美國(guó)，投資者進(jìn)入股市的主要目的就是為了分紅，由于投資者持有股票得到的分紅高于銀行利息回報(bào)，股市越跌，就越有投資者購(gòu)買(mǎi)。美國(guó)民眾不喜歡儲(chǔ)蓄，除了花錢(qián)大方以外，跟股票投資分紅超過(guò)利息有關(guān)，股票投資成了他們另外一種形式的儲(chǔ)蓄。在美國(guó)，絕大多數(shù)的上市公司都是按季度對(duì)投資者進(jìn)行分紅的。相反，按年度或按半年度分紅的上市公司則比較少見(jiàn)。當(dāng)然，也有不分紅的公司。此外，一些上市公司有時(shí)還有“額外”分紅或“特別”分紅，這類(lèi)分紅一般是有針對(duì)性的、偶爾的或一次性的，而且分紅水平超高。在美國(guó)，上市公司之所以愿意分紅，是因?yàn)?，分紅的環(huán)境已經(jīng)形成，美國(guó)上市公司分紅不像中國(guó)，以半年或一年為周期分紅，而是以一個(gè)季度為周期分紅。分紅政策往往被作為判斷上市公司是否具有投資價(jià)值的重要參照，不僅代表著上市公司現(xiàn)在的盈利能力，也代表著上市公司未來(lái)的發(fā)展前景。大方的分紅能讓投資者對(duì)上市公司的現(xiàn)金流與未來(lái)的經(jīng)營(yíng)水平擁有更強(qiáng)烈的期望和更大的信心。

上面提到的五方面的問(wèn)題是中國(guó)股市目前面臨的最主要問(wèn)題，要改變中國(guó)股市的運(yùn)營(yíng)模式，吸引更多的人投入股市，讓中國(guó)股市成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的晴雨表，唯一方法就是：多管齊下，掃除困擾股市健康發(fā)展的障礙。

然而，解決上面的問(wèn)題，單靠證監(jiān)會(huì)推行的行政改革已經(jīng)很難奏效，又加之股票市場(chǎng)涉及利益方眾多，如果不通過(guò)權(quán)威性較高的法律加以規(guī)范，改革的合法性和可信度難以保證，因此，必須通過(guò)修改證券法使法律成為結(jié)束中國(guó)股市亂象、增強(qiáng)中國(guó)股市活力的保障。中國(guó)股市改革總綱即在于證券法修改，只有抓住證券法修改這個(gè)牛鼻子，中國(guó)新一輪股市改革才有可能取得突破。

修改證券法不僅能夠在短期內(nèi)提振股市，使A股市場(chǎng)重新煥發(fā)活力；使投資者能夠通過(guò)參與股票投資分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果；使各企業(yè)，特別是民營(yíng)企業(yè)能夠通過(guò)股票市場(chǎng)以更低的成本融到企業(yè)投資、經(jīng)營(yíng)所需的寶貴資金。從長(zhǎng)期來(lái)看，修改證券法有利于降低金融風(fēng)險(xiǎn)，有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。endprint