劉 剛，曹志鵬

（陜西科技大學管理學院，西安710021）

基于量化分析的中國股市資金流向優(yōu)化研究

劉 剛，曹志鵬

（陜西科技大學管理學院，西安710021）

股市資金流向分析是股票投資技術分析的重要內(nèi)容之一。傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法在資金流界定、統(tǒng)計依據(jù)、統(tǒng)計口徑方面存在局限性，基于此提出一種優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計方法，該方法引入趨勢移動平均價格指標作為統(tǒng)計依據(jù)，優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計方法的優(yōu)點在于考慮到不參與交易的股票對未來股票價格及資金流量的影響，這是與以往研究的不同之處。最后選取上證50及創(chuàng)業(yè)板成分股為實證研究對象，實證結(jié)果較好地驗證了優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法的合理性及適用性，趨勢移動平均價格指標可作為投資者的重要參考因素，當趨勢移動平均股價和當前股價嚴重偏離時可起到警示作用。

股市；量化指標；資金流向；優(yōu)化

1 文獻綜述

股票資金流向統(tǒng)計是量化投資分析的一個重要技術指標，資金流向能夠反映某只股票當前受市場追捧程度，能夠從需求和供給角度分析股票短期及中長期走勢。股票市場目前普遍把主動性買盤所帶來的資金流作為某只股票的資金流入，把主動性賣盤所引起的資金流作為資金流出。如果資金流入-資金流出〉0，說明市場目前對該股票存在超額需求現(xiàn)象；如果資金流入-資金流出〈0，則說明該只股票在市場中屬于超額供給。20世紀70年代這種簡單的資金流向統(tǒng)計指標就開始出現(xiàn)，目前資金流向指標也越來越多地被市場所重視。美國華爾街日報自1998年就開始在每個證券交易日公布各大股指的資金流向狀況，同時會實時公布資金凈流入和資金凈流出排在市場前列的股票。

西方發(fā)達國家資本市場起步較早，發(fā)展相對較為完善，所以國外學者對股票市場技術分析展開了深入的研究，關于股票資金流向的研究也很多。Bennett等[1]以紐約股票交易所的股票為研究對象，采用實證分析的方法研究股票資金流向與股票收益之間的關系，研究發(fā)現(xiàn)股票正的資金流向（資金流入）對股票收益率具有顯著的促進作用，研究還發(fā)現(xiàn)當前的資金流向與該股票未來一段時間的資金流向存在正相關關系，研究結(jié)果顯示對資金流向的統(tǒng)計與預測能夠提供股票未來收益情況的預測信息。Chan等[2]的研究發(fā)現(xiàn)股票資金流向僅能夠解釋股票的歷史收益率，并不能對未來股票收益率做出準確預測，股票未來收益率受宏觀經(jīng)濟環(huán)境及公司業(yè)績的影響。Huang等[3]也對證券市場資金流與相關收益率展開了研究，并將研究對象擴大到股票以外的投資工具，選取了資本市場上多種金融投資工具進行資金流向相關研究，并得出豐碩的研究成果。Frazzini等[4]從個人投資者的角度分析資金流對收益的影響，采用共同基金流量作為研究對象，并將這一指標用作評價個人對股票的青睞程度，研究表明個人投資者過分看好某只股票的未來收益容易導致股票收益率的降低。Campbell等[5]從機構的角度展開研究，研究發(fā)現(xiàn)機構投資者每日訂單流量會導致股票未來收益的下降，特別是機構投資者賣單增加時更加促使股票未來收益的降低。

我國學者對股票資金流向的研究起步較晚，研究成果相對匱乏，高莉等[6]采用統(tǒng)計學方法估算股票市場的資金流，通過對資金流的估算進而分析資金流的來源、資金流的分布特征、股市資金流動對資金使用效率的影響、股市資金流動對宏觀經(jīng)濟層面資金結(jié)構及資金流動對市場主體行為的影響。郎六琪[7]運用計算機工程學的原理對股票資金流向進行更加詳細的量化分析，從計算機輔助分析的角度提出建立以資金流向為主導的股票市場行情反映及預測系統(tǒng)。李其德等[8]以上海證券交易所股票為研究對象，對股票交易量波動率與市場收益波動率進行研究，發(fā)現(xiàn)股票交易量的波動對股票收益率的影響并不具備對稱性，股票收益率的正向波動隨著交易量波動幅度的增加而增加。何誠穎等[9]系統(tǒng)分析了股票資金流向變動的方向和數(shù)量特征，并將這些特征分為兩個階段進行統(tǒng)計分析，建立了二階段資金流向模型，以此模型為基礎構建出資金流向計算的指標體系。吳秋芳等[10]采用EGARCH模型及BP神經(jīng)網(wǎng)絡實證研究了上交所股票的量價關系及資金流向情況，研究發(fā)現(xiàn)：非預期的交易量波動會帶來股價的劇烈波動，資金流向的波動與股價的波動也存在正相關關系。

從國內(nèi)外學者的研究可以看出，關于股票資金流向的研究大多集中在資金流向與股票歷史及未來收益率之間的關系方面，而相關研究中所計算的資金流向還是采用較為單一的傳統(tǒng)方法，對股票資金流向具體統(tǒng)計方法的研究較少。因此本文將在傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法的基礎上提出一種優(yōu)化的股票資金流向統(tǒng)計方法。

2 傳統(tǒng)股票資金流向統(tǒng)計方法分析

2.1 傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法分類

我國股票資金流向統(tǒng)計發(fā)展相對滯后，相關研究還不夠深入，目前還沒用統(tǒng)一的資金流向統(tǒng)計方法，市場上普遍采用的資金流向統(tǒng)計方法大致可歸納為三大類：一是根據(jù)買賣盤傾向來計算資金流向，將買方主動買入股票作為一筆資金流入計算，將賣方主動賣出股票作為資金流出計算，二者之差即為股票資金凈流入；二是根據(jù)股票價格的漲跌來計算資金流向，把股票價格上升期間發(fā)生的交易金額作為資金流入，把股票價格下降期間的成交金額作為資金流出，兩者之間的差額即為該股票的資金凈流入；三是根據(jù)證券交易所的Level2行情數(shù)據(jù)統(tǒng)計，該方法根據(jù)交易所發(fā)布的原始數(shù)據(jù)進行逐單分析統(tǒng)計，從交易單的大小、交易的數(shù)量、交易單的拆分以及大單質(zhì)量等方面分析資金動向，如目前大智慧DDE決策系統(tǒng)。

2.2 傳統(tǒng)股票資金流向統(tǒng)計方法存在的缺陷和不足

一是主動性買盤與主動性賣盤的區(qū)分口徑缺乏嚴密性，如由于網(wǎng)絡的原因或者數(shù)據(jù)延遲發(fā)送至交易所等原因，買賣盤區(qū)分可能會出現(xiàn)混亂。此外，主動性買賣盤并不能真實反映市場的真實動向，掩蓋了資金的真實流向；二是簡單以股價上升及下降期間的成交額來計算資金流向忽視了資金真實的動向，由于投資者存在“獲利離場”及“逢低介入”的心理，[11]這樣股價上升期間的成交資金反而成為賣盤資金，股價下降期間的成交資金卻成為買盤資金；三是在市場受到操縱的情況下，如市場存在對沖交易，主力抬高股價后小單賣出，這些都制造出虛假的買賣盤信息，統(tǒng)計數(shù)據(jù)就會嚴重失真；四是由于股票市場中存在不參與交易股，傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法沒有考慮這些股票持有者未來交易動向，然而在市場發(fā)生變化時不參與交易股持有者操作動向?qū)κ袌龅挠绊懖豢珊鲆暋?/p>

3 趨勢修正移動平均法下的資金流向優(yōu)化方法

3.1 優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法的基本前提

前提1：股票資金總存量跟其IPO初始發(fā)行所募集到的資金、股票增發(fā)募集資金及未來股價波動所帶來市場資金流動有關。股票的初始資金由其IPO發(fā)行價格及發(fā)行數(shù)量確定，而IPO發(fā)行價格包括兩部分，[12]一部分為股票在一級市場上融資者所定的價格。但IPO發(fā)行往往會產(chǎn)生溢價，所以IPO發(fā)行價格還包括股票投入二級市場時相關投資者獲得的超額利潤。

前提2：按照股票在市場上參與買賣情況將每只股票所有股數(shù)分為參與交易股和不參與交易股。參與交易股在市場中根據(jù)實時行情參與交易，改變股票成交量，不參與交易股在市場中不參與買賣，包括兩類：未解禁的股票和已解禁但不參與交易的股票。

前提3：股票資金流量的變動來源于參與交易的股票。[13]正是由于參與交易的股票價格及成交量變動才帶來股票資金流入、流出，引起股票資金流量的變化。

前提4：股票價格的漲跌實際上是參與交易的股票價格的漲跌，而不參與交易股票仍以其原始價格存在，然而股票價格以收盤價確定（包括參與交易和不參與交易的股票），這樣股票資金存量和股票市值是不相等的，將不參與交易股票價格隨交易股票價格的上漲下跌稱為虛漲虛跌。

前提5：收盤價作為某只股票所有股票的價格顯然不能反映真實的價格信息，將資金流向變動分攤到所有股票上來衡量股價信息更具合理性。由于信息不對稱及市場“羊群效應”的存在，當股價大幅波動或公司出現(xiàn)重大事項時，不參與交易的股票其帶來的潛在影響不能忽視。[14]

3.2 優(yōu)化資金流向計算方法

參數(shù)說明：M0為股票的初始資金存量，N0為股票的初始發(fā)行量，P0為IPO發(fā)行價格；Qi為股票第i天的成交量，VOLi為股票第i天的逐筆成交數(shù)量，Pi為股票第i天的逐筆成交價格；ΔMi為第i天股票的資金凈流量，MPi為股票第i天的趨勢移動平均價格（即將第i天之前的所有資金凈流量分攤到所有股票，包括參與交易和不參與交易股票后的價格）。Mi為第i日股票的總資金存量，其計算方法可以用IPO發(fā)行首日的資金存量加以后每天的資金流量，也可以用第i-1天不參與交易股票的趨勢移動平均價格和數(shù)量的乘積加上第i天的成交量。

4 實證分析

本文選取上證50及創(chuàng)業(yè)板指成分股為實證研究對象，以2013年1月4日（2013年首個交易日）為基期，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截止2013年12月31日。計算所用的原始數(shù)據(jù)來源于上海證券交易所網(wǎng)站和大智慧。按照優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法計算出2013年末每只股票資金總存量，并計算出每只股票的理論價格與實際價格以及理論價格與實際價格的偏離率。由于股票的除權除息將直接影響股價，所以在計算時使用還權后的數(shù)據(jù)。[15]

表1 上證50成分股優(yōu)化資金流向描述性統(tǒng)計

從統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出代表大盤藍籌股的上證50走勢較弱，從個股統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，78%股票價格低于按照優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法計算的股票理論價格，股票價格縮水較嚴重的有煤炭行業(yè)，如蘭花科創(chuàng)（600123）、陽泉煤業(yè)（600348）、潞安環(huán)能（601699），價格偏離均在30%以上，這和2013年煤炭行業(yè)業(yè)績急劇下滑吻合?？s水比較嚴重的還有地產(chǎn)行業(yè)，如保利地產(chǎn)（600048）；白酒行業(yè)如貴州茅臺（600519）；機械行業(yè)如三一重工（600031）；黃金相關個股如中金黃金（600489）、山東黃金（600547）、紫金礦業(yè)（601899）。通過優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法計算出來的股價縮水現(xiàn)象與相關行業(yè)發(fā)展狀況契合。

表2 創(chuàng)業(yè)板成分股優(yōu)化資金流向描述性統(tǒng)計

從統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出創(chuàng)業(yè)板股票表現(xiàn)較為突出，從個股統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，87%的股票實際價格高于理論價格且高出幅度較大，僅有13%股票價格小幅低于理論價格。這和2013年創(chuàng)業(yè)板牛市行情密不可分，但股價較高的偏離預示著創(chuàng)業(yè)板個股炒作現(xiàn)象比較嚴重，這種股價的偏離實際上是沒有資金支持的，所以2014年初期創(chuàng)業(yè)板股票價格出現(xiàn)了回調(diào)。

通過對上證50和創(chuàng)業(yè)板成分股統(tǒng)計結(jié)果進行分析，分析結(jié)果與實際情況較為契合，結(jié)果合理地反映了大盤藍籌股及創(chuàng)業(yè)板股票走勢及相關行業(yè)的發(fā)展狀況。為了更好地說明優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法的合理性，本文將從上證50和創(chuàng)業(yè)板中各選一只股票對優(yōu)化資金流向與股價之間的關系作圖分析，本文以浦發(fā)銀行（600000）和特銳德（300001）為例。

圖1 2013年浦發(fā)銀行優(yōu)化資金流向與股價關系圖

從圖1中可以看出按優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法統(tǒng)計出的資金流向和股價走勢關聯(lián)程度較高，從而更直觀地反映出優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法的合理性與適用性。

圖2 2013年特銳德優(yōu)化資金流向與股價關系圖

特銳德資金流向與股價走勢也顯示出關聯(lián)性，但沒有浦發(fā)銀行明顯，原因在于2013年創(chuàng)業(yè)板過分炒作現(xiàn)象嚴重，很多股票出現(xiàn)沒有資金支持的“虛漲”現(xiàn)象。從表2中計算的數(shù)據(jù)也可以看出，創(chuàng)業(yè)板大部分股票實際價格大幅偏離按優(yōu)化資金流向計算的實際價格。在創(chuàng)業(yè)板牛市行情中，創(chuàng)業(yè)板股票供不應求，所以較小的成交量就能引起股價大幅變動，以至于資金流入量較少的情況下股價卻大幅上漲。所以出現(xiàn)圖中資金流量波動幅度小于股價波動幅度的情況，這種現(xiàn)象也與創(chuàng)業(yè)板股票流通市值較小有關。[16]

5 優(yōu)化資金流向方法的優(yōu)點及對于股票投資策略的啟示

5.1 優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法具備的優(yōu)點

首先，傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法忽視了不參與交易的股票對股票未來資金流向的影響，而這種影響在某些情況下是不能忽視的，優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計方法將不參與交易股票的未來影響考慮在內(nèi)。其次，通過優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法計算出來的股票理論股價考慮了資金流向的累計效應，從而在一定程度上較少偶然或意外事件對股價暫時性影響。再次，數(shù)據(jù)來源于交易所發(fā)布的逐筆交易數(shù)據(jù)，準確性較高，數(shù)據(jù)被操縱的風險極小，將更真實可靠地反映股票市場的資金動向。最后，統(tǒng)計方法中的趨勢移動平均價格可以作為股票的均衡價格來衡量股票當前的市場估值情況，當股票價格與其趨勢移動平均價格明顯背離時可以起到一定的指引作用。

5.2 優(yōu)化資金流向統(tǒng)計方法對投資策略的啟示

由于市場信息不對稱普遍存在以及信息傳播的滯后性，股價在市場中的反應也具有滯后性和不完全性，在存在內(nèi)幕交易及市場操作的情況下更是如此。而股價反應的滯后性更多是由于未參與交易的股票造成的，在內(nèi)幕交易及市場受到操縱的情況下，信息傳遞效率較低，股票的流動性處于低位水平。如果市場投資者普遍獲得完整市場信息后，股價、成交量及資金流量將會發(fā)生劇烈變化，那些未參與交易的股票也活躍起來，優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計方法就考慮到這些未參與交易股票對資金流的影響，為投資者提供更準確的信息。此外，投資者可以根據(jù)股價偏離趨勢移動平均價格的程度來判斷股價是被低估還是高估從而采取相應的投資策略，如果偏離較大則要關注公司基本面信息，這種情況可能預示著公司將發(fā)生或已發(fā)生對股價產(chǎn)生重大影響的事項。

6 結(jié)論

傳統(tǒng)資金流向統(tǒng)計方法主要以買賣盤及股價上漲下跌時的成交量為基礎計算，雖然在一定程度上為證券投資者提供股票資金動向及股票受青睞程度等信息，但無法建立統(tǒng)一的標準，以致各種股票軟件統(tǒng)計出來的數(shù)據(jù)不具一致性，反而干擾了投資者的投資決策。此外交易數(shù)據(jù)的滯后性以及交易系統(tǒng)自身原因容易導致買賣盤區(qū)分時產(chǎn)生偏差，導致統(tǒng)計結(jié)果失真，操縱市場行為被掩蓋的風險加大。而優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計以逐筆交易為數(shù)據(jù)源，數(shù)據(jù)來源真實可靠，計算的資金流向可信程度高。此外優(yōu)化的資金流向統(tǒng)計方法考慮了不參與交易的股票對資金流向及股價的影響，從整體上考慮資金流向的變化及其對股價的影響，所統(tǒng)計的資金流向與股價具有明顯的相關關系，從而可以用于股價預測分析，并得出趨勢移動平均價格這一重要指標。趨勢移動平均價格指標可作為投資決策的重要考慮因素，當趨勢移動平均股價和當前股價嚴重偏離時可以起到預警作用，引導投資者轉(zhuǎn)向?qū)€股基本面的分析。

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The Optimization of Money Flow in China’s Stock Market Based on Quantitative Analysis

LIU Gang，CAO Zhi-peng
（School of Management，Shanxi University of Science and Technology，Xi’an 710021，China）

Money flow is an important part of stock investment analysis.Traditional statistical methods of money flow have some problems in the definition of cash flow and statistical basis.The paper puts forward an optimized statistical method of money flow，which introduces the mean price index of trend into traditional statistical methods.The advantage of optimized statistical method of money flow is that it takes into consideration the impact of the stock which is not involved in the transaction on future stock price and money flow，which is different from previous research.It makes an empirical study of the stocks of SSE 50 and GEM，and the results have well verified the rationality and adaptability of optimized statistical method of money flow.The mean price index of trend can be considered as an important factor of investment decision-making.When the mean stock price of trend is seriously deviated from the present stock price,the mean priceindex of trend has a forewarning function.

stock market；quantitative indicator；money flow；optimization

F<830.91 【文獻標識碼】A class="emphasis_bold">830.91 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-2362（2015）05-0023-05830.91 【文獻標識碼】A

1674-2362（2015）05-0023-05

A 【文章編號】1674-2362（2015）05-0023-05

（責任編輯 王帥林）

2015-04-10

陜西省教育廳人文社會科學基金項目“利率市場化下陜西省企業(yè)融資風險衡量與管理創(chuàng)新研究”（14JK1072）；陜西省社會科學重點項目“絲綢之路經(jīng)濟帶貨幣流通問題研究”（13SC003）

劉 剛（1988—），男，河南信陽人，碩士研究生，主要從事金融會計方面的研究；曹志鵬（1971—），男，陜西西安人，副教授，碩士研究生導師，主要從事金融會計方面的研究。