楊 琦，王 旭

（1.麗江師范高等?？茖W校，云南 麗江 674100；2.云南大學 經(jīng)濟學院，云南 昆明 650091）

匯率理論的演變評述與人民幣國際化借鑒

楊 琦1，王 旭2

（1.麗江師范高等?？茖W校，云南 麗江 674100；2.云南大學 經(jīng)濟學院，云南 昆明 650091）

匯率理論是開放宏觀經(jīng)濟學的一個核心，然而匯率理論與其他經(jīng)濟學理論相比，其理論體系尚在完善中，匯率理論一直在隨時代的發(fā)展而不斷變遷。本文通過將經(jīng)濟邏輯和歷史邏輯相結(jié)合，梳理了匯率理論發(fā)展演變的軌跡，并對匯率理論演進的原因進行了分析評述。

匯率理論； 歷史邏輯； 理論演變

在“一帶一路”大戰(zhàn)略背景下，2015年6月，《亞洲基礎設施投資銀行協(xié)定》在北京簽署，標志著人民幣在現(xiàn)有國際貨幣體系中的地位進一步提升，這也是自從2005年7月我國開始實施“有管理的浮動匯率制”以來，人民幣向著自由可兌換的國際貨幣邁進的一個重要事件。2005年至今的十年里，我國對人民幣進行的匯率改革一直在進行，其間經(jīng)歷自2008年以來金融危機的沖擊，不斷地改革使人民幣匯率形成的市場機制逐步健全完善，人民幣可兌換程度和國際地位進一步提升。在這樣的背景下，回顧匯率理論的演變，將助于理解匯率的本質(zhì)，從而幫助我們選擇合適的匯率理論指導匯率政策的制定和匯率制度的改革。

“匯率”的最基本含義是不同“貨幣的比價”，對于現(xiàn)代人而言，這是一個十分平常而普通的經(jīng)濟術(shù)語。但平常的事物背后卻往往有更深的本質(zhì)可以進行探尋?！皡R率”一詞既不是從來就有，可能也不會是一個將永遠存在的概念。為了探討“匯率”的性質(zhì)和原因，產(chǎn)生了匯率決定理論和匯率制度選擇理論，然而與貨幣理論相比，匯率理論的歷史則顯得很短?？v觀世界經(jīng)濟史，“貨幣”是一個有幾千年歷史的經(jīng)濟名詞，可以追溯到5000多年前的美索不達米亞地區(qū)，而“匯率”這一概念的出現(xiàn)則只能追溯到近千年前，匯率理論的歷史則更短。匯率的出現(xiàn)最初起因于國際貿(mào)易，而隨著全球一體化進程的深入，匯率理論早已超越貿(mào)易領域，其范疇也在不斷豐富和變化。然而，與其他經(jīng)濟學理論相比，匯率理論也因為這種變化的存在，一直處在發(fā)展變遷中，尚未形成完整的、最終的理論體系。對于匯率理論變遷的原因探討，一個有效的方法就是結(jié)合不同匯率理論產(chǎn)生的背景，把歷史的邏輯和經(jīng)濟的邏輯相結(jié)合。本文將以這種視角對匯率理論的發(fā)展脈絡進行梳理和評述。

匯率理論總體上可以分為兩大類，第一類研究匯率變化的原因，即匯率決定理論；第二類研究匯率對經(jīng)濟社會的影響，即匯率制度選擇理論。

一、匯率決定理論的演進

（一）19世紀：國際借貸理論

國際借貸理論是金本位制時期的用于分析匯率變化原因的一種分析框架，在紙幣流通時期，這一理論仍能很好地解釋匯率的變化。最初提出這一理論，并系統(tǒng)運用國際收支解釋匯率變化的學者是英國經(jīng)濟學家戈森，在戈森之后，同是英國經(jīng)濟學家的凱恩斯發(fā)展了國際借貸理論，提出了國際收支彈性分析和國際收支吸收論，將國際借貸說運用到了紙幣流通的條件中。國際借貸理論的系統(tǒng)描述出自戈森1861年出版的《外匯理論》，該書假定由商品貿(mào)易以及股票、債券等資本品買賣引起的債權(quán)債務關(guān)系的變化是導致匯率變化的主要因素，進入實際支付階段的本國對外國的負債如果大于本國對外國的應收款項時，本國對外匯的需求就大于供給，本幣將貶值，反之，本國對外國的負債小于本國對外國的應收款項時，本國對外匯的需求小于供給，本幣將升值。

（二）20世紀早期：購買力平價理論

用購買力平價（PPP）理論解釋匯率變化有悠久的歷史，但作為理論范式，則是在一戰(zhàn)之后，由瑞典經(jīng)濟學家G.卡賽爾于1922年在《貨幣與外匯理論》一書中提出。

購買力平價按是否將通貨膨脹納入研究范式來分，可將具體的表達形式分成絕對購買力平價和相對購買力平價兩種不同形式。絕對購買力平價所描述的是，兩國貨幣之比與兩國的價格之比相等時，則形成某一時點上的均衡匯率；絕對購買力平價試圖說明某一時點上決定匯率的基礎。相對購買力平價引入了價格因素，認為國家間匯率的變動與兩國價格指數(shù)的變動幅度相等；相對購買力平價試圖解釋連續(xù)的時間段內(nèi)，匯率波動的原因。根據(jù)購買力平價理論，如果一國匯率不受政府干預，那么長期使國際收支得以平衡的均衡匯率將由該國貨幣的購買力平價決定，在浮動匯率條件下的短期均衡匯率也將與長期均衡匯率水平逐漸趨近。

（三）20世紀中期：利率平價理論

19世紀60年代，英國經(jīng)濟學家戈森首次描述了利率對即期匯率的影響，此后30年，德國經(jīng)濟學家沃爾塞·洛茨又對遠期匯率受利息差的影響進行了研究。到1923年，英國經(jīng)濟學家凱恩斯將利差與即期和遠期匯率的作用關(guān)系進行了理論總結(jié)，初步構(gòu)建起了古典利率理論的分析框架。1937年，美國經(jīng)濟學家保羅·艾因齊格通過其所著的《遠期外匯理論》一書，最終完成了對古典利率平價理論的構(gòu)建。

利率平價理論的理論基礎是基于金融市場的套利活動來考察匯率受資本流動的影響，利率平價理論進一步分，可按套利活動是否進行風險對沖，分為拋補利率平價（CIP）與非拋補利率平價（UIP）兩種。非拋補的利率平價將匯率的變化歸因于由利率變化導致的市場對幣值的預期，拋補利率平價則試圖說明在套利風險得到對沖的情況下，遠期匯率是如何決定的。

（四）20世紀中后期：匯率決定的資產(chǎn)市場理論

該理論出現(xiàn)在20世紀70年代中期，較之傳統(tǒng)理論，其最大突破在于它將商品市場、貨幣市場和證券市場結(jié)合起來，用一般均衡的方法分析匯率的決定。同時研究國內(nèi)國外市場時，存在一個市場替代程度的問題，而僅研究國內(nèi)三個市場時，則又存在沖擊后調(diào)整速度不同步的問題，由此引出了不同的資產(chǎn)市場理論?；趯鴥?nèi)與國外資本品是否完全替代假設的不同，產(chǎn)生了貨幣分析法和資產(chǎn)組合分析法；基于商品市場價格是否具有完全彈性的不同假設，產(chǎn)生了彈性價格貨幣分析法與黏性價格貨幣分析法（匯率超調(diào)模型）。

二、匯率制度選擇理論的演進

（一）20世紀50年代：關(guān)注固定與浮動匯率制度的優(yōu)劣

1.歷史背景

20世紀50年代，隨著“馬歇爾”計劃中“廉價貨幣”政策的實施，大量美元涌入歐洲，產(chǎn)生了歐洲對美國的國際收支順差，削弱了市場對美元與黃金固定比價的信心。隨著1960年第一次美元危機爆發(fā)，布雷頓森林體系下的固定匯率制受到動搖，匯率理論自然開始關(guān)注固定與浮動匯率制度孰優(yōu)孰劣的問題。

2.主要的理論觀點

匯率制度的成本――收益論

金德爾伯格（Kindleberger）等一些學者認為匯率固定可以減少匯率波動風險，從而讓國際經(jīng)貿(mào)往來有一個穩(wěn)定的價格環(huán)境，由此可以獲得更高的國際資源配置效率，推動相關(guān)各國的經(jīng)濟增長。而浮動匯率制下的價格波動則會加深國際經(jīng)貿(mào)往來的不確定性，扭曲價格信號和資源配置，本幣的競爭性貶值還將因為棘輪效應的作用，使國際物價水平不斷上升。

而弗里德曼（Friedman）則認為，固定匯率會導致匯率嚴重高估或低估，造成國際收支失衡，而浮動匯率制能提供有效的國際收支調(diào)節(jié)體系。米德（Meade）的研究則進一步把浮動匯率對經(jīng)濟的好處歸納為：匯率浮動不但可以靈活地調(diào)節(jié)國際商品的相對價格，而且可以為私人部門投機資金提供靈活高效的調(diào)節(jié)手段。約翰遜（Johnson，1973）在題為“實行浮動匯率制的理由”的論文里總結(jié)了浮動匯率制的優(yōu)點，他認為外匯市場規(guī)模相對較小，因此外匯市場的波動不會對整體經(jīng)濟產(chǎn)生重大影響，只要經(jīng)濟基本面是健康的，匯率風險可以通過避險工具來分散，暫時的偏離會被套利行為所糾正；除此之外，浮動匯率制下，貨幣當局可以自主選擇貨幣政策，調(diào)節(jié)價格水平和就業(yè)水平。該理論的核心觀點是，匯率變化是對經(jīng)濟總體情況的反映，匯率只是一個相對價格，匯率變動可以解決經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡問題。

（二）20世紀60年代：關(guān)注匯率制度選擇與區(qū)域經(jīng)濟一體化的關(guān)系

1.歷史背景

這一時期，對國際貨幣體系的變遷有重大影響的事件有兩件，一是美元危機導致美元地位動搖，二是歐洲的一體化進程的加快和歐洲的崛起。

由于20世紀60年代的兩次美元危機，美元-黃金的固定比價已難維持，1968年3月，美國不得已實行“黃金雙價制”，僅向各國央行按固定價格兌換黃金，不再維持市場金價。

同樣是發(fā)生在20世紀60年代，德、法、荷、意、比和盧六個歐洲國家于1965年4月簽署了《布魯塞爾條約》，將原有的“煤鋼共同體”以及歐洲經(jīng)濟共同體和原子能共同體整合為歐洲共同體，實行相同的關(guān)稅政策和農(nóng)業(yè)政策。由于歐洲融合進程的加快，促使這些國家必須在貨幣體系上也要尋求適應這種融合趨勢的更優(yōu)的匯率制度。

2.主要的理論觀點

（1） 匯率制度與宏觀經(jīng)濟政策協(xié)調(diào)論

蒙代爾（Mundell,1960,1963）發(fā)表了兩篇開創(chuàng)性的論文，第一篇是《固定與浮動匯率下國際調(diào)整的貨幣動態(tài)分析》，第二篇是《固定與浮動匯率下資本流動與穩(wěn)定政策》，這兩篇論文開創(chuàng)性地探討了在開放經(jīng)濟條件下，貨幣政策與財政政策相互協(xié)調(diào)搭配的可能性。此后，F(xiàn)leming（1962）在其發(fā)表的《固定與浮動匯率下國內(nèi)財政政策》一文中對這一理論進行了補充和發(fā)展，由此形成了現(xiàn)在所稱M-F模型。該模型沒有單純考慮匯率制度的優(yōu)劣，而是將匯率制度選擇與其他宏觀目標結(jié)合起來，關(guān)注不同匯率制度下貨幣和財政政策的作用。該模型認為當經(jīng)濟沖擊主要是名義沖擊時，匯率固定可以有效減小產(chǎn)出波動，而當經(jīng)濟受到實際沖擊時，匯率浮動可有效隔絕沖擊。

（2） 最優(yōu)貨幣區(qū)理論（Optimum Currency Area, OCA）

歐洲經(jīng)濟一體化進程的加快，使歐洲各國開始探討統(tǒng)一歐洲貨幣的可能性。在這一背景下，蒙代爾（Mundell,1961）提出了“最優(yōu)貨幣區(qū)理論”。這一理論沒有將兩種匯率制度的好壞直接進行對比分析，而是著重探討了在一個地區(qū)實行固定匯率制甚至是單一貨幣所需的具體條件。

OCA理論認為，缺乏彈性的商品價格和工資使得國際價格體系對全球經(jīng)濟的調(diào)節(jié)作用減弱，周期性的國際收支危機成為經(jīng)濟體系的內(nèi)在特征。在這一前提下，按照要素的流動程度組成最優(yōu)貨幣區(qū)可以使貨幣區(qū)內(nèi)各國獲得更好的經(jīng)濟績效（收益），而“貨幣區(qū)”內(nèi)的匯率必須被固定；生產(chǎn)要素流動性與匯率的彈性具有替代關(guān)系，國際收支的均衡可以通過匯率變動來實現(xiàn)，也可以通過生產(chǎn)要素的流動來實現(xiàn)。區(qū)域內(nèi)相關(guān)國家的生產(chǎn)要素流動性越高，則越適于組成統(tǒng)一的貨幣區(qū)。

在蒙代爾之后，一些學者研究了最優(yōu)貨幣區(qū)的具體確定準則。羅納德·麥金農(nóng)強調(diào)以一國的經(jīng)濟開放程度作為最優(yōu)貨幣區(qū)的確定標準；彼得·凱南（Peter Kenen）則強調(diào)應將各國出口商品的差異化、標準化程度作為最優(yōu)貨幣區(qū)的選擇標準；詹姆斯·英格拉姆（James Ingram）則強調(diào)應將相關(guān)國家金融市場一體化的程度作為確定最優(yōu)貨幣區(qū)的準則，等等。

（三）20世紀70年代：關(guān)注布雷頓森林體系崩潰后發(fā)展中國家的匯率制度選擇

1.歷史背景

20世紀70年代初，以美元“雙掛鉤”為核心的布雷頓森林體系因多次美元危機而最終崩潰，導致國際貨幣體系進入“無體系”時代，各國可以合法地選擇和決定本國的匯率制度和匯率政策。這一時期，美元雖然同黃金脫鉤，但是國際貿(mào)易和國際金融體系仍然需要一個可以確定各國貨幣比價的價值標準，在這種情況下，美元轉(zhuǎn)身成為國際貨幣體系中的“關(guān)鍵貨幣”，仍然處于主導地位。而發(fā)展中國家，由于經(jīng)濟和貿(mào)易結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟規(guī)模、金融體系完善程度等方面存在著諸多問題，在選擇匯率制度時面臨著更加復雜的環(huán)境。

2.主要的理論觀點

（1） 經(jīng)濟結(jié)構(gòu)論

基于最優(yōu)貨幣區(qū)的理論基礎，羅伯特·赫勒（Robert Heller）擴展了匯率制度選擇所需考慮因素，他將5個關(guān)鍵維度作為選擇匯率制度的決定因素：第一是經(jīng)濟總量，第二是經(jīng)濟對外開放度，第三是本國國際貿(mào)易的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和貿(mào)易伙伴地區(qū)分布，第四是國內(nèi)金融市場體系的完善程度和開放程度，第五是國內(nèi)通貨膨脹程度。根據(jù)赫勒的理論，一國的經(jīng)濟開放程度高同時經(jīng)濟規(guī)模又相對較小，那么該國應實行固定的或盯住的匯率制。反之，如果一國的國際貿(mào)易伙伴地區(qū)分布分散，進出口的商品種類多樣，且該國經(jīng)濟開放程度相對較低，國內(nèi)通脹周期與主要國際貨幣發(fā)行國不同步，則應實行浮動的匯率制。

（2） 依附論

提出和發(fā)展該理論的主要研究發(fā)展中國家經(jīng)濟問題的學者。這些學者研究認為，發(fā)展中國家不具備實行浮動匯率制的客觀經(jīng)濟條件和基礎，在匯率上將本幣盯住主要的國際貨幣是可行的選擇。在確定盯住何種貨幣時，則需要根據(jù)其在地緣政治、經(jīng)貿(mào)往來上對某個關(guān)鍵貨幣發(fā)行國的“依附”情況作為選擇?！耙栏秸摗闭J為盯住幣值穩(wěn)定的關(guān)鍵貨幣是發(fā)展中國家的可選方案，雖然放棄了將匯率作為宏觀管理的政策手段，但可以穩(wěn)定通脹。

（四）1980～1990年代：關(guān)注匯率制度與通脹的關(guān)系

1.歷史背景

這一時期，發(fā)達國家在“石油危機”的沖擊下，經(jīng)濟停滯，通脹嚴重。如何解決“滯脹”成為經(jīng)濟學研究的熱點，這種趨勢反映到匯率制度理論研究上則表現(xiàn)為：關(guān)注開放條件下如何利用匯率制度管理宏觀經(jīng)濟,同時，理性預期等因素被引入?yún)R率制度分析，使匯率制度理論向動態(tài)化發(fā)展。

2.主要的理論觀點

（1） “名義錨”理論

“名義錨”理論由Bruno（1991）提出，主要針對如何解決20世紀80年代出現(xiàn)的高通脹問題。該理論的核心觀點是：匯率作為基本經(jīng)濟變量應當具有穩(wěn)定性，不應隨意變動。名義匯率穩(wěn)定可以為其他經(jīng)濟變量提供一個價格參照系，像“錨”一樣起到穩(wěn)定經(jīng)濟的作用，并對貨幣當局的財政政策進行約束，由此獲得市場公信力，以達到控制通貨膨脹的宏觀政策目標。該理論的本質(zhì)是通過匯率固定換取貨幣政策的公信力和財政外部約束，匯率政策成為實現(xiàn)貨幣政策目標的工具。

（2） 公信力假說

“名義錨”理論以“公信力效應”為內(nèi)核?！肮帕π崩碚撘院侠眍A期為基礎，認為如果一國政府在市場中具有公信力，當該國政府將匯率作為其他名義變量的“錨”時，無論是宏觀管理者還是微觀經(jīng)濟主體都將受到紀律約束，而且微觀經(jīng)濟主體的通脹預期將下調(diào)。最佳的狀況是將本幣盯住通貨膨脹較低的國家的貨幣，憑借“盯住”將本國經(jīng)濟周期與關(guān)鍵貨幣國同步，以此來降低本國通脹（Giavazzi and Giovannini,1989）。

1997年亞洲金融危機的爆發(fā)，使得實施盯住匯率的國家受到投機沖擊，這些國家的政府所承諾的匯率水平因難以維持而最終大幅貶值，這樣的現(xiàn)實使得名義錨理論和公信力假說受到較多質(zhì)疑。

（五）20世紀90年代以來：關(guān)注匯率制度與金融危機的關(guān)系

1.歷史背景

20世紀90年代前后，許多國家放松對金融的管制，金融自由化程度不斷提高，伴隨著全球經(jīng)濟金融一體化程度加深，金融危機也在全球范圍傳遞。這一時期先后爆發(fā)了四次地區(qū)性的危機：歐洲貨幣體系危機（1992年）、墨西哥金融危機（1994年）、亞洲金融危機（1997年）、拉美金融危機（1999年）。金融危機的頻繁爆發(fā)和危機在全球的傳遞促使匯率理論研究轉(zhuǎn)向危機的生成機制和預防措施。

2.主要的理論觀點

（1） 貨幣危機理論

到目前為止，按照對貨幣危機產(chǎn)生機制的不同描述，共有三代貨幣危機模型。

第一代模型以克魯格曼（Krugman, 1979）、弗拉德和伽伯（Flood和Garber, 1984）的研究為基礎，也稱為KFG模型。該模型分析指出，采用盯住匯率制的國家，如果其政府的政策與維持盯住匯率不一致，外匯市場中的匯率波動預期就會形成，并導致國際貨幣投機和套利，最終引發(fā)貨幣投機攻擊。該模型實質(zhì)是揭示了固定匯率制度下匯率政策與國內(nèi)擴張性經(jīng)濟政策的內(nèi)在矛盾。

提出第二代模型的奧伯斯法爾德（Obstfeld，1994，1996）將政府成本收益函數(shù)加入其對貨幣危機的分析，其目的是為了解釋1992年歐洲貨幣危機發(fā)生前歐洲各國財政政策并非擴張，且第一代KFG模型不能預測投機攻擊時點的問題。第二代模型將貨幣危機解釋為貨幣當局與市場主體博弈的結(jié)果，模型假設貨幣當局會根據(jù)維持特定匯率的成本高低來決定是否采取措施，而私人部門對貨幣當局的預期也會影響政府的決策行為，最終博弈的結(jié)果會形成多個均衡點。

第三代模型則是在20世紀90年代形成的。20世紀90年代發(fā)生的墨西哥比索危機、亞洲金融危機以及阿根廷金融危機中，過度借貸、資產(chǎn)價格暴跌、資本外逃等成為危機的新特征。奧伯斯法爾德、麥金農(nóng)和皮爾（McKinnon和Pill，1998）、Chang和Velasco（1998）、克魯格曼（Krugman，1999）、米什金（Mishkin，1999）、多恩布什（Dornbusch，1999）等在這一時期的研究形成了第三代模型。第三代模型有兩類，其一是道德風險理論。該理論將政府、央行等機構(gòu)對銀行金融體系的擔保視為微觀主體放松風險管控，過度借貸進行過度投資的主因。同時，由于金融體系不健全和缺乏監(jiān)管，當沖擊來臨時資產(chǎn)價格暴跌，引發(fā)金融機構(gòu)資產(chǎn)抽回資金和銀行擠兌。其二是資產(chǎn)平衡表理論。該理論又分為兩種分析視角，一類研究銀行金融機構(gòu)的資產(chǎn)平衡表，分析銀行從事本外幣借貸過程中的貨幣錯配和期限錯配導致貨幣危機的機制；另一類以研究企業(yè)資產(chǎn)平衡表，分析投資驟停和資本外逃導致貨幣危機的機制。第三代模型有一個共同的前提假設，就是新興經(jīng)濟體的本國貨幣屬于弱幣，不能用于國際借貸和結(jié)算，因此必然存在貨幣錯配和借貸期限上的錯配。

（2） “兩極”論與中間制度消失論

“兩極匯率論”或“中空匯率論”認為在資本高速流動的條件下，一國的匯率要么完全固定，要么完全自由浮動，維持其他的匯率制度都會因為資本的高速流動而顯得成本過高或是完全不可能。提出這種理論的艾肯格林（Eichengreen，1994，1998）、奧伯斯法爾德和羅格夫（Obstfeld，Rogoff，1995）、薩默斯（Summers，2000）和費希爾（Fischer，2001）等人認為，只有完全浮動或如貨幣局制度這樣的完全固定的匯率才有可能長期維持，其他的匯率制度維持成本都過高且應消失，當中間匯率制度消失后，則會形成一個“中空”地帶。

（3） 原罪論

所謂“原罪”，是指發(fā)展中國家的金融市場不完全性，使其不可能用本國貨幣在國際市場上發(fā)行債務，甚至不可能在本國資本市場上發(fā)行長期債務，從而導致的一種固有缺陷。

原罪論由艾肯格林（Eichengreen，1994）和豪斯曼（Hausmann，1999）提出。該理論核心思想是：由于新興國家的國內(nèi)金融體系不夠完善，其本幣不能在國際借貸中作為借貸貨幣使用，與此同時，其國內(nèi)的金融機構(gòu)不愿為本國企業(yè)提供長期項目的風險融資。在這種情況下，該國企業(yè)要么從國外金融機構(gòu)融資，這樣做則會面臨貨幣錯配的風險；要么從國內(nèi)金融機構(gòu)進行短期融資，并將短期融資用于長期投資，這樣做則會面臨期限錯配的風險。這些風險又因為金融市場的不完善無法得到對沖，最終的結(jié)果將是，匯率或利率變動都會使企業(yè)的成本上升，并通過債權(quán)債務鏈條傳導到整個經(jīng)濟?！霸铩钡拇嬖谑沟谜推髽I(yè)都不愿意匯率變動，更不愿意貶值，致使政府無法運用貶值或利率政策來應對投機攻擊。

（4） 恐懼浮動論

該理論是由Calvo和Reinhart（2000）提出來的,認為那些聲稱本幣匯率自由浮動的新興經(jīng)濟體，多數(shù)并沒有真正浮動，而這主要是由于政府害怕匯率浮動而有意干預造成的?！翱謶指印碑a(chǎn)生的原因是多重的，貿(mào)易條件有利時，由于擔心不利于其產(chǎn)品的國際競爭力和出口多樣化，這些國家害怕本幣升值。貿(mào)易條件不利時，這些國家又擔心本幣貶值會導致經(jīng)濟衰退，還可能造成通脹，損害政府信譽。“恐懼浮動論”最終得出結(jié)論：解決新興經(jīng)濟體因結(jié)構(gòu)性缺陷造成“浮動恐懼”的最好的辦法就是放棄本幣，實行“美元化”。

三、匯率理論演進的原因分析：基于經(jīng)濟全球化視角

相對于貨幣這一存在了5000多年的經(jīng)濟現(xiàn)象，匯率問題的出現(xiàn)只是近千年的事。與匯率有關(guān)的理論雖然取得了很大的進展，但相比經(jīng)濟學的其他傳統(tǒng)領域，匯率經(jīng)濟學還沒有形成一個統(tǒng)一的、完整的理論體系，其中的爭議也難以在短期內(nèi)分出對錯，特別是在今天全球化的背景下，匯率理論所分析的現(xiàn)實世界正在發(fā)生深刻變革，由此，匯率理論也將長期處于演進和完善中。

（一）匯率決定理論的演進原因

匯率決定理論研究的是本幣幣值變化的原因，而影響本幣幣值的因素也一直在變化，特別是全球化進程的深入，不同時期有不同的因素成為影響本幣幣值的主因，而匯率決定理論的發(fā)展變化，實質(zhì)就是將全球經(jīng)濟一體化進程中的各個時期主要的方面納入分析范疇，并用以解釋匯率的波動，因此，匯率決定理論的發(fā)展在思想淵源上一定帶有特定時期經(jīng)濟全球化歷史印記。回顧匯率決定理論的發(fā)展過程，其脈絡可以梳理成“國際收支決定論”“購買力平價理論”“利率平價理論”和“資產(chǎn)市場理論”四個階段。四個階段中，經(jīng)濟全球化的特點也發(fā)生了變化，一個顯著特點就是經(jīng)濟全球化從以商品貿(mào)易為主發(fā)展成以金融和投資為主，相應地，匯率決定理論也反映了這種趨勢。在金本位時期，金融市場相對商品市場而言規(guī)模很小，這一時期經(jīng)濟全球化主要體現(xiàn)在規(guī)模日益增加的全球商品貿(mào)易上。在“重商主義”的思想影響下，參與貿(mào)易的各國都希望通過國際貿(mào)易的順差積累黃金儲備，當時人們普遍認為黃金是衡量財富的標準，國力就體現(xiàn)在獲取黃金的多少上。在這種背景下，“國際收支理論”能夠很好地解釋各國幣值黃金含量變化的原因。20世紀初，金本位制崩潰后各國發(fā)行的貨幣主要是不兌現(xiàn)的信用貨幣，幣值缺少金本位制時期的本位約束，通脹成為影響匯率的一個重要因素。這一時期，第一次經(jīng)濟全球化浪潮也發(fā)展到了高點*通常認為，1870年～1914年是近代經(jīng)濟全球化的開始時期，這一時期在以英鎊為主的國際貨幣體系下，以貿(mào)易、資本流動、勞動力轉(zhuǎn)移為主要特征的經(jīng)濟全球化有了十分深入的發(fā)展。，全球貿(mào)易達到了二戰(zhàn)前的最高水平，商品貿(mào)易的高度發(fā)達為利用“購買力”解釋匯率變化提供了現(xiàn)實的經(jīng)濟依據(jù)，而“相對購買力平價”理論對通脹因素的引入也推動了匯率決定理論的發(fā)展。二戰(zhàn)后，全球資本流動加快，國際貨幣市場興起，資本跨國流動成為經(jīng)濟全球化的新形式，這一時期匯率決定理論將“平價”思想引入資本市場，利用資本利差的平價過程解釋資本流動與匯率的互動機制，從而形成了“利率平價理論”。從20世紀70年代開始，隨著金融工具的現(xiàn)代化，金融市場全球一體化成為經(jīng)濟全球化的新特征，金融自由化也成為西方各國提升國家競爭力的普遍手段。金融全球化使得金融資產(chǎn)規(guī)模超過了商品貿(mào)易規(guī)模，成為影響匯率的主要因素，而金融資產(chǎn)價格迅速變化的特點，推動了“匯率超調(diào)理論”的出現(xiàn)；不同金融資產(chǎn)證券化組合對于貨幣需求的影響則推動了“資產(chǎn)組合理論”的出現(xiàn)，這兩者又可歸入“資產(chǎn)市場理論”。

（二）匯率制度選擇理論的演進原因

匯率制度選擇理論的發(fā)展也同樣體現(xiàn)著經(jīng)濟全球化不同時期的特點。從制度選擇角度分析，經(jīng)濟全球化改變了世界經(jīng)濟格局，也改變著各國選擇匯率制度的宏觀環(huán)境。不同匯率制度選擇又會帶來不同的績效表現(xiàn)，因此，匯率制度選擇理論的發(fā)展演進實際上也是對經(jīng)濟全球化不同階段，各國面臨的匯率影響因素變化的分析。例如，“最優(yōu)貨幣區(qū)理論”分析的就是經(jīng)濟全球化進程中區(qū)域經(jīng)濟一體化的匯率條件和匯率選擇；而“依附論”則從經(jīng)濟全球化導致的地緣政治格局變化來解釋匯率制度與經(jīng)濟格局的關(guān)系；經(jīng)濟全球化中金融全球一體化導致的危機的國際傳遞成為“貨幣危機理論”研究和解釋的對象。“原罪論”和“恐懼浮動論”則是描述了新興經(jīng)濟體未能充分分享經(jīng)濟全球化成果的原因。

四、對人民幣國際化的啟示和借鑒

綜上所述，匯率決定理論和匯率制度選擇理論都還處于發(fā)展完善中，匯率既是多種經(jīng)濟因素的結(jié)果，同時受多種因素的影響，匯率相比其他經(jīng)濟變量更加復雜多變。一個國家在不同時期需要不斷調(diào)整匯率制度和匯率政策，尤其是在當今經(jīng)濟高度全球化的條件下，匯率制度的調(diào)整一定需要結(jié)合時代特點，特別是金融全球化的發(fā)展趨勢，選擇適宜的匯率制度。人民幣目前正在朝著國際化的目標快速前進，回顧匯率理論的發(fā)展脈絡可以更好地認識當前人民幣國際化面臨的挑戰(zhàn)，更好地進行國際化路徑的選擇。

第一,從盯住關(guān)鍵貨幣到成為關(guān)鍵貨幣，需要有良好的宏觀管理能力。人民幣過去采用盯住美元的策略，為維持出口提供了條件。但在全球經(jīng)濟進行結(jié)構(gòu)調(diào)整的大背景下，人民幣與美元的脫鉤也成為我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的必然選擇。從盯住關(guān)鍵貨幣到成為關(guān)鍵貨幣，人民幣需要助力國內(nèi)的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，只有當經(jīng)濟由外需轉(zhuǎn)為內(nèi)需推動后，管理層對人民幣匯率的干預才失去了動力。而這一過程需要有良好的宏觀管理能力支撐，這是一個涉及貨幣政策、金融市場改革等多個方面的綜合宏觀管理能力。

第二,應從金融安全的角度認識人民幣幣值穩(wěn)定的意義。從匯率理論可知，規(guī)模幾倍甚至幾十倍于商品貿(mào)易的金融資產(chǎn)交易是影響匯率的重要短期因素。我國雖然資本項目尚未全面開放，但各類金融機構(gòu)的外匯頭寸，以及民間日益增長的持匯規(guī)模對于央行干預人民幣匯率的能力形成了潛在的挑戰(zhàn)。市場預期成為影響人民幣匯率的重要因素，2015年7、8月份人民幣匯率的大幅波動正是市場預期力量的一次證明。人民幣國際化需要讓匯率由市場決定，但幣值的基本穩(wěn)定又是本幣國際化的前提，國際貨幣既是交易貨幣也是避險貨幣，幣值相對穩(wěn)定是成為避險貨幣的前提。因此，從這個角度看，人民幣國際化仍然需要處理好自由浮動和金融安全的微妙關(guān)系。

第三,人民幣國際化與資本項目開放的矛盾需要逐漸化解。本幣國際化需要在貿(mào)易項下通過逆差的形式向國外輸出本幣，同時配合資本項目的順差實現(xiàn)本幣的全球流通。而我國經(jīng)常項目多年順差，資本項目尚未完全開放，匯率改革滯后于經(jīng)濟發(fā)展。這一問題的解決既需要經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的全面調(diào)整，也需要加快資本項目開放。而資本項目的開放又需要國內(nèi)金融市場的完善，各項改革互為前提，因此國際化的過程必然是一個漸進的過程，而不可能一次到位。

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〔責任編輯：黎 玫〕

A Review on the Historical Evolution of Modern Exchange Rate Theory and Its Implication to the Internalization of RMB

YANG Qi1,WANG Xu2

（1.Lijiang Teachers College, Lijiang， 674100, Yunnan, China;2.School of Economics, Yunnan University, Kunming， 650091, Yunnan, China）

Exchange rate theory is the core part of open economics and macroeconomics, but compared with other economic theories, the exchange rate theory has not yet formed a more unified and complete theoretical system. It has been developing with the times and continues to change. In this paper, we describe the evolution of exchange rate theory from the perspective of economic and historical logic. The motives behind the development are also analyzed and reviewed.

exchange rate theory; historical logic; theoretical evolution

云南省社科規(guī)劃項目 （QN2013020）；云南省教育廳科研基金重點項目（2013Z056）；云南大學2013年人文社科項目（13YNUHSS007）

楊 琦，男，麗江師范高等?？茖W校副教授，經(jīng)濟學博士，主要從事宏觀經(jīng)濟研究； 王 旭，男，云南大學經(jīng)濟學院講師，經(jīng)濟學博士，主要從事宏觀金融研究。

F820

A

1006-723X（2015）12-0064-07