文/戴險(xiǎn)峰 編輯/李淑玲

Essay 隨筆

收益還是風(fēng)險(xiǎn)

文/戴險(xiǎn)峰 編輯/李淑玲

我們或許已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機(jī)。

作為全球宏觀研究的一部分，今年7月，我對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融市場(chǎng)及頁(yè)巖油進(jìn)行了一個(gè)月的調(diào)研。期間所見(jiàn)所聞，為理解最近全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩提供了背景。

我是7月3日在首都機(jī)場(chǎng)登機(jī)離京的。清晰記得，排隊(duì)時(shí)聽(tīng)到一男子沖著電話說(shuō)：“漲了？賣掉！”。那天上證綜指震蕩頗劇，最終收于3768點(diǎn)，較兩周前高位下降27%左右。當(dāng)時(shí)并未意識(shí)到，周末過(guò)后，A股將迎來(lái)投資者最為恐慌的幾天。

飛機(jī)落地后，感覺(jué)到美國(guó)市場(chǎng)和媒體仍聚焦于希臘風(fēng)險(xiǎn)，并未給中國(guó)太多關(guān)注。隨后的三天，A股市場(chǎng)開始劇烈震蕩，接連擊破各個(gè)心理點(diǎn)位，每天晚上打開電腦似乎都能感到撲面而來(lái)的焦灼。周三時(shí)我驅(qū)車前往華盛頓，拜訪美聯(lián)儲(chǔ)。先與聯(lián)儲(chǔ)的朋友小聚，他們說(shuō)我此行一定非常受歡迎，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)現(xiàn)在每天想的就是兩件事：希臘和中國(guó)。這樣看，美聯(lián)儲(chǔ)在后來(lái)的9月會(huì)議明確提出國(guó)際市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響，也就不足為怪了。

盡管擔(dān)憂外圍的風(fēng)險(xiǎn)，但大家對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的評(píng)價(jià)卻都很積極。這種積極并非針對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度，畢竟復(fù)蘇以來(lái)美國(guó)GDP平均增速僅達(dá)2.2%，遠(yuǎn)低于危機(jī)前的3.5%。大家用的最多的詞就是“抗擊打”：盡管不斷受到?jīng)_擊，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)最終都回到了正增長(zhǎng)，其失業(yè)率也持續(xù)穩(wěn)定下降，現(xiàn)已接近充分就業(yè)。這也許就是“積極”的真正含義。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要的房地產(chǎn)市場(chǎng)總體向好。盡管紐約及新澤西等東部地區(qū)的朋友反映當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)變得冷清，但其他更多地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)則表現(xiàn)活躍。我在華盛頓所住的酒店周邊就在經(jīng)歷一輪升級(jí)。那里原屬較偏遠(yuǎn)的低收入?yún)^(qū)，但在過(guò)去幾年不斷有高端的公寓、酒店和寫字樓建成，建筑工地火熱程度堪比中國(guó)。而我們后來(lái)經(jīng)過(guò)的達(dá)拉斯及休斯頓，其房地產(chǎn)市場(chǎng)只能用火爆來(lái)形容，與原油價(jià)格的大幅下跌形成反差。當(dāng)?shù)厝说慕忉屖?，他們已?jīng)擺脫對(duì)能源經(jīng)濟(jì)的依賴，轉(zhuǎn)而擴(kuò)展到計(jì)算機(jī)等新領(lǐng)域。

能源價(jià)格的下跌對(duì)制造業(yè)和消費(fèi)都是好消息。有測(cè)算顯示，美中制造業(yè)成本的差距已縮減到4個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)消費(fèi)者而言，能源價(jià)格的下降等于減稅，從而刺激了消費(fèi)。在南方各州，很多加油站的油價(jià)已跌破2美元/加侖。相對(duì)幾年前油價(jià)動(dòng)輒三四美元，如今的油價(jià)幾乎難以想象。除此之外，油價(jià)下跌和就業(yè)的持續(xù)好轉(zhuǎn)，還促進(jìn)了消費(fèi)者的旅游。在我沿途所住的酒店，每當(dāng)早餐時(shí)餐廳內(nèi)都會(huì)人頭攢動(dòng)。

不過(guò)，能源價(jià)格的大幅下跌卻是能源公司的麻煩。一家較小的原油家族企業(yè)已將員工從之前的幾十人裁減到兩三個(gè)，現(xiàn)在僅靠一些幾十年的老井維持生產(chǎn)。但更多的能源公司則因?yàn)榇饲斑M(jìn)行了過(guò)多融資而不得不全力生產(chǎn)，以產(chǎn)生現(xiàn)金流來(lái)支付利息。這無(wú)疑加劇了供求失衡。

與大宗商品不同，股票等傳統(tǒng)金融資產(chǎn)自復(fù)蘇以來(lái)就一直強(qiáng)勁上漲；但進(jìn)入2015年后，投資者開始謹(jǐn)慎。與我交流的基金經(jīng)理普遍認(rèn)為，各資產(chǎn)類別都已估值偏高。一個(gè)做債券的對(duì)沖基金經(jīng)理反復(fù)說(shuō)，“到處都是泡沫”。高估值的同時(shí)，經(jīng)濟(jì)及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也在不斷積累。7月初，大家最擔(dān)心的還是美聯(lián)儲(chǔ)加息和希臘脫歐；隨后，中國(guó)成為他們關(guān)心的又一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素。在這樣的背景下，8月份以來(lái)的全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩也就不難理解了。

金融最終離不開實(shí)體經(jīng)濟(jì)。好消息是，正如我調(diào)研所見(jiàn)，迄今為止并未有任何跡象表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)再次陷入衰退，而原油價(jià)格的下跌也更多來(lái)自供給的沖擊。我們或許已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機(jī)。壞消息是，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的疲軟及最近的動(dòng)蕩揭示了一個(gè)不可回避的事實(shí)：金融危機(jī)發(fā)生近十年后，發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家失衡的發(fā)展模式并沒(méi)有得到根本改變。這種失衡帶來(lái)了產(chǎn)能過(guò)剩及通縮壓力，并在全球經(jīng)濟(jì)體及市場(chǎng)中產(chǎn)生了新的脆弱性，積聚了新的風(fēng)險(xiǎn)。如何在去杠桿和促增長(zhǎng)間尋求平衡，將是各國(guó)政策制定者需要小心翼翼解決的問(wèn)題。

在尋求收益的同時(shí)，投資者或許該將更多注意力放在風(fēng)險(xiǎn)上了。

作者系易發(fā)達(dá)基金管理有限公司

首席宏觀策略分析師