摘 要：投資多元化與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系成為理論研究的熱點(diǎn)問題投資多元化到底是促進(jìn)績效增長還是有損企業(yè)價(jià)值，學(xué)術(shù)界仍然存在爭議。本文筆者基于EVA業(yè)績評價(jià)體系探討企業(yè)投資多元化與經(jīng)營績效的關(guān)系，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)上市公司經(jīng)營績效與投資多元化水平呈顯著負(fù)相關(guān)。

關(guān)鍵詞：投資多元化；經(jīng)營績效；EVA；上市公司

一、引言

多元化又稱多樣化，是公司為了分散投資風(fēng)險(xiǎn)、提高資本使用效率和實(shí)現(xiàn)公司擴(kuò)張，開發(fā)有發(fā)展?jié)摿Φ漠a(chǎn)品，或通過吸收、合并其他行業(yè)的公司，以充實(shí)系列產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，或者豐富產(chǎn)品組合結(jié)構(gòu)的一種經(jīng)營模式。對于企業(yè)是否應(yīng)該走多元化道路的爭論從未停止過。一直以來，以反對企業(yè)走多元化道路的呼聲較高。但也有一些實(shí)證研究則表明：多元化未必會(huì)減少企業(yè)價(jià)值。例如，Chevalier（2000）對運(yùn)用多元化企業(yè)部門的投資模式作為支持“資本分配不

當(dāng)假說”的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)提出質(zhì)疑。Lang和Stulz（1994）做過相似的研究，也發(fā)現(xiàn)那些多元化企業(yè)在采取多元化經(jīng)營策略前就己經(jīng)有著很差的經(jīng)濟(jì)績效。Hyland（1999）發(fā)現(xiàn)，那些經(jīng)營績效較差的專業(yè)化化企業(yè)往往會(huì)采取多元化經(jīng)營策略以尋求新的增長機(jī)會(huì)。Mansi和Reeb（2002）研究發(fā)現(xiàn)多元化減少股東價(jià)值，增加債權(quán)人價(jià)值；綜合考慮影響，發(fā)現(xiàn)企業(yè)多元化與超額企業(yè)價(jià)值無顯著性相關(guān)。Fauver等人（2003）通過對35個(gè)國家8 000多家企業(yè)1991—1995年間的數(shù)據(jù)研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)多元化的價(jià)值與資本市場發(fā)展程度、國際一體化及法律體制的水平相關(guān)，在資本市場成熟且高度國際一體化的高收入國家，發(fā)現(xiàn)有顯著的多元化折價(jià)：而在資本市場不發(fā)達(dá)且與國際資本市場相分離的國家，發(fā)現(xiàn)既沒有顯著的多元化溢價(jià)也沒有顯著的多元化折價(jià)。

二、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)選取

本文研究所用樣本為2012年12月31日以前在滬深兩地上市的非金融、保險(xiǎn)業(yè)類公司，觀測年度為2013年。2012年12月31日以前在滬深兩地上市的非金融類公司為2554家，剔除被ST、PT的公司及主營業(yè)務(wù)分布數(shù)據(jù)缺失的公司，樣本實(shí)際包括2037家非金融類公司。數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫及筆者查閱各上市公司年報(bào)計(jì)算所得。

（二）變量定義

1. 解釋變量：經(jīng)營績效指標(biāo)——EVA經(jīng)濟(jì)增加值

從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來看，會(huì)計(jì)利潤高估了真實(shí)利潤，而EVA克服了傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤的這一弱點(diǎn)。假若EVA的理念蔚然成風(fēng)，大家都能認(rèn)識(shí)到普通股是有成本的，而不再是免費(fèi)的午餐，并且將EVA作為考慮上市公司管理層薪酬等激勵(lì)機(jī)制的標(biāo)準(zhǔn)，上市公司則不敢隨便通過增發(fā)、配股來圈錢。因此，用EVA作為中國上市公司價(jià)值評判的標(biāo)準(zhǔn)將具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

EVA的計(jì)算公式：EVA=NOPAT-WACC*TC

2. 被解釋變量：公司多元化程度指標(biāo)——熵指數(shù)

目前對多元化經(jīng)營進(jìn)行研究時(shí)，主要采用的度量方法有三類，分別為四位數(shù)行業(yè)分類法、赫芬達(dá)爾指數(shù)（Herfmdahl Index）。多樣化指數(shù)法和熵度量法（Entropy Measure）。

從理論上看，熵指數(shù)的可分解特性使其成為一種具獨(dú)特優(yōu)勢的多元化測度方法；而從應(yīng)用現(xiàn)狀看，熵指數(shù)也是當(dāng)前國外多元化研究中適用最為廣泛的度量方法。熵指數(shù)法最早由Jacquemin和Berry（1979）提出，本文采用熵指數(shù)測度多元化程度，計(jì)算公式為：

DT= （i=1，2，3，…，n）

（三）模型建立

Y==b1+b2X+e

其中，Y為企業(yè)的經(jīng)營績效指標(biāo)——經(jīng)濟(jì)增加值（EVA），X為企業(yè)的多元化程度指標(biāo)，b2為對應(yīng)X的系數(shù)，b2>0，說明多元化程度與企業(yè)績效正相關(guān)；說明多元化程度與企業(yè)績效負(fù)相關(guān)。

（四）實(shí)證結(jié)果

本文應(yīng)用EViews3.1進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，輸出結(jié)果如下：

Dependent Variable：EVA

Method：Least Squares

Date：10/14/13 Time：18：26

Sample（adjusted）：1 2037

Included observations：2037

VariableCoefficientStd.Errort-Statistic Prob.

C（1）121.273 75.17903522.154630.000 0

C（2）-100.024 29.532636-10.452560.000 0

R-squared0.956 521Mean dependent var64.310 00

Adjusted R-squared0.921 106S.D.dependent var32.256 88

S.E. of regression8.652 470Akaike info criterion7.458 454

Sum squared resid625.226 9Schwarz criterion7.525 998

Log likelihood-32.457 57Durbin-watson stat0.689 121

（五）結(jié)果分析

從上表可以看出，企業(yè)多元化程度與企業(yè)EVA的相關(guān)系數(shù)為負(fù)值。經(jīng)過回歸系數(shù)的顯著性諫言，企業(yè)多元化程度與F檢驗(yàn)值通過了0.01顯著水平的諫言，即企業(yè)多元化程度與企業(yè)EVA在0.01的顯著性水平上顯著負(fù)相關(guān)，由值可知模型擬合效果突出，企業(yè)EVA與多元化程度呈高度線性關(guān)系。

三、建議與啟示

從上述結(jié)果可以看出，企業(yè)多元化程度與經(jīng)濟(jì)績效存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，即呈現(xiàn)出“多元化折價(jià)效應(yīng)”。因此筆者認(rèn)為，雖然理論上多元化戰(zhàn)略有一定的正面作用，如內(nèi)部優(yōu)勢效應(yīng)，風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)，協(xié)同效應(yīng)，范圍經(jīng)濟(jì)效應(yīng)等，能給企業(yè)帶來一定的利益；然而業(yè)務(wù)的拓展也會(huì)帶來其他后果，多元化戰(zhàn)略的負(fù)面作用更不容忽視。就此筆者建議，我國的上市公司不能盲目走多元化道路。多元化降低公司經(jīng)濟(jì)績效，主要原因在于實(shí)施多元化經(jīng)營的企業(yè)其資源配置效率和生產(chǎn)效率低于專業(yè)化經(jīng)營的企業(yè)。

總之，多元化經(jīng)營需量力而行。實(shí)施多元化戰(zhàn)略的公司須擁有充足的資源和實(shí)力，并在其核心業(yè)務(wù)中以確定了不可動(dòng)搖的地位，同時(shí)選準(zhǔn)多元化經(jīng)營的切入點(diǎn)。只有進(jìn)入“朝陽產(chǎn)業(yè)”才能為企業(yè)帶來長期利潤。從專業(yè)化經(jīng)營向多元化經(jīng)營過度是一個(gè)質(zhì)變的過程，企業(yè)應(yīng)該謹(jǐn)慎決策，認(rèn)真分析自身?xiàng)l件，循序漸進(jìn)的開展多元化進(jìn)程。

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