武宇彤

摘 要：伴隨著中國新生產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，外國投資者逐漸對中國市場，甚至是一些外商禁止進入的行業(yè)產(chǎn)生了巨大興趣，種種原因都催生了協(xié)議控制模式的興盛。但是協(xié)議控制模式也面臨著監(jiān)管缺失，風(fēng)險難以評估等問題，真正徹底解決這些問題的方式就在于調(diào)整監(jiān)管方式，使企業(yè)走向股權(quán)控制的正軌。

關(guān)鍵詞：協(xié)議控制；VIE；境外上市；法律風(fēng)險

根據(jù)2009年6月中國電子商務(wù)B2B研究中心的一份報告顯示：“在過去的十余年里，外資紛至沓來進入中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，在為中國普及了互聯(lián)網(wǎng)的同時，也逐步從資本層面控制了中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的各個領(lǐng)域。”目前的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，從第一波以新浪為首的上市開始，已經(jīng)經(jīng)歷了五到六波上市潮，這其中除了B2B電子商務(wù)服務(wù)商網(wǎng)盛生意寶在深圳上市之外，其余均在境外上市。

說到境外上市，就難免提到協(xié)議控制模式，中國大部分企業(yè)境外上市所采取的，基本都是此模式。所謂協(xié)議控制，通常的定義是境外上市主體與國內(nèi)運營主體簽訂一系列的合同，使得兩者相連接以達到上市地會計準則中關(guān)于合并財務(wù)報表的標準并能實際控制國內(nèi)運營主體，從而實現(xiàn)國內(nèi)運營主體上市目標的一種紅籌上市模式。

究竟什么是協(xié)議控制模式？他將給中國的企業(yè)帶來什么樣的利益和風(fēng)險？

一、協(xié)議控制模式現(xiàn)狀

第一家使用協(xié)議控制模式上市的企業(yè)是新浪，其于2000年4月在美國納斯達克上市，成為中國大陸第一家境外上市的企業(yè)。截至2014年5月11日借助VIE結(jié)構(gòu)上市的企業(yè)約有250多家，其中包括，搜狐，百度，阿里巴巴，盛大游戲等知名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

起初，使用VIE結(jié)構(gòu)的目的是為了規(guī)避中國對于外資準入行業(yè)的限制，其中最典型的例子就是新浪，通過VIE模式成功的規(guī)避了我國電信產(chǎn)業(yè)對于外商的禁入。發(fā)改委和商務(wù)部共同制定的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》，其中電信業(yè)務(wù)屬于“限制類”產(chǎn)業(yè)，其中外資比例嚴禁超過50%。隨后2006年國家出臺了《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》規(guī)定境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)的公司，應(yīng)報商務(wù)部審批。法規(guī)的越發(fā)嚴格使得中國企業(yè)想要在國內(nèi)上市變得十分難以操作，幾乎成為不可能的事情。而VIE形式不涉及股權(quán)并購，所以并不涉及《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》中的并購事項，因此就繞開了證監(jiān)會和商務(wù)部的監(jiān)管。

直到2009年，中國秦發(fā)在香港通過VIE模式上市，使其擴展到重資產(chǎn)行業(yè)。秦發(fā)的總資產(chǎn)高達數(shù)十億人民幣，如此龐大的企業(yè)在香港上市，竟然避開了中國政府的所有監(jiān)管和審批。其后還有熔盛重工、翔宇疏浚等重資產(chǎn)公司也仿效中國秦發(fā)采用 VIE 結(jié)構(gòu)實現(xiàn)了在香港上市。由此可見，協(xié)議控制模式從一開始的單純?yōu)榱艘?guī)避我國對外商的限制，到后來隨著監(jiān)管措施的出臺而用于規(guī)避其對關(guān)聯(lián)并購的限制，近些年來又部分發(fā)展為實現(xiàn)資產(chǎn)的境外轉(zhuǎn)移。正是由于這樣的變化，正在越發(fā)深刻的影響著中國的經(jīng)濟與資本安全。

二、協(xié)議控制模式下的法律風(fēng)險

首先，在VIE結(jié)構(gòu)下，境外上市主體與境內(nèi)運營實體是通過合同進行連接的，一旦兩方發(fā)生沖突，境內(nèi)運營者可能會試圖擺脫境外投資者的控制，投資方將面臨頗為嚴重的信用風(fēng)險，依據(jù)合同法第410條，“委托人或者受托人可以隨時解除委托合同。因解除合同給對方造成損失的，除不可歸責(zé)于該當(dāng)事人的事由以外，應(yīng)當(dāng)賠償損失?！彼跃硟?nèi)的實際控制企業(yè)作為境內(nèi)運營企業(yè)的名義股東，仍然可以隨時解除委托代理合同，如果境內(nèi)企業(yè)易主，那么新的控股股東也可以拒絕行使委托代理合同。例如2010年11月，土豆網(wǎng)創(chuàng)始人的妻子向法院提交訴狀，要求對該創(chuàng)始人的所有股份進行訴訟保全，引發(fā)了業(yè)界關(guān)于離婚對于VIE結(jié)構(gòu)影響的討論，此次事件也推遲了土豆網(wǎng)的上市計劃。

與此同時，由于協(xié)議控制模式很大一部分存在價值在于規(guī)避法規(guī)，所以當(dāng)事人一方違約的行為也因為其協(xié)議的特殊性而難以獲得救濟。根據(jù)合同法第五十二條的以合法形式掩蓋非法目的規(guī)定，由于缺乏更進一步的解釋，那么協(xié)議控制模式由于其敏感性以及對經(jīng)濟影響的關(guān)鍵性，很有可能被法院認定為無效。

其次從監(jiān)管層面來說，其實政府并非對協(xié)議控制模式視而不見，比如2005年頒布的《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》將VIE結(jié)構(gòu)納入外匯管理的范圍。新聞出版總署于2009年出臺相關(guān)規(guī)定不允許外商通過VIE結(jié)構(gòu)實際控制或者參與境內(nèi)企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)游戲運營業(yè)務(wù)，2011年8月，商務(wù)部又頒布了《實施外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)安全審查制度的規(guī)定》，明確了境外投資者不得已協(xié)議控制方式規(guī)避并購安全審查。2014年7月，國家外匯管理局又頒布了《國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)居民通過特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》，進一步規(guī)定了特殊目的公司的范圍。從司法機關(guān)來講，目前其還未對協(xié)議控制模式有一個明確規(guī)定，可以肯定是，司法機關(guān)對于VIE模式還是抱有一種比較謹慎的態(tài)度的，因為如果簡單適用“合法形式掩蓋非法目的”的話，整個VIE行業(yè)都會受到巨大沖擊。但是從法院近期的判決來看，還是有一些VIE模式的案子被因此宣告無效，也就是說，盡管政策并不明朗，但采取這種方式的不確定性和風(fēng)險是非常之巨大的。

三、協(xié)議控制模式的出路

鑒于中國目前有數(shù)目如此之多的企業(yè)都采用VIE模式海外上市，政府應(yīng)該不會強制已經(jīng)上市的公司重組為內(nèi)資公司。因為這將對中國的經(jīng)濟和市場穩(wěn)定帶來巨大沖擊，據(jù)此，筆者認為，中國政府可以借此機會更好的管理規(guī)制，并且盡量減少VIE模式的出現(xiàn)，同時規(guī)范市場，實現(xiàn)有效監(jiān)管。

首先，中小企業(yè)境外上市的初衷其實是為了融得更多資金，如果能夠適度的開放境外投資者進入中國市場的范疇，使得我們的新興的尚在成長中的企業(yè)能夠得到應(yīng)有的資金支持，以便其更好的發(fā)展，從而作用于中國經(jīng)濟的發(fā)展。監(jiān)管者如果能稍微打開審批之門，降低審批成本，從而將企業(yè)從協(xié)議控制模式轉(zhuǎn)到正常的股權(quán)控制模式上來，提高資本市場對于小微企業(yè)的容納和支持程度，解決了國內(nèi)融資難，上市難得問題，企業(yè)自然會放棄境外上市的方式。

其次，外資產(chǎn)業(yè)準入政策其本意是保證國家的經(jīng)濟安全，扶持本國產(chǎn)業(yè)的。但是我們注意到，很多SPV其實并非境外企業(yè)，而是境內(nèi)企業(yè)因為注冊地優(yōu)惠的稅收或者外資的優(yōu)厚條件而在外注冊的，其本身實際上也是中國人自己的企業(yè)。VIE模式不過是一個法律工具，以此打開了外商融資之大門，這一部分企業(yè)是否真的有必要進行行業(yè)準入？或者是只有國有企業(yè)通過VIE模式上市，才是真正的造成了國有資產(chǎn)流失的罪魁禍首？對于實際上可能并沒有對國家經(jīng)濟安全造成隱患的行為，其規(guī)定是否應(yīng)該明朗化？

四、結(jié)論

綜上所述，中國企業(yè)采取協(xié)議控制模式上市的十年，正是中國經(jīng)濟飛速發(fā)展變革的十年，由于監(jiān)管措施的不完善，資本市場的不成熟，使得我國自己的海外投資準入制度近乎一紙空文，數(shù)量相當(dāng)大的一批企業(yè)通過協(xié)議控制模式在海外上市，讓政府原本嚴禁或者限制外資禁入的行業(yè)也被外資占領(lǐng)甚至壟斷，正在此時，各類VIE模式引發(fā)的案件也為司法界提出了新的問題，如何正確的運用法律，同時為之后的企業(yè)做一個正確的導(dǎo)向，仍是我們需要密切關(guān)注的問題。

參考文獻

[1]《中國互聯(lián)網(wǎng)外資控制調(diào)查報告》，中國B2B研究中心

[2]中華人民共和國合同法[Z]第410條

[3]中華人民共和國合同法[Z]第52條

[4]“VIE架構(gòu)的未來焦點”何杰、李欣，《首席財務(wù)官》，2012年3月