高基元

作為A股市場(chǎng)最重要的參與方之一，股票型基金（包括部分混合型基金）的申購(gòu)贖回?cái)?shù)據(jù)為解讀市場(chǎng)提供了獨(dú)特的角度。

三季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)季最受歡迎的股基秘訣是以高度分散的方式投資大量小市值股票，而這種對(duì)小盤(pán)股的熱情，甚至已經(jīng)感染到因?yàn)閳?jiān)守價(jià)值投資而遭到投資者厭棄的部分大型股基；與此同時(shí)，規(guī)模較大的泛股基（特指股票型基金加含股類混合型基金，不包括封閉式基金，下同）由于不斷遭遇贖回，份額持續(xù)下滑。

這兩件看似不相干的事，背后是否存在關(guān)聯(lián)，又有哪些值得投資者注意的呢？

“小盤(pán)因子”獲巨量申購(gòu)

Wind資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在393只開(kāi)放式普通股票型基金中（不包括2014年6月30日以后新成立基金），共有17只基金的份額在三季度增幅超過(guò)100%，其中大部分規(guī)模都不大，凈申購(gòu)份額數(shù)量超過(guò)10億份的僅4只，分別為富國(guó)城鎮(zhèn)發(fā)展、大摩多因子策略、中歐中小盤(pán)和華商主題精選。大摩多因子策略表現(xiàn)最為突出，在393只普通股基中不僅份額增幅排名第二，凈申購(gòu)份額也高達(dá)19.87億份，位居第一。

大摩多因子策略成立于2011年5月17日，通過(guò)多因子量化模型精選股票進(jìn)行投資，自成立以來(lái)基金規(guī)模一直較?。?013年一季度以前，份額總數(shù)還在8億份以上，2013年二季度以來(lái)，基金份額不斷縮水，2014年二季度末達(dá)到歷史最低水平3.64億份。不過(guò)從業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，2013年三季度以來(lái)，基金單位凈值一直保持正增長(zhǎng)，且增幅均高于同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，期間基金份額和業(yè)績(jī)走勢(shì)相背離。然而，2014年第三季度，基金單位凈值增幅達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的31.28%，超過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)17.97個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，基金份額較二季度末增長(zhǎng)545.43%至23.51億份，其中總申購(gòu)份額23.19億份，總贖回份額3.32億份；基金凈值從二季度末的4.26億元飆升至三季度末的35.21億元，增幅達(dá)到726.53%。

對(duì)此，大摩多因子策略基金經(jīng)理劉釗在10月中旬接受媒體采訪時(shí)表示，2014年基金業(yè)績(jī)?cè)龇@著主要?dú)w功于“小盤(pán)因子”的出色表現(xiàn)。他表示，多因子體系就是按照不同的因子對(duì)股票進(jìn)行打分，如果模型認(rèn)為哪個(gè)因子好、分值高，配置股票的權(quán)重就會(huì)大一些?！靶”P(pán)股2014年的權(quán)重特別大，如果一只股票的流通市值比較小，配置的比例就會(huì)大一些。目前整個(gè)投資組合大概300多只股票，中小盤(pán)股票的權(quán)重相對(duì)更大一些?！?/p>

根據(jù)三季報(bào)，截至9月30日，該基金的股票投資金額為31.65億元，占基金總資產(chǎn)的84.03%；從其重倉(cāng)股名單看，前十大重倉(cāng)股占基金凈值的比例均在1%-1.5%，呈現(xiàn)高度分散的格局。三季度末，第一大重倉(cāng)股林海股份（600099.SH）占基金凈值的比例僅為1.42%，前十大重倉(cāng)股占基金凈值的比例合計(jì)為11.4%。具體到個(gè)股，截至10月29日收盤(pán)，前十大重倉(cāng)股中市值最大的福晶科技（002222.SZ）為38.08億元，市值最小的威爾泰（002058.SZ）持倉(cāng)為18.98億元，其余市值均在20億元至30億元。

價(jià)值型股基也玩小盤(pán)股

伴隨大摩多因子策略被投資者熱捧，38只期末份額在50億份以上的普通股基中，36只出現(xiàn)份額下滑，僅有2只出現(xiàn)份額增長(zhǎng)，但增幅都不超過(guò)3%；份額跌幅超過(guò)10%的有3只基金，分別為長(zhǎng)盛同德、工銀瑞信核心價(jià)值和易方達(dá)科訊，其中工銀瑞信核心價(jià)值三季度凈贖回份額高達(dá)25.43億份，在393只普通股基中排名倒數(shù)第一，遠(yuǎn)超其他遭遇贖回的股基。

成立于2005年8月31日的工銀瑞信核心價(jià)值以“經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、具有核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、價(jià)值被低估的大中型上市公司”為投資標(biāo)的，基金份額在2012年第一季度達(dá)到峰值的313.72億份，2013年第一季度以來(lái)不斷下滑，2014年二季度末跌至201.10億份，三季度末更是跌破200億份至175.66億份，回落至2009年四季度的水平。

實(shí)際上，過(guò)去幾年中，工銀瑞信核心價(jià)值的份額變化趨勢(shì)與單位凈值的走勢(shì)整體上呈現(xiàn)高度負(fù)相關(guān)。

2011年一季度到四季度，伴隨基金份額邁向頂峰，基金單位凈值連續(xù)4個(gè)季度下滑，累計(jì)跌幅22.67%；而從2013年一季度起至2014年三季度的7個(gè)季度中，基金單位凈值呈現(xiàn)波動(dòng)上升，累計(jì)漲幅30.23%，但在此期間基金份額卻一跌再跌。

盡管工銀瑞信核心價(jià)值大部分重倉(cāng)股市值都在100億元以上，但隨著2013年以來(lái)小盤(pán)股行情表現(xiàn)突出，該基金也忍不住玩起了小盤(pán)股，近期代表便是蒙發(fā)利（002614.SZ）。

根據(jù)公開(kāi)披露信息，2013年一季度基金首次買入蒙發(fā)利，彼時(shí)該股市值不超過(guò)25億元，流通市值不到8億元。在隨后的三個(gè)季度中，該基金不斷加倉(cāng)，2013年全年蒙發(fā)利漲幅高達(dá)177.57%，年底時(shí)股票市值已經(jīng)接近60億元。進(jìn)入2014年，基金開(kāi)始減持，三季度更是削減了七成以上的倉(cāng)位，而此時(shí)蒙發(fā)利股價(jià)仍舊在高位附近。在蒙發(fā)利的操作上，基金顯然嘗到了甜頭，三季度又新進(jìn)并重倉(cāng)了另一只小盤(pán)股廣安愛(ài)眾（600979.SH），截至季末持有2035.1萬(wàn)股，當(dāng)季該股上漲幅度為56.67%。

不管是凈申購(gòu)份額第一還是凈贖回份額第一，普通股基都將目光轉(zhuǎn)向了小盤(pán)股，A股市場(chǎng)上資金對(duì)小盤(pán)股的狂熱程度可窺一斑。

大型泛股基份額萎縮 “小而美”模式興起

除了普通股基，泛股基還包括偏股型混合基金、靈活配置型混合基金和平衡型混合基金。Wind資訊統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年三季度，泛股基總數(shù)為663只，其中期末份額在50億份以上的有72只，但當(dāng)季錄得增長(zhǎng)的僅有2只。若將期末份額下限提至55億份，沒(méi)有一只泛股基錄得增長(zhǎng)。

《證券市場(chǎng)周刊》記者梳理Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，如果以55億份為門檻統(tǒng)計(jì)大型泛股基在過(guò)去4個(gè)季度的份額增長(zhǎng)情況，2014年以來(lái)，大型泛股基明顯出現(xiàn)疲態(tài)：2013年四季度，大型泛股基數(shù)量為76只，其中22只錄得份額增長(zhǎng)，增幅最大的超過(guò)63%；進(jìn)入2014年，一方面大型泛股基數(shù)量不斷下降，另一方面錄得份額增長(zhǎng)的數(shù)量在前兩個(gè)季度均未超過(guò)2個(gè)，增幅也都未超過(guò)8%；到了三季度，大型泛股基數(shù)量進(jìn)一步下降至59只，錄得增長(zhǎng)的數(shù)量變?yōu)榱恪ndprint

從以上數(shù)據(jù)至少可以判斷，資金從大型泛股基凈流出的過(guò)程肯定在更早的時(shí)候就已發(fā)生，作為A股市場(chǎng)最重要的力量之一，大型泛股基擁有的資金越來(lái)越少，對(duì)市場(chǎng)的影響力似乎正在快速削弱。

但另一方面，泛股基整體的數(shù)量則在迅速增加。2013年四季度泛股基數(shù)量為558只，2014年一、二季度分別上升至584只和623只，到三季度達(dá)到663只，增量部分顯然大部分是份額在50億份以下的基金。

過(guò)大的泛股基似乎已經(jīng)不能適應(yīng)市場(chǎng)，轉(zhuǎn)而由規(guī)模更小、數(shù)量更多的泛股基來(lái)替代。

客觀而言，體量越小，基金也越靈活，在“小盤(pán)股時(shí)代”可以更容易地實(shí)現(xiàn)超額收益，不需要考慮龐大資金量帶來(lái)的一系列難題?？梢哉f(shuō)，越來(lái)越多中小規(guī)模泛股基的出現(xiàn)是“順勢(shì)而生”。

申贖數(shù)據(jù)反映出的上述變化，看似生態(tài)系統(tǒng)的自我調(diào)節(jié)，無(wú)須干預(yù)也可“良好”發(fā)展，但真實(shí)的情況是，由于存在非理性因素，小盤(pán)股行情對(duì)于參與其中的基金來(lái)說(shuō)存在嚴(yán)重隱患。

首先，資金偏愛(ài)小盤(pán)股的一個(gè)主要原因是盤(pán)子小、好炒作，推升股價(jià)需要的資金相對(duì)較少，對(duì)于基金而言，更有利于做出短期業(yè)績(jī)。但背后更深層次的原因是當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)基本面難以為藍(lán)籌股價(jià)格的上漲提供真實(shí)的推力，同時(shí)資金沒(méi)有更多的獲利出口，最終引向容易短期見(jiàn)效的小盤(pán)股炒作。反過(guò)來(lái)，對(duì)小盤(pán)股“容易漲”的預(yù)期也吸引資金進(jìn)一步流入小盤(pán)股。

其次，大部分小盤(pán)股的基本面難以支撐高估值，由于優(yōu)質(zhì)小盤(pán)股的數(shù)量相當(dāng)有限，大量跟進(jìn)資金實(shí)際上買的是很普通甚至劣質(zhì)的小盤(pán)股，極易形成泡沫。對(duì)于基金而言，由于小盤(pán)股通常流動(dòng)性較差，一旦泡沫破裂，短時(shí)間難以找到接盤(pán)方，遭受的損失將更為慘重。

再次，對(duì)于小基金而言，或許前期可以靠小盤(pán)股行情支撐的業(yè)績(jī)吸引大量資金申購(gòu)，但小基金終會(huì)變大，而繼續(xù)按照原先思路進(jìn)行滾動(dòng)操作的小盤(pán)股投資模式難以持續(xù)。

以大摩多因子策略為例，原本基金規(guī)模只有4.26億元，買賣大量小盤(pán)股或許還合適，但當(dāng)大筆申購(gòu)資金突然涌入、基金規(guī)模攀升至35億元以上時(shí)，繼續(xù)按比例加倉(cāng)同樣的組合就顯得不妥，因?yàn)樾”P(pán)股的流通股數(shù)量通常不變，更高的持股比例就意味著流動(dòng)性將更差，是在為自身進(jìn)一步積聚風(fēng)險(xiǎn)。

在介入類似的基金投資時(shí)，投資者當(dāng)三思，而監(jiān)管部門也有必要予以適當(dāng)引導(dǎo)，避免機(jī)構(gòu)資金扎堆小盤(pán)股形成市場(chǎng)過(guò)熱。endprint