胡啟龍

摘 要：自從上市公司限售股解禁以來(lái)，資本市場(chǎng)不斷涌現(xiàn)出高管“精準(zhǔn)”減持套現(xiàn)，涉嫌內(nèi)幕交易的現(xiàn)象，嚴(yán)重?fù)p害了中小投資者的合法權(quán)益。以吉峰農(nóng)機(jī)為例，分析了其高管通過(guò)減持套現(xiàn)涉嫌內(nèi)幕交易的過(guò)程，并對(duì)如何完善我國(guó)上市公司監(jiān)管與懲罰機(jī)制和維護(hù)廣大投資者利益提出一些建議。

關(guān)鍵詞：高管減持；內(nèi)幕交易

中圖分類號(hào)：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：16723198（2014）12010901

1 引言

一般情況下，上市公司高管減持是一種純粹市場(chǎng)行為，有利于兌現(xiàn)公司對(duì)相關(guān)高管的激勵(lì)承諾，間接提高上市公司效率，對(duì)于這種減持行為投資者應(yīng)抱以寬容。如果該公司業(yè)績(jī)還能大致穩(wěn)定、未出現(xiàn)變臉，那么投資者在某種程度上還應(yīng)致以敬意，顯然這種情況的高管減持不在本文討論之列。本文所討論的吉峰農(nóng)機(jī)公司，在公司業(yè)績(jī)大幅下滑下，高管紛紛在利空公布前的大幅減持套現(xiàn)，這屬于內(nèi)部人控制下的利益輸送，嚴(yán)重危害了中小投資者的利益，必須要從法律加以規(guī)范，從制度上予以根治。

2 案例過(guò)程介紹

吉峰農(nóng)機(jī)股份有限公司（簡(jiǎn)稱：吉峰農(nóng)機(jī)）是一家從事制造傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)裝備、載貨汽車、通用機(jī)電、農(nóng)用中小型工程機(jī)械等設(shè)備的企業(yè)，2009年10月在A股創(chuàng)業(yè)板成功上市。吉峰農(nóng)機(jī)上市之初被稱作農(nóng)機(jī)行業(yè)的“小蘇寧”，股價(jià)一度創(chuàng)下20個(gè)交易日8個(gè)漲停板的驚人紀(jì)錄。然而從2011年起至今，公司四名高管及高管家屬減持31.5萬(wàn)股，套現(xiàn)上千萬(wàn)元。在此期間，相繼發(fā)生子公司高管行賄、與機(jī)構(gòu)串通為高管減持服務(wù)、騙補(bǔ)、避稅以及通過(guò)更改公司名稱與地址騙取優(yōu)惠政策、資金鏈出現(xiàn)問(wèn)題等不規(guī)范行為。

早在公司發(fā)布2012年業(yè)績(jī)快報(bào)前，公司董事副總經(jīng)理曾晨東、監(jiān)事會(huì)主席陳德便拉開了減持的序幕。2月7日，兩人相繼減持20.55萬(wàn)股和3萬(wàn)股，減持金額分別為16721萬(wàn)元和24.41萬(wàn)元。次日，兩人又再度減持了1.5萬(wàn)股和1萬(wàn)股，減持額分別為12.39萬(wàn)元和8.26萬(wàn)元。此前，陳德還于2012年底分兩次先后減持11.8750萬(wàn)股，減持金額為84.69萬(wàn)元。

之后，控股股東也開始加入減持大軍。2013年3月，公司實(shí)際控制人王新明、王紅艷夫婦的關(guān)聯(lián)股東山南神宇，計(jì)劃于3月12日～9月11日，以大宗交易方式減持不超過(guò)2100萬(wàn)股，即總股本的5.88%。12日，吉峰農(nóng)機(jī)應(yīng)聲大跌，收盤大跌9.64%。

2013年，公司分別發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)和業(yè)績(jī)快報(bào)，稱2013年凈利潤(rùn)大幅下降出現(xiàn)虧損，在此之前，兩位自然人股東精準(zhǔn)踩點(diǎn)減持套現(xiàn)。這兩個(gè)人有一個(gè)共同的身份：吉峰農(nóng)機(jī)董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理王新明的“兄弟姐妹”。顯然，存在重大內(nèi)幕交易嫌疑。

10月吉峰農(nóng)機(jī)公告稱，公司董事常務(wù)副總經(jīng)理鄭舸、董事財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人趙澤良、監(jiān)事會(huì)主席陳德、董事副總經(jīng)理曾晨東因涉嫌內(nèi)幕交易，被證監(jiān)會(huì)予以立案調(diào)查。

3 吉峰農(nóng)機(jī)高管減持行為的原因分析

3.1 信息不對(duì)稱促使高管追求利益最大化

高管作為經(jīng)營(yíng)管理者，比中小投資者更了解企業(yè)內(nèi)部情況，掌握著更多的信息。通過(guò)統(tǒng)計(jì)分析，筆者發(fā)現(xiàn)，多數(shù)高管通常在公司發(fā)布利好消息之后或利空消息之前進(jìn)行減持套現(xiàn)行為。吉峰農(nóng)機(jī)2012年凈利潤(rùn)同比大降80.14%，主要原因系宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩和行業(yè)周期調(diào)整，導(dǎo)致行業(yè)持續(xù)低迷、市場(chǎng)繼續(xù)呈整體下滑態(tài)勢(shì)。而此時(shí)四位高管“精準(zhǔn)”地在控股股東發(fā)布減持公告前迅速減持，避免了股票下跌后給個(gè)人利益帶來(lái)?yè)p失，但這勢(shì)必會(huì)重挫投資者的持股信心，這給公司未來(lái)的市場(chǎng)表現(xiàn)蒙上了一層陰影。

3.2 股權(quán)激勵(lì)約束機(jī)制不完善引發(fā)自利行為

吉峰農(nóng)機(jī)在股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐中，沒(méi)有對(duì)股權(quán)的變動(dòng)數(shù)量，變動(dòng)時(shí)間，股權(quán)變動(dòng)對(duì)控股比例的影響等股權(quán)處置細(xì)節(jié)方面做出嚴(yán)格的規(guī)定與約束，在缺乏控制的情況下，管理者作為理性人，會(huì)以自身利益最大化行事。而且公司本身對(duì)股權(quán)激勵(lì)的意義認(rèn)識(shí)錯(cuò)誤，只是簡(jiǎn)單地看作是一種獎(jiǎng)勵(lì)措施，例如以低于當(dāng)前股價(jià)的行權(quán)價(jià)格和簡(jiǎn)單的行權(quán)條件來(lái)設(shè)計(jì)股票期權(quán)激勵(lì)方案，實(shí)際上是低價(jià)讓渡股票、利用投資者的錢變相為高管發(fā)獎(jiǎng)金的行為。

3.3 缺乏監(jiān)管誘發(fā)高管親屬涉嫌內(nèi)幕交易

吉峰農(nóng)機(jī)兩位自然人股東與高管存在親屬關(guān)系，卻在利空消息公布之前提前拋售股票，精準(zhǔn)踩點(diǎn)減持套現(xiàn)。雖然不是直接的內(nèi)幕信息知情人，但與普通投資者相比，他們顯然擁有絕對(duì)的信息優(yōu)勢(shì)，往往是從高管處得到公司信息，成為非法獲取內(nèi)幕信息的人員，在敏感期內(nèi)進(jìn)行交易，有很大的內(nèi)幕交易嫌疑。而現(xiàn)有的法律法規(guī)對(duì)此卻沒(méi)有提出監(jiān)管和懲罰的明文規(guī)定，無(wú)異于在體制上縱容了投資者信息不對(duì)等的問(wèn)題。

3.4 相關(guān)法規(guī)缺乏懲罰力度，對(duì)高管約束甚微

從監(jiān)管實(shí)踐看，規(guī)范高管減持的制度著力點(diǎn)側(cè)重于從鎖定期、限售、分比例解禁等方面，其目的主要是為了避免對(duì)二級(jí)市場(chǎng)造成沖擊。例如，上市公司高管在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過(guò)其所持有該公司股份總數(shù)的25%，上市公司高管在買入股份后，所持股份在6個(gè)月內(nèi)不能減持，在離職后半年內(nèi)也不能減持等規(guī)定。而對(duì)作為制約高管減持行為的“制度抓手”的信息披露規(guī)則，則規(guī)定得比較粗疏或無(wú)規(guī)定，例如，高管減持達(dá)到上市公司股份的1%才須公告，這種粗疏的法規(guī)環(huán)境，為私下兜售并精準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)減持提供了制度契機(jī)，這是當(dāng)下高管違規(guī)減持的重要制度誘因。

4 如何約束高管減持行為和維護(hù)投資者權(quán)益

4.1 完善企業(yè)信息披露制度，并加強(qiáng)監(jiān)督與懲罰力度

在證券市場(chǎng)中，機(jī)會(huì)平等是最重要的。與上市公司高管相比，中小投資者屬于天然信息劣勢(shì)，如果不對(duì)高管減持信息披露進(jìn)行制度優(yōu)化，放任高管濫用信息優(yōu)勢(shì)，中小投資者的合法權(quán)益永遠(yuǎn)不會(huì)得到保障。因此，監(jiān)管部門應(yīng)加大信息披露的范圍和力度，同時(shí)應(yīng)設(shè)立相關(guān)第三方監(jiān)督審計(jì)部門對(duì)企業(yè)信息進(jìn)行審核以及建立社會(huì)公眾信息的反饋渠道，讓作為利益相關(guān)者的股民參與監(jiān)督，能夠更好地對(duì)上市公司的違規(guī)行為進(jìn)行約束；還有，對(duì)涉嫌利用內(nèi)幕信息損害投資者利益的行為要加大處罰力度，增加企業(yè)違法違規(guī)成本。各級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要積極完善相關(guān)法律法規(guī)，明確相應(yīng)處罰機(jī)制，并在企業(yè)中進(jìn)行宣傳教育，對(duì)于違法企業(yè)予以堅(jiān)決打擊處罰。

4.2 加強(qiáng)對(duì)高管行為的約束

對(duì)于高管在公司業(yè)績(jī)虧損公告發(fā)布前和盈利公告發(fā)布后，“精準(zhǔn)”減持套現(xiàn)以及利用信息優(yōu)勢(shì)幫助“家屬炒股團(tuán)”進(jìn)行內(nèi)幕交易的行為要強(qiáng)有力地監(jiān)督與懲罰。高管家屬買賣自家股票絕非個(gè)案和小事，直接關(guān)系到證券市場(chǎng)信息公開、透明、平等制度的體制建設(shè)，是關(guān)系到保護(hù)中小投資者利益的大事。因此，高管作為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理者，應(yīng)加強(qiáng)自身的職業(yè)道德教育，不能盲目地追求自身利益最大化，應(yīng)堅(jiān)持把實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化作為目標(biāo)，并履行相應(yīng)地職責(zé)和義務(wù)，在為企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富的同時(shí)，個(gè)人財(cái)富也得到提升，同時(shí)也為中小股東創(chuàng)造了財(cái)富，這也等于盡了相應(yīng)的社會(huì)責(zé)任。同時(shí)，政府部門應(yīng)出臺(tái)更全面更詳細(xì)的法規(guī)來(lái)約束高管的行為。

4.3 改進(jìn)當(dāng)前減持政策，延長(zhǎng)高管減持期限

目前，由于創(chuàng)業(yè)板、中小板民企較多，高管扎堆、集中減持現(xiàn)象非常突出，上市僅一年時(shí)間就急于兌現(xiàn)財(cái)富，對(duì)中小股民的利益造成了嚴(yán)重傷害。在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展還不成熟的情況下，監(jiān)管層急需進(jìn)一步制定細(xì)則，延長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)板、中小板高管減持期限，如規(guī)定股票上市后3年左右公司高管才可大筆減持，并要求對(duì)減持信息進(jìn)行充分披露和監(jiān)管。

4.4 中小投資者應(yīng)學(xué)會(huì)保護(hù)自身權(quán)益

首先，處于信息劣勢(shì)的投資者應(yīng)對(duì)高管行為保持敏感性，清楚上市公司財(cái)報(bào)的真實(shí)動(dòng)向，了解高管行為背后真實(shí)目的，投資者可以在一定程度上避免決策風(fēng)險(xiǎn)，減少損失。其次，要熟悉與保護(hù)自身利益相關(guān)的法律法規(guī)，充分利用法律法規(guī)所賦予的權(quán)利，積極主動(dòng)地參與公司治理和經(jīng)營(yíng)決策，進(jìn)行事前保護(hù)。再次，通過(guò)提高投資理念進(jìn)行自我保護(hù)。強(qiáng)化市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，樹立正確的投資理念，提高投資技巧和風(fēng)險(xiǎn)管理水平，變盲目投資為智慧投資。最后，建立中小投資者保護(hù)協(xié)會(huì)。中小投資者權(quán)益受到損害時(shí)，往往因維權(quán)成本高、自身力量弱、缺乏自我保護(hù)意識(shí)等，而不積極尋求保護(hù)，因此，當(dāng)前迫切需要一個(gè)組織，為中小投資者代言，集合全體中小投資者的力量，維護(hù)和爭(zhēng)取合法權(quán)益。

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