徐星

由于我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的不斷深入發(fā)展，資本市場的不斷壯大，應(yīng)運(yùn)而生了一系列經(jīng)濟(jì)活動。其中債務(wù)重組在我國上市公司中的運(yùn)用日趨頻繁，逐漸成為我國經(jīng)濟(jì)生活中的一個重要現(xiàn)象。本文首先分析了現(xiàn)階段我國上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)。然后分別以滬深A(yù)市2009-2010年度以及2011-2012年度發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，對比分析上市公司不同階段利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理行為的影響因素。最后提出建議。

一、現(xiàn)階段上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)

1.數(shù)量多但有逐年減少現(xiàn)象。 2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司非常多，共有898家，其中603家確認(rèn)債務(wù)重組收益，295家確認(rèn)債務(wù)重組損失。但發(fā)生債務(wù)重組的公司從2009年的281家到2012年的186家，逐年減少。發(fā)生債務(wù)重組的公司總體數(shù)量多的原因，可能是由于新債務(wù)重組準(zhǔn)則中重新引入公允價值計量屬性并且將債務(wù)重組收益計入當(dāng)期利潤，給上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理預(yù)留了空間。但究其減少的原因很可能是由于監(jiān)管政策的嚴(yán)格，以及近些年上市公司管理制度的完善，管理人才專業(yè)素質(zhì)的提升，會盡可能把財務(wù)杠桿控制在較為合理的范圍內(nèi)，在進(jìn)行盈余管理時也會選擇其他更為隱蔽的方式調(diào)節(jié)利潤。

2.有部分存在連續(xù)年度的債務(wù)重組。通過對2009-2012年滬深A(yù)市進(jìn)行債務(wù)重組的上市公司的研究可以發(fā)現(xiàn)，有65家連續(xù)三個會計年度都確認(rèn)了債務(wù)重組收益，其中又有21家更是在連續(xù)四個會計年度中都確認(rèn)了債務(wù)重組收益。較典型的有上汽集團(tuán)（600104）、中國中鐵（601390）、淮柴動力（000338）和金城股份（000820）等。這說明，有些上市公司在進(jìn)行一次債務(wù)重組后并沒有使公司的經(jīng)營狀況得到持續(xù)改善，仍處于較高的財務(wù)風(fēng)險當(dāng)中。

3.制造業(yè)上市公司占比最大。本文對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的行業(yè)特征進(jìn)行統(tǒng)計分析，結(jié)果顯示根據(jù)證監(jiān)會制定和公布的《上市公司行業(yè)分類指引》對債務(wù)重組公司進(jìn)行分類，在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中制造業(yè)占比最大，高達(dá)67%。其次是批發(fā)零售業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和采礦業(yè)，占比分別為7%、5%和5%。這說明，制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較其他行業(yè)更高，財務(wù)風(fēng)險也更大，利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的可能性更高。

4.ST公司是重要組成部分。本文將S、ST、*ST、SST、S*ST公司均視為ST公司，對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中ST公司所占比例進(jìn)行研究，結(jié)果顯示ST公司在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中所占的比例較高，平均達(dá)到29.4%，并且2010年達(dá)到35.2%。這就說明，ST公司是債務(wù)重組公司的重要組成部分，這些上市公司很可能希望通過債務(wù)重組保住上市資質(zhì)，避免退市風(fēng)險。

二、債務(wù)重組盈余管理的實(shí)證研究

1.研究設(shè)計。本文主要采用描述性統(tǒng)計分析、Pearson相關(guān)分析以及多元線性回歸分析的方法分別對2009-2010年以及2011-2012年滬深A(yù)股獲得債務(wù)重組收益的上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，對比分析不同階段上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的影響因素。

（2）解釋變量。① 上市公司的經(jīng)營業(yè)績。OP：營業(yè)利潤，是指消除規(guī)模影響以后的營業(yè)利潤，即營業(yè)利潤與平均資產(chǎn)總額的比值；OCF：每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量，為上市公司各年年報披露的數(shù)值；ROE：加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，為上市公司各年年報披露的數(shù)值。② 上市公司的償債能力。DR：上市公司發(fā)生債務(wù)重組當(dāng)年年初的資產(chǎn)負(fù)債率。③ 上市公司的治理結(jié)構(gòu)。SIZE：公司規(guī)模，為平均總資產(chǎn)自然對數(shù)；AGE：上市年限，即t年年份減去上市年份后再加1 （上市當(dāng)年不足一年的均算作一年）。④ 證券市場的監(jiān)管。ST：交易狀態(tài)，即如果上市公司在t年為ST、*ST、S*ST、SST、S公司，取1；否則，取0。

3.樣本選擇及數(shù)據(jù)來源。本文主要研究不同階段我國上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的行為的影響因素，所以選擇以2009-2010年和2011-2012年滬深A(yù)股上市公司為研究依據(jù)，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)對其進(jìn)行篩選：① 剔除金融類上市公司，由于金融類上市的會計準(zhǔn)則和信息披露要求與其他上市公司差異較大，所以要避免其影響結(jié)果。② 剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不完整的上市公司，并且要求上市公司至少有連續(xù)四個年度的財務(wù)數(shù)據(jù)。完成以上步驟后，得到2009-2010年（樣本一）和2011-2012年（樣本二）發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司分別有274和233家。本文所有財務(wù)數(shù)據(jù)及其他相關(guān)資料均來自于巨潮資訊和Wind金融數(shù)據(jù)庫，所使用的統(tǒng)計分析軟件是：EXCEL2010和SPSS19.0。

4.研究分析。（1）描述性統(tǒng)計。首先對兩個樣本組分別進(jìn)行描述性統(tǒng)計，對比分析不同時間段各個債務(wù)重組盈余管理可能影響因素的分布特征，然后從四個方面得出如下結(jié)論：① 經(jīng)營業(yè)績。從營業(yè)利潤/平均資產(chǎn)總額和凈資產(chǎn)收益率來看，兩組樣本的平均值都不高。OP的平均值分別為0.021和0.027，ROE的平均值分別為7.12和3.05。這就說明發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體盈利能力都不佳，經(jīng)營狀況都不理想。從每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量來看，樣本二的均值比樣本一的略高，2011-2012年的最高值為9.27，表明在2011-2012年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)好的公司也利用債務(wù)重組進(jìn)行了盈余管理。② 負(fù)債水平。2011-2012年的平均資產(chǎn)負(fù)債率要明顯高于2009-2010年，高達(dá)76.7%，最高值竟達(dá)到2945.4%，并且其中有10家公司的ROE超過了100%，已經(jīng)到了資不抵債的狀況。這說明2011-2012年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體負(fù)債水平以及財務(wù)風(fēng)險都要高于2009-2010年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司。這還進(jìn)一步說明2010-2012年債務(wù)重組上市公司的經(jīng)營業(yè)績普遍不佳，更渴望通過債務(wù)重組來改善資本結(jié)構(gòu)，擺脫財務(wù)困境。③ 治理結(jié)構(gòu)。兩組樣本的平均上市年限都較長，分別約為12年和14年，最長的達(dá)到23年，這說明上市年限越長的公司，經(jīng)營業(yè)績越差，越有進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。④ 證券市場監(jiān)管。樣本一中ST公司的數(shù)量略多于樣本二，占比分別為22.6%和18.5%。這說明確認(rèn)債務(wù)重組收益的上市公司中， ST公司為重要組成部分。為了避免特別處理，達(dá)到“摘星脫帽”的目的，ST公司很可能通過債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理。

（2）Pearson相關(guān)分析。本文通過Pearson相關(guān)分析，清楚的揭示了各個自變量之間的內(nèi)在聯(lián)系，并發(fā)現(xiàn)下述一些現(xiàn)象：① 兩組樣本的營業(yè)利潤以及每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量都與上市公司的交易狀態(tài)呈顯著負(fù)相關(guān)，并且樣本一的顯著性要高于樣本二。這說明經(jīng)營業(yè)績越差的公司越可能是ST公司，為了“摘星脫帽”，其進(jìn)行盈余管理的動機(jī)越強(qiáng)烈。② 兩組樣本的資產(chǎn)負(fù)債率都與公司的交易狀態(tài)呈顯著正相關(guān)，說明財務(wù)杠桿高的公司，具有較高的財務(wù)風(fēng)險，被ST的可能性較大。并且樣本一的資產(chǎn)負(fù)債率與公司上市年限呈顯著正相關(guān)，樣本二的資產(chǎn)負(fù)債率與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，這說明上市公司的治理結(jié)構(gòu)也會在不同階段從不同方面影響公司的財務(wù)風(fēng)險，增加上市公司盈余管理的可能。③ 兩組樣本的交易狀態(tài)都與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，與上市年限呈顯著正相關(guān)。說明上市年限長、規(guī)模較小的公司，一般治理結(jié)構(gòu)較差，被ST的可能性較高，從而利于債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的動機(jī)更強(qiáng)烈。

三、提出建議

1.健全債務(wù)重組準(zhǔn)則。要健全債務(wù)重組準(zhǔn)則，首先應(yīng)該確定“財務(wù)困難”的量化標(biāo)準(zhǔn)。只有通過量化的指標(biāo)才能方便界定債務(wù)重組行為，防止上市公司隨意達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議進(jìn)行盈余管理。其次，完善對債務(wù)重組事項(xiàng)的披露。制定完整的披露要求，確保信息的完整性和一致性。

2.建立公正的第三方評估機(jī)構(gòu)。由于現(xiàn)行《債務(wù)重組》準(zhǔn)則重新引入公允價值計量屬性，因此，第三方評估機(jī)構(gòu)的重要性也得到提升。在評估非貨幣性資產(chǎn)的公允價值以及提供持續(xù)經(jīng)營能力證明等相關(guān)資料時，評估機(jī)構(gòu)應(yīng)該保持客觀、公正、中立的原則，發(fā)揮其權(quán)威性和獨(dú)立性，為債務(wù)、債權(quán)公司確定客觀合理的公允價值，提供科學(xué)的信息，維護(hù)交易雙方各自的經(jīng)濟(jì)利益。

3.完善管理層的激勵機(jī)制?？梢酝ㄟ^增加高層管理人員的持股比例，使高層管理者在關(guān)注個人利益的同時，更加關(guān)注公司的利益。由此促使上市公司治理結(jié)構(gòu)更加完善，促進(jìn)公司的長足發(fā)展。

4.加強(qiáng)證券市場的監(jiān)管。首先，著重對ST公司的債務(wù)重組行為加以關(guān)注。其次，完善證監(jiān)會關(guān)于撤銷退市預(yù)警的監(jiān)管政策。

（作者單位：上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

由于我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的不斷深入發(fā)展，資本市場的不斷壯大，應(yīng)運(yùn)而生了一系列經(jīng)濟(jì)活動。其中債務(wù)重組在我國上市公司中的運(yùn)用日趨頻繁，逐漸成為我國經(jīng)濟(jì)生活中的一個重要現(xiàn)象。本文首先分析了現(xiàn)階段我國上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)。然后分別以滬深A(yù)市2009-2010年度以及2011-2012年度發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，對比分析上市公司不同階段利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理行為的影響因素。最后提出建議。

一、現(xiàn)階段上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)

1.數(shù)量多但有逐年減少現(xiàn)象。 2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司非常多，共有898家，其中603家確認(rèn)債務(wù)重組收益，295家確認(rèn)債務(wù)重組損失。但發(fā)生債務(wù)重組的公司從2009年的281家到2012年的186家，逐年減少。發(fā)生債務(wù)重組的公司總體數(shù)量多的原因，可能是由于新債務(wù)重組準(zhǔn)則中重新引入公允價值計量屬性并且將債務(wù)重組收益計入當(dāng)期利潤，給上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理預(yù)留了空間。但究其減少的原因很可能是由于監(jiān)管政策的嚴(yán)格，以及近些年上市公司管理制度的完善，管理人才專業(yè)素質(zhì)的提升，會盡可能把財務(wù)杠桿控制在較為合理的范圍內(nèi)，在進(jìn)行盈余管理時也會選擇其他更為隱蔽的方式調(diào)節(jié)利潤。

2.有部分存在連續(xù)年度的債務(wù)重組。通過對2009-2012年滬深A(yù)市進(jìn)行債務(wù)重組的上市公司的研究可以發(fā)現(xiàn)，有65家連續(xù)三個會計年度都確認(rèn)了債務(wù)重組收益，其中又有21家更是在連續(xù)四個會計年度中都確認(rèn)了債務(wù)重組收益。較典型的有上汽集團(tuán)（600104）、中國中鐵（601390）、淮柴動力（000338）和金城股份（000820）等。這說明，有些上市公司在進(jìn)行一次債務(wù)重組后并沒有使公司的經(jīng)營狀況得到持續(xù)改善，仍處于較高的財務(wù)風(fēng)險當(dāng)中。

3.制造業(yè)上市公司占比最大。本文對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的行業(yè)特征進(jìn)行統(tǒng)計分析，結(jié)果顯示根據(jù)證監(jiān)會制定和公布的《上市公司行業(yè)分類指引》對債務(wù)重組公司進(jìn)行分類，在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中制造業(yè)占比最大，高達(dá)67%。其次是批發(fā)零售業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和采礦業(yè)，占比分別為7%、5%和5%。這說明，制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較其他行業(yè)更高，財務(wù)風(fēng)險也更大，利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的可能性更高。

4.ST公司是重要組成部分。本文將S、ST、*ST、SST、S*ST公司均視為ST公司，對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中ST公司所占比例進(jìn)行研究，結(jié)果顯示ST公司在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中所占的比例較高，平均達(dá)到29.4%，并且2010年達(dá)到35.2%。這就說明，ST公司是債務(wù)重組公司的重要組成部分，這些上市公司很可能希望通過債務(wù)重組保住上市資質(zhì)，避免退市風(fēng)險。

二、債務(wù)重組盈余管理的實(shí)證研究

1.研究設(shè)計。本文主要采用描述性統(tǒng)計分析、Pearson相關(guān)分析以及多元線性回歸分析的方法分別對2009-2010年以及2011-2012年滬深A(yù)股獲得債務(wù)重組收益的上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，對比分析不同階段上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的影響因素。

（2）解釋變量。① 上市公司的經(jīng)營業(yè)績。OP：營業(yè)利潤，是指消除規(guī)模影響以后的營業(yè)利潤，即營業(yè)利潤與平均資產(chǎn)總額的比值；OCF：每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量，為上市公司各年年報披露的數(shù)值；ROE：加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，為上市公司各年年報披露的數(shù)值。② 上市公司的償債能力。DR：上市公司發(fā)生債務(wù)重組當(dāng)年年初的資產(chǎn)負(fù)債率。③ 上市公司的治理結(jié)構(gòu)。SIZE：公司規(guī)模，為平均總資產(chǎn)自然對數(shù)；AGE：上市年限，即t年年份減去上市年份后再加1 （上市當(dāng)年不足一年的均算作一年）。④ 證券市場的監(jiān)管。ST：交易狀態(tài)，即如果上市公司在t年為ST、*ST、S*ST、SST、S公司，取1；否則，取0。

3.樣本選擇及數(shù)據(jù)來源。本文主要研究不同階段我國上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的行為的影響因素，所以選擇以2009-2010年和2011-2012年滬深A(yù)股上市公司為研究依據(jù)，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)對其進(jìn)行篩選：① 剔除金融類上市公司，由于金融類上市的會計準(zhǔn)則和信息披露要求與其他上市公司差異較大，所以要避免其影響結(jié)果。② 剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不完整的上市公司，并且要求上市公司至少有連續(xù)四個年度的財務(wù)數(shù)據(jù)。完成以上步驟后，得到2009-2010年（樣本一）和2011-2012年（樣本二）發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司分別有274和233家。本文所有財務(wù)數(shù)據(jù)及其他相關(guān)資料均來自于巨潮資訊和Wind金融數(shù)據(jù)庫，所使用的統(tǒng)計分析軟件是：EXCEL2010和SPSS19.0。

4.研究分析。（1）描述性統(tǒng)計。首先對兩個樣本組分別進(jìn)行描述性統(tǒng)計，對比分析不同時間段各個債務(wù)重組盈余管理可能影響因素的分布特征，然后從四個方面得出如下結(jié)論：① 經(jīng)營業(yè)績。從營業(yè)利潤/平均資產(chǎn)總額和凈資產(chǎn)收益率來看，兩組樣本的平均值都不高。OP的平均值分別為0.021和0.027，ROE的平均值分別為7.12和3.05。這就說明發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體盈利能力都不佳，經(jīng)營狀況都不理想。從每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量來看，樣本二的均值比樣本一的略高，2011-2012年的最高值為9.27，表明在2011-2012年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)好的公司也利用債務(wù)重組進(jìn)行了盈余管理。② 負(fù)債水平。2011-2012年的平均資產(chǎn)負(fù)債率要明顯高于2009-2010年，高達(dá)76.7%，最高值竟達(dá)到2945.4%，并且其中有10家公司的ROE超過了100%，已經(jīng)到了資不抵債的狀況。這說明2011-2012年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體負(fù)債水平以及財務(wù)風(fēng)險都要高于2009-2010年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司。這還進(jìn)一步說明2010-2012年債務(wù)重組上市公司的經(jīng)營業(yè)績普遍不佳，更渴望通過債務(wù)重組來改善資本結(jié)構(gòu)，擺脫財務(wù)困境。③ 治理結(jié)構(gòu)。兩組樣本的平均上市年限都較長，分別約為12年和14年，最長的達(dá)到23年，這說明上市年限越長的公司，經(jīng)營業(yè)績越差，越有進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。④ 證券市場監(jiān)管。樣本一中ST公司的數(shù)量略多于樣本二，占比分別為22.6%和18.5%。這說明確認(rèn)債務(wù)重組收益的上市公司中， ST公司為重要組成部分。為了避免特別處理，達(dá)到“摘星脫帽”的目的，ST公司很可能通過債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理。

（2）Pearson相關(guān)分析。本文通過Pearson相關(guān)分析，清楚的揭示了各個自變量之間的內(nèi)在聯(lián)系，并發(fā)現(xiàn)下述一些現(xiàn)象：① 兩組樣本的營業(yè)利潤以及每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量都與上市公司的交易狀態(tài)呈顯著負(fù)相關(guān)，并且樣本一的顯著性要高于樣本二。這說明經(jīng)營業(yè)績越差的公司越可能是ST公司，為了“摘星脫帽”，其進(jìn)行盈余管理的動機(jī)越強(qiáng)烈。② 兩組樣本的資產(chǎn)負(fù)債率都與公司的交易狀態(tài)呈顯著正相關(guān)，說明財務(wù)杠桿高的公司，具有較高的財務(wù)風(fēng)險，被ST的可能性較大。并且樣本一的資產(chǎn)負(fù)債率與公司上市年限呈顯著正相關(guān)，樣本二的資產(chǎn)負(fù)債率與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，這說明上市公司的治理結(jié)構(gòu)也會在不同階段從不同方面影響公司的財務(wù)風(fēng)險，增加上市公司盈余管理的可能。③ 兩組樣本的交易狀態(tài)都與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，與上市年限呈顯著正相關(guān)。說明上市年限長、規(guī)模較小的公司，一般治理結(jié)構(gòu)較差，被ST的可能性較高，從而利于債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的動機(jī)更強(qiáng)烈。

三、提出建議

1.健全債務(wù)重組準(zhǔn)則。要健全債務(wù)重組準(zhǔn)則，首先應(yīng)該確定“財務(wù)困難”的量化標(biāo)準(zhǔn)。只有通過量化的指標(biāo)才能方便界定債務(wù)重組行為，防止上市公司隨意達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議進(jìn)行盈余管理。其次，完善對債務(wù)重組事項(xiàng)的披露。制定完整的披露要求，確保信息的完整性和一致性。

2.建立公正的第三方評估機(jī)構(gòu)。由于現(xiàn)行《債務(wù)重組》準(zhǔn)則重新引入公允價值計量屬性，因此，第三方評估機(jī)構(gòu)的重要性也得到提升。在評估非貨幣性資產(chǎn)的公允價值以及提供持續(xù)經(jīng)營能力證明等相關(guān)資料時，評估機(jī)構(gòu)應(yīng)該保持客觀、公正、中立的原則，發(fā)揮其權(quán)威性和獨(dú)立性，為債務(wù)、債權(quán)公司確定客觀合理的公允價值，提供科學(xué)的信息，維護(hù)交易雙方各自的經(jīng)濟(jì)利益。

3.完善管理層的激勵機(jī)制。可以通過增加高層管理人員的持股比例，使高層管理者在關(guān)注個人利益的同時，更加關(guān)注公司的利益。由此促使上市公司治理結(jié)構(gòu)更加完善，促進(jìn)公司的長足發(fā)展。

4.加強(qiáng)證券市場的監(jiān)管。首先，著重對ST公司的債務(wù)重組行為加以關(guān)注。其次，完善證監(jiān)會關(guān)于撤銷退市預(yù)警的監(jiān)管政策。

（作者單位：上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

由于我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的不斷深入發(fā)展，資本市場的不斷壯大，應(yīng)運(yùn)而生了一系列經(jīng)濟(jì)活動。其中債務(wù)重組在我國上市公司中的運(yùn)用日趨頻繁，逐漸成為我國經(jīng)濟(jì)生活中的一個重要現(xiàn)象。本文首先分析了現(xiàn)階段我國上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)。然后分別以滬深A(yù)市2009-2010年度以及2011-2012年度發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，對比分析上市公司不同階段利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理行為的影響因素。最后提出建議。

一、現(xiàn)階段上市公司債務(wù)重組的特點(diǎn)

1.數(shù)量多但有逐年減少現(xiàn)象。 2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司非常多，共有898家，其中603家確認(rèn)債務(wù)重組收益，295家確認(rèn)債務(wù)重組損失。但發(fā)生債務(wù)重組的公司從2009年的281家到2012年的186家，逐年減少。發(fā)生債務(wù)重組的公司總體數(shù)量多的原因，可能是由于新債務(wù)重組準(zhǔn)則中重新引入公允價值計量屬性并且將債務(wù)重組收益計入當(dāng)期利潤，給上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理預(yù)留了空間。但究其減少的原因很可能是由于監(jiān)管政策的嚴(yán)格，以及近些年上市公司管理制度的完善，管理人才專業(yè)素質(zhì)的提升，會盡可能把財務(wù)杠桿控制在較為合理的范圍內(nèi)，在進(jìn)行盈余管理時也會選擇其他更為隱蔽的方式調(diào)節(jié)利潤。

2.有部分存在連續(xù)年度的債務(wù)重組。通過對2009-2012年滬深A(yù)市進(jìn)行債務(wù)重組的上市公司的研究可以發(fā)現(xiàn)，有65家連續(xù)三個會計年度都確認(rèn)了債務(wù)重組收益，其中又有21家更是在連續(xù)四個會計年度中都確認(rèn)了債務(wù)重組收益。較典型的有上汽集團(tuán)（600104）、中國中鐵（601390）、淮柴動力（000338）和金城股份（000820）等。這說明，有些上市公司在進(jìn)行一次債務(wù)重組后并沒有使公司的經(jīng)營狀況得到持續(xù)改善，仍處于較高的財務(wù)風(fēng)險當(dāng)中。

3.制造業(yè)上市公司占比最大。本文對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的行業(yè)特征進(jìn)行統(tǒng)計分析，結(jié)果顯示根據(jù)證監(jiān)會制定和公布的《上市公司行業(yè)分類指引》對債務(wù)重組公司進(jìn)行分類，在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中制造業(yè)占比最大，高達(dá)67%。其次是批發(fā)零售業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和采礦業(yè)，占比分別為7%、5%和5%。這說明，制造業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較其他行業(yè)更高，財務(wù)風(fēng)險也更大，利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的可能性更高。

4.ST公司是重要組成部分。本文將S、ST、*ST、SST、S*ST公司均視為ST公司，對2009-2012年滬深A(yù)市發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中ST公司所占比例進(jìn)行研究，結(jié)果顯示ST公司在發(fā)生債務(wù)重組的上市公司中所占的比例較高，平均達(dá)到29.4%，并且2010年達(dá)到35.2%。這就說明，ST公司是債務(wù)重組公司的重要組成部分，這些上市公司很可能希望通過債務(wù)重組保住上市資質(zhì)，避免退市風(fēng)險。

二、債務(wù)重組盈余管理的實(shí)證研究

1.研究設(shè)計。本文主要采用描述性統(tǒng)計分析、Pearson相關(guān)分析以及多元線性回歸分析的方法分別對2009-2010年以及2011-2012年滬深A(yù)股獲得債務(wù)重組收益的上市公司進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，對比分析不同階段上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的影響因素。

（2）解釋變量。① 上市公司的經(jīng)營業(yè)績。OP：營業(yè)利潤，是指消除規(guī)模影響以后的營業(yè)利潤，即營業(yè)利潤與平均資產(chǎn)總額的比值；OCF：每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量，為上市公司各年年報披露的數(shù)值；ROE：加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，為上市公司各年年報披露的數(shù)值。② 上市公司的償債能力。DR：上市公司發(fā)生債務(wù)重組當(dāng)年年初的資產(chǎn)負(fù)債率。③ 上市公司的治理結(jié)構(gòu)。SIZE：公司規(guī)模，為平均總資產(chǎn)自然對數(shù)；AGE：上市年限，即t年年份減去上市年份后再加1 （上市當(dāng)年不足一年的均算作一年）。④ 證券市場的監(jiān)管。ST：交易狀態(tài)，即如果上市公司在t年為ST、*ST、S*ST、SST、S公司，取1；否則，取0。

3.樣本選擇及數(shù)據(jù)來源。本文主要研究不同階段我國上市公司利用債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的行為的影響因素，所以選擇以2009-2010年和2011-2012年滬深A(yù)股上市公司為研究依據(jù)，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)對其進(jìn)行篩選：① 剔除金融類上市公司，由于金融類上市的會計準(zhǔn)則和信息披露要求與其他上市公司差異較大，所以要避免其影響結(jié)果。② 剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不完整的上市公司，并且要求上市公司至少有連續(xù)四個年度的財務(wù)數(shù)據(jù)。完成以上步驟后，得到2009-2010年（樣本一）和2011-2012年（樣本二）發(fā)生債務(wù)重組收益的上市公司分別有274和233家。本文所有財務(wù)數(shù)據(jù)及其他相關(guān)資料均來自于巨潮資訊和Wind金融數(shù)據(jù)庫，所使用的統(tǒng)計分析軟件是：EXCEL2010和SPSS19.0。

4.研究分析。（1）描述性統(tǒng)計。首先對兩個樣本組分別進(jìn)行描述性統(tǒng)計，對比分析不同時間段各個債務(wù)重組盈余管理可能影響因素的分布特征，然后從四個方面得出如下結(jié)論：① 經(jīng)營業(yè)績。從營業(yè)利潤/平均資產(chǎn)總額和凈資產(chǎn)收益率來看，兩組樣本的平均值都不高。OP的平均值分別為0.021和0.027，ROE的平均值分別為7.12和3.05。這就說明發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體盈利能力都不佳，經(jīng)營狀況都不理想。從每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量來看，樣本二的均值比樣本一的略高，2011-2012年的最高值為9.27，表明在2011-2012年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)好的公司也利用債務(wù)重組進(jìn)行了盈余管理。② 負(fù)債水平。2011-2012年的平均資產(chǎn)負(fù)債率要明顯高于2009-2010年，高達(dá)76.7%，最高值竟達(dá)到2945.4%，并且其中有10家公司的ROE超過了100%，已經(jīng)到了資不抵債的狀況。這說明2011-2012年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司的總體負(fù)債水平以及財務(wù)風(fēng)險都要高于2009-2010年發(fā)生債務(wù)重組的上市公司。這還進(jìn)一步說明2010-2012年債務(wù)重組上市公司的經(jīng)營業(yè)績普遍不佳，更渴望通過債務(wù)重組來改善資本結(jié)構(gòu)，擺脫財務(wù)困境。③ 治理結(jié)構(gòu)。兩組樣本的平均上市年限都較長，分別約為12年和14年，最長的達(dá)到23年，這說明上市年限越長的公司，經(jīng)營業(yè)績越差，越有進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。④ 證券市場監(jiān)管。樣本一中ST公司的數(shù)量略多于樣本二，占比分別為22.6%和18.5%。這說明確認(rèn)債務(wù)重組收益的上市公司中， ST公司為重要組成部分。為了避免特別處理，達(dá)到“摘星脫帽”的目的，ST公司很可能通過債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理。

（2）Pearson相關(guān)分析。本文通過Pearson相關(guān)分析，清楚的揭示了各個自變量之間的內(nèi)在聯(lián)系，并發(fā)現(xiàn)下述一些現(xiàn)象：① 兩組樣本的營業(yè)利潤以及每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量都與上市公司的交易狀態(tài)呈顯著負(fù)相關(guān)，并且樣本一的顯著性要高于樣本二。這說明經(jīng)營業(yè)績越差的公司越可能是ST公司，為了“摘星脫帽”，其進(jìn)行盈余管理的動機(jī)越強(qiáng)烈。② 兩組樣本的資產(chǎn)負(fù)債率都與公司的交易狀態(tài)呈顯著正相關(guān)，說明財務(wù)杠桿高的公司，具有較高的財務(wù)風(fēng)險，被ST的可能性較大。并且樣本一的資產(chǎn)負(fù)債率與公司上市年限呈顯著正相關(guān)，樣本二的資產(chǎn)負(fù)債率與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，這說明上市公司的治理結(jié)構(gòu)也會在不同階段從不同方面影響公司的財務(wù)風(fēng)險，增加上市公司盈余管理的可能。③ 兩組樣本的交易狀態(tài)都與公司規(guī)模呈顯著負(fù)相關(guān)，與上市年限呈顯著正相關(guān)。說明上市年限長、規(guī)模較小的公司，一般治理結(jié)構(gòu)較差，被ST的可能性較高，從而利于債務(wù)重組進(jìn)行盈余管理的動機(jī)更強(qiáng)烈。

三、提出建議

1.健全債務(wù)重組準(zhǔn)則。要健全債務(wù)重組準(zhǔn)則，首先應(yīng)該確定“財務(wù)困難”的量化標(biāo)準(zhǔn)。只有通過量化的指標(biāo)才能方便界定債務(wù)重組行為，防止上市公司隨意達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議進(jìn)行盈余管理。其次，完善對債務(wù)重組事項(xiàng)的披露。制定完整的披露要求，確保信息的完整性和一致性。

2.建立公正的第三方評估機(jī)構(gòu)。由于現(xiàn)行《債務(wù)重組》準(zhǔn)則重新引入公允價值計量屬性，因此，第三方評估機(jī)構(gòu)的重要性也得到提升。在評估非貨幣性資產(chǎn)的公允價值以及提供持續(xù)經(jīng)營能力證明等相關(guān)資料時，評估機(jī)構(gòu)應(yīng)該保持客觀、公正、中立的原則，發(fā)揮其權(quán)威性和獨(dú)立性，為債務(wù)、債權(quán)公司確定客觀合理的公允價值，提供科學(xué)的信息，維護(hù)交易雙方各自的經(jīng)濟(jì)利益。

3.完善管理層的激勵機(jī)制?？梢酝ㄟ^增加高層管理人員的持股比例，使高層管理者在關(guān)注個人利益的同時，更加關(guān)注公司的利益。由此促使上市公司治理結(jié)構(gòu)更加完善，促進(jìn)公司的長足發(fā)展。

4.加強(qiáng)證券市場的監(jiān)管。首先，著重對ST公司的債務(wù)重組行為加以關(guān)注。其次，完善證監(jiān)會關(guān)于撤銷退市預(yù)警的監(jiān)管政策。

（作者單位：上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）