曹素靜　陳會(huì)凡

摘 要：我們一直關(guān)注的話題是如何尋找公司最佳的資本結(jié)構(gòu)和最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)在最重要的任務(wù)是怎樣解決現(xiàn)在我公司資本結(jié)構(gòu)中資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，股權(quán)的不合理。本文通過(guò)對(duì)我國(guó)公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的表現(xiàn)、成因分析后，提出了解決我國(guó)公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的方法戰(zhàn)略。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀；資本結(jié)構(gòu)分析；資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

資本結(jié)構(gòu)在理論和實(shí)踐中都是非常重要的一個(gè)問(wèn)題，那么現(xiàn)在我們關(guān)注的焦點(diǎn)是如何讓尋找公司的最佳資本結(jié)構(gòu)和最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，由于公司治理結(jié)構(gòu)不完善、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理和公司資本結(jié)構(gòu)不合理造成企業(yè)利息負(fù)擔(dān)重。本文通過(guò)對(duì)我國(guó)公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的表現(xiàn)、成因分析后，針對(duì)我國(guó)公司資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題提出了解決的方法策略。

一、資本結(jié)構(gòu)理論的定義

（一）從廣義上來(lái)說(shuō)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右方所顯示的各種資本來(lái)源之間的構(gòu)成或比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指以債務(wù)、優(yōu)先股和普通股權(quán)益為代表的永久性長(zhǎng)期融資方式組合或比例。

（二）資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展

1.無(wú)企業(yè)稅MM模型理論美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪格利安尼和米勒最初提出了MM理論， 他們認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)和所得稅不影響企業(yè)的總價(jià)值。因此，企業(yè)的所有證券持有者的總風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)隨著資本結(jié)構(gòu)的改變而變動(dòng)。所以，公司的融資組合無(wú)論怎么改變，都不會(huì)影響到公司的總價(jià)值。

2.有企業(yè)所得稅MM模型理論有企業(yè)所得稅MM模型理論加入了所得稅的因素，得出結(jié)論為：企業(yè)的總價(jià)值會(huì)受企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響， 公司經(jīng)營(yíng)增加負(fù)債可以減少稅收。

3.權(quán)衡模型理論權(quán)衡理論認(rèn)為：資本結(jié)構(gòu)組合最優(yōu)時(shí)企業(yè)價(jià)值最大化，企業(yè)存在也是一個(gè)最優(yōu)資本的結(jié)構(gòu)組合。由于債務(wù)的增多形成的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和費(fèi)用會(huì)制約企業(yè)無(wú)限追求免稅優(yōu)惠或負(fù)債最大值。因此，在負(fù)債價(jià)值最大化和隨著債務(wù)上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本及代理成本之間做衡量，然后選擇最佳的平衡點(diǎn)是企業(yè)選擇最佳的融資結(jié)構(gòu)。

二、我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及優(yōu)化方法

（一）我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的一大特點(diǎn)是對(duì)股權(quán)資本的偏愛。長(zhǎng)期資金的構(gòu)成中，企業(yè)長(zhǎng)時(shí)間在負(fù)債中占很大的比例，甚至有的長(zhǎng)期沒有負(fù)債。我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)和采用現(xiàn)代企業(yè)制度來(lái)管理的企業(yè)偏愛于適中的負(fù)債水平，這樣不僅可利用債務(wù)杠桿作用，又能使企業(yè)減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）我國(guó)資本結(jié)構(gòu)的問(wèn)題

1.融資來(lái)源失衡：內(nèi)源融資過(guò)低在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)很發(fā)達(dá)的情況下，對(duì)盈余的保留是企業(yè)最重要的資金來(lái)源。當(dāng)然，融資來(lái)源失衡問(wèn)題尤其在國(guó)有企業(yè)方面做的很不好，存在很大問(wèn)題。我國(guó)國(guó)有企業(yè)對(duì)外源融資的依賴程度很大，外源融資占其融資來(lái)源的很大比例。

2.融資結(jié)構(gòu)失衡：企業(yè)負(fù)債過(guò)高從改革開放以來(lái)，我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高逐漸成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)中急需解決的一個(gè)重要問(wèn)題。當(dāng)前的資金管理體制，國(guó)有企業(yè)固定資產(chǎn)投資撥款逐步實(shí)行建設(shè)貸款制度，對(duì)基本建設(shè)的撥款國(guó)家財(cái)政應(yīng)該逐步減少，由銀行為國(guó)有企業(yè)的全部流動(dòng)資金提供貸款。

3.債務(wù)結(jié)構(gòu)失衡：由于流動(dòng)負(fù)債過(guò)多，流動(dòng)負(fù)債的比例在負(fù)債結(jié)構(gòu)中占的比重過(guò)多，長(zhǎng)期負(fù)債占的幣種相對(duì)較少。由于流動(dòng)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)高、舟曲短的特點(diǎn)。使得企業(yè)會(huì)承擔(dān)很大的還債壓力和高危險(xiǎn)，長(zhǎng)期的負(fù)債使企業(yè)的流動(dòng)資金嚴(yán)重不足

4.債務(wù)來(lái)源失衡：銀行貸款過(guò)多到目前為止我國(guó)信用市場(chǎng)還不是很發(fā)達(dá)，投資者對(duì)企業(yè)有猜忌，企業(yè)的資金又大部分依賴銀行。國(guó)有企業(yè)在此方面尤為嚴(yán)重，對(duì)銀行有一種歷史沿革的資金依賴，股票融資、債券融資等在金融市場(chǎng)上取得的資金所占比重非常小。

（三）我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化戰(zhàn)略

1.企業(yè)過(guò)度負(fù)債的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)通常，我們不能將較高的負(fù)債率簡(jiǎn)單地認(rèn)定為負(fù)債過(guò)度，相反，當(dāng)一個(gè)企業(yè)擁有較高的資產(chǎn)負(fù)債率而企業(yè)盈利狀況良好，能夠按時(shí)清償債務(wù)的本金和利息時(shí)，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是充滿生機(jī)和活力的。但是，當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高，而資產(chǎn)所創(chuàng)造的收益不足以補(bǔ)償借款的利息時(shí)，企業(yè)股東投入的資本就要受到債務(wù)的侵蝕，由于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率的低下，不能創(chuàng)造出足夠的現(xiàn)金流量用于支付債務(wù)的利息和本金時(shí)，企業(yè)就要發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)。

企業(yè)過(guò)度負(fù)債的標(biāo)志有：

（1）所獲得的收益不能夠保證利息的支付。

（2）流動(dòng)比率和速凍比率遠(yuǎn)低于標(biāo)準(zhǔn)。

（3）長(zhǎng)期債務(wù)償還能力很差。

2.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的具體措施

企業(yè)價(jià)值的最大化是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的最終目標(biāo)。從籌集資本的角度來(lái)看，企業(yè)籌資所形成的綜合資本成本的高低決定企業(yè)價(jià)值，綜合資本成本的越低，企業(yè)的價(jià)值越大；從企業(yè)價(jià)值與企業(yè)效率兩者之間的變化關(guān)系考慮，企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)以及在其基礎(chǔ)上所形成的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的價(jià)值影響也很大；從企業(yè)作為一個(gè)集體出發(fā)來(lái)看，企業(yè)價(jià)值又由構(gòu)成企業(yè)這個(gè)集體的各個(gè)相關(guān)利益主體的利益之間均衡程度有關(guān)系。因此，企業(yè)在尋找在資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的過(guò)程中，要以企業(yè)價(jià)值最大化的為最終目標(biāo)，在這個(gè)目標(biāo)的指引下，尋找實(shí)施企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法戰(zhàn)略。

（1）存量?jī)?yōu)化與流量?jī)?yōu)化相結(jié)合

企業(yè)資本總量保持不變，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化需要通過(guò)調(diào)整企業(yè)負(fù)債與權(quán)益資本的比例關(guān)系，這就是存量?jī)?yōu)化。改變企業(yè)資本的總量來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)則是流量?jī)?yōu)化。存量?jī)?yōu)化一般適用于資本總量完全能夠使企業(yè)保持正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，但是負(fù)債與權(quán)益資本二者之間的比例關(guān)系嚴(yán)重失衡或者負(fù)債與權(quán)益資本各自內(nèi)部結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題的情況。流量?jī)?yōu)化一般適用于企業(yè)資本總量太多或太少，需要通過(guò)調(diào)整企業(yè)資本總量，來(lái)達(dá)到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的。但是，并不等同于資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整都對(duì)達(dá)到資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的效果。

（2）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化相結(jié)合資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)是使企業(yè)價(jià)值最大化。因?yàn)槠髽I(yè)投資所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量收益和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的資本成本這兩個(gè)因素都會(huì)影響到企業(yè)價(jià)值，所以，在資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化過(guò)程中，二者要相結(jié)合，互相協(xié)調(diào)，從而達(dá)到更好的效果。

（3）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與優(yōu)化資本市場(chǎng)相結(jié)合

資本市場(chǎng)是企業(yè)籌集與取得資金的重要來(lái)源和場(chǎng)所。資本市場(chǎng)發(fā)展的成熟與否，直接制約著企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小與資本成本的高低，會(huì)影響到企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。在當(dāng)今市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的作用越來(lái)越重要。伴隨著我國(guó)國(guó)有企業(yè)改革的不斷深入，越來(lái)越多的國(guó)有企業(yè)將被轉(zhuǎn)換為股份制企業(yè)，在資本市場(chǎng)上發(fā)行股票、債券籌集資本，將會(huì)變得越來(lái)越常見。（作者單位：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)）

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