瑞銀中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤：今年是增長(zhǎng)和改革尋求平衡的一年。

三中全會(huì)之后，市場(chǎng)上有一些比較樂(lè)觀的情緒，覺(jué)得改革比較全面，超出大家的預(yù)期。單就改革如何影響經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)而言，我覺(jué)得改革最重要的是改善資本和資源的配置效率，而不是使增長(zhǎng)更加快速，不會(huì)造成更多的負(fù)面效果，比如出現(xiàn)壞賬或者說(shuō)模式不可持續(xù)等等，包括資源、能源、資本價(jià)格由市場(chǎng)決定，讓更多的民營(yíng)企業(yè)參與進(jìn)來(lái)，政府要逐漸退出經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和對(duì)資源的掌控。

緩解勞動(dòng)力市場(chǎng)的剛性，增加勞動(dòng)力的供給是一個(gè)亟待解決的問(wèn)題。我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的一個(gè)挑戰(zhàn)就是人口老齡化，而且目前存在大量的隱性失業(yè)人口，許多大學(xué)生畢業(yè)后很難找到工作，一些農(nóng)村中老年勞動(dòng)力未能得到有效利用等等。我國(guó)現(xiàn)有的改革都將對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生一些正面的影響，比如戶籍制度、養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)，包括開(kāi)放服務(wù)業(yè)，中小企業(yè)的發(fā)展，以及土地改革，提高存款利率，提高國(guó)企的分紅和劃撥一部分國(guó)企股份到社保，這些從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)都是有利于消費(fèi)的，許多改革措施對(duì)盲目投資有一定的抑制作用。

那么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)短期的驅(qū)動(dòng)力是什么呢？無(wú)疑是出口、房地產(chǎn)投資和信貸周期。出口方面，美國(guó)和歐洲市場(chǎng)都有長(zhǎng)足的進(jìn)步，這兩大市場(chǎng)占中國(guó)出口份額的一半，可以帶動(dòng)我國(guó)出口的增長(zhǎng)，雖然人民幣匯率過(guò)去兩年都在增值，尤其相對(duì)于其它新興市場(chǎng)貨幣增值較大，所以我們面臨一些競(jìng)爭(zhēng)力被侵蝕的壓力，但是如果最大的兩個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)都有改善，對(duì)中國(guó)的影響還是正面的，這是我國(guó)今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)比去年略快的最主要的原因。

信貸方面，我國(guó)正在經(jīng)歷利率市場(chǎng)化的過(guò)程。2013年6月份以來(lái)，由于銀行間市場(chǎng)的緊張，利率上升。一些人認(rèn)為利率上升實(shí)際是貨幣政策的緊縮，貨幣政策緊縮信貸會(huì)往下走，而事實(shí)是我們?cè)诮?jīng)歷一個(gè)利率市場(chǎng)化的過(guò)程，存款方和貸款方都算了加權(quán)利率。伴隨著非銀行貸款的業(yè)務(wù)的發(fā)展，整個(gè)經(jīng)濟(jì)從非銀行貸款以外渠道取得的信用增長(zhǎng)在加速，因此整個(gè)社會(huì)的信貸，就是社會(huì)融資總額增長(zhǎng)其實(shí)并不會(huì)很快降下來(lái)。另外包括地方政府債務(wù)處置和影子銀行的信貸擴(kuò)張，在利率市場(chǎng)化的過(guò)程中可能有時(shí)候信貸增長(zhǎng)會(huì)更加快速，但我國(guó)央行和國(guó)務(wù)院宏觀政策的取向略微收緊，仍然保持審慎、穩(wěn)健的貨幣政策。

從目前央行的政策調(diào)整來(lái)看，今年的信貸增長(zhǎng)會(huì)略低于去年。這是一個(gè)趨勢(shì)，不是利率市場(chǎng)化的結(jié)果，而是決策的影響。我國(guó)面臨很多杠桿增長(zhǎng)過(guò)快帶來(lái)的問(wèn)題，比如地方政府債務(wù)的問(wèn)題，整個(gè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題等，其實(shí)中國(guó)也面臨像美聯(lián)儲(chǔ)一樣，要經(jīng)歷一個(gè)從經(jīng)濟(jì)危機(jī)期的特別時(shí)期采取非常態(tài)的寬松政策回歸到常態(tài)的過(guò)程，只是這個(gè)常態(tài)不一定體現(xiàn)在利率上，而是體現(xiàn)在信貸增長(zhǎng)緩慢下降。

瑞銀資產(chǎn)配置全球主管Stephane DEO：歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)于美國(guó)。

全球經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇當(dāng)中，有專家預(yù)測(cè)今年全球GDP增速為3.4%。3.4%是一個(gè)平均數(shù)字，這是一個(gè)好消息，當(dāng)然現(xiàn)在不好的一面是長(zhǎng)期平均的數(shù)字，也就是說(shuō)未來(lái)不會(huì)超過(guò)3.4%。和2012年相比，可以看到2013年大多數(shù)GDP增長(zhǎng)主要是來(lái)自于經(jīng)合發(fā)展組織，歐洲多國(guó)和美國(guó)等都回到正常的水平，而一些新興國(guó)家GPD增速也不是很快。

在地區(qū)的資產(chǎn)配置方面，歐洲保持了1%的增長(zhǎng)，但歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力尚未完全釋放，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的空間比美國(guó)大，因?yàn)槊绹?guó)的收益復(fù)蘇已經(jīng)達(dá)到比較高的程度。APEC地區(qū)未來(lái)也會(huì)有較大程度的復(fù)蘇，出口狀況將會(huì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，這也將推動(dòng)中國(guó)市場(chǎng)的復(fù)蘇。新興市場(chǎng)有很多國(guó)家還不太看好，有些國(guó)家目前的經(jīng)濟(jì)仍然低迷甚至惡化，包括印度尼西亞、印度，本來(lái)很依賴于出口，現(xiàn)在增加了很多債務(wù)。這些國(guó)家銀行體系利率也有一些惡化的情況，但這種情況不會(huì)持續(xù)，未來(lái)在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)上新興經(jīng)濟(jì)體國(guó)家將會(huì)拋售他們的債務(wù)。

美國(guó)股市去年標(biāo)普指數(shù)達(dá)到新高，市場(chǎng)有很大的反彈。很多投資自從去年中期開(kāi)始有一些周期性的變化，投資者對(duì)于美國(guó)市場(chǎng)能夠帶來(lái)很好預(yù)期或者收益反彈的公司比較看好，市場(chǎng)基本面從防御性的情形轉(zhuǎn)到周期性情形。具體到細(xì)分行業(yè)，銀行股、高科技股復(fù)蘇明顯。今年我預(yù)期美國(guó)股市整體不會(huì)有強(qiáng)勁反彈，因?yàn)槊绹?guó)股市已經(jīng)達(dá)到公允價(jià)值。

另外，對(duì)固定收益產(chǎn)品要作為一種短期和少量的配置，要考慮到風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)程度調(diào)整投資策略。在過(guò)去一年，已經(jīng)出現(xiàn)大量美國(guó)國(guó)債的拋售，東南亞和部分非洲國(guó)家也有非常明顯的風(fēng)險(xiǎn)存在，但和過(guò)去幾年相比，我國(guó)目前所面臨的風(fēng)險(xiǎn)程度相對(duì)較低。

瑞銀中國(guó)研究副主管兼首席策略分析師陳李：錢(qián)荒會(huì)越來(lái)越頻繁。

去年6月份和12月份的錢(qián)荒不是偶然現(xiàn)象，不是央行故意引導(dǎo)的。這是利率市場(chǎng)化過(guò)程中會(huì)自然出現(xiàn)的現(xiàn)象。不僅如此，這種現(xiàn)象會(huì)越來(lái)越頻繁。在利率市場(chǎng)化的中間金融機(jī)構(gòu)不能判斷它需要多少現(xiàn)金，導(dǎo)致預(yù)期的紊亂，使得短期資金價(jià)格經(jīng)常波動(dòng)和劇烈上漲。今年錢(qián)荒出現(xiàn)的次數(shù)會(huì)變得更多，有可能達(dá)到5次或者6次。這樣的話，可能對(duì)債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)都會(huì)產(chǎn)生比較大的負(fù)面影響。

在流動(dòng)性方面，2014年的挑戰(zhàn)不僅沒(méi)有減輕，反而惡化。而且這種惡化不是政策能夠改變的，這是一個(gè)自然的利率市場(chǎng)化的過(guò)程，也是市場(chǎng)必須付出的代價(jià)。所以，瑞銀證券對(duì)今年A股市場(chǎng)的看法是“前低后高”。

此外，銀行會(huì)面臨越來(lái)越大的存款成本壓力?，F(xiàn)在是40萬(wàn)億元的儲(chǔ)蓄、10萬(wàn)億元的理財(cái)產(chǎn)品，銀行吸儲(chǔ)成本1.2%。兩年之后，如果變成10萬(wàn)億元的儲(chǔ)蓄、30萬(wàn)億元的銀行理財(cái)產(chǎn)品，銀行的吸儲(chǔ)成本就將是2%或2.2%，上升80到100的基點(diǎn)。

那么，銀行有沒(méi)有能力把這個(gè)吸儲(chǔ)成本轉(zhuǎn)嫁出去呢？沒(méi)有。過(guò)去銀行轉(zhuǎn)移存款成本的手段就是大力發(fā)展影子銀行，通過(guò)發(fā)行信托和理財(cái)產(chǎn)品計(jì)劃來(lái)提高收益率以及提高貸款資金價(jià)。因?yàn)榇婵钜仙?0到100的基點(diǎn)，而收益端只能20%到30%基點(diǎn)，所以未來(lái)銀行的收益率會(huì)被壓縮。

瑞銀首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Larry Hatheway（夏德威）：發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策以降低赤字為主要目標(biāo)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇。在剛過(guò)去的一個(gè)季度，美國(guó)的投資銀行及能源行業(yè)表現(xiàn)都很強(qiáng)勁。當(dāng)然，2014年美國(guó)經(jīng)濟(jì)不會(huì)有特別高速的增長(zhǎng)，因?yàn)槿ツ?2月美國(guó)已經(jīng)出臺(tái)新的政策，限制整個(gè)國(guó)家和政府的預(yù)算。而歐洲的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇則更加鼓舞人心，2013年歐洲GDP增長(zhǎng)達(dá)到2.5%，這對(duì)全球的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是一個(gè)重大利好。

一些國(guó)家通貨膨脹情況加劇，從某種程度上可以看到經(jīng)合組織產(chǎn)生的鴻溝。去年夏天美國(guó)的鈔票印刷給市場(chǎng)帶來(lái)很大的波動(dòng)，人們意識(shí)到美聯(lián)儲(chǔ)在去年12月份已經(jīng)開(kāi)始放緩資產(chǎn)收購(gòu)速度，2014年資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)的比例將持續(xù)下降，在三季度末或者四季度初，這一輪的QE3將會(huì)完結(jié)。

在當(dāng)前，發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣政策仍然以降低赤字為主要目標(biāo)。有些國(guó)家削減財(cái)政赤字的情況已經(jīng)做得非常好，但是有些國(guó)家做得不好，美國(guó)、英國(guó)、日本現(xiàn)在的赤字依然很高，還需要進(jìn)一步減少，希臘、法國(guó)和西班牙也需要合理緩沖。去杠桿化依然會(huì)在未來(lái)幾年影響全球的經(jīng)濟(jì)，比如美國(guó)的一些銀行改革，包括去杠桿化的改革和房地產(chǎn)行業(yè)的變化，依然會(huì)在全球經(jīng)濟(jì)體的環(huán)境受到極大關(guān)注。

2012年，許多專家預(yù)計(jì)下一年的歐元匯率會(huì)下降，但是2013年年底匯率卻上升了，這里有必要看一看歐洲的市場(chǎng)情況到底是怎樣的。歐元區(qū)資金帳戶比較平衡，但是現(xiàn)在稍稍有盈余，大概是2.5%的歐元區(qū)的GDP，這對(duì)歐元本身有一定壓力。現(xiàn)在歐元區(qū)有很多債，過(guò)去的投資者都是奔向美國(guó)，但是戰(zhàn)略家認(rèn)為歐洲的資產(chǎn)定位有一定的變化，歐洲的股權(quán)市場(chǎng)將會(huì)有越來(lái)越多的資本進(jìn)入，而日元因?yàn)楹推浔就恋恼哂邢⑾⑾嚓P(guān)的聯(lián)系，日本銀行將會(huì)進(jìn)一步放松貨幣政策，日元在市場(chǎng)上的估值會(huì)下降。