2014年投資者最關(guān)注的三個(gè)重要問(wèn)題可能是：（1）決策層能否有效控制過(guò)高的信貸增長(zhǎng)，尤其是影子銀行信貸擴(kuò)張？（2）能否嚴(yán)格控制和處置地方政府債務(wù)？（3）流動(dòng)性緊縮和銀行間市場(chǎng)利率攀升是否會(huì)造成信貸嚴(yán)重收緊和經(jīng)濟(jì)增速下滑？我們認(rèn)為，觀察與回答這些問(wèn)題的關(guān)鍵線索，依然是新增信貸額度的擴(kuò)張及其內(nèi)部結(jié)構(gòu)的變化。

我們的基準(zhǔn)預(yù)期是，決策層在2014年會(huì)采取更審慎的貨幣政策，并加強(qiáng)對(duì)影子銀行信貸的監(jiān)管，從而抑制杠桿率的上升步伐，但不會(huì)直接去杠桿；地方政府債務(wù)會(huì)被納入更可持續(xù)且更透明的軌道上，但仍會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)；流動(dòng)性緊縮和利率攀升仍將不時(shí)出現(xiàn)，但對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響較為有限，我們預(yù)計(jì)2014年整體信貸仍將實(shí)現(xiàn)15%-16%的較快增長(zhǎng)。因此，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)投資增速僅會(huì)小幅放緩，而出口和國(guó)內(nèi)消費(fèi)增長(zhǎng)走強(qiáng)將充分抵消這一影響。我們維持2014年GDP增速較2013年略微加快至7.8%的預(yù)測(cè)。

當(dāng)然，圍繞著信貸和債務(wù)等重要問(wèn)題的爭(zhēng)論可能仍將貫穿全年。 政府將在多大程度上放緩信貸增長(zhǎng)、是否會(huì)嚴(yán)格控制影子銀行信貸？如果地方政府債務(wù)真的得到了有效控制，那么考慮到企業(yè)部門(mén)信貸需求較為疲弱，整體信貸增長(zhǎng)應(yīng)會(huì)放緩。換言之，在出口沒(méi)有強(qiáng)勁增長(zhǎng)、私人部門(mén)需求未出現(xiàn)大幅反彈的情況下，如果整體信貸仍維持較快增長(zhǎng)，那么地方政府債務(wù)可能與2012-2013年的情況類似，仍處于上升通道。

當(dāng)然，我們所使用的信貸擴(kuò)張度的監(jiān)測(cè)并非完美無(wú)缺。該指標(biāo)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來(lái)自央行的社會(huì)融資規(guī)模（剔除股票融資），因此存在一定的重復(fù)計(jì)算。例如，能以較低成本獲得信貸的企業(yè)可能會(huì)將資金轉(zhuǎn)借給其他缺乏低成本融資渠道的企業(yè)。我們的信貸擴(kuò)張度也并未覆蓋某些日新月異、快速發(fā)展的新型信貸活動(dòng)，例如經(jīng)由證券公司投放的信貸。但無(wú)論如何，這一指標(biāo)是我們目前用于監(jiān)測(cè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體信貸狀況的最佳指標(biāo)，無(wú)疑比傳統(tǒng)的每月人民幣貸款更為全面。

除了信貸擴(kuò)張度，投資者還需要監(jiān)測(cè)貨幣市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)性。短期貨幣市場(chǎng)利率的變動(dòng)能夠最好地反映市場(chǎng)流動(dòng)性狀況的變化和波動(dòng)，而后者既可能來(lái)源于市場(chǎng)情緒的變化也可能反映針對(duì)同業(yè)業(yè)務(wù)和其他影子信貸活動(dòng)的新規(guī)定、外匯占款波動(dòng)，以及人民銀行流動(dòng)性管理和政策溝通不當(dāng)所帶來(lái)的影響。隨著金融自由化在2014年繼續(xù)推進(jìn)，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性和利率的波動(dòng)恐怕仍將難以避免。