摘 要 隨著我國(guó)跨國(guó)公司的快速發(fā)展，其融資結(jié)構(gòu)也在不斷地發(fā)生變化。根據(jù)融資優(yōu)序理論，跨國(guó)公司的最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)應(yīng)該首先為內(nèi)源融資、其次是債務(wù)融資、最后是股權(quán)融資?？墒?，我國(guó)跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)卻不同于該融資順序。我國(guó)跨國(guó)公司的融資順序表現(xiàn)為先股權(quán)融資，再債權(quán)融資，最后內(nèi)源融資。這樣的融資結(jié)構(gòu)將會(huì)增加我國(guó)跨國(guó)公司的融資成本，不利于其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，本文將通過分析我國(guó)跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)中存在的問題，揭示產(chǎn)生這種問題的原因，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的建議，促進(jìn)我國(guó)跨國(guó)公司融資結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化。

關(guān)鍵詞 跨國(guó)公司 融資結(jié)構(gòu) 融資優(yōu)序理論

目前，我國(guó)跨國(guó)公司的發(fā)展十分迅速，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)全球化的進(jìn)程中發(fā)揮著舉足輕重的作用。但是，隨著跨國(guó)公司的飛速發(fā)展，其融資結(jié)構(gòu)帶來的問題也不斷地呈現(xiàn)出來。在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，我國(guó)跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)了不同的趨勢(shì)。根據(jù)新融資優(yōu)序理論的相關(guān)研究，跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)應(yīng)該是先內(nèi)源融資，再債務(wù)融資、最后股權(quán)融資。但是，我國(guó)跨國(guó)公司的融資順序卻是先股權(quán)融資，再債務(wù)融資，最后內(nèi)源融資。與最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)截然相反?？鐕?guó)公司的融資結(jié)構(gòu)是否合理，直接關(guān)乎到其融資成本的高低，進(jìn)而直接影響到跨國(guó)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，為了促進(jìn)我國(guó)跨國(guó)公司的健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，對(duì)我國(guó)跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究是必不可少的。本文將深入探討我國(guó)跨國(guó)公司現(xiàn)行融資結(jié)構(gòu)形成的原因，及其帶來的不利影響，并將在分析的基礎(chǔ)上，給予適當(dāng)?shù)慕ㄗh，以不斷地完善我國(guó)跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)其健康長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。

一、我國(guó)跨國(guó)公司融資結(jié)構(gòu)存在的問題

（一）內(nèi)源融資與外源融資比例不合理

跨國(guó)公司的融資途徑主要為內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資的資金來源主要是公司的折舊基金與留存收益，該部分資金是公司擴(kuò)大再發(fā)展的資金基礎(chǔ)。而外源資金主要來自于股權(quán)融資和債權(quán)融資。根據(jù)融資優(yōu)序理論，企業(yè)應(yīng)該首先考慮內(nèi)源融資，其次再考慮外源融資。根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)跨國(guó)公司的外源融資在企業(yè)融資中所占的比重高達(dá)80%以上，內(nèi)源融資的比重卻不足20%。由此可見，內(nèi)源資金在公司的資金總量中所占比例嚴(yán)重偏低，我國(guó)的跨國(guó)公司過于依靠外源融資，而忽略了內(nèi)源融資的重要性。

（二）股權(quán)融資與債權(quán)融資比例不合理

股權(quán)融資和債權(quán)融資都屬于外源融資，但其所占比例的不同將直接影響我國(guó)跨國(guó)公司的融資成本。據(jù)相關(guān)理論研究可知，由于債權(quán)融資具有稅收抵減效應(yīng)與財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，債權(quán)融資成本低于股權(quán)融資成本。公司通過債權(quán)融資，具有到期還款的“硬性約束”，能夠更好地激勵(lì)公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展，應(yīng)是跨國(guó)公司優(yōu)先考慮的融資方式。但是，我國(guó)的跨國(guó)公司卻傾向于股權(quán)融資，而忽略債權(quán)融資，尤其是企業(yè)債券融資。這與理論研究成果及發(fā)達(dá)國(guó)家跨國(guó)公司的融資結(jié)構(gòu)不相符，這樣的融資結(jié)構(gòu)將不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

（三）銀行貸款比例遠(yuǎn)高于公司債券

對(duì)于跨國(guó)公司而言，銀行貸款和公司債券都具有到期還本付息的“硬性約束”，但是銀行貸款的貸款條件較為嚴(yán)格，資金使用用途具有很大的限制，且大多為中短期貸款，融資規(guī)模較小。而債券融資大多為中長(zhǎng)期債券，融資周期較短，能夠提高公司的形象。在我國(guó)，跨國(guó)公司卻偏向于銀行貸款融資，而非發(fā)行公司債券。

二、我國(guó)跨國(guó)公司融資結(jié)構(gòu)不合理的原因

（一）我國(guó)跨國(guó)公司的治理結(jié)構(gòu)不夠完善

我國(guó)跨國(guó)公司大多是由國(guó)有企業(yè)改制而來的，國(guó)家在跨國(guó)公司中擁有絕對(duì)的控制權(quán)。而在我國(guó)跨國(guó)公司中，國(guó)有股的所有者缺位現(xiàn)象嚴(yán)重，中小投資者人數(shù)眾多，造成公司股權(quán)分散，這些將導(dǎo)致所有者對(duì)經(jīng)營(yíng)者缺乏監(jiān)督控制，經(jīng)理人按照自己的價(jià)值取向選擇融資方式，而忽略公司股東們的利益。此外，在我國(guó)跨國(guó)公司中，對(duì)經(jīng)理人的獎(jiǎng)勵(lì)約束機(jī)制與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相關(guān)性很小。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)跨國(guó)公司總經(jīng)理的年度報(bào)酬與每股收益的相關(guān)系數(shù)為0.045，與凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)只有0.009，持股比例與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的相關(guān)系數(shù)僅為0.0057?？梢?，我國(guó)跨國(guó)公司對(duì)經(jīng)理人的硬性約束很少，進(jìn)而導(dǎo)致他們關(guān)注的只是自身的短期利益，并非公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展、股東們的利益。因此造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)者偏向于沒有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)融資，而規(guī)避具有較高風(fēng)險(xiǎn)的債權(quán)融資。

（二）我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展不夠完善

我國(guó)的公司債券作為跨國(guó)公司的直接融資手段之一，應(yīng)該具有很好的發(fā)展前景。但我國(guó)公司債券市場(chǎng)的發(fā)展卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于企業(yè)的融資需求。我國(guó)的公司債券發(fā)行規(guī)模小、發(fā)行主體少、發(fā)行的債券種類較為單一。國(guó)家對(duì)公司債券的發(fā)行制定的管理體制過于復(fù)雜，審批程序較為繁瑣，并且我國(guó)的公司債券的流動(dòng)性較低。這些都將極大程度的降低跨國(guó)公司的融資意愿，也阻礙了國(guó)內(nèi)投資者購(gòu)買公司債券的興趣，從而阻礙了公司債券的發(fā)展。

（三）債券融資具有較高的風(fēng)險(xiǎn)

跨國(guó)公司進(jìn)行債券融資，特別是進(jìn)行國(guó)際債券融資，需要承受一定的外匯風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)跨國(guó)公司選擇利用在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)行外國(guó)債券進(jìn)行融資時(shí)，由于債券計(jì)價(jià)貨幣與用于償還該債券的貨幣之間的匯率有可能會(huì)發(fā)生變動(dòng)，會(huì)使債券發(fā)行人增加還債壓力。由于債券融資具有到期還本付息的“硬性約束”，負(fù)債率過高會(huì)使企業(yè)承受較大的負(fù)擔(dān)，很可能出現(xiàn)資不抵債的現(xiàn)象，導(dǎo)致破產(chǎn)。

三、優(yōu)化我國(guó)跨國(guó)公司融資結(jié)構(gòu)的建議

（一）大力擴(kuò)大內(nèi)源融資

根據(jù)新融資優(yōu)序理論，內(nèi)源融資是資本成本最低的權(quán)益資本，它不僅是企業(yè)生存、發(fā)展的基石，而且在國(guó)際市場(chǎng)上也代表著一定的實(shí)力和資信水平。因此，我國(guó)政府應(yīng)制定相應(yīng)的政策、法規(guī)來減輕企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)，建立有利于擴(kuò)大內(nèi)源融資的稅收制度，以保證跨國(guó)公司享有較高比例的留存收益。同時(shí)，我國(guó)跨國(guó)公司也應(yīng)強(qiáng)化自身積累機(jī)制，強(qiáng)化公司的自我發(fā)展能力。在提高公司經(jīng)營(yíng)效率的前提下，加快跨國(guó)公司內(nèi)部控制制度的建立， 避免各項(xiàng)不合理的成本費(fèi)用對(duì)企業(yè)留有收益的影響，從而擴(kuò)大內(nèi)部融資比例，提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

（二）完善我國(guó)跨國(guó)公司的治理結(jié)構(gòu)

我國(guó)跨國(guó)公司必須改善其治理結(jié)構(gòu)，明晰產(chǎn)權(quán)，避免跨國(guó)公司大股東的所有權(quán)虛置現(xiàn)象的產(chǎn)生。為降低跨國(guó)公司中國(guó)有股的持股比例，改善公司的治理結(jié)構(gòu)，相關(guān)部門應(yīng)該制定相應(yīng)政策、法規(guī)，促使國(guó)有股和法人股的流通。此外，跨國(guó)公司應(yīng)該加強(qiáng)獨(dú)立董事制度的建立，有效推進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的完善。

（三）健全對(duì)企業(yè)管理者的獎(jiǎng)勵(lì)約束機(jī)制

跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)管理者的戰(zhàn)略傾向?qū)⒅苯佑绊懝镜陌l(fā)展前景。我國(guó)跨國(guó)公司應(yīng)該健全對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者的約束機(jī)制，改善其獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制，使其報(bào)酬直接與公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤。在公司內(nèi)部可以對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者實(shí)施股票期權(quán)的獎(jiǎng)勵(lì)制度，使得經(jīng)營(yíng)管理者的利益與公司的利益緊密的聯(lián)系在一起，使其在制定公司發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)能夠?yàn)楣蓶|的利益考慮，能夠?yàn)楣镜拈L(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展考慮。在此基礎(chǔ)上，經(jīng)營(yíng)管理者會(huì)選擇對(duì)其有“硬性約束”的債權(quán)融資，而非無任何約束的股權(quán)融資，從而有效地促進(jìn)了融資結(jié)構(gòu)的合理化。

（四）健全我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展

跨國(guó)公司通過債券市場(chǎng)進(jìn)行融資，可以有效降低我國(guó)跨國(guó)公司的融資成本。此外，由于債券融資具有確定的還款期限和利息，對(duì)企業(yè)形成到期還本付息的“硬約束”，因此它比股票融資具有更積極的激勵(lì)作用，能夠鞭策公司更好地進(jìn)行經(jīng)營(yíng)。因此，我國(guó)政府必須對(duì)債券市場(chǎng)進(jìn)行改革和完善，建議具體措施如下：放松對(duì)企業(yè)債券發(fā)行的額度限制，增加供給；放寬對(duì)企業(yè)債券的利率約束，提高其對(duì)投資者的吸引力；努力培育企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)，提高其流動(dòng)性，建立投資企業(yè)債券的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制；豐富企業(yè)債券種類，強(qiáng)化企業(yè)信用評(píng)定，規(guī)范企業(yè)償債行為，并積極尋求利用金融衍生工具推進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。

（五）利用國(guó)際金融市場(chǎng)，擴(kuò)大融資渠道

我國(guó)跨國(guó)公司應(yīng)該繼續(xù)擴(kuò)大在國(guó)際市場(chǎng)上的國(guó)際股權(quán)融資和國(guó)際債券融資。通過對(duì)國(guó)際跨國(guó)公司的研究，發(fā)現(xiàn)跨國(guó)銀行的金融支持與其快速發(fā)展具有不可分割的關(guān)系。因此，我國(guó)政府也應(yīng)該創(chuàng)造這樣的金融環(huán)境，促使產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的結(jié)合，大幅度的提高我國(guó)跨國(guó)公司的融資能力。我國(guó)跨國(guó)公司通過借助中國(guó)銀行等金融機(jī)構(gòu)在國(guó)際上較高信譽(yù)、較強(qiáng)實(shí)力的優(yōu)勢(shì)，不斷地提高我國(guó)跨國(guó)公司在國(guó)際市場(chǎng)上的資信水平，增強(qiáng)跨國(guó)公司的競(jìng)爭(zhēng)力，拓寬其融資渠道。

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