【摘要】據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，目前全球有44個(gè)經(jīng)濟(jì)體實(shí)行利率市場(chǎng)化。由于不同國(guó)家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境及經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程具有異質(zhì)性，導(dǎo)致整個(gè)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中利率結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的變化各有差異，從而利率市場(chǎng)化的結(jié)果及其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也不盡相同。在目前中國(guó)融資結(jié)構(gòu)和利率結(jié)構(gòu)下，利率市場(chǎng)化也深刻著影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和銀行風(fēng)險(xiǎn)。本文通過(guò)總結(jié)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)并對(duì)其進(jìn)行梳理總結(jié)，并視圖指出未來(lái)的研究方向。

【關(guān)鍵詞】利率市場(chǎng)化 企業(yè)融資 銀行破產(chǎn)

一、引言

2012年6月8日和7月6日中國(guó)人民銀行兩次利率調(diào)整，是中國(guó)利率市場(chǎng)化至今最大幅度的改革舉措。經(jīng)過(guò)改革，貸款利率下限已經(jīng)突破銀行保本點(diǎn)，意味著貸款利率市場(chǎng)改革已經(jīng)到位；而存款利率可上浮說(shuō)明利率體系中處于決定性地位的存款利率的市場(chǎng)化改革已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。但是與利率市場(chǎng)化進(jìn)展取得階段性成功的其他國(guó)家一樣，中國(guó)利率市場(chǎng)化并不會(huì)一帆風(fēng)順，路途必定艱難，必定是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，也是一個(gè)進(jìn)一步改革開(kāi)放和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程。我們既要借鑒國(guó)際利率市場(chǎng)化成功經(jīng)驗(yàn)，也要總結(jié)其中的失敗教訓(xùn)。

二、研究綜述

（一）國(guó)外研究現(xiàn)狀及分析

國(guó)外學(xué)者關(guān)于利率市場(chǎng)化影響的研究，主要集中在利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響、利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響（包括對(duì)銀行效率和銀行風(fēng)險(xiǎn)兩方面）、利率市場(chǎng)化對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效率的影響等方面。

1.利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響。Harris et al. （1994），Gelos&Werner（2002），Koo&Shin（2004），以及分別用印度尼西亞，墨西哥，韓國(guó)的數(shù)據(jù)驗(yàn)證了利率市場(chǎng)化會(huì)降低企業(yè)融資約束？Laeven（2003）以1989年至1998年10年的企業(yè)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以企業(yè)投資模型作為出發(fā)點(diǎn)，選取了13個(gè)發(fā)展中國(guó)家為研究對(duì)象考察企業(yè)融資約束的影響。結(jié)果表明總體上利率自由化明顯改善了小企業(yè)在利率自由化前的融資約束問(wèn)題，但大企業(yè)卻在利率自由化后出現(xiàn)融資困難？

2.利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響。利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響包括對(duì)銀行效率的影響和對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響兩個(gè)方面。Maghyereh（2004）以蘇丹銀行業(yè)作為研究對(duì)象，使用了較為新穎的數(shù)據(jù)包絡(luò)作為分析工具，研究表明隨著自由程度的加深，商業(yè)銀行的效率也會(huì)相應(yīng)增加。而規(guī)模較大的銀行較小銀行而言效率提升的更高？Barajas等（2000），Ataullaha&Le（2004）以及Ayari&Bennaceur（2005）同樣使用了數(shù)據(jù)包絡(luò)分析工具，以哥倫比亞、印度、巴基斯坦、突尼斯等國(guó)的銀行業(yè)作為研究對(duì)象，得出的結(jié)論也與前者類(lèi)似：自由程度的加深對(duì)競(jìng)爭(zhēng)起著促進(jìn)作用，同時(shí)也降低了交易摩擦，并使得銀行貸款得到優(yōu)化。Ash&Enrica（1998）則在前者的基礎(chǔ)上研究經(jīng)濟(jì)體制的積極意義，雖然自由化程度的加深有可能導(dǎo)致銀行破產(chǎn)的幾率增加，但是良好的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行體制將會(huì)大大削弱這一負(fù)面效應(yīng)。Hdlmann、Murdock&Stiglitz（2000）以“金融約束”理論作為基礎(chǔ)，動(dòng)態(tài)地分析了道德風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的負(fù)面影響。他們認(rèn)為，在存在道德風(fēng)險(xiǎn)的條件下，競(jìng)爭(zhēng)行為會(huì)使得商業(yè)銀行原本行為的謹(jǐn)慎程度被降低。最低資本金的限制在某種程度上鼓勵(lì)了商業(yè)銀行從事風(fēng)險(xiǎn)較大的行為從而不能使得資源得到最優(yōu)配置。在對(duì)利率進(jìn)行管制的條件下，則可以有效遏制商業(yè)銀行從事風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度的行為。Ilan（2004）以基于面板數(shù)據(jù)的probit模型對(duì)商業(yè)銀行發(fā)生破產(chǎn)的概率進(jìn)行分析，研究結(jié)果表明，利率市場(chǎng)化對(duì)銀行破產(chǎn)危機(jī)的發(fā)生具有一定程度的影響，但是該影響弱于銀行金融壟斷地位被削弱而給銀行帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。Choudhry&Jakob（2008）研究了1981年至2008年全球具有普遍代表意義的發(fā)展中國(guó)家和發(fā)達(dá)國(guó)家的具體情況，并且在前人基礎(chǔ)上加入了具有創(chuàng)新意義的衡量金融自由程度的代表變量，結(jié)果表明，金融自由化程度對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有負(fù)面影響且該影響顯著，但卻會(huì)導(dǎo)致銀行非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。Feyzioglu，Porter & Takats（2009）則以中國(guó)作為研究對(duì)象，他們使用了模擬分析的方法，結(jié)果表明隨著中國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)中國(guó)的利率水平在一定程度上會(huì)上升，從而提高資金融通效率和貨幣政策的傳導(dǎo)效率。同時(shí)，市場(chǎng)化銀行以及對(duì)成本管控程度較嚴(yán)格的銀行的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)會(huì)隨之顯現(xiàn)，獲得更多的利潤(rùn)。

3.利率市場(chǎng)化對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效率的影響。盡管很多研究都指出管制利率會(huì)阻礙貨幣政策的傳導(dǎo)，很少有研究?jī)?nèi)容關(guān)注到二元金融結(jié)構(gòu)中利率如何傳導(dǎo)的問(wèn)題？Porter & Xu（2009）以及Chen et al.（2011）通過(guò)建立銀行息差最大化理論模型研究利率決定對(duì)貨幣政策的影響。He，D.& H.Wang（2012）在Porter & Xu（2009）and Chen et al.（2011）的基礎(chǔ)上并通過(guò)加入銀行和債券間的貨幣流動(dòng)將它們之前的研究進(jìn)行拓展？他們建立了一個(gè)簡(jiǎn)單的理論模型來(lái)比較不同政策工具的效果，同時(shí)用兩個(gè)實(shí)證模型來(lái)檢驗(yàn)理論模型的預(yù)測(cè)效果？最終結(jié)果認(rèn)為貨幣政策工具在二元利率結(jié)構(gòu)中仍然有效，因?yàn)樗麄兯绊懙男刨J成本能夠通過(guò)數(shù)實(shí)證方法進(jìn)行有效地預(yù)測(cè)到？

（二）國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀及分析

國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)主要集中在他國(guó)利率市場(chǎng)化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)的影響（融資結(jié)構(gòu)、融資約束兩方面）等各個(gè)方面。

1.他國(guó)利率市場(chǎng)化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。吳土金，周炳林，林松立，崔嶸（2010）研究并比較了美國(guó)、日本和臺(tái)灣等多個(gè)地區(qū)實(shí)行利率市場(chǎng)化的過(guò)程，結(jié)合中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況認(rèn)為中國(guó)的利率市場(chǎng)化進(jìn)程會(huì)比一般國(guó)家歷時(shí)更加漫長(zhǎng)。盛朝陣（2010）對(duì)中國(guó)的具體情況進(jìn)行了分析，分別探討了中國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程推進(jìn)過(guò)程中可能發(fā)生的諸多情況。肖欣榮，伍永剛（2011）以美國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程作為研究范本，并結(jié)合中國(guó)的特殊情況認(rèn)為普遍而言利率市場(chǎng)化會(huì)減小商業(yè)銀行的存貸款利差，但該影響在長(zhǎng)短期之內(nèi)受到的影響卻不盡相同。由于中國(guó)商業(yè)銀行貸款占比較高，所以長(zhǎng)期影響相對(duì)短期較小。同時(shí)，利率市場(chǎng)化可以顯著擴(kuò)大商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)的規(guī)模，市場(chǎng)化程度較高的商業(yè)銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高，而競(jìng)爭(zhēng)能力有限的銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著上升，進(jìn)而提升整個(gè)銀行業(yè)的集中程度。周小川（2011）認(rèn)為受到我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展水平所限，利率市場(chǎng)化改革應(yīng)逐步推進(jìn)并提出相應(yīng)的政策建議。

2.利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)的影響。在利率被管制且以四大銀行主導(dǎo)的銀行系統(tǒng)中，資金分配的標(biāo)準(zhǔn)往往側(cè)重于國(guó)家政策或政府意愿，而企業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)卻往往被忽視，因此企業(yè)通常會(huì)通過(guò)尋租行為來(lái)獲取稀缺的資金資源。由此導(dǎo)致了市場(chǎng)資源配置的低效率，難以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)意義上的帕累托最優(yōu)。同時(shí)也對(duì)金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行信息甄別和監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管造成了負(fù)面影響。因而利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、融資約束方面都會(huì)產(chǎn)生影響。

首先，利率市場(chǎng)化能改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)。馬勝杰（2001），壽玉琴（2002），許東江（2002）認(rèn)為利率市場(chǎng)化后，利率由市場(chǎng)資金供給需求決定，因而能夠反映市場(chǎng)的均衡水平。金融中介機(jī)構(gòu)可以通過(guò)企業(yè)的基本經(jīng)濟(jì)指標(biāo)如盈利能力、償債能力、信用等級(jí)等綜合確定放款額度及相應(yīng)的利率。在這樣的借貸機(jī)制下，企業(yè)會(huì)更加關(guān)注其融資成本及資金的使用效率，進(jìn)而促使其找到最佳融資結(jié)構(gòu)，使整個(gè)社會(huì)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)更為合理。王東靜、張祥建（2007）的實(shí)證研究表面利率市場(chǎng)化能夠使企業(yè)融資結(jié)構(gòu)更趨合理。

其次，利率市場(chǎng)化能降低小企業(yè)融資約束。巴曙松（2004），鄭軍（2005）認(rèn)為利率管制下，對(duì)中小企業(yè)貸款的利息收入不足以彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)損失，因此大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)便在貸款方面具有優(yōu)勢(shì)。金融基礎(chǔ)便沒(méi)有意愿對(duì)急需資金的中小企業(yè)放貸，便存在中小企業(yè)融資約束問(wèn)題？利率市場(chǎng)化之后利率回歸到市場(chǎng)均衡的利率水平，利率信號(hào)便可有效甄別并配置資金分配。王東靜、張祥建（2007）利用協(xié)方差分析模型研究了利率市場(chǎng)化對(duì)于企業(yè)融資的影響，發(fā)現(xiàn)利率市場(chǎng)化有利于緩解企業(yè)融資約束。

三、結(jié)論與展望

通過(guò)以上文獻(xiàn)梳理與總結(jié)，可以得出以下結(jié)論與建議。首先，我國(guó)需要建立發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)。美國(guó)實(shí)施“官方可控利率—市場(chǎng)基準(zhǔn)利率—各市場(chǎng)利率”的改革模式，基準(zhǔn)利率真正由市場(chǎng)上資金的供給和需求所決定，并且可以影響其他利率。但是我國(guó)目前金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，還未能發(fā)揮市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的作用。為此我們需要一個(gè)完整包括貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、資本市場(chǎng)的、結(jié)構(gòu)層次分明的、金融創(chuàng)新產(chǎn)品齊全等活躍的金融體系予以支撐。其次，國(guó)外利率市場(chǎng)化案例為我國(guó)利率市場(chǎng)化路徑選擇和市場(chǎng)化進(jìn)程的分析提供一定的素材，但是由于我國(guó)的利率結(jié)構(gòu)和融資渠道與國(guó)外存在較大的差別，在利率市場(chǎng)化道路的選擇上只能借鑒國(guó)外一些成功的經(jīng)驗(yàn)和失敗的教訓(xùn)，而不能完全照搬國(guó)外的模式。最后，根據(jù)我國(guó)的利率結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的特殊性，在我國(guó)利率市場(chǎng)化推進(jìn)的過(guò)程中可能會(huì)出現(xiàn)一些中國(guó)特有的問(wèn)題，利率市場(chǎng)化可能對(duì)我國(guó)企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資將會(huì)帶來(lái)的新挑戰(zhàn)；對(duì)金融機(jī)構(gòu)，尤其是國(guó)有商業(yè)銀行將會(huì)帶來(lái)的新風(fēng)險(xiǎn)等等。我國(guó)應(yīng)針對(duì)以上新問(wèn)題提出適合我國(guó)具體國(guó)情的解決辦法。

作者簡(jiǎn)介：劉璐（1990-），女，漢族，河北衡水人，就讀于上海交通大學(xué)，研究方向：金融工程與宏觀經(jīng)濟(jì)。