蘆璇

摘 要：融資融券是完善證券市場交易機(jī)制的基礎(chǔ)性制度，我國證券市場引入融資融券，改變了原有的市場定價(jià)機(jī)制和交易行為。本文考察我國證券市場融資融券業(yè)務(wù)運(yùn)行現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，總結(jié)了該業(yè)務(wù)對(duì)證券市場的影響，旨在使融資融券業(yè)務(wù)在我國證券市場健康發(fā)展，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：融資融券；證券市場；參與主體

融資融券最早的雛形出現(xiàn)在阿姆斯特丹證券交易所，后來英國的投資者為了逃避利息稅也采用了借券賣空的操作方法。證券歷史上，真正的將融資融券作為一項(xiàng)規(guī)范化業(yè)務(wù)在市場上運(yùn)行還是源自美國證券市場。美國在20世紀(jì)30年代就出現(xiàn)了融資融券業(yè)務(wù)，隨后日本和韓國50年代也分別推出了這項(xiàng)業(yè)務(wù)，臺(tái)灣和香港也分別在1962年和1994年推出了融資融券業(yè)務(wù)。在我國來講，2006年06月30日證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司融資融券試點(diǎn)管理辦法》（2006年8月1日起施行）。中間歷經(jīng)試點(diǎn)、完善相關(guān)制度、實(shí)施細(xì)則，監(jiān)督管理?xiàng)l理，于2008年選取了個(gè)別券商啟動(dòng)融資融券試點(diǎn)，在2010年3月，融資融券業(yè)務(wù)在A股市場正式進(jìn)入市場操作階段。

我國目前證券市場還處于發(fā)展和完善階段，雖然有A股B股以及創(chuàng)業(yè)板等業(yè)務(wù)，但是在融資融券業(yè)務(wù)開展之前，投資者只能依靠單一的做多機(jī)制來盈利，很大程度上限制了投資者的操作。而期貨市場的高杠桿帶來的高風(fēng)險(xiǎn)，也使得廣大普通投資者望而卻步。而融資融券的出現(xiàn)很好的解決了這些問題。根據(jù)國外資本市場發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，融資融券業(yè)務(wù)對(duì)證券行業(yè)的長期發(fā)展是有利的，并成為證券公司發(fā)展壯大的催化劑。但如果管理不善、控制不當(dāng)，也可能對(duì)證券行業(yè)的發(fā)展帶來不利影響，對(duì)有些證券公司來說也可能會(huì)成為加速其死亡的一劑毒藥。

首先經(jīng)過近年來融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展，我們能夠看出該業(yè)務(wù)對(duì)整個(gè)證券市場的良性影響，比如：1、擴(kuò)大市場的交易規(guī)模和流動(dòng)性?？蛻敉ㄟ^融資融券，可以用較少的保證金獲得高于自身資產(chǎn)水平的交易資產(chǎn)，這將放大市場上資金和證券的供給，擴(kuò)大證券交易量，增強(qiáng)證券市場的流動(dòng)性和連續(xù)性，活躍市場交易。2、完善市場交易制度。盡管我國證券市場已經(jīng)存在和發(fā)展了20多年，在融資融券業(yè)務(wù)推出之前，投資者要投資的話，只能是買入持有，如果市場一旦下跌，投資者將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)而無能為力。融資融券業(yè)務(wù)為我國證券市場提供了賣空機(jī)制，使得A股多年來的“單邊市”格局正在得到改變。3、有利于完善市場定價(jià)機(jī)制，提升藍(lán)籌股定價(jià)水平，穩(wěn)定市場。由于我國證券市場還在發(fā)展和完善階段，很多投資者仍然用“政策市”、“消息市”的操作方法來進(jìn)行股票投資。股價(jià)會(huì)連續(xù)出現(xiàn)多個(gè)跌?；驖q停、股價(jià)被嚴(yán)重低估或高估的現(xiàn)象仍時(shí)有發(fā)生，這給市場帶來了巨大的波動(dòng)和不穩(wěn)定性，極不利于市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。融資融券業(yè)務(wù)的推出，增加了證券和資金的供給，一旦某只證券價(jià)格出現(xiàn)連續(xù)暴漲或暴跌而使其價(jià)格過分脫離該證券基本面的情況，反方力量就會(huì)反向操作，制約其過分的拉高或打低證券價(jià)格，使證券價(jià)格向其真正的內(nèi)在價(jià)值回歸，抑制了市場的大幅波動(dòng)；同時(shí)也大大增加了“莊家”操縱市場的難度，有利于維持市場的正常秩序和穩(wěn)定健康的發(fā)展。

同時(shí)融資融券業(yè)務(wù)對(duì)證券市場也有一些不利因素，主要是體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)積累這方面，因?yàn)殡S著該業(yè)務(wù)的深入開展，開展該業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)數(shù)量將不斷增加，資金來源和通道的限制也會(huì)逐漸減弱甚至取消，多方面的資金可以通過多渠道進(jìn)入市場，導(dǎo)致市場上的信用資金規(guī)模急劇放大，增大和隱含市場的金融風(fēng)險(xiǎn)也將隨之產(chǎn)生。

目前在我國市場，開展融資融券業(yè)務(wù)的主體還是各個(gè)證券公司，而在傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競爭白熱化和利潤下降的背景下，在投行業(yè)務(wù)和其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展緩慢的時(shí)刻，融資融券業(yè)務(wù)更是成為了各個(gè)證券公司業(yè)務(wù)發(fā)展的重中之重。按照現(xiàn)行業(yè)內(nèi)普遍8.6%的年利率，僅息費(fèi)收入一項(xiàng)就非?？捎^，可以說融資融券業(yè)務(wù)已經(jīng)改善甚至改變了證券公司的盈利結(jié)構(gòu)。

融資融券帶給券商的影響，明顯體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：

1 開辟新的利潤來源，改善證券公司盈利結(jié)構(gòu)

雖然經(jīng)過了近20年的發(fā)展，我國證券公司的盈利結(jié)構(gòu)依然比較單調(diào)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入依然是各家公司主要的收入來源。截止2010年中報(bào)，在我國證券行業(yè)各家公司的收入構(gòu)成中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比平均水平為76.45%。融資融券業(yè)務(wù)開展后，證券公司不僅能夠擴(kuò)大其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)規(guī)模，提高經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入，還可以通過向客戶收取融資融券交易手續(xù)費(fèi)和利息而增加新的收入來源，進(jìn)而改善證券公司的盈利結(jié)構(gòu)。

2 促進(jìn)證券公司提高經(jīng)營水平和資金運(yùn)作效率

目前我國證券行業(yè)各家券商的資金運(yùn)作，大多是通過同業(yè)拆借和自營證券來實(shí)現(xiàn)。對(duì)于自營而言，如果他們比較看好某只證券，就會(huì)建倉買進(jìn)并持有，等待價(jià)格上漲獲利。但是在證券價(jià)格上漲的過程中自營買進(jìn)的證券基本都不再用作他用，只是放在自營賬戶上等待價(jià)格漲到一定的程度后賣出。在下跌的時(shí)候，自營往往是賣出證券并持有現(xiàn)金，期間都存在著資金和證券的巨大浪費(fèi)。這都是因?yàn)樵凇皢芜吺小钡那闆r下沒有賣空機(jī)制，只能采取買入持有或者賣出不操作的策略。融資融券業(yè)務(wù)的推出，可以使證券公司用閑置的資金或買入的證券開展融資融券業(yè)務(wù)，一方面可以通過融資融券業(yè)務(wù)的收入來減少錯(cuò)失投資的機(jī)會(huì)損失，另一方面還可以將證券公司自營證券盤活，通過開展融券業(yè)務(wù)帶來更多的收入。也就是說無論是對(duì)市場看多看空融資融券業(yè)務(wù)都可以幫助證券公司合理配置資金和證券，提高資金和證券的利用效率，以取得最大化的收益。另外，在融資融券業(yè)務(wù)開展的過程中，面對(duì)眾多不同客戶的多樣化需求，證券公司必須要進(jìn)行充分的資格審查和信用評(píng)估，在資金和證券不能滿足客戶需求的時(shí)候，更要調(diào)度資金和證券滿足其需求，并要對(duì)客戶進(jìn)行選擇和分類，如此等等都考驗(yàn)著證券公司對(duì)資金和證券調(diào)度的能力。所有這些都促使證券公司改善經(jīng)營管理水平和提高資金運(yùn)作效率。

3 擴(kuò)大證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的規(guī)模，促使證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)逐漸向優(yōu)質(zhì)券商集中

如前所述，融資融券業(yè)務(wù)可以增加市場上資金和證券的供給，在大大提升整個(gè)市場的交易規(guī)模的同時(shí)，由于參與融資融券交易的客戶一般資金規(guī)模都比較大，且多是短線操作，高資金量、高換手率，高交易量，這非常有利于證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，進(jìn)而提高證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入和利潤水平。

融資融券業(yè)務(wù)就像是銀行的貸款業(yè)務(wù)，存在著很強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)。在試點(diǎn)階段，證券公司只能以自有證券和資金開展融資融券業(yè)務(wù)，這對(duì)券商的規(guī)模和經(jīng)營水平提出了更高的要求。那些越是規(guī)模大、經(jīng)營能力強(qiáng)的券商則越具有競爭優(yōu)勢，最終促使證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)逐漸向優(yōu)質(zhì)券商集中。這是因?yàn)閮?yōu)質(zhì)券商由于規(guī)模大，管理能力強(qiáng)，將具有更多的資金，來滿足更多的客戶融資需需求，并擁有更多種類、更大規(guī)模的證券資源提供客戶選擇，如果券商的資金規(guī)模太小、證券種類太少，會(huì)導(dǎo)致先提出融資申請(qǐng)的客戶能獲得資金和證券，而后提出融資融券申請(qǐng)的客戶將很可能因?yàn)槿痰馁Y金和證券被融完而得不到，給客戶的交易帶來不便，甚至?xí)e(cuò)失投資機(jī)會(huì)，造成客戶不滿和流失；再者，優(yōu)質(zhì)券商由于經(jīng)營管理和風(fēng)險(xiǎn)控制水平比較高，其風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力也會(huì)明顯高于其他券商。最終將促使客戶不斷的向優(yōu)質(zhì)券商集中，優(yōu)質(zhì)券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和融資融券業(yè)務(wù)將相互促進(jìn)，交相輝映，呈現(xiàn)強(qiáng)者愈強(qiáng)的趨勢。

同樣的，融資融券業(yè)務(wù)也隱含著一些對(duì)證券公司不利的弊端，最值得關(guān)注的是這幾點(diǎn)：1、加大證券公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。融資融券業(yè)務(wù)是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，其間有信用風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)等諸多風(fēng)險(xiǎn)，一旦管理不善或控制不當(dāng)，將會(huì)給證券公司的經(jīng)營帶來極為不利的影響。主要表現(xiàn)在可能產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)就是指客戶在向證券公司融資或融券后因?yàn)楦鞣N原因最后導(dǎo)致其不能全部歸還所欠證券公司的債務(wù)，從而導(dǎo)致證券公司損失的風(fēng)險(xiǎn)?？蛻舨荒苋績斶€債務(wù)的原因可能有很多種：可能是因?yàn)榭蛻舻耐顿Y損失過大使其資不抵債，也可能是客戶有意識(shí)的偽造材料或者制造虛假信息，欺騙證券公司，還可能是客戶突然發(fā)生其他變故導(dǎo)致資產(chǎn)大量減少而資不抵債等。不論是什么原因都可能導(dǎo)致證券公司無法正常收回所借出的資金或證券，致使產(chǎn)生損失。2、可能會(huì)傷害公司的優(yōu)質(zhì)客戶資源。由于參與融資融券交易的客戶一般都是公司的優(yōu)質(zhì)客戶，具有較高的資金周轉(zhuǎn)率、較大的資產(chǎn)規(guī)模、較大的交易量。如果這些客戶在進(jìn)行融資融券操作的時(shí)候因操作不當(dāng)或判斷失誤而導(dǎo)致連連虧損，將使公司失去一批優(yōu)質(zhì)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶，給公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)帶來傷害。

綜上所述，融資融券業(yè)務(wù)帶給市場、給投資者的以及證券公司都帶來了很多的影響。從監(jiān)管層看，應(yīng)該加強(qiáng)制度建設(shè)和監(jiān)管，嚴(yán)格規(guī)范證券公司融資融券業(yè)務(wù)行為，加強(qiáng)對(duì)內(nèi)幕交易和操縱股市行為的監(jiān)管及懲處，初期階段可以考慮提高證券折算率和保證金的比例，降低風(fēng)險(xiǎn)。證券公司也可以通過提高擔(dān)保品折算比例和保證金比例來增大證券公司和客戶資產(chǎn)的安全邊際，將風(fēng)險(xiǎn)損失控制在較低的范圍內(nèi)。隨著業(yè)務(wù)開展的逐步深入，管理逐步成熟，可再將標(biāo)準(zhǔn)逐漸減低。應(yīng)該避免初期急速擴(kuò)張。

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