●山東省東明縣人力資源和社會保障局 王紅敏

一、引言

5月29日最新發(fā)布的《2014中國房地產(chǎn)上市公司測評研究報(bào)告》顯示，A股上市公司再融資功能逐步回歸，但貨幣政策中性偏緊，海外流動性風(fēng)險(xiǎn)依然存在，房地產(chǎn)業(yè)仍然面臨較大的融資壓力和償債壓力。而從華夏幸福披露的年報(bào)中可以看出2013年華夏幸福受益產(chǎn)城融合模式，實(shí)現(xiàn)銷售額374.24億元，同比去年大幅增長77.07%，業(yè)績增幅位居前列。在最新公布的2014年中國房地產(chǎn)業(yè)上市公司綜合實(shí)力排行榜中，華夏幸福排名第14位。

本文通過解讀華夏幸福近來發(fā)布的公告與業(yè)績報(bào)告，詳細(xì)分析其多元化的融資策略，并評價(jià)華夏幸福的融資策略 ，提出合理化建議。

二、資本運(yùn)作的核心——多元化融資策略

多元化的融資渠道理論認(rèn)為,房地產(chǎn)企業(yè)主要通過推行房地產(chǎn)信托、上市、發(fā)行債券、發(fā)展房地產(chǎn)基金等方式實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)融資渠道的多元化。華夏幸福借助產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移外溢之勢，通過產(chǎn)城融合的模式對接政府需求，獲取代建與招商服務(wù)收益，贏得“滾雪球”式的盈利。從2011年華夏幸福以地產(chǎn)資產(chǎn)借殼ST國祥上市塵埃落定，自此華夏幸福進(jìn)入高速擴(kuò)張期，資金需求加大。

（一）借機(jī)高業(yè)績利用房產(chǎn)信托融資。房產(chǎn)信托的出現(xiàn)，為房地產(chǎn)企業(yè)開辟了新的融資渠道。華夏幸福較多的采用信托融資，以2013年為例，華夏幸福新增的金額最大的前五筆長期借款中有四筆信托借款，金額達(dá)35億元，加上公司通過轉(zhuǎn)讓持有3.06億元子公司的內(nèi)部應(yīng)收債權(quán)給建信信托，形成長期應(yīng)付款。2013年新增的這五筆金額最大的信托借款占公司長期負(fù)債的比例為39.19%。由此可以看出，華夏幸福將房產(chǎn)信托作為重要的融資渠道。進(jìn)入2014年以來，華夏幸福公告了三項(xiàng)信托融資計(jì)劃。

表1 2014年發(fā)布的信托融資公告

華夏幸福主要采用股權(quán)型信托融資模式和夾層融資型模式。采用股權(quán)型融資模式能夠增加公司的資本金，起到“過橋”融資的效果使企業(yè)達(dá)到銀行貸款的條件，而且這部分股權(quán)不會對公司的經(jīng)營管理帶來較大的影響。夾層融資模式結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是融資方案靈活，通過股權(quán)與債券結(jié)合滿足資金需求。

（二）巧用售后回租與融資租賃。2014年5月16日，有關(guān)機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》，這使得商業(yè)銀行大肆整理表外業(yè)務(wù)，快速增長的同業(yè)業(yè)務(wù)將被遏制。在這種情況下，售后回租和融資租賃成為企業(yè)比較熱門的融資選擇。

2013年華夏幸福長期應(yīng)付款較上年增長率為1247.27%，主要是因?yàn)樾略鋈谫Y租賃。新增的金額最大三筆融資租賃業(yè)務(wù)獲得應(yīng)付融資租賃款4.1多億元，占長期負(fù)債比例為4.2%。2014年5月10日，華夏幸福發(fā)布公告：其間接全資子公司大廠鼎鴻擬與外貿(mào)租賃簽署融資租賃合同，將其所擁有的大廠潮白河工業(yè)園區(qū)地下管網(wǎng)出售給外貿(mào)租賃并租回使用，融資金額為2.86億元，融資期限為2年，租期屆滿按照名義售價(jià)購回。

由售后回租準(zhǔn)則可知，大廠鼎鴻應(yīng)按照售后回租融資租賃進(jìn)行處理，不得將售后回租損益計(jì)入當(dāng)期損益，而是計(jì)入遞延收益，在租賃期內(nèi)按照折舊進(jìn)度進(jìn)行攤銷，這不會對公司的損益情況產(chǎn)生重大影響。該售后回租融資預(yù)期可以優(yōu)化華夏幸福的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用。

（三）債權(quán)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓融資。2014年3月8日，華夏幸福發(fā)布下屬子公司與信達(dá)河北分公司簽署債權(quán)收購協(xié)議的公告。大廠華夏將對京御地產(chǎn)債權(quán)中的18.85億元轉(zhuǎn)讓給信達(dá)河北分公司，債務(wù)重組的寬限期為3年，固安京御幸福擬與京御地產(chǎn)共同承擔(dān)債務(wù)，分12期向信達(dá)河北支付18.85億元。該債權(quán)轉(zhuǎn)讓將產(chǎn)生近4億元的債務(wù)重組損失，并融得15億元的收購價(jià)款。

而京御地產(chǎn)運(yùn)營狀況良好，預(yù)期不存在違約風(fēng)險(xiǎn)，本次債權(quán)轉(zhuǎn)讓主要是為華夏幸福的未來經(jīng)營儲備足夠的資金。此外，相對于華夏幸福之前較多采用的信托貸款融資，應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓避開了銀監(jiān)會“二三四”的限制，操作起來更為靈活。2014年5月27日，華夏幸福發(fā)布公告：子公司京御地產(chǎn)、無錫幸?；鶚I(yè)共同擬與華鑫信托簽訂合作合同，京御地產(chǎn)將持有的部分無錫幸福基業(yè)股權(quán)按4.9億元價(jià)格轉(zhuǎn)讓給華鑫信托。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，京御地產(chǎn)持有無錫幸?；鶚I(yè)51%股權(quán)，華鑫信托持有無錫幸?；鶚I(yè)49%股權(quán)。此筆是比較普通的股權(quán)融資，利于充足華夏幸福運(yùn)營資金，對公司當(dāng)期損益及運(yùn)營的獨(dú)立性無重大影響。

（四）銀企關(guān)系與關(guān)聯(lián)方借款。華夏幸福有著良好的銀企關(guān)系，與自2011年開始，短期借款與長期借款的規(guī)模不斷擴(kuò)大，近兩年銀行借款占總負(fù)債的比例均保持在15%以上。2013年，華夏幸福與國家開發(fā)銀行河北分行簽訂《開發(fā)性金融合作協(xié)議》，約定雙方在金融產(chǎn)品上的合作融資總量為200億元?？梢姡康禺a(chǎn)企業(yè)仍然以銀行借款作為主要融資途徑。華夏幸福還利用其集團(tuán)優(yōu)勢，利用關(guān)聯(lián)方借款來滿足資金需求。2014年1月14日，華夏幸福發(fā)布公告：其間接全資子公司向關(guān)聯(lián)方廊坊城郊聯(lián)社融得一年期借款1億元，用來緩解流動資金壓力。該筆借款不會對公司的財(cái)務(wù)狀況及持續(xù)經(jīng)營能力帶來不利影響，符合公司的融資戰(zhàn)略。關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的借款支出不單是純粹的利息費(fèi)用，還包括其他為借款發(fā)生的具有利息性質(zhì)的費(fèi)用，如擔(dān)保費(fèi)、抵押費(fèi)。為了防止企業(yè)之間通過借款轉(zhuǎn)移利潤和避稅現(xiàn)象的發(fā)生，我國對于關(guān)聯(lián)方借款有額度的限制。華夏幸福應(yīng)該做好關(guān)聯(lián)方借款利息支出的核算與稅收籌劃，最大限度的利用稅前扣除等政策來降低融資成本。

三、融資策略評價(jià)及相關(guān)建議

（一）華夏幸福融資狀況評價(jià)?？梢哉f，華夏幸福資金運(yùn)作能力很強(qiáng)，抓住了資本市場的機(jī)會，籌錢有術(shù)，滿足了公司現(xiàn)階段的資金需求，也為未來的運(yùn)營儲備了充足的資金。華夏幸福的資本運(yùn)作為處在行業(yè)中游水平，又具有良好盈利能力的房地產(chǎn)企業(yè)融資提供了積極的借鑒。

但是華夏幸福目前的債務(wù)規(guī)模較高，2013年年報(bào)顯示債務(wù)總額達(dá)到640多億元。如下表所示：華夏幸福從2011年開始，資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升，均在80%以上，且超過行業(yè)平均水平。華夏幸福的高財(cái)務(wù)杠桿必然帶來融資成本的上升和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加。華夏幸福近三年來的利息支出大幅增加，2013年其利息支出為167896462.95元，較上年增加731.66%，主要原因系借款利息增加所致。華夏幸福的融資成本在十幾個百分點(diǎn)，高于行業(yè)平均水平。

表2 華夏幸福與行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)對比

（二）建議及啟示。進(jìn)入2014年以來，中國房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入高成本高杠桿時代。華夏幸福要有明確的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，該目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要與其行業(yè)特征、發(fā)展戰(zhàn)略以及未來盈利水平相適應(yīng)。同時，注重自身的資本積累和利用自發(fā)性債務(wù)。

銀行房貸業(yè)務(wù)的收緊，使得房產(chǎn)企業(yè)對信托資金的需求增加，加上房產(chǎn)信托違約事件頻出，這可能推動信托成本的“水漲船高”。華夏幸福應(yīng)謹(jǐn)慎地利用信托計(jì)劃，減少對信托融資的依賴。

華夏幸福近幾年一直沒有通過發(fā)行債券融資。在信托融資、銀行借款遇冷的情況下，建議華夏幸福未來通過發(fā)行普通債券或可轉(zhuǎn)債融資，降低融資成本。在進(jìn)行股權(quán)再融資時也可以配股的方式，在不稀釋原有股東控股權(quán)的情況下融資，而不只使用增發(fā)的方式。

盡管目前美國量化寬松政策逐步退出的趨勢明顯，海外發(fā)債成本上升，但是，海外融資仍具有特殊的性質(zhì)與優(yōu)勢。海外融資能夠帶來資金管控模式、融資工具創(chuàng)新等附加價(jià)值，在匯率變化的國際市場，還可能帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用沖抵效應(yīng)。此外，海外融資一般不參與經(jīng)營管理，管理成本較低。

1.陳希琴.2009.基于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的多元化融資策略——萬科的御冬之道[J].會計(jì)之友，2。

2.華夏幸?！皾L雪球”，你學(xué)得會嗎？中國房地產(chǎn)報(bào)，2014-4-28。

3.華夏幸福歷年年度報(bào)告，巨潮資訊網(wǎng)。

4.借高股價(jià)忙施信托融資,華夏幸福大股東“籌錢有術(shù)”，中國證券報(bào)，2011-11-17。