崔騰嬌 河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院

關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道“松綁”的思考

崔騰嬌 河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院

一、保險(xiǎn)資金運(yùn)用的政策發(fā)展

保險(xiǎn)資金運(yùn)用是指保險(xiǎn)企業(yè)在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和組織經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償過程中，將積聚的保險(xiǎn)基金中暫時(shí)閑置的部分用于融資或投資，使資金增值的活動(dòng)。保險(xiǎn)資金運(yùn)用中堅(jiān)持如下三原則：安全性、收益性和流動(dòng)性。其中，安全性原則是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的首要原則，收益性是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的主要目的。

自1979年保險(xiǎn)業(yè)恢復(fù)發(fā)展以來，保險(xiǎn)資金運(yùn)用經(jīng)歷了三個(gè)階段：

（一）從無到有

1979年至1987年，保險(xiǎn)資金只能存入銀行，所得利息全部上繳國家財(cái)政?？梢哉f在這個(gè)時(shí)間段，基本上不存在保險(xiǎn)資金運(yùn)用。

1987年至1995年，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道有所放開，主要包括發(fā)放貸款、不動(dòng)產(chǎn)投資和購買股票，保險(xiǎn)資金運(yùn)用開始出現(xiàn)。

（二）由松到緊

由于缺乏有效的管理制約機(jī)制和相應(yīng)的保險(xiǎn)資金運(yùn)用及其風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人才，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道的突然放開致使局面有些失控，不良資產(chǎn)大量增加，產(chǎn)生了較大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

1995年至1998年，保險(xiǎn)資金運(yùn)用逐步規(guī)范，管理相對(duì)嚴(yán)格。其中1995年國家頒布的《保險(xiǎn)法》第一百零四條規(guī)定：資金運(yùn)用限于在銀行存款、買賣政府債券、金融債券和國務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式，資金不得用于設(shè)立證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)和向企業(yè)投資。

（三）由緊到逐步放松

隨著保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營主體的增加，競爭也在加劇。與此同時(shí)，保險(xiǎn)業(yè)積聚的保險(xiǎn)資金也在增多。為提高保險(xiǎn)企業(yè)的利潤，放松對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的限制成為行業(yè)的需求。

自1999年起，保險(xiǎn)資金運(yùn)用限制逐步放松，相應(yīng)的監(jiān)管同步加強(qiáng)。1999年的《保險(xiǎn)公司投資證券投資基金管理暫行辦法》使保險(xiǎn)資金通過購買投資基金的方式首次實(shí)現(xiàn)間接入市的目的，初始比例為保險(xiǎn)公司總資產(chǎn)的5%。2004年至2005年，保險(xiǎn)資金可以直接投資股票和進(jìn)行境外投資。2006年至2008年，保險(xiǎn)資金可以間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和商業(yè)銀行股權(quán)。2009年至2012年，保險(xiǎn)資金可以投資未上市企業(yè)股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)。2012年下半年以來，保監(jiān)會(huì)集中發(fā)布了十余項(xiàng)保險(xiǎn)資金運(yùn)用新政，進(jìn)一步放寬投資范圍和比例，支持保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)創(chuàng)新。

今年，保監(jiān)會(huì)宣布，在規(guī)定情況下保險(xiǎn)資金可以投資創(chuàng)業(yè)板股票，近期將啟動(dòng)歷史存量保單投資藍(lán)籌股政策，允許符合條件的部分持有歷史存量保單的保險(xiǎn)公司申請(qǐng)?jiān)圏c(diǎn)。2月19日，中國保監(jiān)會(huì)發(fā)布實(shí)施《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知》，基本做到“一個(gè)文件監(jiān)管比例”，這在某種程度上簡化了監(jiān)管比例監(jiān)管，與國際監(jiān)管慣例初步接軌，同時(shí)增強(qiáng)了市場活力，提高監(jiān)管效率。4月17日保監(jiān)會(huì)發(fā)布了《中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于修改〈保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法〉的決定》，自5月1日起施行。

二、保險(xiǎn)資金運(yùn)用現(xiàn)狀

保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道“松綁”可以認(rèn)為是自1999年放開投資證券基金實(shí)現(xiàn)間接入市開始，2012年下半年的十余項(xiàng)新政及2014年對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例的新規(guī)定，進(jìn)一步推進(jìn)了對(duì)資金運(yùn)用限制的放松。

（一）保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模迅速增長

近年來，保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展十分迅速，保險(xiǎn)資金規(guī)模也在擴(kuò)大。從2004年的1．18萬億元，到2007年突破兩萬億達(dá)2．9萬億元的規(guī)模，用了三年的時(shí)間；從2008年至2013年，保險(xiǎn)總資產(chǎn)呈高增長態(tài)勢，幾乎每年都會(huì)有萬億元的增長，至2013年達(dá)到8．29萬億元（如圖1所示）。截至2014年第一季度，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)8．95萬億元，較2013年末增長了7．93%。

（二）保險(xiǎn)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)變化

近幾年，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道不斷放開，保險(xiǎn)資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出了“一降二快三多”的局面。以下分析主要基于2011—2014年第一季度的數(shù)據(jù)。

1．銀行存款和債券穩(wěn)中有降

在2011年保險(xiǎn)資金運(yùn)用各渠道中，債券占比46．2%，銀行存款占比32．7%，合計(jì)78．9%。2012年，債券占比44．67%，銀行存款占比34．16%，合計(jì)78．83%。2013年，債券占比43．42%，銀行存款占比29．45%，合計(jì)72．87%。2014年第一季度，債券占比41．86%，銀行存款占比30．44%，合計(jì)72．3%。無論是債券、銀行存款，還是二者之和均是穩(wěn)中有降（如圖2所示，折線下滑平緩）。其中，債券、二者之和下降相對(duì)明顯，2014年第一季度與2011年相比，債券下降了4．34個(gè)百分點(diǎn)，二者之和下降了6．6個(gè)百分點(diǎn)。

2．企業(yè)債券投資和另類投資增長較快

2012年下半年的十余項(xiàng)新政主要是針對(duì)權(quán)益類、不動(dòng)產(chǎn)、境內(nèi)衍生品交易以及境外基金投資等方面在投資比例上作了新規(guī)定，意在推動(dòng)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)創(chuàng)新。

圖1 2004—2013年保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模

圖2 2010—2014年第一季度保險(xiǎn)資金運(yùn)用于債券和銀行存款的變化

2011年末，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道中，股票持有3801．87億元，占比6．85%，新發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃21個(gè)，新增投資599億元，不動(dòng)產(chǎn)投資計(jì)劃330億元。2012年末，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道中，股票和基金8080億元，占比11．79%，債權(quán)投資計(jì)劃3025億元，占比4．4%，長期股權(quán)投資2151億元，占比3．14%，投資性不動(dòng)產(chǎn)362億元，占比0．53%。2013年末，保險(xiǎn)資金投資企業(yè)債同比增長26%，股權(quán)同比增長87%，不動(dòng)產(chǎn)同比增長90%，基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃同比增長109%。2014年第一季度，7家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)共注冊25項(xiàng)債權(quán)計(jì)劃，合計(jì)注冊規(guī)模496．99億元，較年初增長8．45%。

由上述數(shù)據(jù)可以看出，2012年新政實(shí)施后，保險(xiǎn)資金運(yùn)用無論是在量上還是占比上，權(quán)益類投資和不動(dòng)產(chǎn)等另類投資均呈現(xiàn)較快增長。

3．配置結(jié)構(gòu)更加多元化，長期資產(chǎn)更多，創(chuàng)新產(chǎn)品更多

由上述分析可以看出，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道更趨多元化，有債權(quán)投資計(jì)劃、不動(dòng)產(chǎn)投資、期貨期權(quán)等衍生品、境外基金投資等。其中，基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃、不動(dòng)產(chǎn)投資計(jì)劃等長期投資渠道得到拓寬。現(xiàn)階段，保監(jiān)會(huì)正在推動(dòng)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品和項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃試點(diǎn)，支持股債結(jié)合的創(chuàng)新。

（三）保險(xiǎn)資金投資收益情況

2013年，保險(xiǎn)資金投資累計(jì)收益3658億元，比2012年增加1573億元，投資收益率為5．04%，創(chuàng)四年來最好水平，高于目前4．75%的五年期銀行定期存款利率。與2012年3．39%的收益率相比，同比增長1．65%；與2008年歷史最低收益率1．91%相比，高出3．31個(gè)百分點(diǎn)；與2007年收益率頂峰12．17%相比，相差7．13個(gè)百分點(diǎn)。2007年之所以有如此高的收益率，主要在于股票和基金的貢獻(xiàn)，當(dāng)年保險(xiǎn)資金運(yùn)用于股票和基金的比例達(dá)到27．12%。

2014年第一季度，四大上市保險(xiǎn)公司中，新華保險(xiǎn)投資收益最好，投資收益率為5．1%，這是在一年定期存款基準(zhǔn)利率為3%的情況下取得的。同期，瑞士再保險(xiǎn)和慕尼黑再保險(xiǎn)投資回報(bào)率分別為3．7%和3．8%，而這是在歐洲中央銀行0．25%的利率下取得的投資收益。相比之下，盡管我國投資收益已有一定程度的提高，但是收益水平仍偏低。

（四）保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)狀況

1．區(qū)域性地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加

當(dāng)前，在保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)已備案和注冊的基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃中，涉及地方融資平臺(tái)的有3259．59億元，占總規(guī)模的51．61%。今年一季度新注冊的債權(quán)計(jì)劃中，16項(xiàng)投資計(jì)劃的償債主體為地方政府融資平臺(tái)，注冊規(guī)模345．59億元，占季度注冊規(guī)模的71．35%。雖然，大部分債權(quán)計(jì)劃采取了擔(dān)保措施，但是一些地區(qū)和行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)仍值得關(guān)注，如產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一、周期性行業(yè)（如煤炭等）過于集中的地區(qū)，融資能力不強(qiáng)、外援融資不足的地區(qū)，負(fù)債率較高、債務(wù)較重、已超過本身財(cái)政規(guī)模的地區(qū)，支柱產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過剩、環(huán)保壓力大的區(qū)域，通過多個(gè)融資平臺(tái)集中舉債、借新還舊、平臺(tái)相互擔(dān)保等情況比較普遍的地區(qū)等。

2．保險(xiǎn)資金不動(dòng)產(chǎn)投資順周期風(fēng)險(xiǎn)增加

2014年第一季度末，保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)規(guī)模754．87億元，總體規(guī)模并不大，但是較去年同期384．7億元的投資規(guī)模，增長了96．22%，可見增長速度較快。而今年房地產(chǎn)市場下行壓力較大，主要一二線城市成交同比負(fù)增長，當(dāng)前房價(jià)下跌的主要為三四線城市，其中江蘇、浙江的三四線城市房價(jià)跌幅居前。如果不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格下跌，將削弱保險(xiǎn)公司的盈利能力，降低償付能力水平，順周期風(fēng)險(xiǎn)需要高度關(guān)注。

3．信用風(fēng)險(xiǎn)增加

根據(jù)四大上市保險(xiǎn)公司數(shù)據(jù)，今年一季度總資產(chǎn)收益率最好的是新華保險(xiǎn)，其他三家保險(xiǎn)公司均出現(xiàn)不同程度下滑。原因在于新華保險(xiǎn)去年以來就開始快速增加另類投資的資金投入，尤其是加大了對(duì)信托資產(chǎn)的投資比例。預(yù)計(jì)其他險(xiǎn)企今年也將緊隨其后，加大另類投資的比例。截至今年一季度末，保險(xiǎn)資金信托投資計(jì)劃規(guī)模已達(dá)1998．3億元，較2013年年底的1442．9億元增加了555．4億元，增長了38．5%，增速較快。而隨著金融改革的深化，“剛性兌付”將逐漸被打破，信托等金融產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)逐步加大，且風(fēng)險(xiǎn)的交叉?zhèn)鬟f性強(qiáng)，行業(yè)需要提高警惕。

值得關(guān)注的是，保險(xiǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)呈現(xiàn)短期化和高收益傾向，部分保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在大力發(fā)展一年或兩年期的萬能型產(chǎn)品，結(jié)算利率達(dá)5%，甚至更高，由此帶來較大的資產(chǎn)錯(cuò)配和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，道德風(fēng)險(xiǎn)、不正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易、利益輸送等風(fēng)險(xiǎn)隱患增多，投資沖動(dòng)與投資能力不足之間的矛盾日益凸顯等。

三、關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用的幾點(diǎn)思考

（一）保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道有待進(jìn)一步“松綁”

與國外發(fā)達(dá)保險(xiǎn)市場保險(xiǎn)資金運(yùn)用相比，我國保險(xiǎn)資金在投資渠道方面還存在一定差異，主要體現(xiàn)在自1995年《保險(xiǎn)法》對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用形式作出規(guī)定后，除有少量的保單貸款外，保險(xiǎn)資金在抵押貸款等其他貸款業(yè)務(wù)方面的運(yùn)用幾乎空白。

在美、英、德、日等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家，保險(xiǎn)資金投資渠道包含貸款業(yè)務(wù)。與德國一樣，我國現(xiàn)階段是銀行主導(dǎo)的金融體系，資本市場欠發(fā)達(dá)。貸款業(yè)務(wù)未能在我國保險(xiǎn)資金運(yùn)用中放開，原因可能在于近些年來，住房、汽車抵押貸款業(yè)務(wù)對(duì)于銀行來說是優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)，各大銀行都在爭取，保險(xiǎn)業(yè)在金融行業(yè)中的受重視程度較低，未開展抵押貸款業(yè)務(wù)或許是對(duì)銀行開展此類業(yè)務(wù)的保護(hù)。同時(shí)，保險(xiǎn)業(yè)也缺乏相關(guān)人才。

筆者認(rèn)為，保險(xiǎn)資金運(yùn)用或可放開貸款投資渠道。一是保險(xiǎn)資金特別是壽險(xiǎn)資金具有長期性，繳費(fèi)期限可長達(dá)20年甚至更長。而銀行資金多數(shù)是短期借貸。根據(jù)資產(chǎn)和負(fù)債久期匹配原理，保險(xiǎn)資金具有開展中長期貸款的優(yōu)勢。二是國外已有保險(xiǎn)資金運(yùn)用于貸款的成功經(jīng)驗(yàn)，如美國、德國、日本等，尤其在德國，貸款在保險(xiǎn)資金投資組合中占比較大，可達(dá)30%左右；且形式多樣，有附屬企業(yè)的貸款、抵押貸款、政策性貸款等。三是可以提高保險(xiǎn)資金的收益率。央行公布的一年期貸款基準(zhǔn)利率為6%，五年期以上的為6．55%。貸款利率相對(duì)較高，高于近四年保險(xiǎn)行業(yè)投資收益率5．04%的最好水平。

（二）保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道放開的風(fēng)險(xiǎn)控制

給保險(xiǎn)資金投資渠道“松綁”，是把更多的選擇權(quán)交給市場主體，提高其投資收益的能動(dòng)性。然而，收益與風(fēng)險(xiǎn)是成正比的，收益增加的背后必然伴隨著風(fēng)險(xiǎn)的積聚：基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃帶來區(qū)域性地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，投資不動(dòng)產(chǎn)面臨著房價(jià)順周期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，增加另類投資尤其是信托投資計(jì)劃面臨信用風(fēng)險(xiǎn)，等等。盡管在各類渠道投資比例方面已經(jīng)給出上限要求，如投資權(quán)益類資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)、其他金融資產(chǎn)、境外投資的賬面余額占保險(xiǎn)公司上季末總資產(chǎn)的比例分別不得高于30%、30%、25%、15%，但并沒有明確規(guī)定基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃、信托等具體投資產(chǎn)品的投資比例。這就要求監(jiān)管者在放開投資渠道的同時(shí)，要用前瞻性的眼光判斷可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資能力實(shí)施監(jiān)管，對(duì)投資能力實(shí)行牌照化管理，簡化現(xiàn)場評(píng)估程序。公司經(jīng)營者要建立嚴(yán)密的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制，在投資的各個(gè)階段評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、控制風(fēng)險(xiǎn)。

（三）逐步轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念

讓市場在資源配置中起決定作用是改革的基調(diào)。保險(xiǎn)監(jiān)管者要轉(zhuǎn)變監(jiān)管理念，要明確監(jiān)管是為了更好地服務(wù)保險(xiǎn)業(yè)的健康快速發(fā)展。要將這種理念落到實(shí)處，真正做到放開前端、管住后端，減少行政審批，把更多的選擇權(quán)交給市場主體，把監(jiān)管重點(diǎn)由渠道監(jiān)管逐步轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，促進(jìn)保險(xiǎn)資金在資本市場和貨幣市場中不斷優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，提高資金運(yùn)用效率。