沈楠

大多數(shù)人曾經(jīng)習慣以自上而下的思維去尋找市場配置的方略，然而在一個持續(xù)悲觀的宏觀環(huán)境中，這種方式卻難以奏效。“心有猛虎”，投資人卻更需“細嗅薔薇”。在時時刻刻關(guān)注改革進展的同時，當務之急卻更是要像彼得·林奇那樣“翻石頭”，在細微之處把握機會。

宏觀環(huán)境持續(xù)低迷的邏輯已經(jīng)持續(xù)兩年，今年的改革能否改變這種情形，這點或許還需要觀察。中國最近十年的生產(chǎn)率增速已經(jīng)低于改革的頭兩個十年，經(jīng)濟增長更多的是依靠超量的要素投入來維持。這就必然帶來杠桿的高企，面臨這樣的險境，無論怎樣的改革，都必須邁過去杠桿這道坎。不然新的生產(chǎn)關(guān)系和新的制度紅利就不會影響到資源配置的方式，所有的改革也不會起效。歷史上的案例也都證明了這一點，無論是“里根經(jīng)濟學”，還是撒切爾新政，都必須在舊有模式解除之后，才能夠真正起效。

既然改革無法改變?nèi)ジ軛U的前景，那么我們難以期待2014年的經(jīng)濟有很強的起色。由于存量杠桿已經(jīng)較高，借新還舊本身就會產(chǎn)生貨幣需求；而為了控制杠桿，政策面不會主動修正利率中樞。貨幣供需兩端的壓力，將會進一步推高明年的名義利率，實際利率也會維持在高位。對于2014年的經(jīng)濟判斷，我們預期經(jīng)濟增長將略微受到金融條件收緊的負面影響，有一定壓力，在上半年平穩(wěn)增長后下半年回升乏力。通貨膨脹前景受到內(nèi)需較弱的影響，在年內(nèi)很難形成顯著壓力。在貨幣政策層面，我們?nèi)匀活A期年內(nèi)沒有降息或加息，存款準備金率的調(diào)整將視外匯占款是否出現(xiàn)大幅、劇烈波動而定，而這更多取決于QE的削減進程。

既然如此，那么2014年的關(guān)注點應更多地集中于結(jié)構(gòu)性的個股行情。其中的一方面需要我們更多地關(guān)注與改革相關(guān)的主題性投資機會。十八屆三中全會的改革決心是空前的。本次改革是經(jīng)濟、政治、文化、社會、生態(tài)文明五位一體的改革，此外還涉及軍隊和黨的制度的改革。并首次對改革的實現(xiàn)限定了時間目標，提出到2020年改革要取得決定性成果。當前多項改革任務已經(jīng)啟動。60項任務中已經(jīng)啟動了17項，其中包括反腐、司法和政府職能的轉(zhuǎn)變。目前來看，可能貫穿全年的主題性機會包括，國有企業(yè)改革、公用事業(yè)價格改革等。此外，隨著后續(xù)政策的推出，也可能存在后續(xù)的投資機會。

另一方面，我們繼續(xù)延續(xù)自下而上的投資邏輯。這需要更加刻苦的研究、跟蹤和調(diào)研。尋找這類機會的思路主要有如下幾條：首先是經(jīng)濟內(nèi)生的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。例如，隨著收入升級而升級的消費需求，將消費類行業(yè)的前沿從“衣食住行”等必需消費行業(yè)，推向“吃喝玩樂”等新前沿，與之相關(guān)的乳業(yè)、影視、游戲動漫、戶外服裝、醫(yī)療服務、智能手機等消費升級趨勢值得關(guān)注。其次，隨著產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移，精密制造、電子加工、計算機等產(chǎn)業(yè)升級并迎合全球產(chǎn)業(yè)鏈趨勢較為明顯。再次，政府的政策也在主動推動著相關(guān)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，主要偏向于環(huán)保、節(jié)能、裝備制造等新興行業(yè)以及金改密切相關(guān)的非銀行金融行業(yè)。政策的支持、市場的拓展和進入的壁壘都可能令這些行業(yè)獲得較高的成長性，成為戰(zhàn)勝市場、戰(zhàn)勝周期的優(yōu)良品種。

盡管經(jīng)濟仍然低迷，但是資本市場不會停止對于收益的追求。相信在精挑細選之下，仍有機會讓投資在艱難的年份里馬到成功！