作者簡(jiǎn)介：周勇（1990—），男，湖南湘潭人，蘭州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院2012級(jí)碩士研究生，研究方向：金融風(fēng)險(xiǎn)控制。

摘要：私募股權(quán)投資在中國(guó)迅速發(fā)展有利于緩解中小企業(yè)融資難的狀況，但是任何企業(yè)并不會(huì)盲目地引入私募股權(quán)投資，文章以中小企業(yè)引入私募的利弊為切入點(diǎn)，立足于企業(yè)原股東的股權(quán)價(jià)值最大化目標(biāo)，提出了中小企業(yè)引入的私募股權(quán)投資存在一個(gè)最佳時(shí)間與一個(gè)最佳投資額。以幫助中小企業(yè)提高引入私募股權(quán)投資的分析與權(quán)衡能力。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資；中小企業(yè)；原股東

一、 問(wèn)題的提出

近年來(lái)，我國(guó)中小企業(yè)陷入了融資難的困境，私募的發(fā)展為其提供了新的資金來(lái)源渠道。但是，一方面私募股權(quán)投資對(duì)不少企業(yè)來(lái)說(shuō)如若甘霖；另一方面，一些中小企業(yè)即使面臨資金緊缺的局面也不愿引入私募股權(quán)投資。因此，文章從這兩方面出發(fā)，分析中小企業(yè)在引入私募股權(quán)投資后風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡，揭示中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的動(dòng)因和拒絕私募股權(quán)的原因，并從中小企業(yè)原股東價(jià)值最大化的角度思考是否引入私募股權(quán)投資。

二、 中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的利弊分析

（一） 企業(yè)引入私募股權(quán)投資的弊

1.控制權(quán)的削弱或喪失。大多數(shù)中小企業(yè)尤其是家族企業(yè)的股權(quán)高度集中，私募股權(quán)投資的引入必定會(huì)改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋原股東對(duì)企業(yè)的控制力以及參與企業(yè)利潤(rùn)的分配。不僅如此，一旦原股東失去對(duì)企業(yè)的絕對(duì)控制力或者其控制力不足以與所引入的私募股權(quán)投資的力量相抗衡，那么企業(yè)原來(lái)?yè)碛械慕?jīng)營(yíng)獨(dú)立性和自主性就會(huì)削弱和喪失，進(jìn)而可能會(huì)導(dǎo)致原股東與私募股權(quán)投資之間的股權(quán)之爭(zhēng)。控制權(quán)更迭頻繁，必定引起企業(yè)管理層頻繁的人事變動(dòng)并弱化決策效率，不利于企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)。

2.引入私募股權(quán)投資的費(fèi)用較高。一旦某一中小企業(yè)決定引入私募股權(quán)投資，那么該企業(yè)面對(duì)的籌資費(fèi)用主要有：承銷費(fèi)、保薦費(fèi)、審計(jì)費(fèi)用、宣傳費(fèi)用以及向其他中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用等等。相對(duì)于大型企業(yè)來(lái)說(shuō)，中小企業(yè)的籌資費(fèi)用要高，并且這些費(fèi)用都得從名義籌資額或者股票發(fā)行溢價(jià)中扣除，最終引起實(shí)際籌資額降低。

3.信息披露成本加大。中小企業(yè)在未引入私募股權(quán)投資之前，信息的溝通只在于為數(shù)不多的原股東之間，成本較低，但是引入私募股權(quán)投資這一“外來(lái)”投資者后，就有必要對(duì)其進(jìn)行充分的信息披露以保障其權(quán)益，因此，企業(yè)的信息披露成本必定會(huì)高于未引入私募股權(quán)投資之前。

4.較重的資本負(fù)擔(dān)。這里講的“較重”是相對(duì)于債務(wù)籌資而言的，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)會(huì)要求與企業(yè)原股東一致的資本報(bào)酬率，并且股利、紅利是從稅后利潤(rùn)中支付的，不存在抵稅作用；相反，如果債務(wù)籌資的話，債務(wù)能承擔(dān)一定的“稅盾作用”，相對(duì)于股權(quán)籌資成本要低。

5.私募股權(quán)退出可能引發(fā)的企業(yè)震動(dòng)。在私募股權(quán)投資集中退出渠道中，最容易引發(fā)企業(yè)震動(dòng)的是股份出售。這類股份出售的隱秘性和集中度遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比公開上市的股票強(qiáng)，所以，一旦股份被出售給企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或惡意收購(gòu)者，那么將對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生極大的不利影響，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)被收購(gòu)或者倒閉。

（二） 中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的利

1. 為企業(yè)引入資金且財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小。這是中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的最直接的目的，這是因?yàn)橘Y金瓶頸是其發(fā)展的最大障礙之一，如果企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，并且其內(nèi)部融資能力和像銀行舉債的能力不足，那么引入私募股權(quán)投資將是最佳額融資方式。首先，營(yíng)業(yè)期間不用償還引入的股權(quán)資本；其次，資本使用限制條件少；最后，可按企業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)際情況向私募股權(quán)投資者支付相應(yīng)的報(bào)酬，沒(méi)有強(qiáng)制性。

2. 增加企業(yè)的聲譽(yù)。一般來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)選擇的項(xiàng)目都是具有遠(yuǎn)大發(fā)展前途的企業(yè)，平時(shí)，這類企業(yè)的社會(huì)知名度小，一旦私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)介入一家中小企業(yè)，那么企業(yè)的知名度與美譽(yù)度將會(huì)得到極大的提高，這無(wú)形中為企業(yè)注入了可觀的無(wú)形資產(chǎn)。

3. 可以利用私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的資源發(fā)展企業(yè)。相對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)擁有更為完善的財(cái)務(wù)管理模式和公司管理體系，部分私募股權(quán)投資甚至具有戰(zhàn)略投資的性質(zhì)，能夠有效改善被投資企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)和建立符合企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)，中小企業(yè)如果有幸引入這類投資，那必定是大有裨益。

4. 中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資幫助提高原股東的股權(quán)價(jià)值。提高原股東的股權(quán)價(jià)值是中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的最核心和最終目標(biāo)，中小企業(yè)通過(guò)IPO上市是私募股權(quán)投資的最佳退出渠道，此時(shí)，原股東可以通過(guò)股票公開發(fā)行溢價(jià)實(shí)現(xiàn)股權(quán)價(jià)值最大化。相比之下，私募股權(quán)投資以股份出售的方式退出對(duì)增加原股東的股權(quán)價(jià)值作用不明顯，甚至還有可能降低原股東的股權(quán)價(jià)值。所以原股東真正關(guān)心的是引入私募股權(quán)后能不能通過(guò)借助私募股權(quán)投資的力量促成企業(yè)上市來(lái)提高其股權(quán)價(jià)值。

三、中小企業(yè)基于利與弊的權(quán)衡

私募股權(quán)投資大多以資金的方式進(jìn)入企業(yè)，可以為企業(yè)提供流動(dòng)性，中小企業(yè)可以利用這些流動(dòng)性來(lái)改善財(cái)務(wù)狀況和擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，并獲得其他相應(yīng)的優(yōu)勢(shì)，這對(duì)于整個(gè)企業(yè)來(lái)說(shuō)是極其有利的，從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，中小企業(yè)引入私募股權(quán)投資的投資額是越多越好。但是，一方面，正是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資主要以資金的方式進(jìn)行，因此除了滿足企業(yè)必要的流動(dòng)性外，剩余的資金在形成生產(chǎn)力之前需要一段時(shí)間，由此引起大量的閑置成本，在這段時(shí)間內(nèi)引入的私募股權(quán)投資的效用得不到有效發(fā)揮；另一方面，隨著引入私募股權(quán)投資的提高，原股東對(duì)于企業(yè)的控制力也逐漸削弱，各項(xiàng)成本也不斷增加，最終會(huì)導(dǎo)致企業(yè)原股東的股東權(quán)益價(jià)值下降。

基于以上分析，中小企業(yè)在引入私募股權(quán)投資時(shí)要著重權(quán)衡引入的時(shí)間與規(guī)模。第一，最佳時(shí)間應(yīng)當(dāng)是外部資金充足同時(shí)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)和由于資金不足而喪失投資機(jī)會(huì)的時(shí)候；第二，最佳吸收投資額應(yīng)當(dāng)是私募股權(quán)帶給企業(yè)原股東的邊際收益為零的點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)就是收益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡點(diǎn)。因此，中小企業(yè)可以利用兩者的權(quán)衡最終確定引入私募股權(quán)投資的策略。（作者單位：蘭州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

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