作者簡介：崔婧娥（1992—），女，吉林省琿春市人，延邊大學經(jīng)濟管理學院會計系，本科在讀。研究方向：會計學。

通訊作者：劉小利（1988—），女，河南省洛陽市人，延邊大學經(jīng)濟管理學院會計系，碩士在讀。

摘要：本文以2010-2012年間進行了資產(chǎn)收購的上市公司為研究對象，研究上市公司資產(chǎn)收購對企業(yè)短期市場績效的影響。研究結果表明資產(chǎn)收購的企業(yè)在短期內并不能使企業(yè)的市場價值增加，即短期內不能獲得正的累計超長收益（CAAR）。

關鍵詞：上市公司；資產(chǎn)收購；短期市場績效

資產(chǎn)收購指一家公司以有償?shù)姆绞饺〉昧硗庖患夜静糠只蛘呷康馁Y產(chǎn)的民事法律行為。而我國目前正處于經(jīng)濟轉軌時期，有關于這一方面的法律尚不完善，由于中國國情的特殊性，資產(chǎn)收購有政府主導成分，而政府部門主導的收購是為了宏觀上經(jīng)濟發(fā)展，并不主要是企業(yè)短期內為獲得更大的利潤而進行的資產(chǎn)收購。一個運營良好的企業(yè)收購其他企業(yè)必須存在但運營不良的資產(chǎn)，使得該項資產(chǎn)在這一企業(yè)中繼續(xù)運營，調整運營方式后在長期給企業(yè)帶來價值和利潤。

一、 研究樣本及研究方法

自21世紀以來，我國經(jīng)濟高速發(fā)展，上市公司資產(chǎn)收購活動也越來越活躍，但其資產(chǎn)標的收購活動短期內是否能為企業(yè)帶來市場價值尚無可靠的證明。所以，本文通過事件研究法，選取上市公司資產(chǎn)標的的資產(chǎn)收購為數(shù)據(jù)進行實證分析。研究上市公司資產(chǎn)收購前后的股價變化情況。

（一）研究樣本

本文是以國泰安數(shù)據(jù)庫《中國上市公司資產(chǎn)收購數(shù)據(jù)庫V2010》收錄的1998年至2012年的資產(chǎn)收購交易樣本為初始樣本，上市公司財務指標數(shù)據(jù)來源于RESSET數(shù)據(jù)庫。

樣本篩選條件如下：選取2010年至2012年間有資產(chǎn)收購上市的公司；資產(chǎn)標的資產(chǎn)收購；交易最終是成功的；不包括金融類上市公司；剔除了部分研究期間股價數(shù)據(jù)缺失的樣本。

最終選取了238起資產(chǎn)收購事件為研究樣本，進行了實證分析。

（二）研究方法

本文采用國際學術界認定的研究上市公司資產(chǎn)收購的事件研究法。利用最具有鑒定力的市場模型（BrownWarner，1980，1985）。選取股東大會首次公告日為事件日。定義（- 30，30）為事件窗，并且選擇（- 300，60）為事件估計窗，計算超常收益（AR）、平均超常收益（AAR）、累積超常收益（CAAR）。若CAAR 顯著性地大于零，說明資產(chǎn)收購對股價有顯著性的正面影響；反之則有負面影響。

二、研究結果

<圖一>是樣本企業(yè)的累計超長收益率在（30，-30）窗口期的分析結果。

觀察整體圖線可以得出以下結論：1.收購公告前30至前15天CAAR呈下降趨勢，前15天至前3天圖線表現(xiàn)出穩(wěn)定的波動，但可能由于信息提前泄露，約在公告日前3天開始，CAAR呈上升趨勢；2.自公告日約3天后CAAR再次下降，再無明顯上升趨勢；3.自收購公告前30天至后30天，樣本企業(yè)大部分的AAR及CAAR都為負數(shù)。

如<表-1>所示，樣本在事件窗[30，-30]內的CAAR為-0.016814041，此外CAAR[25，-25]、CAAR[20，-20]、CAAR[15，-15]、CAAR[10，-10]、CAAR[3，-3]、CAAR[2，-2]、CAAR[1，-1]也均為負值，而其中樣本在事件窗[2，-2]和[1，-1]內，CAAR分別在5%和10%的水平下顯著，而在其他時間窗內都為在1%的水平下顯著。由此可以看出，資產(chǎn)收購企業(yè)在公告日前3天開始明顯上升，這可能是由于一些機構和個人，通過各種渠道提前獲得了收購的內幕信息，大量購買股票，使股價上漲。公告日后3天略有下降，逐漸恢復到公告日前10-15天的水平波動。資產(chǎn)收購在并購公告日發(fā)布后3天內CAAR有持續(xù)明顯的上升，但是可以看出這是由于政府有關部門實施了一系列相關的政策，并且資本市場的短期投資性較強，尚缺乏一套完善成熟的法律體系，而投資者熱衷于炒作投資造成的。

三、結論及建議

1.結論

上市公司資產(chǎn)收購的實證分析顯示：資產(chǎn)收購在短期內并不能提高企業(yè)價值，為股東帶來正的利潤。在公告日前后3天累計超長收益率的小幅上升一方面可能是政府主導的原因，另一方面也可能是由于收購的資產(chǎn)向市場傳遞出企業(yè)的利好消息。而在公告日后3天開始，累計超長收益率一直下降的原因是收購的資產(chǎn)即使初步調整了運營方式，也還是需要一定的時間來適應市場環(huán)境。市場模型法雖然是較為成熟的研究方法，但是由于我國的股市與國外的股市仍存在一定的系統(tǒng)性差別，還不能完全適應我國的市場環(huán)境。并且大部分的資產(chǎn)收購都是由政府主導的，我國上市公司的大部分資產(chǎn)收購行為在很大程度上不是一種市場行為，上市公司的最終目的可能并不是通過資產(chǎn)收購來提高績效。

2.建議

（1）由于政府主導收購占比例較大，企業(yè)不能自如的經(jīng)營收購的不良資產(chǎn)，導致企業(yè)在市場中的價值連連下跌，無法在短期內給股東帶來利潤。致使企業(yè)在收購前期運營較為困難?？梢岳脙蓚€并購企業(yè)的資產(chǎn)整合優(yōu)化，來增加企業(yè)的市場競爭力。

（2）上市公司進行資產(chǎn)收購后，應大膽靈活的改變或者轉換原來運營不良的資產(chǎn)，使其變廢為寶，即使在短期內不能提高企業(yè)的價值，但是可以運用新的運營模式使其適應我國的市場環(huán)境，持續(xù)經(jīng)營下去，在新的企業(yè)為股東帶來利潤，在長期逐漸穩(wěn)定的提高企業(yè)的市場價值。（作者單位：延邊大學經(jīng)濟管理學院）

參考文獻：

[1]李善民，陳玉罡.上市公司兼并與收購的財富效應.經(jīng)濟研究，2002，11：27-35.

[2]帕特里克·A·高根.兼并、收購和公司重組.中國人民大學出版社.2010，11.