摘要：鋼材期貨自從在上海期貨交易所上市以來(lái)，吸引了越來(lái)越多的期貨投資者。為了研究鋼材期貨市場(chǎng)運(yùn)行的效率及其影響因素，本文研究了上海鋼材期貨市場(chǎng)螺紋鋼期貨的價(jià)格和螺紋鋼現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格之間的關(guān)系，用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)實(shí)證研究的方法對(duì)二者的關(guān)系進(jìn)行了研究，研究結(jié)果顯示二者存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，并且存在著雙向的因果關(guān)系，并且進(jìn)一步通過(guò)方差分解，顯示期貨市場(chǎng)在價(jià)格形成過(guò)程中發(fā)揮著更加主導(dǎo)的作用。

關(guān)鍵詞：鋼材期貨；價(jià)格發(fā)現(xiàn)；實(shí)證分析

一、鋼材期貨市場(chǎng)現(xiàn)狀及其影響因素

經(jīng)過(guò)多年的探索，2009年3月27日，鋼材期貨（包括螺紋鋼與線材）在上海期貨交易所正式上市交易，這也是多年之后，中國(guó)鋼材期貨交易的正式恢復(fù)，期貨市場(chǎng)作為現(xiàn)代市場(chǎng)體系的一個(gè)重要組成部分。對(duì)于中國(guó)的鋼材市場(chǎng)的發(fā)展具有極其重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。在一個(gè)成熟與發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)是兩個(gè)平行的不可分割的組成部分，二者有不同的分工又有密切的聯(lián)系，共同構(gòu)成了一個(gè)多層次的交易體系，作為期貨市場(chǎng)，鋼材期貨具有期貨最基本的兩大功能——規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)格發(fā)現(xiàn)，一方面，鋼材期貨市場(chǎng)能為投資者避免現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，將未來(lái)的不確定性轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的確定性，鎖定生產(chǎn)的成本。另一方面，鋼材期貨市場(chǎng)能把眾多投資者的供求關(guān)系反應(yīng)在這個(gè)市場(chǎng)以內(nèi)，由此形成的期貨價(jià)格能夠較為真實(shí)地反應(yīng)供求關(guān)系和現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。

我國(guó)是鋼材世界第一生產(chǎn)國(guó)，同樣是鋼材第一消費(fèi)國(guó)家。每年生產(chǎn)的鋼材量達(dá)到4200萬(wàn)噸。目前我國(guó)目前螺紋鋼期貨從上市初期的日成交量平均20多萬(wàn)手，持倉(cāng)量10多萬(wàn)手，發(fā)展到現(xiàn)在平均日成交量300萬(wàn)手，主力合約持倉(cāng)量超過(guò)70萬(wàn)手，總持倉(cāng)量超過(guò)100萬(wàn)手。

二、鋼材期貨與現(xiàn)貨價(jià)格關(guān)系的實(shí)證研究

上海期貨交易所的螺紋鋼期貨價(jià)格交易比線材期貨交易量大，參與交易的投資者數(shù)量也為數(shù)眾多，因此，本文選取了上海期貨交易所的具有代表性的螺紋鋼期貨品種的期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析。

（一）研究方法

首先采用DF和ADF檢驗(yàn)方法來(lái)檢驗(yàn)螺紋鋼的期貨價(jià)格和天津螺紋鋼的現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)間序列的平穩(wěn)性，接著就進(jìn)行的是協(xié)整檢驗(yàn)，利用協(xié)整檢驗(yàn)來(lái)驗(yàn)證上海螺紋鋼的期貨價(jià)格SS和天津螺紋管的現(xiàn)貨價(jià)格TS是否具有時(shí)間序列上的長(zhǎng)期均衡關(guān)系。如果驗(yàn)證結(jié)果表明二者是協(xié)整的，則lnSS應(yīng)該是lnTS的無(wú)偏估計(jì)量。用方程表示即為lnSS=α+βlnTS+μt如果μt是平穩(wěn)的時(shí)間序列，則說(shuō)明螺紋鋼的期貨價(jià)格與天津螺紋管的現(xiàn)貨價(jià)格之間存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。

接著，通過(guò)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，檢驗(yàn)期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的相互影響程度，考察螺紋鋼期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的影響力度和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)螺紋鋼期貨價(jià)格的影響程度。

最后，通過(guò)方差分解分析，定量地分析螺紋鋼的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)的方差在鋼材定價(jià)中所占的比重，顯示二者的相對(duì)的定價(jià)地位。

（二）樣本數(shù)據(jù)

本文所選取的螺紋鋼期貨價(jià)格來(lái)自和訊網(wǎng)螺紋鋼主力合約1401每天的收盤價(jià)格。收集的數(shù)據(jù)時(shí)間區(qū)間為2013年1月1日到2013年6月30日。

螺紋鋼的現(xiàn)貨價(jià)格則來(lái)自于中國(guó)鋼鐵現(xiàn)貨網(wǎng)，螺紋鋼現(xiàn)貨選擇的是HRB400（交割標(biāo)準(zhǔn)品三級(jí)螺紋），規(guī)格為∮20mm，生產(chǎn)廠家為軋三的天津螺紋鋼每天的現(xiàn)貨價(jià)格。

由于在樣本區(qū)間2013年1月1日到2013年6月30日之間，由于節(jié)假日等其他因素造成了在某些交易日缺少交易記錄，為了對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，刪除了缺省的記錄之后，保留的兩個(gè)市場(chǎng)的配對(duì)數(shù)據(jù)一共為101對(duì)。上海螺紋鋼的期貨價(jià)格用SS表示，天津螺紋鋼的現(xiàn)貨價(jià)格用TS表示。

（三）實(shí)證分析

在實(shí)證分析時(shí)所采用的數(shù)據(jù)SS和TS分別先做對(duì)數(shù)處理，以使數(shù)據(jù)更加平穩(wěn)。

1.單位根檢驗(yàn)

時(shí)間序列的單位根檢驗(yàn)有多種方法，其中DF和ADF是普遍使用的兩種方法，本文采用ADF檢驗(yàn)法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示：

通過(guò)表中給出的方差分解的結(jié)果，可以知道期貨價(jià)格變動(dòng)的長(zhǎng)期方差，滯后期為1時(shí)，期貨價(jià)格的變動(dòng)全部來(lái)自于期貨市場(chǎng)，隨著滯后期的增加，來(lái)自于期貨市場(chǎng)的部分逐漸減少，但減少的幅度并不是很大，當(dāng)滯后期為50的時(shí)候，總方差中來(lái)自于期貨市場(chǎng)的部分為96.16336%，來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)的部分僅僅為3.836645%。對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的分析同樣如此，當(dāng)滯后期為1時(shí)，螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格的變動(dòng)99.23493%來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)，隨著滯后期的增加，螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格的總方差中，來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)的部分逐漸減少，當(dāng)滯后期為50時(shí)，來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)的部分為57.04875%，而來(lái)自于期貨市場(chǎng)的變動(dòng)則占據(jù)了42.95125%，通過(guò)計(jì)算可知，在螺紋鋼市場(chǎng)，來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)的平均方差為30.4427%[0.5*（57.04875%+3.836645%）]，而來(lái)自于期貨市場(chǎng)的平均方差為69.5573%[0.5*（42.95125%+96.16336%）]，遠(yuǎn)大于來(lái)自于現(xiàn)貨市場(chǎng)的平均方差。因此，在螺紋鋼市場(chǎng)中，期貨市場(chǎng)處于價(jià)格形成的主導(dǎo)地位。

三、結(jié)論和啟示

從以上分析可以知道，第一，無(wú)論上海螺紋鋼期貨價(jià)格還是天津螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格都是不平穩(wěn)的時(shí)間序列，通過(guò)一階差分之后，二者均轉(zhuǎn)化為平穩(wěn)序列，說(shuō)明二者都是一階差分過(guò)程。第二，經(jīng)過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)可知，螺紋鋼的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。第三，通過(guò)格蘭杰因果關(guān)系的檢驗(yàn)，二者之間還存在雙向的因果關(guān)系，這說(shuō)明期貨價(jià)格能夠很好地反應(yīng)市場(chǎng)的供求狀況。現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的變化會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)產(chǎn)生一定的價(jià)格信號(hào)，對(duì)期貨投資者有重要的參考價(jià)值，另一方面，期貨市場(chǎng)價(jià)格的變化又能影響現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格，說(shuō)明期貨市場(chǎng)具有一定程度的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。第四，通過(guò)方差分解，期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)在價(jià)格形成過(guò)程中都扮演著重要的角色，但是期貨市場(chǎng)所占的比重顯然更據(jù)主導(dǎo)地位。

因此，在我們的實(shí)踐過(guò)程中，我們要更加重視期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，一是要不斷提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，增加交易機(jī)會(huì)，適當(dāng)降低交易成本，建立一個(gè)具有同一規(guī)則的市場(chǎng)秩序和一個(gè)全國(guó)同一的大市場(chǎng)。二要使期貨信息的傳播和供給更加充分，發(fā)展更多的為期貨投資者服務(wù)的信息咨詢服務(wù)公司，為價(jià)格發(fā)現(xiàn)提供專業(yè)的依據(jù)，三是要做好對(duì)公眾的教育和引導(dǎo)工作，正確引導(dǎo)公眾和機(jī)構(gòu)投資者，積極參與到期貨交易中去，在實(shí)踐中不斷積累經(jīng)驗(yàn)，完善市場(chǎng)，另一方面在理論上，要多開展一些期貨的交易培訓(xùn)課程，讓更多的人了解到其中的專業(yè)理論和知識(shí)，形成一個(gè)有效信息的市場(chǎng)體系。最后，要不斷完善投資者的結(jié)構(gòu)，大力培育市場(chǎng)中的套利力量，積極鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者參與期貨交易，遏制期貨交易中的投機(jī)水平，鋼鐵企業(yè)也要建立自己的風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制，明確參與期貨交易的目的是為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而不是從中獲取高額的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。（作者單位：首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)）

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