2013年上半年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)和增長形勢都發(fā)生了變化，而改革仍遲遲看不到推進(jìn)的步伐。隨著風(fēng)險(xiǎn)的增加和經(jīng)濟(jì)增長形勢的日趨復(fù)雜，下半年改革將成為標(biāo)本兼治的唯一出路，而方法和路徑的選擇將是改革成敗的關(guān)鍵。

一、中國經(jīng)濟(jì)謀定而后動(dòng)

今年以來，中國經(jīng)濟(jì)一直處于弱勢增長的態(tài)勢。與去年9月份開始的新一輪投資拉動(dòng)不同，今年政策一直處于真空狀態(tài)。曾預(yù)期2季度后半段會(huì)有政策出臺(tái)，定調(diào)未來發(fā)展的基調(diào)。但實(shí)際上，改革的難度和阻力都超過了我們的想像，新一屆政府并沒有在經(jīng)濟(jì)政策上急于燒上三把火，這既是一種務(wù)實(shí)的工作態(tài)度，同時(shí)也證明了改革的艱巨性。從中我們也可以隱約感覺到一場重大的變革正在醞釀過程中，我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展將升級(jí)到更高一層的發(fā)展階段，而改革的方法和路徑設(shè)計(jì)無疑對改革成功與否至關(guān)重要。

（一）無為而治是一種市場化選擇

當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)由危機(jī)防范轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)增長時(shí)，凱恩斯主義逐步淡出是一種客觀需要。伴隨著經(jīng)濟(jì)政策的真空，我國經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)出緩慢下降的態(tài)勢，從而帶動(dòng)市場預(yù)期走弱，經(jīng)濟(jì)主動(dòng)進(jìn)入去庫存為特征的防御階段。在這個(gè)過程中，引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展走向的是市場化選擇。通過市場化的方式，我們可以更清楚地看到不同產(chǎn)業(yè)的生存空間和生存狀態(tài)。

（二）外部環(huán)境低迷制約外需復(fù)蘇

從整個(gè)上半年來看，在世界主要經(jīng)濟(jì)體中，美國經(jīng)濟(jì)可謂一枝獨(dú)秀，其他經(jīng)濟(jì)體都出現(xiàn)了較為明顯且亟須解決的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)矛盾。全球經(jīng)濟(jì)的低迷也導(dǎo)致我國經(jīng)濟(jì)增長受到嚴(yán)重的影響，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：首先，歐元區(qū)是我國第二大貿(mào)易伙伴，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的萎靡，導(dǎo)致我國出口增速大幅下降；其次，與日本在領(lǐng)土問題上的政治摩擦嚴(yán)重影響了中日雙邊貿(mào)易的發(fā)展；第三，貿(mào)易摩擦不斷發(fā)生和升級(jí)，不利于創(chuàng)建合作互贏的貿(mào)易環(huán)境。

從未來發(fā)展的形勢看，中日之間的爭端很難在短期內(nèi)解決，目前這種傷敵一千、自損八百的雙輸局面很難打破，因?yàn)檫@里涉及到政治問題和民族情緒問題。中歐之間的沖突有解決的余地，但也困難重重。我們預(yù)期下半年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)實(shí)現(xiàn)觸底并有可能反彈，但在脆弱的復(fù)蘇面前，歐元區(qū)各國出于保護(hù)本國經(jīng)濟(jì)的考慮也可能會(huì)對中國的出口設(shè)定更多的壁壘，雙方在貿(mào)易方面的沖突可能會(huì)在不同產(chǎn)業(yè)間切換，從而在得與失衡量的基礎(chǔ)上對外貿(mào)市場進(jìn)行激烈爭奪。不過，總的來看，歐元區(qū)的復(fù)蘇有助于需求端的修復(fù)，貿(mào)易水平會(huì)出現(xiàn)整體上揚(yáng)。相對來說，新興經(jīng)濟(jì)體之間的貿(mào)易發(fā)展存在較大的不確定性。目前，我國同印度、俄羅斯和巴西的貿(mào)易增速均以達(dá)到至少連續(xù)三個(gè)月的同比負(fù)增長，但增速上波動(dòng)較大，還看不出明顯的發(fā)展趨勢。

值得一提的是我國5月份進(jìn)出口增速數(shù)據(jù)大跳水。海關(guān)總署給出了解釋原因，一直被詬病的對港套利貿(mào)易被遏制成為主要原因之一；另外，需求端的全面放緩、經(jīng)營成本高升以及匯率和貿(mào)易壁壘等問題都對進(jìn)出口情況造成了不利的影響。月度數(shù)據(jù)增速降到個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長讓我們擺脫了數(shù)據(jù)幻象，看到了對外貿(mào)易問題的實(shí)質(zhì)。在真實(shí)數(shù)據(jù)的背景下，年度10%增速的目標(biāo)開始顯得困難重重。從未來發(fā)展的趨勢看，PMI中的新出口訂單已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月位于50下方，我國同歐元區(qū)的光伏產(chǎn)業(yè)貿(mào)易糾紛也沒有得到滿意的解決，未來出口的增長不容樂觀。在進(jìn)口方面，內(nèi)需的放緩使得進(jìn)口增速再度跌入負(fù)增長，考慮到政策真空在短期內(nèi)難以改變，這種低增長或者負(fù)增長的局面可能仍會(huì)繼續(xù)。

從出口商品種類來看，傳統(tǒng)的紡織、服裝和鞋類出口增速均出現(xiàn)回調(diào)，傳統(tǒng)出口產(chǎn)業(yè)的前景不容樂觀。機(jī)電產(chǎn)品出口增速也逐月收窄，且占整個(gè)出口金額的比重也連續(xù)兩個(gè)月下降。

在主要貿(mào)易伙伴方面，對美國和東盟兩大貿(mào)易伙伴繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，不過，對美貿(mào)易總額增速逐月遞減，已由上個(gè)月的9.4%滑落到6.9%，對東盟的增速也從18.1%降到14.8%。相對比較穩(wěn)定。對歐盟和日本則繼續(xù)負(fù)增長，且幅度有所加大。對金磚國家的貿(mào)易總量也持續(xù)多月下滑，前景不容樂觀。

在外貿(mào)數(shù)據(jù)上，近期對港數(shù)據(jù)引起了廣泛質(zhì)疑。隨著貿(mào)易數(shù)據(jù)揭開了對港套利的面紗，還原了真實(shí)的情況，我們可以更清晰地看到未來我國對外貿(mào)易的壓力巨大。在人民幣升值和貿(mào)易戰(zhàn)不斷的背景下，未來對外貿(mào)易的不確定性較高，這也加劇了經(jīng)濟(jì)增長的壓力。

（三）內(nèi)需提升將更多依賴于改革的變化

外需的低迷是客觀實(shí)際的具體表現(xiàn)，但是內(nèi)需的走弱則多增加了一層主觀上的意愿。前幾年我們成功地應(yīng)對了全球性經(jīng)濟(jì)危機(jī)的沖擊，成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展最穩(wěn)定的國家，為全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇提供了復(fù)蘇的平臺(tái)，但不可否認(rèn)的是，我們在避免了危機(jī)的短期沖擊的同時(shí)，也埋下了更深層面的長期危機(jī)的種子。大量基建設(shè)施建設(shè)救活了經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，也讓優(yōu)勝劣汰的市場規(guī)律大打了折扣，企業(yè)的生存能力和競爭力沒有在危機(jī)的考驗(yàn)中得到提升；同時(shí)，投資消耗的大量資金應(yīng)用到投資周期長、投資回報(bào)率低的基建產(chǎn)業(yè)不僅降低了資金的使用效率，而且加劇了金融市場的償付風(fēng)險(xiǎn)。此外，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展過度占用了社會(huì)資源，加劇了產(chǎn)業(yè)間的結(jié)構(gòu)性矛盾。高房價(jià)透支了居民未來幾十年的消費(fèi)能力得到的只是泡沫化的住房價(jià)格，而部分富余階層和特權(quán)階層在此過程中囤積房產(chǎn)資源不僅加劇了貧富差距，而且凸現(xiàn)了社會(huì)不公的現(xiàn)象。土地價(jià)格的高漲也加劇了企業(yè)擴(kuò)張的成本壓力，許多企業(yè)不再專注于本業(yè)，而是將工業(yè)用地用于房屋開發(fā)。目前看來，以基礎(chǔ)建設(shè)和房地產(chǎn)開發(fā)為代表的投資拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式是一種短視的行為，是一種不可持續(xù)的發(fā)展道路。這個(gè)問題在上一屆政府的執(zhí)政末期已經(jīng)開始得到反思，而新一屆政府明顯在這方面傾注了更多的關(guān)注。

1.增長動(dòng)能不斷衰減。5月份數(shù)據(jù)顯示，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長9.2%，低于4月份0.1個(gè)百分點(diǎn)，也低于1-5月份0.2個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增速的軟著陸傾向加強(qiáng)。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上看，重工業(yè)增速自去年8月份以來一直高于輕工業(yè)增速，表明經(jīng)濟(jì)增長對政策依賴性仍較大。從企業(yè)類型上看，國有及國有控股企業(yè)增速小幅上升，其他類型有所放緩，表明經(jīng)濟(jì)的自主性增長仍缺乏動(dòng)力，尤其是集體企業(yè)增速大幅下滑，市場活力大幅下降，就業(yè)將面臨更大壓力。從企業(yè)經(jīng)營狀況來看，受去年9月份以來投資拉動(dòng)的慣性和預(yù)期相對轉(zhuǎn)好等因素影響，企業(yè)生產(chǎn)積極性一度較高。但是，隨著政策預(yù)期落空，企業(yè)進(jìn)入去庫存周期，導(dǎo)致企業(yè)利率增速開始下降，而稅收上企業(yè)的壓力沒有實(shí)質(zhì)性變化，成本負(fù)擔(dān)則較去年下半年有所提高，導(dǎo)致企業(yè)生存狀況進(jìn)一步惡化。

2.投資面臨尷尬境地。在經(jīng)濟(jì)增速放緩的背景下，曾備受推崇的投資今年遭到冷遇。今年1-5月份，固定資產(chǎn)投資同比名義增長20.4%，增速比1-4月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。固定資產(chǎn)投資增速的下滑與工業(yè)增加值的下降相一致，反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)對未來的預(yù)期仍未改善，政策的真空壓制了投資需求的上漲。同時(shí)，房地產(chǎn)投資增速也開始下滑，房地產(chǎn)投資占整個(gè)固定資產(chǎn)投資的比重也已出現(xiàn)三連降，表明房地產(chǎn)投資的動(dòng)能也在衰減，政策的不明朗將使房地產(chǎn)投資面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。值得注意的是，今年20%以上的投資增速是建立在去年低基數(shù)的基礎(chǔ)上的，實(shí)際的影響比數(shù)據(jù)表面更加嚴(yán)重。從主要資金來源看，國家預(yù)算內(nèi)資金增速有所回升，國內(nèi)貸款增速有所下降，表明固定資產(chǎn)投資的市場化成分在降低，企業(yè)對投資的熱情不高。此外，利用外資和企業(yè)自籌的增速也在下降，其中利用外資連續(xù)第二個(gè)月負(fù)增長，且幅度擴(kuò)大，表明中國經(jīng)濟(jì)對外部資金的吸引力正在下降。最新的外匯占款數(shù)據(jù)亦表明外部資金開始由凈流入轉(zhuǎn)向凈流出。

3.消費(fèi)仍是穩(wěn)定器。三駕馬車中，消費(fèi)是唯一表現(xiàn)尚可環(huán)節(jié)。數(shù)據(jù)表明，5月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額的名義增速和實(shí)際增速繼續(xù)保持回升的態(tài)勢，盡管幅度有所收窄，反映出消費(fèi)的回升仍比較疲軟，但增速的回升還是發(fā)揮了經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)定器的作用。尤其是在就業(yè)和收入增長的因素都不利的情況下，消費(fèi)的表現(xiàn)還是令人滿意的。從分項(xiàng)指標(biāo)看，金銀珠寶類和汽車類消費(fèi)增速盡管較上月有所放緩，但較之前仍有所提高。尤其是汽車類消費(fèi)，作為占比最高的一項(xiàng)因子，今年的增速明顯高于去年的整體水平，消費(fèi)升級(jí)和新增需求是支撐汽車消費(fèi)的兩大主因。不過，石油制品的增速大幅下降表明汽車消費(fèi)未來的潛能仍存在一定威脅。究其原因，基建增速的放緩是一方面，道路擁堵造成了汽車?yán)寐氏陆悼赡苁橇硪环矫?。此外，限購等政策也?huì)對汽車消費(fèi)產(chǎn)生抑制。因此，汽車消費(fèi)未來的增長空間可能不大。

目前，金價(jià)大幅下滑的動(dòng)能已經(jīng)衰竭，未來的價(jià)格波動(dòng)區(qū)間會(huì)有所收窄，黃金消費(fèi)將因投機(jī)性下降而受到一定的抑制，價(jià)格穩(wěn)定在相對低位有助于相應(yīng)珠寶類產(chǎn)品消費(fèi)的增長；房地產(chǎn)調(diào)控政策目前看更多地著眼在房價(jià)上漲幅度的控制，因此供需端受到的影響并不大，建材、家具等相關(guān)消費(fèi)增速下降空間不大。隨著家電優(yōu)惠政策六月到期，近期家電類商品的反彈將難以為繼，短期將面臨增速放緩的風(fēng)險(xiǎn)。

未來的消費(fèi)增長還是更多地依賴于相關(guān)政策的指導(dǎo)。消費(fèi)升級(jí)的提升和環(huán)保觀念的轉(zhuǎn)變將是未來政策方向的著眼點(diǎn)。另外，未來在公路收費(fèi)、票價(jià)聽證、市場管理規(guī)范以及帶薪休假等制度和政策的完善將有助于旅游產(chǎn)業(yè)的大幅提升，旅游有望成為高效、綠色消費(fèi)的重要陣地。

總的來看，近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，政策真空、預(yù)期走弱等因素仍然是制約經(jīng)濟(jì)增速的主要矛盾。隨著2季度政策出臺(tái)預(yù)期的落空，新政出臺(tái)可能要推遲到3季度，從中也可見國家對經(jīng)濟(jì)下滑容忍度在提升，新政出臺(tái)一再推遲表明改革的阻力仍很大，也意味著此次改革的力度也很大，經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)將可能被重新定位。

二、問題與展望

概括來說，未來中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展取決于兩個(gè)字——改革。改革的原因是現(xiàn)有的模式不再適合發(fā)展的需要，改革的目前是找到一條更利于發(fā)展的道路。這中間，既有摒棄，也有繼承。每一個(gè)面臨的現(xiàn)實(shí)問題都是下一步改革的標(biāo)的，每一個(gè)新增的需求都是改革路徑的依托。

（一）增長的困惑

增長是經(jīng)濟(jì)社會(huì)最重要的主題。今年以來，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)走弱，引發(fā)了人們對經(jīng)濟(jì)政策底線的猜測。從目前的態(tài)勢看，經(jīng)濟(jì)?！?”的風(fēng)險(xiǎn)不大，是否會(huì)跌破7.5%尚存疑慮。國家政策在此環(huán)境下保持真空，而去年3季度GDP當(dāng)季同比增速滑落至7.4%，國家提前在9月份就開始投資救急，兩下比較，現(xiàn)在對經(jīng)濟(jì)增速下滑的容忍度明顯提高了。下半年，一旦改革的步子邁大一點(diǎn)，對經(jīng)濟(jì)增長的沖擊可能就會(huì)超過政策底線，因此劃分出一個(gè)緩沖區(qū)是必要的?？紤]到國家中長期發(fā)展規(guī)劃的目標(biāo)，7%應(yīng)該是經(jīng)濟(jì)增長的底線，而7.5%將是警戒區(qū)與安全區(qū)的分界線。

從PMI數(shù)據(jù)來看，5月份為50.8%，比上月回升0.2個(gè)百分點(diǎn)，分項(xiàng)指數(shù)中多數(shù)指數(shù)有所回升，整體走勢好于歷史同期，顯示當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行基本態(tài)勢穩(wěn)中見升。從歷年環(huán)比數(shù)據(jù)來看，過去8年5月份都是呈現(xiàn)環(huán)比下降的態(tài)勢，下降幅度的均值為2.74個(gè)百分點(diǎn)，這使得今年0.2個(gè)百分點(diǎn)的上升大大超出市場預(yù)期，尤其是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速不斷放緩的前提下。從發(fā)電量數(shù)據(jù)看，同比增速開始回升，相應(yīng)地粗鋼、水泥等高耗能、周期性強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)開始增速回升，意味著地方政府可能開始展開生產(chǎn)自救，這也與PMI指標(biāo)中生產(chǎn)指標(biāo)回升超過新訂單回升是一致的。不過，從絕對值來看，50.8%仍處于歷史同期較低的水平，也就是說環(huán)比上升部分可以解釋為基數(shù)較低，復(fù)蘇的動(dòng)能仍比較弱，未來存在較大的不確定性。

（二）流動(dòng)性的困惑

社會(huì)融資總量及其相關(guān)分項(xiàng)指標(biāo)的快速提升完全蓋過了新增信貸數(shù)據(jù)的風(fēng)頭，正成為考察市場流動(dòng)性的主力指標(biāo)。從今年的數(shù)據(jù)看，社會(huì)融資總量開始發(fā)生一些結(jié)構(gòu)性的變化。

社會(huì)融資規(guī)模在3月份沖高之后連續(xù)兩個(gè)月回落，表明8號(hào)文對融資風(fēng)險(xiǎn)方面的警示已發(fā)生作用。在風(fēng)險(xiǎn)防范加強(qiáng)和經(jīng)濟(jì)政策真空的雙重影響下，市場融資的熱度已有所降溫。這中間，如果考慮到銀行與大企業(yè)以及大企業(yè)和小企業(yè)之間進(jìn)行的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移上的套利操作的話，那么社會(huì)融資規(guī)模就存在較大的虛高成分，這正好可以解釋流動(dòng)性充裕與經(jīng)濟(jì)增速放緩之間的分歧。

從細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)看，新增人民幣貸款的占比連續(xù)兩個(gè)月上升，目前已升至56.08%，創(chuàng)近12個(gè)月新高。主要原因在于新增信貸下降幅度小于社會(huì)融資總額下降幅度。除信貸下降外，外幣貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票都大幅縮水，僅委托貸款和企業(yè)債小幅增加。隨著風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的加強(qiáng)，未來企業(yè)債的需求可能會(huì)上升，而其他融資方式可能會(huì)受到一定的制約。受此影響，資金的民間利率可能上升，這會(huì)對中小企業(yè)的融資環(huán)境造成較大的沖擊。

在新增信貸方面，流動(dòng)性過度寬松的狀況正在發(fā)生改變。在信貸結(jié)構(gòu)上，企業(yè)的中長期貸款占比連續(xù)三個(gè)月下降，居民的中長期貸款占比則連續(xù)兩個(gè)月上升，表明企業(yè)對未來的預(yù)期正在惡化，而房地產(chǎn)調(diào)控政策效果甚微，也意味著流動(dòng)性的一部分鎖定到房地產(chǎn)市場了。再看貨幣供應(yīng)量方面，5月份M2同比增長15.8%，較四月份小幅下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，但仍大大超過年度13%增速的目標(biāo)，流動(dòng)性顯示寬松跡象。盡管四月下旬以來公開市場重新回到凈投放的主基調(diào)，但這主要與熱錢流入減速甚至開始出現(xiàn)外流有關(guān)，公開市場操作只是平抑了流動(dòng)性的波動(dòng)，當(dāng)前貨幣政策偏松的實(shí)質(zhì)未有改變。

綜上所述，流動(dòng)性的變化存在三個(gè)解釋，一是套利操作下的虛增；二是資金流向房地產(chǎn)市場；三是資金滯留在市場體系中，成為抵御危機(jī)、應(yīng)對債務(wù)等反面的防御手段。無論這三種解釋占取的比重如何，都不能改變大量流動(dòng)性藏身于民間的現(xiàn)實(shí)，這不僅加劇了通脹管理的難度，也降低了國家政策操作的空間。

（三）通貨膨脹的困惑

在全球性寬松政策的背景下，通脹水平相對可控的原因主要來自兩個(gè)方面，需求的低迷和美元指數(shù)的高企。5月份數(shù)據(jù)顯示，我國CPI同比上漲2.1%，遠(yuǎn)低于3%的年度目標(biāo)水平。尤其是新漲價(jià)因素的大幅下降和下半年翹尾因素的逐步走低，降低了人們對通脹水平未來走勢的擔(dān)憂。從PPI指標(biāo)看，格指數(shù)的持續(xù)走低與工業(yè)增加值增速下滑相一致，表明經(jīng)濟(jì)增長的前景不容樂觀。由于預(yù)期走弱，需求端持續(xù)疲軟，企業(yè)持續(xù)處于去庫存狀態(tài)，預(yù)計(jì)這種低迷狀況將維持到實(shí)質(zhì)性經(jīng)濟(jì)政策出臺(tái)為止。

不過，這并不意味著下半年通脹問題可以高枕無憂，流動(dòng)性因素使得通脹的潛在壓力一直存在。未來通脹的走勢將更多地取決于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，尤其是歐元區(qū)復(fù)蘇的態(tài)勢，由此產(chǎn)生的需求恢復(fù)、投機(jī)因素和美元貶值風(fēng)險(xiǎn)等都將是重點(diǎn)關(guān)注的因素。下半年，一旦歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)反彈，需求和美元指數(shù)的趨勢都可能發(fā)生方向性轉(zhuǎn)變，投機(jī)因素也會(huì)相應(yīng)提升，從而導(dǎo)致通貨膨脹水平再度走高。例如，從PMI的分項(xiàng)指標(biāo)看，5月份購進(jìn)價(jià)格指數(shù)45.1%，環(huán)比回升5.0個(gè)百分點(diǎn)，與生產(chǎn)指數(shù)和原材料庫存指數(shù)的回升相一致；同時(shí)，5月份部分國際大宗商品價(jià)格走勢呈現(xiàn)緩中趨降的態(tài)勢，表明購進(jìn)價(jià)格指數(shù)的反彈不是外部價(jià)格傳導(dǎo)，而更主要來自國內(nèi)需求的增加和流動(dòng)性過剩，這一方面可以解讀為未來復(fù)蘇態(tài)勢好轉(zhuǎn)的信號(hào)，另一方面也暗示著過度流動(dòng)性將加劇未來通脹管理的難度。

（四）下半年經(jīng)濟(jì)展望

下半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主題是“改革”，相應(yīng)的政策也將圍繞這個(gè)主旋律而展開。當(dāng)然，考慮到一些政治因素和穩(wěn)定因素的影響，一些非經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的變化可能也會(huì)出現(xiàn)，從而對資本市場產(chǎn)生一定的影響。

貨幣政策一直是我國經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段。下半年，銀行體系將面臨兩個(gè)重要的難題，一是債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的集中釋放是否可以安全度過，二是一旦改革啟動(dòng)，信貸能否對經(jīng)濟(jì)提供有力的支持。風(fēng)險(xiǎn)防范的工作早就納入正常軌道了，由于我國銀行業(yè)國有屬性偏重的特點(diǎn)，失控的可能相當(dāng)小，關(guān)鍵在于信貸能力的釋放。為了抵御風(fēng)險(xiǎn)，前些年我國銀行業(yè)的存款準(zhǔn)備金率大幅提升，盡管經(jīng)過了幾輪下調(diào)，但仍在18%以上，具有較大的下調(diào)空間。相對于此類數(shù)量型調(diào)整，考慮到通脹風(fēng)險(xiǎn)的潛在壓力，我們認(rèn)為價(jià)格型調(diào)整的概率較小。也就是說，準(zhǔn)備金率調(diào)整是可選方案，但是否會(huì)執(zhí)行要看信貸需求的程度和風(fēng)險(xiǎn)控制的要求，利率調(diào)整的概率相對較低，更要避免負(fù)利率的產(chǎn)生。

財(cái)政政策在下半年經(jīng)濟(jì)工作中的戲份將有所加強(qiáng)。當(dāng)兩會(huì)將貨幣增速目標(biāo)下調(diào)至13%時(shí)已經(jīng)暗示了對防風(fēng)險(xiǎn)工作力度的加強(qiáng)，那么財(cái)政政策將可能加大力度彌補(bǔ)留下來的政策空間。稅收政策將是工作的重點(diǎn)，稅率的合理性和稅制的改革都有很大的空間。下半年一旦產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大幕拉開，稅收政策對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指引和調(diào)配就尤為重要了。此外，轉(zhuǎn)移支付也有助于降低體制弊端對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不良影響。

利率市場化有望進(jìn)一步推進(jìn)，但要在風(fēng)險(xiǎn)控制和市場化進(jìn)程之間尋求一種平衡。這意味著推進(jìn)的步伐可能不會(huì)太快。利率市場化會(huì)在短期侵蝕銀行的利差水平和盈利能力，但在拓展信貸空間、降低融資成本以及防止金融脫媒的擴(kuò)散等方面具有現(xiàn)實(shí)意義。

經(jīng)濟(jì)和政治講并行前行。下半年，我國經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整上可能會(huì)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破，以七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)為代表的新領(lǐng)域?qū)⑦M(jìn)入全面開拓階段。同時(shí)，政治因素也是不容忽視的一環(huán)。隨著我國經(jīng)濟(jì)地位的提升，政治訴求開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，主權(quán)意識(shí)的博弈和話語權(quán)的爭奪將更加激烈。在資本市場上可能會(huì)表現(xiàn)為軍工行業(yè)（尤其在信息化、通訊和尖端武器方面）、安防領(lǐng)域等方面的機(jī)遇會(huì)增加。