近兩年我國“影子銀行”的快速發(fā)展，已經(jīng)引起了廣泛的關(guān)注。極度擔(dān)憂者有之，認(rèn)為屬正常發(fā)展者有之，而各種意見的分歧也來自于對“影子銀行”定義和規(guī)模的不同理解。

筆者按國際公認(rèn)的金融穩(wěn)定理事會的寬泛定義，估算我國影子銀行規(guī)模約占GDP的40%之多。這一規(guī)模比常規(guī)銀行系統(tǒng)的資產(chǎn)來說較小，當(dāng)然也遠(yuǎn)小于金融市場發(fā)達(dá)國家的影子銀行。

考慮到我國整體杠桿水平相對于我們的高儲蓄來說尚可承受，也考慮到銀行體系的流動性相當(dāng)充裕，在銀行信用受到國家信用的隱性擔(dān)保、資本賬戶也大體封閉的情況下，我們認(rèn)為影子銀行目前可能出現(xiàn)的問題還不至于造成系統(tǒng)性風(fēng)險，帶來金融危機(jī)。

然而，影子銀行的快速發(fā)展給近期帶來兩大風(fēng)險，那就是宏觀風(fēng)險和流動性突然緊縮的風(fēng)險。當(dāng)然，如果不加強(qiáng)監(jiān)管，影子銀行的持續(xù)快速擴(kuò)張長期來說也會帶來系統(tǒng)性風(fēng)險。

“影子銀行”的定義和規(guī)模

許多人把“影子銀行”等同于不受監(jiān)管的金融活動，甚至“地下錢莊”。其實“影子銀行”并不一定是一個貶義詞。

這個概念最早由現(xiàn)任美國太平洋投資管理公司（PIMCO）執(zhí)行董事保羅·麥卡利在2007年任職美聯(lián)儲時提出，概指“由杠桿率較高的非銀行投資渠道、工具和結(jié)構(gòu)組成的無所不包的一盆大雜燴湯”。而巴塞爾金融穩(wěn)定理事會（FSB）則把“涉及部分或完全在常規(guī)銀行體系之外的實體及非常規(guī)信貸活動的信用中介”統(tǒng)稱為影子銀行。

據(jù)此，我國銀行的表外活動都可以納入到“影子銀行”的范圍，比如信托和委托貸款、銀行承兌匯票以及包括債券在內(nèi)的信用類金融產(chǎn)品交易，溫州等地的民間借貸活動也應(yīng)包含在內(nèi)。央行所監(jiān)測的社會融資規(guī)模涵蓋了主要的“影子銀行”活動，但并沒有包括所有信托資產(chǎn)、民間借貸，可能也未覆蓋部分理財產(chǎn)品。

到2012年末，統(tǒng)計在央行社會融資規(guī)?？趶街碌奈促N現(xiàn)票據(jù)、企業(yè)債券、信托和委托貸款余額為19萬億元，占2012年GDP的36%；如果再加上社會融資規(guī)模中未包括的信托資產(chǎn)和民間借貸（民間借貸估計為4萬億元），“影子銀行”總規(guī)模為26萬億元左右，占GDP的50%。

當(dāng)然，如果再包括非銀行所持有的企業(yè)債券，這個數(shù)字將達(dá)到30萬億元。當(dāng)然，這其中可能存在重復(fù)計算，因為部分信托資金可能被用于購買商業(yè)票據(jù)或債券，因而被計算了兩次。但我們已經(jīng)盡量避免重復(fù)計算，沒有將理財計算在內(nèi)，因為其主要投資對象是已經(jīng)計算了的商業(yè)票據(jù)、信托產(chǎn)品、貨幣市場產(chǎn)品等。

這樣看來，我國影子銀行的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到至少GDP的40%以上。這相對于我們銀行系統(tǒng)的常規(guī)活動規(guī)模，資產(chǎn)上百萬億元，本、外幣貸款余額67萬多億元來說，還算是比較小的。相比于金融市場發(fā)達(dá)的美國來說，也是比較小的。美國非銀行金融機(jī)構(gòu)信貸余額占GDP的比重在20世紀(jì)80年代初就已達(dá)到50%，并在十年內(nèi)翻了近一番，攀升至100%。

另外，正如央行和銀監(jiān)會指出的那樣，我國影子銀行的活動絕大多數(shù)是處于監(jiān)管之下的：或者是由受監(jiān)管的銀行體系進(jìn)行的表外信貸，或者是監(jiān)管之下的非銀行金融機(jī)構(gòu)的金融活動，傳統(tǒng)類的信托理財較大，處于監(jiān)管之外的民間融資、私募、小額貸款等相對較小。

快速發(fā)展的背景和利弊

目前，雖然我國影子銀行的規(guī)模還不是特別大，但近來發(fā)展速度驚人。而且，雖然大都是在監(jiān)管之下的金融機(jī)構(gòu)所為，并不等于這些金融活動和普通銀行貸款所受到的監(jiān)管一樣嚴(yán)格。恰恰是因為一般銀行貸款在規(guī)模和投向上限制比較大，監(jiān)管部門對銀行表內(nèi)的資本充足率、流動性要求更加高，才促使了銀行或者利用表外信貸，或者與其他金融機(jī)構(gòu)合作，積極擴(kuò)大影子銀行的信用活動。

在這個過程中，規(guī)避更嚴(yán)格的控制和監(jiān)管是一個明顯的特點：

1.對銀行來說，高企的存款準(zhǔn)備金率是一種負(fù)擔(dān)，將存款轉(zhuǎn)移到表外業(yè)務(wù)中（比如理財產(chǎn)品）則可以減少這一負(fù)擔(dān)。

2.貸款額度和貸存比上限制約了銀行直接進(jìn)行信貸擴(kuò)張的空間，促使銀行將貸款證券化或者將其轉(zhuǎn)移到表外。

3.政府嚴(yán)格限制銀行對地方政府融資平臺、房地產(chǎn)等部門的貸款，但這些部門又需要大量借貸，并且政府也鼓勵金融創(chuàng)新、對銀行購買這些部門的債券和其他證券化產(chǎn)品限制不如一般貸款嚴(yán)格。

4.除此之外，影子銀行發(fā)展的另一大推動因素是存貸款利率受管制而且很低。這里說的利率低當(dāng)然不是相對于面臨經(jīng)濟(jì)衰退的發(fā)達(dá)國家的零利率而言，也不是相對于過去我們出現(xiàn)過的實際負(fù)利率而言，而是相對于我國的經(jīng)濟(jì)活動速度和正常的投資回報而言。低利率使得存款人積極尋找存款以外的更高收益，也使得信貸需求總是遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于銀行貸款額度，尤其是地方政府和相關(guān)部門的需求。影子銀行的信貸活動則可以滿足這樣一個雙向的需求。

5.我國的影子銀行發(fā)展的另一個特點，是隱性的政府或銀行擔(dān)保比較普遍。許多產(chǎn)品由銀行承銷或發(fā)起，而負(fù)債方許多是有地方政府背景的公司或機(jī)構(gòu)，到目前為止違約率極低，即使出現(xiàn)資不抵債也都是由銀行或者地方政府背著，讓投資者感覺安全而忽視風(fēng)險，但大大增加了道德風(fēng)險。

6.當(dāng)然，即使沒有利率的控制，金融部門也會不斷創(chuàng)新，各種影子銀行活動也會伴隨著整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，成為另一條融資渠道并為經(jīng)濟(jì)提供更廣泛的服務(wù)。從某種程度上，近兩年我國影子銀行的擴(kuò)張在政府收緊銀行貸款規(guī)模的時候，為急需資金的地方平臺、房地產(chǎn)，也包括一些其他企業(yè)提供了生存和發(fā)展的資金，減輕了宏觀調(diào)控對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，減少了壞賬的大量出現(xiàn)。

7.但是這樣也有其負(fù)面影響：金融杠桿在貨幣信貸名為穩(wěn)健甚至收緊的時候，繼續(xù)大幅上升；企業(yè)部門重組和淘汰過剩產(chǎn)能的壓力減輕，低效產(chǎn)業(yè)得以繼續(xù)茍延殘喘，拉低了整個行業(yè)利潤率；地方債務(wù)風(fēng)險繼續(xù)堆積等等。

現(xiàn)階段風(fēng)險有多大？

那么，現(xiàn)階段我國影子銀行的風(fēng)險到底有多大呢？

如上所述，我國的影子銀行大多由受到監(jiān)管的機(jī)構(gòu)或信貸活動組成的，并且與發(fā)達(dá)市場影子銀行以及中國自身正統(tǒng)的銀行體系相比，規(guī)模仍然較小。

另外，雖然我國的整體杠桿率（債務(wù)水平）可能看起來比其他同等收入的國家都要高，但其中大多用于投資而非消費(fèi)，而且我國的儲蓄率也非常高。金融系統(tǒng)仍然是銀行獨(dú)大，影子銀行也主要是由銀行的表外業(yè)務(wù)組成，或間接由銀行提供流動性。而銀行目前的不良資產(chǎn)相較于十年前大幅降低，基本上仍享受隱性的政府擔(dān)保，如有必要，政府有財政能力對銀行實施救助。

更重要的是，中國銀行業(yè)的流動性充裕——銀行體系整體貸存比約為70%，而大銀行的貸存比更是低得多。關(guān)于最后一點，當(dāng)前資本賬戶仍然封閉，經(jīng)常賬戶盈余規(guī)模仍然巨大，再加上龐大的外匯儲備，這些都有助于限制銀行業(yè)潛在問題所帶來的影響。也就是說，我們并不擔(dān)心目前我國的整體負(fù)債水平，或者短期內(nèi)影子銀行問題會讓我們面臨重大系統(tǒng)性風(fēng)險或者金融危機(jī)。

但是，金融系統(tǒng)不會崩潰并不等同于其沒有風(fēng)險，也不意味著決策者可以忽略那些明顯不健康、不可持續(xù)的影子銀行擴(kuò)張。短期內(nèi)，我們認(rèn)為宏觀風(fēng)險及流動性風(fēng)險是影子銀行活動快速擴(kuò)張所帶來的兩大風(fēng)險。

宏觀風(fēng)險方面，自2012年中期以來，影子銀行信貸活動快速增長，導(dǎo)致整體信貸環(huán)境顯著放松。這雖然有助于推動經(jīng)濟(jì)增長復(fù)蘇，但是，關(guān)注傳統(tǒng)的廣義貨幣及銀行貸款指標(biāo)的人們（包括決策者在內(nèi)）可能會誤判真實的信貸條件。在這種情況下，政策反應(yīng)可能會滯后，直到杠桿大增加導(dǎo)致過度投資、通脹及資產(chǎn)泡沫時，政策調(diào)整才姍姍來遲。屆時，政府可能不得不突然收緊信貸，從而給經(jīng)濟(jì)造成更大沖擊，引發(fā)不良貸款攀升。

另一主要風(fēng)險是流動性意外收緊所造成的經(jīng)濟(jì)波動。與有存款支持的普通銀行貸款相比，影子銀行的流動性整體上不是十分穩(wěn)定，很大程度依賴于市場信心。局部的償付問題（如理財產(chǎn)品或地方政府貸款平臺）可能會動搖整個系統(tǒng)的信心，從而使流動性突然枯竭。加強(qiáng)對“影子銀行”的監(jiān)管或禁止一些地方政府融資平臺的違規(guī)集資行為，也可能導(dǎo)致一些影子銀行活動迅速萎縮。

在這些情況下，最有可能的情景是，銀行將標(biāo)的資產(chǎn)（與存款一道）重新轉(zhuǎn)回其資產(chǎn)負(fù)債表，或開發(fā)其他新產(chǎn)品來扭轉(zhuǎn)局面。但這都需要時間，在銀行面臨信貸額度控制和其他監(jiān)管限制的情況下，其資產(chǎn)負(fù)債表無法立刻擴(kuò)張來徹底彌補(bǔ)影子銀行信貸活動的下降，那就可能造成流動性和信貸收縮。雖然政府可能并無意這樣做（因此隨后可能會放松政策），但破壞已經(jīng)造成，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)波動。2011年夏季和三季度就出現(xiàn)過類似的情況。

從更長遠(yuǎn)來說，影子銀行的迅速發(fā)展，使得我國整體杠桿率持續(xù)攀升。加上全球金融危機(jī)后的4萬億元刺激政策帶動的信貸擴(kuò)張，在過去五年中整體信貸占GDP的比重增加了40多個百分點。而世界上其他國家經(jīng)歷過類似信貸擴(kuò)張的，一般都會出現(xiàn)相當(dāng)大的問題甚至金融危機(jī)。

因此，我們必須密切關(guān)注整體信貸的擴(kuò)張，而不能簡單把影子銀行看作金融創(chuàng)新的必要結(jié)果，因為暫時沒有系統(tǒng)性風(fēng)險而忽視了其對宏觀經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)可能造成的長期危害。

作者為瑞銀首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家