杜姝璇

摘 要：合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度是在資本市場不完全開放的國家和地區(qū)，權(quán)力機構(gòu)有管制地允許境內(nèi)投資者投資于海外證券市場的機制，在探索資本開放、緩解外匯儲備包袱和拓寬境內(nèi)投資者渠等多方面具有積極意義。另一方面，因其境外投資的特性，投資者將同時承擔境內(nèi)與境外雙重風險。如何防范風險從而讓合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度發(fā)揮其應有的積極作用，是個值得探索的問題。完善合格境內(nèi)機構(gòu)投資者監(jiān)管法律制度的路徑：完善合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度監(jiān)管方法；建立合理境內(nèi)機構(gòu)投資者牽頭人監(jiān)管制度；健全信息披露制度；健全雙托管制度。

關(guān)鍵詞：合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）；跨境證券投資；法律監(jiān)管

中圖分類號：D923 文獻標志碼：A 文章編號：1002-2589（2013）29-0125-02

一、合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度概述

“合格境內(nèi)機構(gòu)投資者”的英文全稱為“Qualified Domestic Institutional Investors”，簡寫為“QDII”，是指“在當前人民幣資本項目下不可兌換、資本市場開放度不高的情況下，經(jīng)我國有關(guān)部門批準在中華人民共和國境內(nèi)募集資金，運用所募集的部分或者全部資金（外匯或兌換成外匯）以資產(chǎn)組合方式進行境外證券投資管理的境內(nèi)金融機構(gòu)”。合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度即有限度地允許境內(nèi)金融機構(gòu)投資境外證券市場的制度安排。合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度（在下文中統(tǒng)稱為“QDII制度”）通過管制資格認定、投資規(guī)模、投資范圍和資金匯出匯入來限制資本的流出，逐步開放我國的證券市場。它與合格境外機構(gòu)投資者制度 （在下文中統(tǒng)稱為“QFII制度”）是目前我國平衡資本“進”“出”雙渠道流動的重要創(chuàng)新機制。同時，它還是緩解外匯儲備包袱和人民幣升值的壓力的重要措施之一。

二、合格境內(nèi)機構(gòu)投資者監(jiān)管法律存在的問題

按照審慎原則，銀行保險業(yè)、證券業(yè)、信托業(yè)相關(guān)監(jiān)管部門頒布了一系列行政法規(guī)、部門規(guī)章，諸如《商業(yè)銀行開辦代客境外理財業(yè)務管理暫行辦法》《信托公司受托境外理財業(yè)務管理暫行辦法》《合格境內(nèi)機構(gòu)投資者境外證券投資管理試行辦法》等，對代客投資于海外證券市場的境內(nèi)金融機構(gòu)的準入條件、投資購匯額度管理、投資范圍及限制、境內(nèi)托管人和境外托管人的選擇、產(chǎn)品運作過程中的信息披露制度以及違反規(guī)定時應受到的懲罰措施進行了規(guī)定，證監(jiān)會頒布的規(guī)章中還增設(shè)了對“境外投資顧問”的規(guī)定。然而這些規(guī)定并不能解決合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度推行中遇到的困難，具體的監(jiān)管法律制度缺陷有如下幾點。

（一）監(jiān)管立法亟待完善

我國QDII監(jiān)管法立法亟待完善主要表現(xiàn)在以下幾個方面。

一是監(jiān)管法律依據(jù)存在缺陷，現(xiàn)有有關(guān)QDII監(jiān)管的規(guī)范性文件僅有監(jiān)管機構(gòu)頒布的暫行辦法和通知，它們僅是部門性規(guī)章，效力級別低，強制性和規(guī)范穩(wěn)定性不夠。

二是很多重要問題存在法律空白，例如法律責任的規(guī)定?，F(xiàn)有部門規(guī)章對于機構(gòu)投資者、托管人侵害投資者的行為只規(guī)定了諸如取消代客境外理財業(yè)務資格、限制托管業(yè)務等行政處罰措施，懲罰力度不大。而作為基本法的《證券法》在法律責任的設(shè)計上表現(xiàn)為重刑輕民，36個規(guī)定證券違法犯罪行為法律責任的條文里僅有2條涉及民事責任，這導致投資者權(quán)益受侵時無法可依。

（二）現(xiàn)有監(jiān)管模式存在局限

各金融子行業(yè)中的QDII的性質(zhì)是相同的，它們都只是被委托人。然而，在監(jiān)管資源和監(jiān)管經(jīng)驗有限的情況下，我國實行“一行三會”分業(yè)監(jiān)管模式，各監(jiān)管部門對QDII出臺的文件并不統(tǒng)詳盡，在實際操作中更多地是依靠監(jiān)管部門的主觀綜合判定，人為地制造了QDII進入門檻、投資范圍和限制等方面的差異，使得某些部門法的理念沒有得到切實的體現(xiàn)或被曲解。

2004年銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會聯(lián)合出臺《金融監(jiān)管分工合作備忘錄》，希望各監(jiān)管機構(gòu)協(xié)調(diào)合作，實現(xiàn)監(jiān)管信息交流共享，避免監(jiān)管真空。其出發(fā)點是正確的，但因其性質(zhì)不是法律，只是一種協(xié)定，不具有強制性。并且，它沒有規(guī)定這種協(xié)調(diào)機制中誰作為牽頭人并負主要責任，作為平級政府部門的三大監(jiān)管機構(gòu)容易爭奪權(quán)力或是推諉責任，實施效果并不理想。

（三）信息披露制度不健全

現(xiàn)已頒布的相關(guān)辦法要求機構(gòu)投資者向投資者說明所投資產(chǎn)品的設(shè)計及風險程度，定期將投資產(chǎn)品的投資狀況、投資表現(xiàn)和投資風險發(fā)送給投資者或?qū)⑵溆涗泤R總后待投資者要求查閱，定期向監(jiān)管機構(gòu)披露產(chǎn)品財產(chǎn)價值的相關(guān)信息，披露的信息種類“參見有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定”。筆者認為“有關(guān)法律法規(guī)”應當是指《證券基金法》和《證券基金信息披露鼓勵辦法》?！蹲C券基金法》詳細規(guī)定了機構(gòu)投資者、托管人及其他具有披露義務的人所應當披露的信息種類，《證券基金管理辦法》中對于臨時信息披露更是規(guī)定了二十八項之多。表面上看十分詳盡，但實際上缺乏操作性。比如對重大關(guān)聯(lián)事項的披露，如何判斷一個關(guān)聯(lián)事項的重大性取決于機構(gòu)投資者，而機構(gòu)投資者往往會因為自己的利益選擇不披露，這導致關(guān)聯(lián)交易的信息披露不準確。

（四）雙托管制度不健全

雙托管制度是QDII所特有的，境內(nèi)機構(gòu)投資者作為被委托人代客理財，將資產(chǎn)交由境內(nèi)托管人進行安全托管，因為QDII涉及境外投資，境內(nèi)托管人能力有限，對于境外市場的運作和相關(guān)法律規(guī)定不甚了解，因此境內(nèi)托管人將境外資產(chǎn)的托管、清算、交割等事宜轉(zhuǎn)委托給境外托管人。雙托管制度的設(shè)立從根本上是為了隔離境內(nèi)機構(gòu)投資者和QDII產(chǎn)品投資者的財產(chǎn)從而保障QDII產(chǎn)品投資者財產(chǎn)的獨立性和安全性。但目前現(xiàn)有法律對于雙托管制度的規(guī)定不具有可操作性，使雙托管制度形同虛設(shè)。一是對境內(nèi)資產(chǎn)托管人賦予監(jiān)管職能卻未保障其獨立地位。境內(nèi)資產(chǎn)托管人兼負“監(jiān)督商業(yè)銀行的投資運作，發(fā)現(xiàn)其投資指令違法、違規(guī)的，及時向外匯局報告”的監(jiān)管職能，然而商業(yè)銀行變更其境內(nèi)資產(chǎn)托管人只需提前向銀監(jiān)會和外匯管理局備案。國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松認為，“基金管理人有權(quán)決定基金托管人的選聘，還有權(quán)撤換基金托管人。換言之，基金管理人往往決定著基金托管人的去留，托管人的地位缺乏獨立性必然導致其監(jiān)督的軟弱性?！辈⑶遥皬睦娣峙錂C制看，托管人除了收取相對固定的托管費外不可能再獲取其他收益，這樣很難使其有足夠的動力約束基金管理公司?！倍菍惩馔泄苋说囊?guī)定不多并且都不清晰明確。在《合格境內(nèi)機構(gòu)投資者境外證券投資管理試行辦法》中規(guī)定境外托管人因本身錯誤、疏忽導致所托管資產(chǎn)損失才承擔相應責任。何為本身錯誤、疏忽，各國的認識想必各不相同，如果產(chǎn)生糾紛后選擇適用國內(nèi)法卻又發(fā)現(xiàn)在我國法律中并沒有對此做出詳細的定義和處理程序，這將會面臨著選擇適用法律的條款毫無用處的尷尬境地。

三、完善我國合格境內(nèi)機構(gòu)投資者監(jiān)管法律制度的建議

（一）完善合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度監(jiān)管立法

對QDII制度的監(jiān)管應當在符合我國現(xiàn)實國情和QDII制度發(fā)展情況的基礎(chǔ)上，從立法的層次性著手，構(gòu)建一套協(xié)調(diào)統(tǒng)一、有效的監(jiān)管法律體系。

一是基本法層次。將QDII的有關(guān)規(guī)定納入《證券法》中。首先是對QDII及QDII產(chǎn)品進行嚴格的定義和分類，統(tǒng)一法律用語。其次，增加對QDII最為重要的相關(guān)規(guī)定，即業(yè)務準入制度、雙托管制度、信息披露制度、監(jiān)督管理制度等，尤其是監(jiān)督管理制度中的跨境監(jiān)管制度。最后，明確規(guī)定境內(nèi)機構(gòu)投資者、境內(nèi)托管人、境外托管人、投資顧問違反QDII有關(guān)法律規(guī)定時應當承擔的法律責任。尤其是增設(shè)民事責任，強化民事責任比規(guī)范性文件中規(guī)定的“取消托管資格”、“暫停QDII資格”等行政處罰措施更為經(jīng)濟、有效。

二是單行法規(guī)層次。QDII因其域外投資性和政策性有別于其他金融工具，有必要在兼顧銀行業(yè)、證券業(yè)和保險業(yè)特色的基礎(chǔ)上，出臺一部統(tǒng)一的專門規(guī)范QDII制度的《合格境內(nèi)機構(gòu)投資者法》，確保規(guī)則與《證券法》的規(guī)定具有一致性。

三是監(jiān)管機構(gòu)制定的行政法規(guī)、規(guī)章等。今后在制定進一步規(guī)范合格境內(nèi)機構(gòu)投資者制度的部門規(guī)章的時候需要發(fā)文單位之間分工合作，協(xié)調(diào)統(tǒng)一規(guī)范相同金融工具或投資行為的條文。在行政規(guī)章規(guī)范的內(nèi)容成熟時，及時補充進單行法，提高規(guī)范的效力層級。

（二）建立合格境內(nèi)機構(gòu)投資者牽頭人監(jiān)管制度

在分業(yè)監(jiān)管體制下，QDII制度在銀行業(yè)、證券業(yè)、信托業(yè)、保險業(yè)中的受監(jiān)管程度各不相同，同等性質(zhì)的金融工具受限于機構(gòu)監(jiān)管與市場監(jiān)管之間的壁壘卻不能受到統(tǒng)一的功能性監(jiān)管。然而，在目前我國經(jīng)濟社會發(fā)展情況下，“一行三會”分業(yè)監(jiān)管的格局仍將繼續(xù)，短期內(nèi)不會發(fā)生根本性變革。筆者建議在此過渡時期可以效仿美國在金融危機之前的針對金融控股公司的傘形監(jiān)管模式，不必重新調(diào)整現(xiàn)有監(jiān)管組織結(jié)構(gòu)，只是實施牽頭人監(jiān)管制度，經(jīng)濟效率。牽頭人監(jiān)管制度具體設(shè)計如下：由國務院提高外匯管理局的級別使其行政權(quán)力大于三大監(jiān)管機構(gòu)，然后指定其作為三大監(jiān)管機構(gòu)的牽頭人，負責牽頭協(xié)調(diào)三大監(jiān)管機構(gòu)，解決在QDII監(jiān)管過程中具有全局性、綜合性、單一監(jiān)管部門解決不好的問題，諸如信息交流與共享、避免監(jiān)管真空或監(jiān)管重疊等方面。三大監(jiān)管機構(gòu)對其負責的各類金融機構(gòu)進行機構(gòu)監(jiān)管。

（三）健全信息披露制度

筆者建議采取以下措施健全信息披露制度。

一是對信息披露的內(nèi)容進行補充，在要求公示投資產(chǎn)品的相關(guān)信息的基礎(chǔ)上，加入對QDII所投資證券的發(fā)行人的相關(guān)重大信息，諸如發(fā)行人的中期報告、年度報告、內(nèi)部重大變化、內(nèi)幕交易人報告或是收購中的預警披露等。

二是完善信息披露的具體要求，使信息披露具有可操作性。監(jiān)管機構(gòu)應當對信息披露制度中諸如內(nèi)容、時限、方式等進行界定，諸如“重大關(guān)聯(lián)事項”“定期”等模糊用語。

三是監(jiān)管機構(gòu)需要及時對QDII信息披露進行監(jiān)管。監(jiān)管機構(gòu)對于QDII投資狀況和資金運作狀況的監(jiān)管應當是實時的，才能避免脫離QDII實際運作過程，及時地獲取相關(guān)資料，第一時間發(fā)現(xiàn)存在的問題并采取有效措施。

（四）健全雙托管制度

一是保障境內(nèi)托管人的獨立地位，采取措施激勵境內(nèi)托管人對機構(gòu)投資者的投資狀況及資金運作進行監(jiān)管。首先，限制機構(gòu)投資者對于境內(nèi)托管人的制定權(quán)和更換權(quán)?？梢砸?guī)定由機構(gòu)投資者先對境內(nèi)托管人進行初選，挑選出幾家適合的商業(yè)銀行作為備選，然后在QDII募集成立之后的一定時間內(nèi)召開QDII產(chǎn)品持有人大會，由QDII產(chǎn)品投資者通過投票決定選擇最終的境內(nèi)托管人。更換境內(nèi)托管人也是如此，需要QDII產(chǎn)品投資者在持有人大會上通過投票表決是否更換以及更換后的境內(nèi)托管人人選。這樣規(guī)定既可以減弱機構(gòu)投資者對境內(nèi)托管人的控制力，又形成了QDII產(chǎn)品投資者對于境內(nèi)托管人的威懾力，使境內(nèi)托管人能夠更多從考慮對QDII產(chǎn)品投資者義務的角度去行使職責。其次，由QDII產(chǎn)品持有人大會決定境內(nèi)機構(gòu)托管人的薪酬。最后，在固定托管費用的薪酬上，設(shè)置獎懲制度以激勵其進行監(jiān)督職能。

二是完善對境外托管人的相關(guān)法律規(guī)定。對商業(yè)意義上的合理審慎原則進行詳細的定義，明確境外托管人責任的承擔。如此這般，QDII監(jiān)管法律規(guī)定中有關(guān)境外托管人履行監(jiān)督職能、承擔過錯責任的規(guī)定才具有可操作性。

（責任編輯：田 苗）