（南京林業(yè)大學(xué) 江蘇南京 210037）

及時性是會計信息的一個重要質(zhì)量特征，有助于減輕內(nèi)部人交易、內(nèi)幕信息泄露以及證券市場的“小道消息”。各國會計準(zhǔn)則以及國際會計準(zhǔn)則都規(guī)定了上市公司年度報告和中期報告披露時間的合理期限，且進(jìn)入21世紀(jì)以來紛紛提高了這一標(biāo)準(zhǔn)。一種以縮短定期報告的披露期限為代表，如美國2002年7月頒布的《薩班斯——奧克斯利法案》409條規(guī)定，上市公司必須快速、及時地披露公司財務(wù)或經(jīng)營狀況方面發(fā)生的重要變化；另一種以推行業(yè)績快報制度為代表，我國深交所和上交所也分別于2004年和2005年采取了這一措施。

一、文獻(xiàn)回顧

在國外學(xué)者的研究中，Dyer and McHugh（1975）對澳大利亞上市公司年度報告的及時性進(jìn)行了經(jīng)驗研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模、會計年度結(jié)賬時間與披露時滯有顯著相關(guān)關(guān)系，而與會計盈余沒有顯著相關(guān)關(guān)系。Courtis（1976）檢驗了公司上市時間、股東數(shù)量、年度報告長度、行業(yè)同報告時滯的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)公司歷史、股東數(shù)量、年度報告長度同披露時滯顯著相關(guān)，此外能源和金融行業(yè)較早披露年報而服務(wù)業(yè)傾向于推遲披露。Kross（1981）發(fā)現(xiàn)公司披露時間同未預(yù)期盈余存在顯著關(guān)系，擁有“壞消息”的公司傾向于推遲披露，而擁有“好消息”的公司傾向于早披露。Givoly and Palmon（1982）的研究進(jìn)一步證實該規(guī)律。Chambers and Penman（1984）從股價變化行為角度研究了年度報告的及時性，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模同披露時滯負(fù)相關(guān)，而且較早披露好消息的小規(guī)模企業(yè)在研究窗口內(nèi)有顯著正的回報，推遲披露的企業(yè)股票回報顯著較低。 Zeghal（1984）則研究了自愿性披露和常規(guī)披露的及時性，發(fā)現(xiàn)自愿性披露的信息含量更高。Stephen Owusu-Ansah（2000）研究了在津巴布韋上市企業(yè)的披露及時性，發(fā)現(xiàn)在新興市場上，公司規(guī)模、會計盈余和上市時間影響年度報告的及時性。Bagnoli，Kross and Watts（2002）的研究發(fā)現(xiàn)盈余公告日的市場反應(yīng)與未預(yù)期時滯相關(guān)。

在國內(nèi)學(xué)者的研究中，程小可、王化成和劉雪輝（2004）研究發(fā)現(xiàn)上市公司年報披露時間逐漸縮短，公司規(guī)模大傾向于推遲披露，好消息早壞消息遲的規(guī)律在我國依然存在。In-Mu Haw、Daqing Qiand Woody Wu（2000）， 陳漢文、 鄧順?biāo)?（2004）以1994年至1997年上市公司為樣本所進(jìn)行的研究同樣支持好消息早壞消息遲，但認(rèn)為年報披露有推遲的趨勢。巫升柱、王建玲和喬旭東（2006）的實證研究也表明好消息早壞消息遲的問題，以及審計意見類型對披露時間有顯著影響。柳木華（2005）對業(yè)績快報的信息含量進(jìn)行了研究，認(rèn)為業(yè)績快報披露提高了會計信息的質(zhì)量，且沒有減少年度報告的信息含量。

二、理論分析與假設(shè)的提出

（一）業(yè)績快報及時性影響因素與市場反應(yīng)

1.業(yè)績快報及時性影響因素。會計信息及時性可以從核算和披露兩個方面定義。本文將業(yè)績快報的及時性定義為業(yè)績快報披露日與報告年度資產(chǎn)負(fù)債表日之間的交易天數(shù)。業(yè)績快報披露時間的影響因素主要包括消息類型和公司規(guī)模。目前有兩種理論可以解釋消息類型對披露時間的影響?；诮?jīng)理人員機(jī)會主義假說，公司經(jīng)理人員傾向于早披露好消息遲披露壞消息，以減少壞消息對股價的沖擊，或利用信息優(yōu)勢獲利。內(nèi)部報告假說則認(rèn)為如果企業(yè)的業(yè)績評價與會計盈余有關(guān)，則公司經(jīng)理人員傾向于推遲披露壞消息，以便采取措施補(bǔ)救。國內(nèi)外學(xué)者的經(jīng)驗研究證實了年度報告的好消息早壞消息遲披露規(guī)律，所以假設(shè)在業(yè)績快報的披露行為中也存在上述規(guī)律?？紤]到業(yè)績快報的披露存在強(qiáng)制性披露和自愿性披露兩種情況，在自愿性披露中，由于擁有壞消息的公司不需要于2月底披露業(yè)績快報，可以將業(yè)績快報披露時間推遲到比較接近年度報告的時間，所以上述規(guī)律在自愿性披露中成立；但在強(qiáng)制性披露中，2月底之前必須披露業(yè)績快報的制度對公司的約束力較強(qiáng)，所以擁有壞消息的公司無法縮短業(yè)績快報披露與年度報告披露的時間間隔，所以該規(guī)律在強(qiáng)制性披露中可能不存在。故提出如下假設(shè)：

H1：在自愿性披露中，擁有壞消息的公司比擁有好消息的公司傾向于推遲披露業(yè)績快報；

H2：披露類型對業(yè)績快報披露時間的影響顯著。

2.業(yè)績快報及時性的市場反應(yīng)。會計信息的決策有用性指會計信息能夠影響使用者的決策，自1966年以來已被廣泛接受。投資者作為會計信息主要的使用者之一，依據(jù)會計信息來調(diào)整對股票價格的預(yù)期，從而作出買入或賣出的決策。投資者所需要的會計信息必須具有及時性，否則投資者將根據(jù)其他信息來源進(jìn)行決策。如果業(yè)績快報信息具有及時性，便能夠觀測到業(yè)績快報披露前后股票價格的調(diào)整。市場通常給予好消息正超常報酬，壞消息負(fù)超常報酬，在自愿性披露中，好消息早而壞消息遲，在強(qiáng)制性披露中則不存在該規(guī)律。故提出如下假設(shè)：

H3：在自愿性披露中，累計超常報酬率與業(yè)績快報披露時間負(fù)相關(guān)；

H4：在強(qiáng)制性披露中，累計超常報酬率與業(yè)績快報披露時間正相關(guān)。

此外，在我國證券市場中，業(yè)績快報披露形式有兩種，分別為主板市場的自愿性披露和中小板市場的強(qiáng)制性披露。投資者對主板市場的關(guān)注度通常高于中小板，在主板市場的公司披露業(yè)績快報前可能從其他渠道獲得公司信息，而在中小板中的可能性則較低，這可能與國外的經(jīng)驗證據(jù)相反。故提出如下假設(shè)：

H5：業(yè)績快報披露盈余具有信息含量；

算了，多一事不如少一事，給他點錢吧。這樣想著，我掏出十元錢遞給了老男人。接過十元紙幣，他似乎還嫌太少，心有不甘，但又無可奈何。

H6：強(qiáng)制性業(yè)績快報披露盈余信息含量要高于自愿性披露。

（二）業(yè)績快報及時性與年度報告的關(guān)系

業(yè)績快報和年度報告都是有關(guān)公司經(jīng)營業(yè)績的信息。假定市場只對會計信息作出反應(yīng)，而且只在信息公開日作出反應(yīng)，則可以觀測到價格在信息公開日發(fā)生較大的變動，而其他期間波動較為平緩。投資者將對這種突然的變動產(chǎn)生厭惡，從而去尋找更為及時的信息，這些信息包括了提前披露的業(yè)績快報。尋求更及時信息會導(dǎo)致股價在盈余披露前發(fā)生變動，而且這類信息會預(yù)先釋放盈余公布的信息含量。故提出如下假設(shè)：

H7：年度報告盈余不具有增量信息含量。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選擇的樣本包括2008年至2010年度正式發(fā)布業(yè)績快報的上市公司，但必須符合以下標(biāo)準(zhǔn)：（1）非證券業(yè)、金融業(yè)公司；（2）未發(fā)布業(yè)績快報修正公告的公司；（3）通過市場模型檢驗的公司；（4）各年度有可比較的上年度凈利潤數(shù)據(jù)。經(jīng)過篩選，共得到206個樣本，包括2008年度68個，2009年度 76個，2010年度 62個，其中強(qiáng)制性披露樣本81個，自愿性披露樣本125個。本文數(shù)據(jù)均來自巨靈財經(jīng)數(shù)據(jù)庫，本研究的數(shù)據(jù)分析采用STATA10。

（二）模型與變量說明

根據(jù)以上分析，在以往學(xué)者模型的基礎(chǔ)上，本文設(shè)計的模型如下：

其中：Timei，T表示公司業(yè)績快報披露時間，即上年度會計期間結(jié)束日至業(yè)績快報披露日的交易天數(shù)；Newi，T表示消息類型的虛擬變量，如果未預(yù)期盈余UE大于零，則取值為1，否則取值為 0；Di，T為表示披露類型的虛擬變量，如果是自愿性披露取值為1，否則取值為 0；lnSizei，T表示公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)，是規(guī)模的替代變量；下標(biāo)T取值為 1、2、3， 分別代表 2008年、2009年和 2010年；Year2008和Year2009為表示年度的虛擬變量，如果樣本為2008年度取值為1，否則為0；通過模型1的檢驗，可以考察好消息和壞消息以及公司規(guī)模對業(yè)績快報披露時間的影響。

根據(jù)事件研究法，設(shè)計了檢驗業(yè)績快報及時性市場反應(yīng)的模型：

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表1中Panel A列示了2008年至2010年全部206個樣本的均值為32.7，說明大部分公司在2月底前披露了業(yè)績快報。Panel B為分披露類型的均值，可以觀察到自愿性披露均值比強(qiáng)制性披露均值高8.36，可能是由于業(yè)績快報披露規(guī)則對兩類披露的約束力不同，但二者的差異并不顯著，顯著性水平為10.6%。Panel C報告了研究樣本按年度的觀測值，可以發(fā)現(xiàn)業(yè)績快報披露有提前的趨勢，這可能源于公司對信息披露制度的遵守或證監(jiān)會加強(qiáng)了監(jiān)管力度。Panel D列示了年度中按披露類型的描述性統(tǒng)計值，可以發(fā)現(xiàn)，無論是強(qiáng)制性披露還是自愿性披露都有提前的趨勢；此外，在2008和2009年度強(qiáng)制性披露和自愿性披露的均值均存在顯著差異，顯著性水平為1%，而在2010年該差異不再顯著，這說明兩類披露趨于一致。

（二）實證結(jié)果分析

表1 2008年至2010年度業(yè)績快報披露時間的描述性統(tǒng)計

1.對模型1的實證檢驗。下頁表2報告了運(yùn)用2008年至2010年206個業(yè)績快報樣本的回歸結(jié)果。從回歸系數(shù)看，截距在5%水平上顯著，Di，T和Di，T×Newi，T在 0.00 和 0.002 水平上顯著，說明自愿性披露和強(qiáng)制性披露的披露時間有顯著差異。在全部樣本中好消息早壞消息遲的規(guī)律并未體現(xiàn)，New 的系數(shù)為 2.268，t值為 0.734，沒有通過檢驗；在自愿性披露樣本中好消息早壞消息遲的披露規(guī)律依然存在 ，Di，T×Newi，T的 系 數(shù) 為-12.233，t 值為-3.157，驗證了H1和H2。lnSize的系數(shù)為-1.306，t值為-1.206，說明企業(yè)規(guī)模對業(yè)績披露的影響并不顯著，即企業(yè)的業(yè)務(wù)復(fù)雜程度并不影響業(yè)績快報的披露。

表2 模型1回歸結(jié)果

2.對模型2的實證檢驗。從表3的回歸結(jié)果看，調(diào)整R2為0.413，說明總體來說業(yè)績快報未預(yù)期盈余和業(yè)績快報的披露時間具有一定的信息含量。Time和Time×D的系數(shù)分別為0.003和-0.004，且均顯著，說明業(yè)績快報披露時間具有一定信息含量，而且不同的披露類型對未預(yù)期報酬率的影響不同，就全部樣本而言披露時間越遲市場傾向于產(chǎn)生正的累計超常報酬，其系數(shù)為 0.003，t值為 2.617，原因可能是內(nèi)幕交易，披露越遲內(nèi)幕交易越嚴(yán)重；而自愿性披露時間越遲市場傾向于產(chǎn)生負(fù)的累計超常報酬，其系數(shù)為-0.004，t值為-2.968。這與模型1的結(jié)果相符，自愿性披露中好消息傾向于較早發(fā)布，因而市場會產(chǎn)生正的超常報酬；強(qiáng)制性披露中壞消息傾向于較早發(fā)布，所以市場產(chǎn)生負(fù)的超常報酬，驗證了H3和H4。UE系數(shù)分別為-0.288且統(tǒng)計顯著，UE×D的系數(shù)為0.248，顯著性水平為5.6%。說明無論強(qiáng)制性披露還是自愿性披露，業(yè)績快報披露盈余都具有信息含量，驗證了H5；自愿性披露的顯著性水平為5.6%，驗證了H6。

表3 模型2回歸結(jié)果

3.對模型3的實證檢驗。本文仍然以基本的盈余市場反應(yīng)模型來檢驗未預(yù)期盈余的信息含量，因為樣本在披露年度報告前已經(jīng)披露了業(yè)績快報，而且業(yè)績快報披露盈余經(jīng)模型2的檢驗具有信息含量，所以投資者在決策時應(yīng)該參考業(yè)績快報的信息來估計年度的盈余。因此假定投資者以業(yè)績快報披露盈余作為對年報的估計，模型3的未預(yù)期盈余用年度報告凈資產(chǎn)收益率減去業(yè)績快報凈資產(chǎn)收益率的差表示。從表4的結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，未預(yù)期盈余被排除在模型之外，而其他的解釋變量披露類型、規(guī)模統(tǒng)計上均不顯著，與H7一致。

表4 模型3回歸結(jié)果

五、結(jié)論、局限性及進(jìn)一步研究展望

信息披露是資本市場運(yùn)行的基石，提高信息披露水平是保護(hù)中小投資者利益的基本途徑，所以披露信息的真實、完整、及時非常重要，而現(xiàn)在的年度報告披露截止時間為4月30日，年度報告的及時性不能滿足投資者的信息需求，業(yè)績快報制度無疑是提高會計信息及時性的重要舉措。

本文通過實證研究發(fā)現(xiàn)：（1）披露類型對業(yè)績快報披露時間和市場反應(yīng)均有顯著影響；（2）除強(qiáng)制性樣本外，自愿性披露存在好消息早、壞消息遲的規(guī)律；（3）強(qiáng)制性業(yè)績快報的披露時間與累計超常收益率正相關(guān)，而自愿性業(yè)績快報的披露時間與累計超常收益率負(fù)相關(guān)；（4）業(yè)績快報盈余具有信息含量，強(qiáng)制性業(yè)績快報披露盈余信息含量高于自愿性披露；（5）業(yè)績快報降低了年度報告信息含量。

本文的結(jié)論說明，業(yè)績快報具有信息含量，能夠提高會計信息及時性，但同時業(yè)績快報也削弱了年度報告的信息含量。因此，是否應(yīng)普遍應(yīng)用業(yè)績快報是一個亟待探索的新問題。也即業(yè)績快報雖然具有信息含量，但尚未經(jīng)過審計且僅披露收入、成本、利潤和凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)，但卻使年度報告幾乎沒有了信息含量，如果普遍應(yīng)用有可能會降低會計在資本市場中的競爭力。因此，筆者認(rèn)為業(yè)績快報作為年度報告預(yù)約披露時間較遲的公司提高其信息及時性的手段是可取的，但全面推廣可能并不合適，解決會計信息及時性的最根本方法就是縮短年度報告的披露時限。在未來的研究中，可以進(jìn)一步從業(yè)績快報減少內(nèi)幕交易、抑制股價過度波動方面，深入探討業(yè)績快報制度在資本市場所起的作用。