■謝曉冉 朱 葉 東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院

一、我國(guó)上市公司信息披露和投資者保護(hù)現(xiàn)狀

信息和資本是資本市場(chǎng)的兩大基本要素，信息引導(dǎo)著資本從投資者流向上市公司，從而實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)最基本的融資功能。對(duì)于作為新興加轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)來說，上市公司信息披露質(zhì)量的高低直接關(guān)系到證券市場(chǎng)有效程度和投資者保護(hù)效果等重要問題。投資者利益保護(hù)不僅關(guān)系到投資者自身的切身利益，也直接影響到上市公司的投融資效率，進(jìn)而影響到資本市場(chǎng)的資源配置效率。

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)不斷地深入發(fā)展，投資主體數(shù)量逐漸增加，投資者的作用及地位受到越來越多的關(guān)注。然而，在中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展過程中，存在很多的問題，最嚴(yán)重的莫過于虛假信息披露，由上市公司違規(guī)披露會(huì)計(jì)信息引起的惡性誤導(dǎo)嚴(yán)重?fù)p害了中小投資者利益。另一方面，資本市場(chǎng)快速發(fā)展要求強(qiáng)化市場(chǎng)的投資者保護(hù)功能。近年來，我國(guó)證券市場(chǎng)立法體制也在不斷改進(jìn)，基于保護(hù)投資者目的的我國(guó)信息披露制度在法律與行政指導(dǎo)的敦促下不斷完善，但是證券市場(chǎng)中上市公司在信息披露方面仍存在不少違規(guī)行為，諸如虛假披露、操縱市場(chǎng)、欺詐投資者、轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)等現(xiàn)象都時(shí)有發(fā)生，這些信息披露違規(guī)行為的社會(huì)后果非常嚴(yán)重。信息披露制度本身不規(guī)范、上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)實(shí)中存在的第三方會(huì)計(jì)監(jiān)管不規(guī)范等，都是導(dǎo)致信息披露質(zhì)量不高的因素。另一方面，如果上市公司披露的信息不準(zhǔn)確，就可能會(huì)錯(cuò)誤引導(dǎo)投資者的判斷；信息的價(jià)值就是在于它的時(shí)效性，如果上市公司信息披露的不及時(shí)，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，會(huì)計(jì)信息的時(shí)效性關(guān)系到每個(gè)投資者的切身利益，同時(shí)，由于上市公司的會(huì)計(jì)信息披露不及時(shí)，還會(huì)導(dǎo)致內(nèi)幕交易等操縱市場(chǎng)的欺詐性交易。

保護(hù)投資者特別是中小投資者的合法權(quán)益是資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的前提，中小股東的權(quán)益得不到有效保護(hù)問題已成為我國(guó)當(dāng)前資本市場(chǎng)和整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大障礙。違規(guī)信息披露之所以能引發(fā)證券市場(chǎng)的強(qiáng)烈反響，原因就在于投資者對(duì)上市公司所披露的信息具有很強(qiáng)的依賴。研究上司公司信息透明度與資本成本的相關(guān)性，不僅對(duì)改善中小投資者保護(hù)效果的研究有重要價(jià)值，還可以為規(guī)范證券市場(chǎng)信息披露行為提供參考，同時(shí)也可以成為上市公司降低資本成本的有效手段。因此，對(duì)上市公司信息披露質(zhì)量、投資者保護(hù)與資本成本之間關(guān)系的研究具有十分重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

二、影響機(jī)制分析

理論上講，由于資本市場(chǎng)不完善，信息不對(duì)稱是一種普遍的情形，企業(yè)外部的投資者只能根據(jù)公開披露的信息判斷其投資風(fēng)險(xiǎn)，這些信息通常從上市公司披露的年報(bào)、招股說明書、上市公告書以及定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告等獲得。從投資者的角度來講，資本成本就是證券市場(chǎng)上股票投資者所要求獲得的預(yù)期收益率。如果從上市公司的角度來講，資本成本則體現(xiàn)為企業(yè)融資活動(dòng)所付出的代價(jià)。企業(yè)管理層從謀求企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)出發(fā)，就會(huì)不斷追求并盡可能實(shí)現(xiàn)其企業(yè)資本成本最小化的目標(biāo)。

對(duì)于投資者而言，信息披露是其了解公司的重要途徑，也是管理層與投資者之間相互作用的重要途徑，可以說上市公司信息披露是上市公司向投資者和社會(huì)公眾全面溝通信息的橋梁，同時(shí)，上市公司披露的信息也成為投資者評(píng)估投資風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的重要決策依據(jù)。具體說來：信息披露將公司的信息傳到市場(chǎng)，市場(chǎng)根據(jù)吸收到的信息改變對(duì)公司的認(rèn)識(shí)和估價(jià)，這反過來就會(huì)引導(dǎo)投資者對(duì)該公司的投資決策；投資者的決策又影響了股價(jià)，股價(jià)又對(duì)這一投資決策做出了反饋。在這一路徑中，信息披露正是通過對(duì)投資者決策的作用來影響上市公司資本成本的。其實(shí)信息不對(duì)稱也增大了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，外部投資者會(huì)為此提出報(bào)酬補(bǔ)償，進(jìn)而提高公司的資本成本。當(dāng)上市公司披露其信息時(shí)，公司與證券市場(chǎng)的信息不對(duì)稱將會(huì)降低，資本成本的水平會(huì)隨之降低。具體而言，上市公司披露的信息必須合法合規(guī)，還要保證披露的信息準(zhǔn)確、真實(shí)、完整和及時(shí)，不會(huì)誤導(dǎo)投資者的決策判斷、沒有虛假的誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏等，這樣不僅可以減輕投資者所面臨的信息不對(duì)稱，還可以促使投資者要求的報(bào)酬率降低。

綜上所述，正是上市公司的信息披露發(fā)揮的作用，使得其與投資者保護(hù)、資本成本之間緊密聯(lián)系了起來。由于信息披露降低了投資者和籌資者之間的信息不對(duì)稱，同時(shí)減少了投資者在購(gòu)買證券時(shí)的信息不對(duì)稱，從而降低了證券的負(fù)面價(jià)格影響，提高了投資者持有證券的意愿，使得投資者做出利于自己的投資決策，從而也就提高了需求和股票價(jià)格，最終有助于資本成本的降低。

三、結(jié)論及建議

從前文分析中不難發(fā)現(xiàn)，信息披露制度對(duì)投資者保護(hù)和資本成本的影響很重要，構(gòu)建一套完整的上市公司信息披露評(píng)級(jí)制度，對(duì)上市公司信息披露質(zhì)量進(jìn)行科學(xué)評(píng)價(jià)顯得尤其重要，將上市公司信息披露的真實(shí)水平傳遞給證券市場(chǎng)中的各類參與主體，使得投資者獲得信息更快捷方便、準(zhǔn)確完整，改善投資主體的信息不對(duì)稱，并進(jìn)一步完善上市公司治理機(jī)制，不僅對(duì)投資者保護(hù)有重要意義，也會(huì)提高整個(gè)證券市場(chǎng)的效率。

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