■張 勇 浙江萬邦資產(chǎn)評估有限公司

一、引言

在目前企業(yè)價值評估實踐中，評估師往往會先分析企業(yè)情況、評估目的、評估對象、價值類型、資料收集等情況，進而判斷收益法、市場法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法三種資產(chǎn)評估方法的適用性，一般會采用兩種方法進行評估（實踐中多采用收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法），然后對這兩種方法得出的結(jié)論進行分析比較，選取一種作為最終結(jié)論。

二、相關(guān)研究評述

1.樣本選取和數(shù)據(jù)來源。本文選取了2011年-2012年46份上市公司企業(yè)價值評估報告，以此為樣本對評估結(jié)論的選取理由進行了統(tǒng)計分析。這46份評估報告來源于同花順iFinD資訊資本終端查詢系統(tǒng)，涵蓋了軟件、電子、制藥業(yè)、醫(yī)院、金融、飼料、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)行業(yè)、房地產(chǎn)開發(fā)、港口、汽車和酒店物業(yè)等22個行業(yè)，評估目的涉及股權(quán)交易、增資擴股、模擬重組、注入資產(chǎn)和質(zhì)押擔保等，其中股權(quán)交易的39例，占85%。

2.實證結(jié)果。（1）描述性統(tǒng)計。案例1結(jié)論方法：成本法 考慮因素：目前醫(yī)藥流通行業(yè)競爭激烈，較成本法而言未來收益因受政策因素、市場情況等諸多因素影響，收益預(yù)測有較大的不確定性。

案例2結(jié)論方法：成本法 考慮因素：由于目前國家對房地產(chǎn)市場正在進行一系列的宏觀調(diào)控，未來房地產(chǎn)政策具有一定的不可預(yù)計性，由此也會導致房地產(chǎn)企業(yè)未來項目物業(yè)銷售進度具有一定的不確定性。

案例3結(jié)論方法：成本法 考慮因素：考慮到由于本次評估的目的是定向增發(fā)購買資產(chǎn)，其評估報告主要用于資產(chǎn)重組，被評估企業(yè)目前還處于試運營階段，企業(yè)未來收益具有較大不確定性，在一定程度上影響了收益法評估結(jié)果的準確度，又由于近年來港口行業(yè)競爭激烈，港口裝卸等價格的變化幅度太大，直接影響到企業(yè)的碼頭作業(yè)經(jīng)營，造成企業(yè)利潤波動大。

案例4結(jié)論方法：收益法 考慮因素：公司目前使用的廠房和辦公用房均為租賃使用，實物資產(chǎn)所占比重很小，屬于輕資產(chǎn)類型的企業(yè)，資產(chǎn)基礎(chǔ)法從靜態(tài)的角度確定企業(yè)價值，沒有考慮企業(yè)的未來發(fā)展與現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。

案例5結(jié)論方法：收益法 考慮因素：更主要的是由不在賬面上體現(xiàn)的各項資源所創(chuàng)造的。公司有線電視用戶規(guī)模增長空間較大，導致未來收益較高。

案例6結(jié)論方法：收益法 考慮因素：企業(yè)擁有的已經(jīng)申報尚未授權(quán)的專利、專有技術(shù)（油墨調(diào)配等）、穩(wěn)定的客戶資源、科學的生產(chǎn)經(jīng)營管理水平、雄厚的產(chǎn)品生產(chǎn)和研發(fā)隊伍等。

案例7結(jié)論方法：成本法 考慮因素：近幾年國際航運市場變化劇烈，運價水平波動幅度較大，未來年度的盈利預(yù)測中，航運市場的走勢、運價水平、油價、匯率的變化均為企業(yè)的盈利的敏感性因素，而上述因素在未來年度的變化十分復雜，建立在該盈利預(yù)測模式下的評估結(jié)果難以真實反映現(xiàn)實狀況下的企業(yè)價值。

案例8結(jié)論方法：收益法 考慮因素：企業(yè)的藥品生產(chǎn)許可證、主要產(chǎn)品獲得歐美多國的認證、銷售網(wǎng)絡(luò)、人力資本等的價值。

案例9結(jié)論方法：成本法 考慮因素：電煤價格受國家管控嚴格，煤價由政府主導，企業(yè)利潤增長受到政策限制，銷售策略優(yōu)劣受不可控因素影響大，致使未來收益預(yù)測不能全面反映煤礦資產(chǎn)的價值。

案例10結(jié)論方法：成本法 考慮因素：化工冶煉行業(yè)受國家宏觀調(diào)控影響較大，在目前經(jīng)濟形勢下，未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢具有較大的不確定性。

案例11結(jié)論方法：成本法 考慮因素：水泥行業(yè)受國家宏觀調(diào)控影響較大，在目前經(jīng)濟形勢下，未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢具有較大的不確定性。

案例12結(jié)論方法：收益法 考慮因素：集成系統(tǒng)工程屬于建筑智能化行業(yè)，具有“輕資產(chǎn)”的特點，其固定資產(chǎn)投入相對較小，凈資產(chǎn)不高。

……

（2）研究分析。從以上46例上市公司企業(yè)價值評估報告分析得出，目前實踐中評估師對同一評估對象采用多種評估方法時，會對各種初步評估結(jié)論進行分析，結(jié)合評估目的、不同評估方法使用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量，采用定性或者定量分析方式選取最終結(jié)論。

①與評估目的的符合程度。選取結(jié)果時主要考慮因素為與評估目的符合程度的案例5個，占11%；②被評估企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特點。選取結(jié)果時主要考慮被評估企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特點的案例23個，占50%；③資料與數(shù)據(jù)的支撐程度和質(zhì)量水平。選取結(jié)果時主要考慮資料與數(shù)據(jù)支撐程度和質(zhì)量水平的案例18個，占39%。

3.研究結(jié)論。通過分析以上評估報告選取結(jié)論影響因素，筆者得出以下結(jié)論：

（1）軟件、廣播電視傳輸業(yè)務(wù)等高科技行業(yè)企業(yè)，具有“輕資產(chǎn)”的特點，股權(quán)價值主要體現(xiàn)在未來投資回報上，其固定資產(chǎn)投入相對較小，凈資產(chǎn)賬面值不高，而企業(yè)除了固定資產(chǎn)、營運資金等有形資源之外，還擁有客戶資源、業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)能力、經(jīng)營理念、管理經(jīng)驗、人才團隊、專有技術(shù)等無形資源。資產(chǎn)基礎(chǔ)法未能對這些無形資產(chǎn)進行評價，而這些資產(chǎn)基礎(chǔ)法無法估算的因素在收益法中能得到估算，故一般宜選取收益法結(jié)果作為最終評估結(jié)論。此類企業(yè)，還往往具有收益法與資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估結(jié)果差異較大的顯著特點。

（2）化工、水泥、遠洋運輸?shù)葌鹘y(tǒng)行業(yè)易受到國家宏觀調(diào)控、國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境影響，未來政策具有一定的不可預(yù)測性，由此會導致企業(yè)未來收益預(yù)測具有很大不確定性。這類企業(yè)由于受多種外部市場因素的影響，利潤波動較大，在一定程度上影響了收益法評估結(jié)果的準確度。如在遠洋運輸企業(yè)的未來年度盈利預(yù)測中，航運市場的走勢、運價水平、油價、匯率的變化均為企業(yè)的盈利的敏感性因素，而上述因素在未來年度的變化十分復雜，建立在該盈利預(yù)測模式下的評估結(jié)果一般難以準確反映現(xiàn)實狀況下的企業(yè)價值。故這類企業(yè)一般宜選取資產(chǎn)基礎(chǔ)法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）結(jié)果作為最終評估結(jié)論。

[1]施超.企業(yè)價值評估中不同評估方法間評估結(jié)果的實證比較與分析[J].中國資產(chǎn)評.2012.02.

[2]岳公俠,李挺偉,韓立英.上市公司并購重組企業(yè)價值評估方法選擇研究[J].中國資產(chǎn)評估.2011.06.