牛子龍　陳婧

摘要：本文對(duì)近年來(lái)金融理論文獻(xiàn)中涉及的投資者關(guān)注進(jìn)行綜述，總結(jié)了投資者關(guān)注對(duì)資產(chǎn)組合集中化，傳染，資產(chǎn)溢價(jià)和波動(dòng)率之謎以及羊群效應(yīng)的解釋。

關(guān)鍵詞：金融異象；解釋

傳統(tǒng)資產(chǎn)定價(jià)模型假定所有投資者都是完全理性的。投資者對(duì)市場(chǎng)上所有信息進(jìn)行學(xué)習(xí)，對(duì)資產(chǎn)的價(jià)值做最優(yōu)評(píng)估。而傳統(tǒng)的資產(chǎn)定價(jià)模型無(wú)法解釋我們觀察到的市場(chǎng)上諸多現(xiàn)象。如投資者的投資組合不夠分散，投資組合中本地的資產(chǎn)比例過(guò)大，金融市場(chǎng)傳染等。近年來(lái)，投資者關(guān)注不斷被引入到金融理論模型中，用于解釋傳統(tǒng)金融定價(jià)理論無(wú)法解釋的現(xiàn)象。本文對(duì)這些理論進(jìn)行綜述。

一.投資者關(guān)注的現(xiàn)實(shí)意義

投資者關(guān)注假設(shè)投資者的學(xué)習(xí)能力有限。投資者對(duì)市場(chǎng)上的諸多信息，需要付出關(guān)注才能進(jìn)行學(xué)習(xí)。這個(gè)假設(shè)比投資者可以完美的學(xué)習(xí)市場(chǎng)上的信息更好的反映了投資者的學(xué)習(xí)能力約束對(duì)其選擇的影響，更具有現(xiàn)實(shí)意義。

二. 投資者關(guān)注的理論文獻(xiàn)回顧

Veldkamp（2010）對(duì)投資者關(guān)注約束對(duì)投資組合的影響進(jìn)行研究。當(dāng)投資者關(guān)注能力有限時(shí)，投資者要市場(chǎng)上諸多信息進(jìn)行選擇。投資者持有某資產(chǎn)越多，該資產(chǎn)的信息就越有價(jià)值，使得投資者越愿意取得該資產(chǎn)的信息。而獲取該資產(chǎn)的信息越多，資產(chǎn)未來(lái)價(jià)值的方差越小，投資者越愿意持有更多的該資產(chǎn)。在均值方差的效用函數(shù)假設(shè)下，Veldkamp（2010）得出，投資者的最優(yōu)投資是只持有一種資產(chǎn)，獲取一種信息。而在指數(shù)效用函數(shù)下，Veldkamp（2010）得出投資者對(duì)如何分配關(guān)注并不在意。如下圖所示。

Mondria（2012）對(duì)金融市場(chǎng)的傳染提出了基于投資者關(guān)注的解釋。Mondria提出，當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)上的股票風(fēng)險(xiǎn)性增大，方差增大，投資者會(huì)對(duì)該市場(chǎng)投入更多的關(guān)注，減少對(duì)另一個(gè)市場(chǎng)的關(guān)注，使得另一個(gè)市場(chǎng)上的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)增大，價(jià)格下降。不相關(guān)的兩個(gè)資產(chǎn)，通過(guò)投資者的關(guān)注能力約束相聯(lián)系。

Andrei（2013）指出，資產(chǎn)的收益和方差隨著投資者關(guān)注會(huì)明顯增大。

Niu（2013）對(duì)金融機(jī)構(gòu)的羊群效應(yīng)進(jìn)行研究，指出機(jī)構(gòu)投資者的相對(duì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)將影響他們的信息獲取，在投資者關(guān)注約束下，金融機(jī)構(gòu)投資者的信息獲取將存在互補(bǔ)性。由于風(fēng)險(xiǎn)厭惡，投資者更渴望與其他投資者獲得相同的信息。在分配關(guān)注之中，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)出現(xiàn)對(duì)信息獲取的羊群效應(yīng)，進(jìn)一步產(chǎn)生對(duì)資產(chǎn)選擇的羊群效應(yīng)，即紛紛買(mǎi)入某類(lèi)資產(chǎn)而賣(mài)出其他資產(chǎn)。

三. 結(jié)論

本文探討了近年來(lái)消費(fèi)者關(guān)注的相關(guān)理論文獻(xiàn)。相信隨著投資者關(guān)注不斷被引入模型，更多的金融異象對(duì)得到解決。（作者單位：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理研究院）

參考文獻(xiàn)

[1]Andrei D， Hasler M. Investor's Attention and Stock Market Volatility[J]. Available at SSRN 2336073， 2013.

[2]Van Nieuwerburgh S， Veldkamp L. Information acquisition and under-diversification[J]. The Review of Economic Studies， 2010， 77（2）： 779-805.

[3]Niu， Zilong， Relative Performance Concerns， Attention Allocation and Complementarities in Information Acquisition. Available at SSRN： 2330085， 2013.

[4]Mondria J， Quintana‐Domeque C. Financial contagion and attention allocation*[J]. The Economic Journal， 2012.