顧海峰

（東華大學(xué) 旭日工商管理學(xué)院，上海 200051）＊

一、問題提出及研究述評(píng)

近年來，國(guó)內(nèi)券商們忙著增資擴(kuò)股來擴(kuò)充資本金，以滿足券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新的需要。但是，令人費(fèi)解的是，一向受人追捧的券商股權(quán)居然出現(xiàn)了“老股東不愿意買，新股東卻擠破了頭搶購”的奇怪現(xiàn)象，廣發(fā)證券就是最為典型的例子。上市公司放棄參股公司的增資能為其帶來“飛來橫財(cái)”，這源于中國(guó)證監(jiān)會(huì)2011年下發(fā)的《關(guān)于印發(fā)〈上市公司執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則監(jiān)管問題解答〉（2011年第1期）的通知》（以下簡(jiǎn)稱“會(huì)計(jì)新規(guī)”）?！皬V發(fā)三寶”或許是中國(guó)證券市場(chǎng)第一個(gè)因“會(huì)計(jì)新規(guī)”而受益的案例，但并非是唯一的受益者。事實(shí)上，因“會(huì)計(jì)新規(guī)”受益的，除了“廣發(fā)三寶”之外，泰達(dá)股份也是“會(huì)計(jì)新規(guī)”的受益案例，作為渤海證券第二大股東泰達(dá)股份，放棄參股公司渤海證券增發(fā)股份的認(rèn)購權(quán)，盡管泰達(dá)股份原持股比例下降了一些，但獲得了相當(dāng)于其半年利潤(rùn)的“橫財(cái)”。但并非每家上市公司在放棄參股公司增資時(shí)，都會(huì)獲得一筆“飛來橫財(cái)”，瀘州老窖作為華西證券的第一大股東，就是因?yàn)榉艞墔⑴c華西證券增發(fā)股份的認(rèn)購權(quán)而發(fā)生虧損的案例。可見，“會(huì)計(jì)新規(guī)”這把“雙刃劍”，對(duì)于上市公司放棄或參與被投資企業(yè)的增發(fā)活動(dòng)，將產(chǎn)生非常重要的影響。

增發(fā)是證券市場(chǎng)再融資的重要方式，增發(fā)不僅對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生短期的財(cái)富效應(yīng)，也會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)中長(zhǎng)期的績(jī)效產(chǎn)生影響。對(duì)于增發(fā)方面的研究成果，已成為證券監(jiān)管層及國(guó)內(nèi)外學(xué)者共同關(guān)注的重要話題。國(guó)外學(xué)者Hertzel（1993）對(duì)定向增發(fā)進(jìn)行了探討，認(rèn)為參與定向增發(fā)的特定投資者因承擔(dān)了一定的信息成本，對(duì)特定投資者實(shí)施定向增發(fā)時(shí)應(yīng)給予價(jià)格上的折扣［1］。Myers（1984）認(rèn)為定向增發(fā)方式可以解決投資資金不足問題，引發(fā)投資回報(bào)率的異常，這是對(duì)定向增發(fā)提升公司價(jià)值的利好預(yù)期的反應(yīng)［2］。Loughran（1995）研究認(rèn)為增發(fā)具有明顯的中長(zhǎng)期負(fù)效應(yīng)［3］。Fama（2001）發(fā)現(xiàn)成長(zhǎng)性好的高科技公司分紅機(jī)會(huì)較少，且這類高成長(zhǎng)公司的增發(fā)呈現(xiàn)出“短期負(fù)效應(yīng)、中長(zhǎng)期正效應(yīng)”的特征［4］。Baek（2006）認(rèn)為擁有集團(tuán)控制權(quán)的大股東可通過集團(tuán)下屬公司的定向增發(fā)來從事利益輸送行為［5］。因中國(guó)證券市場(chǎng)建設(shè)時(shí)間不長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)對(duì)于增發(fā)方面的研究較晚，有的主要集中于對(duì)上市公司定向增發(fā)公告效應(yīng)問題進(jìn)行探討，提出了影響公告效應(yīng)程度的相關(guān)因素［6－8］。有的主要研究了上市公司定向增發(fā)與股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)系問題，認(rèn)為定向增發(fā)通過影響股權(quán)結(jié)構(gòu)而導(dǎo)致股價(jià)發(fā)生變動(dòng)［9，10］。還有的主要討論了影響定向增發(fā)價(jià)格的機(jī)理性問題，認(rèn)為定向增發(fā)對(duì)象和投資者情緒將是影響上市公司定向增發(fā)價(jià)格的主要因素［11，12］，可見，國(guó)內(nèi)外研究主要集中于上市公司自身增發(fā)行為方面，由于中國(guó)證監(jiān)會(huì)“會(huì)計(jì)新規(guī)”剛出臺(tái)，因此，對(duì)于上市公司放棄參與被投資企業(yè)增發(fā)方面的研究尚未涉及，屬于證券市場(chǎng)的最新前沿課題。因此，下面將以中國(guó)證監(jiān)會(huì)“會(huì)計(jì)新規(guī)”為切入點(diǎn)，構(gòu)建基于“會(huì)計(jì)新規(guī)”的上市公司損益效應(yīng)測(cè)度模型，在此基礎(chǔ)上，揭示上市公司損益效應(yīng)演進(jìn)的二維微觀機(jī)理，并設(shè)計(jì)基于損益效應(yīng)的上市公司增發(fā)認(rèn)購策略。

二、基于“會(huì)計(jì)新規(guī)”的損益效應(yīng)測(cè)度模型

對(duì)照“會(huì)計(jì)新規(guī)”內(nèi)容，為便于分析，將“會(huì)計(jì)新規(guī)”中的“被投資單位”定義為“被投資的上市公司”（簡(jiǎn)稱為“被投資公司”），將“投資方”定義為“放棄被投資公司增發(fā)認(rèn)購權(quán)的上市公司”（簡(jiǎn)稱為“目標(biāo)上市公司”），將“當(dāng)期損益效應(yīng)”簡(jiǎn)稱為“損益效應(yīng)”。同時(shí)，引入下列符號(hào)：λ（增發(fā)前所持被投資公司的股份比例）、Δλ（增發(fā)股份所占被投資公司原總股本的比例）、A1（增發(fā)前被投資公司的每股凈資產(chǎn)）、A2（增發(fā)后被投資公司的每股凈資產(chǎn)）、TS（增發(fā)前被投資公司的原有總股本）、PS（被投資公司股票的每股增發(fā)價(jià)格）。

假設(shè)目標(biāo)上市公司未參與被投資公司增發(fā)，則將對(duì)目標(biāo)上市公司產(chǎn)生兩方面的影響：（1）被投資公司實(shí)施增發(fā)后，目標(biāo)上市公司所持被投資公司原有股份的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值將增加；（2）被投資公司實(shí)施增發(fā)后，因未參與被投資公司增發(fā)，將導(dǎo)致目標(biāo)上市公司所持被投資公司原有股份的比例被稀釋（持股比例下降）。依據(jù)“會(huì)計(jì)新規(guī)”，把上述情況在會(huì)計(jì)處理時(shí)分為三步：第一步，將股權(quán)減少部分視作投資處置，減少這部分的賬面價(jià)值；第二步，按新的比例計(jì)算出屬于自己的新增投資賬面價(jià)值；第三步，如果前兩步之間有差額，那么，將差額確認(rèn)為利潤(rùn)或者損失。

把被投資公司增發(fā)后目標(biāo)上市公司所持股份的凈資產(chǎn)賬面增值部分記作Z1，則：

把未參與被投資公司增發(fā)導(dǎo)致目標(biāo)上市公司所持股份比例稀釋的賬面減值部分記作Z2，則：

依據(jù)“會(huì)計(jì)新規(guī)”，則Z1、Z2差異部分應(yīng)計(jì)入目標(biāo)上市公司當(dāng)期損益。因此，將“目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)”定義為“反映目標(biāo)上市公司獲得當(dāng)期損益的大小程度”。若目標(biāo)上市公司獲得的當(dāng)期損益大于零，則說明目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)為正面；若小于零，則說明目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)為負(fù)面；若等于零，則說明目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)為中性。同時(shí)，將目標(biāo)上市公司損益效應(yīng)記作FS，則：

事實(shí)上，被投資公司增發(fā)前后每股凈資產(chǎn)A1與A2之間存在如下關(guān)系：

把式（4）代入式（3），得到：

顯然，目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)FS是依賴于變量Δλ（被投資公司增發(fā)比例）與變量PS（每股增發(fā)價(jià)格）的二元函數(shù)，公式（5）就是基于“會(huì)計(jì)新規(guī)”的目標(biāo)上市公司損益效應(yīng)測(cè)度模型。

進(jìn)一步，當(dāng)增發(fā)比例接近100%（即：Δλ→1），作為大股東的目標(biāo)上市公司假如放棄參與被投資公司的增發(fā)活動(dòng)，則大股東因持股比例大幅度被稀釋而可能導(dǎo)致控股權(quán)喪失。對(duì)公式（5）中的FS求解極限，得到：

可以看出，目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)將出現(xiàn)極為不利的狀態(tài)，此時(shí)，“會(huì)計(jì)新規(guī)”將為目標(biāo)上市公司帶來“飛來橫禍”，損失規(guī)模按目標(biāo)上市公司持有被投資公司原有股份比例的凈資產(chǎn)值計(jì)提。

三、上市公司損益效應(yīng)演進(jìn)的二維微觀機(jī)理

因目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)FS是二元函數(shù)，這就決定了其演進(jìn)過程應(yīng)呈現(xiàn)出較為復(fù)雜的二維特征。結(jié)合公式（5），將FS分別對(duì)變量Δλ與變量PS求解偏導(dǎo)數(shù)，得到：

1.損益效應(yīng)FS對(duì)Δλ的相關(guān)性及演進(jìn)過程。設(shè)中間變量V＝（1－2Δλ－Δλ2）·PS－2A1，顯然V是依賴于變量Δλ的一元函數(shù)。于是，則V＜V（0）＝PS－2A1恒成立。

（1）當(dāng)滿足關(guān)系式PS＜2A1，則V＜0，于是＜0，說明FS與被投資公司增發(fā)比例成負(fù)相關(guān)關(guān)系，即：被投資公司增發(fā)比例越高，F(xiàn)S越小。此時(shí)，F(xiàn)S依賴于變量（被投資公司增發(fā)比例）Δλ的演進(jìn)過程是：當(dāng)在被投資公司每股增發(fā)價(jià)格不超過其增發(fā)前每股凈資產(chǎn)2倍時(shí)，隨著被投資公司增發(fā)比例的提高而逐步下降；此外，因，由FS的單調(diào)性可知，F(xiàn)S＜FS（0）＝0，即：FS始終呈現(xiàn)出負(fù)面狀態(tài)，且被投資公司增發(fā)比例越高，負(fù)面程度越嚴(yán)重。

（2）當(dāng)滿足關(guān)系式PS＞2A1，依據(jù)函數(shù)的連續(xù)性，則必存在唯一的數(shù)值V＊，使得V＊＝0，此外，由變量（被投資公司增發(fā)比例）的非負(fù)性及中間變量V的單調(diào)遞減性可知，必存在唯一的數(shù)值Δλ＊（臨界比例），使得V（Δλ＊）＝V＊＝0。當(dāng)Δλ＞Δλ＊時(shí)0，說明FS與被投資公司增發(fā)比例成負(fù)相關(guān)關(guān)系；當(dāng)Δλ＜Δλ＊時(shí)，說明FS與被投資公司增發(fā)比例成正相關(guān)關(guān)系，即：被投資公司增發(fā)比例越高，F(xiàn)S越大。此時(shí)，F(xiàn)S依賴于變量（被投資公司增發(fā)比例）Δλ的演進(jìn)過程是：當(dāng)在被投資公司每股增發(fā)價(jià)格高于其增發(fā)前每股凈資產(chǎn)2倍時(shí)，將得到兩種演進(jìn)結(jié)果：第一，當(dāng)Δλ＞Δλ＊時(shí)，即被投資公司增發(fā)比例高于臨界比例，則FS將隨著被投資公司增發(fā)比例的提高而逐步下降；此外，因，由FS的單調(diào)性可知，F(xiàn)S（1）＜FS＜FS（Δλ＊），因FS（1）＝－λTSA1＜0，F(xiàn)S（Δλ＊）的正負(fù)號(hào)不定，完全依賴于A1與PS的取值分布，因而無法界定目標(biāo)上市公司損益效應(yīng)的正負(fù)面狀態(tài)。第二，當(dāng)Δλ＜Δλ＊時(shí)，即被投資公司增發(fā)比例低于臨界比例，則FS將隨著被投資公司增發(fā)比例的提高而逐步提升；此外，因＞0，由FS的單調(diào)性可知，F(xiàn)S＞FS（0）＝0，即：FS始終呈現(xiàn)出正面狀態(tài)，且被投資公司增發(fā)比例越高，則FS正面程度越大。

2.損益效應(yīng)FS對(duì)PS的相關(guān)性及演進(jìn)過程。對(duì)于任意的增發(fā)比例變量恒成立，說明FS與被投資公司每股增發(fā)價(jià)格成正相關(guān)關(guān)系，即：被投資公司每股增發(fā)價(jià)格越高，F(xiàn)S越大。此時(shí)，F(xiàn)S依賴于變量（被投資公司每股增發(fā)價(jià)格）PS的演進(jìn)過程是：在任何情形下，F(xiàn)S都將隨著被投資公司每股增發(fā)價(jià)格的提高而逐步提升；此外，因，由變量（被投資公司每股增發(fā)價(jià)格）的非負(fù)性及FS的單調(diào)性可知，必存在唯一的數(shù)值（臨界價(jià)格），使得此時(shí)，當(dāng)時(shí)＝0，即：被投資公司每股增發(fā)價(jià)格低于臨界價(jià)格，F(xiàn)S始終呈現(xiàn)出負(fù)面狀態(tài)，且被投資公司每股增發(fā)價(jià)格越高，F(xiàn)S負(fù)面程度越嚴(yán)重。當(dāng)時(shí)，F(xiàn)S＞，即：被投資公司每股增發(fā)價(jià)格高于臨界價(jià)格，F(xiàn)S始終呈現(xiàn)出正面狀態(tài)，且被投資公司每股增發(fā)價(jià)格越高，F(xiàn)S正面程度越大。

四、基于損益效應(yīng)的上市公司增發(fā)認(rèn)購策略

（一）公開增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略設(shè)計(jì)

在這種增發(fā)融資模式下①，變量Δλ（被投資公司增發(fā)比例）與變量PS（被投資公司每股增發(fā)價(jià)格）的相對(duì)獨(dú)立性較強(qiáng)，導(dǎo)致FS為通常意義上的二元函數(shù)。為便于分析，引入中間變量U，結(jié)合式（5），使得：

1.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：PS＞，則U＞0，由式（5）與式（9）可知：FS＝λ·TS·Δλ·U，于是：FS＞0，說明FS呈現(xiàn)出正面狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司應(yīng)放棄被投資公司增發(fā)股份的認(rèn)購活動(dòng)，因?yàn)檫@將導(dǎo)致目標(biāo)上市公司損益獲得正效應(yīng)，從而使得目標(biāo)上市公司獲得所謂的“飛來橫財(cái)”，這正是“會(huì)計(jì)新規(guī)”所帶來的。

2.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：PS＝，則U＝0，由式（5）與式（9）可知：FS＝λ·TS·Δλ·U，于是：FS＝0，說明FS呈現(xiàn)出中性狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司需結(jié)合其當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)、被投資公司的未來發(fā)展前景、證券市場(chǎng)的未來運(yùn)行態(tài)勢(shì)等因素來綜合決策。損益效應(yīng)呈現(xiàn)中性狀態(tài)僅說明目標(biāo)上市公司無法獲得短期的“飛來橫財(cái)”，但是被投資公司增發(fā)股份的未來溢價(jià)預(yù)期可能存在，此時(shí)的決策依據(jù)正是增發(fā)股份溢價(jià)實(shí)現(xiàn)的概率程度。

3.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：PS＜，則U＜0，由式（5）與式（9）可知：FS＝λ·TS·Δλ·U，于是：FS＜0，說明FS呈現(xiàn)出負(fù)面狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司應(yīng)參與被投資公司增發(fā)股份的認(rèn)購活動(dòng)，因?yàn)榉艞壴霭l(fā)股份認(rèn)購將導(dǎo)致目標(biāo)上市公司損益出現(xiàn)負(fù)效應(yīng)，遭遇所謂的“飛來橫禍”，這也是“會(huì)計(jì)新規(guī)”所帶來的。此時(shí)，參與被投資公司增發(fā)股份認(rèn)購活動(dòng)可以彌補(bǔ)目標(biāo)上市公司損益效應(yīng)的負(fù)面影響。

可見，在公開增發(fā)模式下，因FS是變量Δλ與變量PS的二元函數(shù)，導(dǎo)致?lián)p益效應(yīng)FS的演化軌跡應(yīng)為一個(gè)三維曲面，曲面方程由式（5）與式（9）所決定。通過分析該曲面FS的定義域Δλ與PS的取值平面，可以發(fā)現(xiàn)：曲線（其中，Δλ＝1為該曲線的漸近線）將定義域進(jìn)行了巧妙劃分，使得損益效應(yīng)FS的分布情況為：在該曲線上方區(qū)域，損益效應(yīng)FS＞0；在該曲線下方區(qū)域，損益效應(yīng)FS＜0；在該曲線上，損益效應(yīng)FS＝0。圖1通過對(duì)演化軌跡（三維曲面）進(jìn)行分區(qū)域描述，給出了公開增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略的區(qū)域分布情況。

圖1 公開增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略分布圖

（二）定向增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略設(shè)計(jì)

在這種增發(fā)融資模式下②，變量Δλ（被投資公司增發(fā)比例）與變量PS（被投資公司每股增發(fā)價(jià)格）的相對(duì)獨(dú)立性較弱，兩個(gè)變量之間往往存在著較強(qiáng)的相關(guān)性與聯(lián)動(dòng)性，導(dǎo)致目標(biāo)上市公司的損益效應(yīng)FS退化為一元函數(shù)。將事先確定的融資規(guī)模（常量）記作M，于是：

將式（10）代入式（5），得到：

FS退化為僅依賴于單變量Δλ的一元函數(shù)。于是：

由式（12）可知，F(xiàn)S與Δλ存在單調(diào)遞減關(guān)系，說明在定向增發(fā)融資模式下，隨著被投資公司增發(fā)比例的提高，F(xiàn)S是逐步下降的。原因在于：在融資規(guī)模確定的情況下，增發(fā)股份比例越大，對(duì)應(yīng)于增發(fā)價(jià)格就越低，此時(shí)，目標(biāo)上市公司放棄增發(fā)認(rèn)購活動(dòng)將導(dǎo)致其持有被投資公司股份稀釋過程的邊際效應(yīng)大于被投資公司凈資產(chǎn)增大過程的邊際效應(yīng)，因而FS不斷下降。

為便于分析，引入中間變量W，結(jié)合公式（11），使得：

令W＝0，即：

得到式（14）存在唯一的正數(shù)解為：Δλ＊＝此外，臨界股份Δλ＊還應(yīng)滿足關(guān)系式：W（Δλ＊）＝0。

1.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：Δλ＜Δλ＊，則W＞0，由式（11）、（13）的關(guān)系可知：FS＝λ·W，于是：FS＞0，說明放棄增發(fā)認(rèn)購導(dǎo)致的凈資產(chǎn)增大效應(yīng)大于股份稀釋效應(yīng)，使得FS呈現(xiàn)出正面狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司應(yīng)放棄被投資公司增發(fā)股份的認(rèn)購活動(dòng)，可見，“會(huì)計(jì)新規(guī)”為目標(biāo)上市公司帶來了“意外收獲”。

2.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：Δλ＝Δλ＊，則W＝0，由式（11）、（13）的關(guān)系可知：FS＝0，說明放棄增發(fā)認(rèn)購導(dǎo)致的凈資產(chǎn)增大效應(yīng)等于股份稀釋效應(yīng)，兩種效應(yīng)正好實(shí)現(xiàn)了對(duì)沖，使得FS呈現(xiàn)出中性狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司采取放棄或者參與增發(fā)的決策依據(jù)是綜合考量本公司資本結(jié)構(gòu)、證券市場(chǎng)運(yùn)行預(yù)期、增發(fā)股份溢價(jià)概率等因素。

3.當(dāng)被投資公司增發(fā)滿足如下條件：Δλ＞Δλ＊，則W＜0，由式（11）、（13）的關(guān)系，可知：FS＜0，說明放棄增發(fā)認(rèn)購導(dǎo)致的凈資產(chǎn)增大效應(yīng)小于股份稀釋效應(yīng)，使得FS呈現(xiàn)出負(fù)面狀態(tài)，此時(shí)，目標(biāo)上市公司應(yīng)參與被投資公司增發(fā)股份的認(rèn)購活動(dòng)，通過參與被投資公司增發(fā)股份認(rèn)購活動(dòng)來彌補(bǔ)FS的負(fù)面影響?？梢?，這種情形下“會(huì)計(jì)新規(guī)”使得目標(biāo)上市公司遭遇了“意外災(zāi)害”。

綜合上述分析，給出定向增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略分布圖（見圖2）。圖2中，臨界股份Δλ＊所對(duì)應(yīng)的損益效應(yīng)FS＝0，在定向增發(fā)模式下，損益效應(yīng)FS已退化為增發(fā)股份比例Δλ的一元函數(shù)，損益效應(yīng)的演化軌跡應(yīng)為一條二維曲線，曲線方程由式（11）、（13）所決定，圖2通過對(duì)演化軌跡（二維曲線）進(jìn)行分區(qū)間描述，呈現(xiàn)了定向增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略的區(qū)間分布情況。

圖2 定向增發(fā)模式下的增發(fā)股份認(rèn)購策略分布圖

五、結(jié)語

增發(fā)融資是證券市場(chǎng)的常態(tài)，探討增發(fā)融資問題已成為證券市場(chǎng)研究的重要課題，隨著2011年證監(jiān)會(huì)“會(huì)計(jì)新規(guī)”的出臺(tái)，原有的損益效應(yīng)測(cè)度模型及增發(fā)認(rèn)購策略已不再適用，必須進(jìn)行重構(gòu)。

以上通過構(gòu)建基于“會(huì)計(jì)新規(guī)”的上市公司損益效應(yīng)測(cè)度模型，從理論上詮釋了證監(jiān)會(huì)“會(huì)計(jì)新規(guī)”影響上市公司損益效應(yīng)的微觀機(jī)理，同時(shí)，設(shè)計(jì)了基于損益效應(yīng)的上市公司增發(fā)認(rèn)購策略，為上市公司理性對(duì)待被投資企業(yè)的增發(fā)認(rèn)購問題提供了決策依據(jù)。

注釋：

①公開增發(fā)模式的增發(fā)股份每股發(fā)行價(jià)格，是依據(jù)發(fā)行實(shí)施日起前20個(gè)股票交易日價(jià)格的加權(quán)平均價(jià)格來確定，因證券市場(chǎng)每個(gè)交易日的股票交易價(jià)格是不確定的，導(dǎo)致了公開增發(fā)模式的增發(fā)股份每股發(fā)行價(jià)格的不確定性，從而引發(fā)了上市公司增發(fā)融資規(guī)模的不確定性。

②定向增發(fā)模式下上市公司融資規(guī)模一般是事先確定的，在確定的融資規(guī)模下，向確定的特定投資者實(shí)施股份增發(fā)融資活動(dòng)。

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