[摘 要]資產(chǎn)證券化是在資本市場上進(jìn)行直接融資的一種方式。與發(fā)行其他金融產(chǎn)品相似，發(fā)行人在資本市場交易中是通過向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資。本文通過借鑒對美國證券法中關(guān)于資產(chǎn)證券化問題的規(guī)定，旨在探討一種符合中國模式的道路。

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化 SPV 破產(chǎn)風(fēng)險隔離

資產(chǎn)證券化的概念和實踐興起于20世紀(jì)70年代初期的美國，當(dāng)時住房抵押貸款被打包起來用于發(fā)行住房抵押貸款支持證券，近年來，資產(chǎn)證券化市場已經(jīng)成為美國資本市場上的重要組成部分。它的含義是指發(fā)起人把在將來可能產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流，但是在現(xiàn)期看來缺乏流動性的資產(chǎn)，先由發(fā)起人將其出售給特殊目的載體（SPV），發(fā)揮SPV的風(fēng)險隔離作用，調(diào)整資產(chǎn)收益風(fēng)險，經(jīng)過這一過程之后再銷售到金融市場上。這種證券由于已經(jīng)由SPV轉(zhuǎn)化了成可自由流通的證券，并且有了穩(wěn)定的現(xiàn)金流做擔(dān)保，增強了資產(chǎn)的信譽。與傳統(tǒng)的政府、企業(yè)或者其他組織通過發(fā)行證券的方式籌措資金相比，資產(chǎn)證券化主要有一下五個特點：

第一，資產(chǎn)證券化是通過一個特設(shè)機構(gòu)——特殊目的實體來發(fā)行，這一組織英文名字是special purpose vehicle，簡稱SPV。第二，資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起人的會計處理上表現(xiàn)為資產(chǎn)出售，而不是債務(wù)融資。第三，在資產(chǎn)證券化交易中，信用主要取決于基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)的信用。第四，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通常需要進(jìn)行信用增級。第五，在資產(chǎn)證券化交易中，需要為投資者提供基礎(chǔ)資產(chǎn)的維護(hù)服務(wù)。

中國的資產(chǎn)證券化市場有自己獨有的特點。目前，我國資本市場發(fā)育不完善，融資渠道比較狹窄，許多優(yōu)質(zhì)的項目由于資金短缺的原因而無法順利開展，同時由于我國經(jīng)濟體制的僵化，銀行肩負(fù)了太多的政府職能，負(fù)擔(dān)了大量的不良資產(chǎn)。具體來說，我國的資產(chǎn)證券化還處于非常初級的發(fā)展階段，呈現(xiàn)出與美國市場完全不同的特點。在中國，企業(yè)資產(chǎn)證券化和金融資產(chǎn)證券化是特有的兩種類型的資產(chǎn)證券化，它們分別受不同的監(jiān)督機構(gòu)監(jiān)管，在不同的證券市場上交易，這一特點與美國完全不同。這一差異從中國金融市場的現(xiàn)狀得到印證，國內(nèi)的證券市場被分割為銀行間債券市場和交易所市場。對于前者來說，參與者主要是金融機構(gòu)和大型企業(yè)，這些主體大多交易量大，交易活動多。而后者交易量較小，交易的活躍程度也低于前者。國內(nèi)銀行發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品時，對于資產(chǎn)流動性并無特別急切的需求，反而會有流動性過剩的危險。與此不同的是在美國，正是由于銀行需要滿足提高流動性和大規(guī)模融資的需要，才有了推出資產(chǎn)證券化的必要。通過這一對比，筆者相信，中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展方向，是逐漸吸引中小商業(yè)銀行的進(jìn)入。由于中小商業(yè)銀行的流動性不是很強，同時實力相對有限，在國內(nèi)的資產(chǎn)證券化試點建立以后，會出現(xiàn)發(fā)放貸款和證券化一體的操作。推動中小銀行開展證券化業(yè)務(wù)的優(yōu)勢在于，通過資本證券化的過程，這些中小銀行能夠加快資金周轉(zhuǎn)速度，隨之提高的是資金使用效率，從而擴大其貸款發(fā)放規(guī)模，這是中小銀行在市場競爭中迫切需要的。

結(jié)合我國的現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為在我國資產(chǎn)證券化交易中，真實出售和破產(chǎn)隔離等環(huán)節(jié)都需要相應(yīng)的法律加以支持。資產(chǎn)的分割是資本證券化的核心，同時免稅和會計制度上的一些安排也需要立法的完善。目前我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀決定了我國應(yīng)該采取制定部門規(guī)章、試點、總結(jié)、逐步立法的發(fā)展路徑。我國推行資產(chǎn)證券化遵循需要在資產(chǎn)出手前的會計處理、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的稅收問題以及抵押貸款發(fā)放中征收的費用，這三個方面做進(jìn)一步的完善。在具體的處理上，應(yīng)該堅持“出表、免稅、少收費”的理念。具體來說，”出表”是指銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中移除新發(fā)放貸款，這一做法的好處是不會帶來任何利率風(fēng)險；“免稅”是因為資產(chǎn)證券化的過程中征收任何賦稅都會是銀行無力可圖，從而降低證券化發(fā)的動力；“少收費”可以減少證券化的承辦，提高融資效率。同時必須符合資產(chǎn)重組的原則，這要求在中國的進(jìn)一步發(fā)展資產(chǎn)證券化，提供示范效應(yīng)，作為一個國家開展資產(chǎn)證券化突破模式的深入分析，我們優(yōu)先考慮的，以相關(guān)的可行性資產(chǎn)證券化；在交易結(jié)構(gòu)形式上，房地產(chǎn)信托基金模式是最佳結(jié)構(gòu)形式。

綜上所述，筆者認(rèn)為，中國資產(chǎn)證券化模式的突破應(yīng)該是：住房抵押貸款，基礎(chǔ)設(shè)施收費，知識產(chǎn)權(quán)的版稅的三個基本資產(chǎn)和財產(chǎn)信托結(jié)構(gòu)由國務(wù)院有關(guān)部門對資產(chǎn)證券化項目制定專門的監(jiān)管準(zhǔn)則。對于沒有很多的具體的管理機構(gòu)來管理事項的領(lǐng)域，特別是銀行，證券，信托，稅收和其他法律領(lǐng)域，由全國人民代表大會常務(wù)委員會在法律文件的基礎(chǔ)上，制定行政法規(guī)來規(guī)范基礎(chǔ)資產(chǎn)；對于法律形式，立法不應(yīng)設(shè)立太多限制。我國特殊機構(gòu)建設(shè)的法律形式在市場經(jīng)濟條件下，鼓勵自由和創(chuàng)意，充分利用不同的組織形式，提高靈活性。根據(jù)我國目前的經(jīng)濟狀況，最合理的，最經(jīng)濟的選擇是特殊目的信托和特殊目的公司兩種形式。

資產(chǎn)證券化在美國、歐洲以及日本已經(jīng)有了將近30年的歷史，但是對于中國而言，仍然是金融創(chuàng)新產(chǎn)品。結(jié)合資產(chǎn)證券化的發(fā)展過程，我們可以看出，它在提高金融市場效率、緩解直接融資與間接融資失衡的矛盾等方面發(fā)揮了巨大優(yōu)勢。在推行試點工作的同時，法律制度的建設(shè)應(yīng)該齊頭并進(jìn)，為資產(chǎn)證券化的長遠(yuǎn)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

[1]李健男次貸危機與資產(chǎn)證券化信息披露制度的重構(gòu)[期刊論文]-時代法學(xué) 2011（6）

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