摘要：財(cái)務(wù)管理是對企業(yè)資金運(yùn)動(dòng)全過程進(jìn)行決策、計(jì)劃和控制的管理活動(dòng)，是企業(yè)管理的核心，其目標(biāo)必須與企業(yè)的目標(biāo)相一致。在滿足盈利這一總目標(biāo)下，企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的制定過程是各利益關(guān)系方之間的博弈過程。近年來，關(guān)于企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的說法沒有統(tǒng)一，不利于指導(dǎo)財(cái)務(wù)工作，因此有必要結(jié)合中國國情對其現(xiàn)實(shí)目標(biāo)的選擇加以分析。以企業(yè)價(jià)值最大化作為企業(yè)并購的財(cái)務(wù)目標(biāo)，從而相應(yīng)制定并購財(cái)務(wù)戰(zhàn)略指導(dǎo)并購實(shí)務(wù)，對于提高并購效率具有重要的理論和實(shí)踐意義。

關(guān)鍵詞：新經(jīng)濟(jì)時(shí)代；企業(yè)價(jià)值管理；影響因素；價(jià)值內(nèi)涵

中圖分類號：F272 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）27-0026-02

一、企業(yè)價(jià)值與價(jià)值管理的目標(biāo)

企業(yè)的價(jià)值是該企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量以其加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值，它與企業(yè)的財(cái)務(wù)決策密切相關(guān)，體現(xiàn)了企業(yè)資金的時(shí)間價(jià)值、風(fēng)險(xiǎn)以及持續(xù)發(fā)展能力。擴(kuò)大到管理學(xué)領(lǐng)域，企業(yè)價(jià)值可定義為企業(yè)遵循價(jià)值規(guī)律，通過以價(jià)值為核心的管理，使所有與企業(yè)利益相關(guān)者（包括股東、債權(quán)人、管理者、普通員工、政府等）均能獲得滿意回報(bào)的能力。顯然，企業(yè)的價(jià)值越高，企業(yè)給予其利益相關(guān)者回報(bào)的能力就越高。而這個(gè)價(jià)值是可以通過其經(jīng)濟(jì)定義加以計(jì)量的。企業(yè)價(jià)值最大化是企業(yè)實(shí)行戰(zhàn)略管理的出發(fā)點(diǎn)和歸宿點(diǎn)。在現(xiàn)階段企業(yè)的經(jīng)營面臨巨大的挑戰(zhàn)，迫使企業(yè)的管理重心由內(nèi)部管理轉(zhuǎn)向企業(yè)的發(fā)展及競爭戰(zhàn)略，而只有在戰(zhàn)略的實(shí)施中企業(yè)價(jià)值得到增長，才能說明企業(yè)的戰(zhàn)略是成功的。企業(yè)價(jià)值最大化本質(zhì)上是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值最大化。努力增加企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，則是企業(yè)價(jià)值最大化理財(cái)目標(biāo)下的企業(yè)管理者的責(zé)任。企業(yè)價(jià)值最大化要求公司注重可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)價(jià)值增長的前提是企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)適中，企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)充以一定的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力和財(cái)務(wù)資源的支持能力為底線。企業(yè)價(jià)值最大化要求的治理模式為共同治理。企業(yè)價(jià)值最大化的理財(cái)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)是參與企業(yè)經(jīng)營的各個(gè)利益主體在利益博弈的過程中形成的。

近年來，隨著有效市場理論、資本定價(jià)理論、資產(chǎn)組合理論、期權(quán)定價(jià)理論的日臻完善以及企業(yè)管理理論研究和實(shí)踐中戰(zhàn)略理論和財(cái)務(wù)理論的相互融合，特別是20世紀(jì)80年代以來，企業(yè)對貨幣市場和資本市場依賴深重的現(xiàn)實(shí)，迫使管理正在發(fā)生一場革命，緊緊圍繞“價(jià)值”這個(gè)中心，為股東創(chuàng)造更多的財(cái)富，從而使企業(yè)管理進(jìn)入到以價(jià)值為基礎(chǔ)，以價(jià)值最大化為目標(biāo)的價(jià)值管理階段。所謂價(jià)值管理是指企業(yè)緊緊圍繞價(jià)值最大化目標(biāo)，適時(shí)地根據(jù)環(huán)境變化，通過對投資機(jī)會的把握，合理配置企業(yè)資源，其中包括戰(zhàn)略性投資和結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整，采取兼并收購、資本重組等超常方式，提高組織的靈活性和環(huán)境的適應(yīng)性，以增加社會和民眾對企業(yè)的收益和增長的預(yù)期，最終為投資者創(chuàng)造更多財(cái)富的各種方法的匯總。因而很明顯：價(jià)值管理的目標(biāo)——價(jià)值最大化。

二、企業(yè)價(jià)值的影響因素

影響企業(yè)價(jià)值的因素主要是企業(yè)獲利能力、企業(yè)環(huán)境因素和企業(yè)內(nèi)部因素具體而言。（1）企業(yè)獲利能力。獲利能力是決定企業(yè)價(jià)值的直接和最終決定因素，是從產(chǎn)出的角度來衡量的。獲利能力最直接的表現(xiàn)是企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流量的多少和折現(xiàn)率的高低，二者同時(shí)決定了企業(yè)的價(jià)值。（2）企業(yè)環(huán)境因素。企業(yè)面臨的外部環(huán)境包括宏觀環(huán)境和經(jīng)營環(huán)境。宏觀環(huán)境因素包括經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素、政治環(huán)境因素、社會環(huán)境因素和科技環(huán)境因素。（3）企業(yè)內(nèi)部因素。企業(yè)內(nèi)部因素可通過財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量的相關(guān)因素外，主要是指企業(yè)獲利能力和競爭優(yōu)勢的真正來源，是企業(yè)獨(dú)特的資源和能力，它不被其他企業(yè)所模仿的核心能力——企業(yè)文化。

三、新經(jīng)濟(jì)時(shí)代企業(yè)價(jià)值內(nèi)涵的擴(kuò)大

一般地說，企業(yè)價(jià)值是指在考慮資金時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的情況下能為企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富、增加相關(guān)利益者各種利益要求的資源或資產(chǎn)。這是從企業(yè)價(jià)值的本質(zhì)方面來界定的，是最抽象的概念。從構(gòu)成上看，企業(yè)價(jià)值又可分為物質(zhì)資本和人力資本的價(jià)值，有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的價(jià)值。在新經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)價(jià)值應(yīng)當(dāng)有更豐富的內(nèi)涵，應(yīng)該反映新經(jīng)濟(jì)時(shí)代企業(yè)生產(chǎn)要素和生產(chǎn)過程的這種變化，應(yīng)該成為一個(gè)前瞻性、綜合性的概念。在新經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)的生產(chǎn)要素中包括了更多的智力資本或者人力資本，它們在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值的形成過程中起著越來越重要的、關(guān)鍵的作用。很顯然，企業(yè)生產(chǎn)要素的這種改變對企業(yè)價(jià)值的評估有著深遠(yuǎn)的影響和意義。因?yàn)樵谥R經(jīng)濟(jì)時(shí)代，知識已成為生產(chǎn)力的第一要素。企業(yè)要想在競爭中取勝，要最大限度地實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，就要以長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光，在人才開發(fā)、科研、技術(shù)開發(fā)和新產(chǎn)品研制等方面投人更多的資金。因此，企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵較之傳統(tǒng)有了很大的變化，與傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代有著很大的區(qū)別。在評價(jià)企業(yè)價(jià)值時(shí)應(yīng)該降低傳統(tǒng)利潤等財(cái)務(wù)指標(biāo)的作用，應(yīng)該大大提高反映企業(yè)競爭優(yōu)勢和可持續(xù)發(fā)展的非財(cái)務(wù)指標(biāo)的作用。相對于財(cái)務(wù)指標(biāo)這一結(jié)果指標(biāo)而言，非財(cái)務(wù)指標(biāo)是一種過程指標(biāo)，可用來評價(jià)達(dá)到的這項(xiàng)結(jié)果的過程中經(jīng)理各項(xiàng)行為的業(yè)績。非財(cái)務(wù)指標(biāo)往往是面向未來的，提供了創(chuàng)造未來價(jià)值的動(dòng)因，在評價(jià)知識、制度、價(jià)值觀念等方面更具優(yōu)勢。從大公司的理財(cái)實(shí)踐上看，自20世紀(jì)80年代起，一些跨國公司就已將非財(cái)務(wù)指標(biāo)作為業(yè)績評價(jià)系統(tǒng)的補(bǔ)充部分。進(jìn)入20世紀(jì)90年代以來，非財(cái)務(wù)指標(biāo)融人了企業(yè)的財(cái)務(wù)管理工作后，更是起著日益重要的作用。綜合起來說，在知識經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)價(jià)值這一概念含義大大地?cái)U(kuò)展了。考慮企業(yè)的長期競爭和可持續(xù)發(fā)展能力，決定企業(yè)價(jià)值的不僅僅是當(dāng)前企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值，還有企業(yè)未來的盈利能力、競爭和可持續(xù)發(fā)展能力，所以，企業(yè)價(jià)值應(yīng)該是一個(gè)前瞻性、綜合性的概念。

四、企業(yè)價(jià)值管理的實(shí)施過程

1.企業(yè)價(jià)值管理實(shí)行框架。世界許多著名企業(yè)，如微軟、可口可樂、西門子、西南航空、杜邦公司等，都是價(jià)值管理的實(shí)踐者和受益者。國內(nèi)也有許多大型企業(yè)實(shí)行了價(jià)值管理。當(dāng)企業(yè)轉(zhuǎn)向VBM管理時(shí)，通常要在四個(gè)層次上進(jìn)行轉(zhuǎn)變，分別是公司目標(biāo)、戰(zhàn)略計(jì)劃過程、業(yè)務(wù)單位業(yè)績評價(jià)和主要的業(yè)績指標(biāo)。公司的價(jià)值目標(biāo)應(yīng)該是由企業(yè)內(nèi)部最高管理層一致同意的、通常以股東總收益（TSR）為基礎(chǔ)并與長期股東價(jià)值相關(guān)的目標(biāo)。股東總收益用于衡量連續(xù)幾年的、相對同業(yè)競爭者的業(yè)績表現(xiàn)；該目標(biāo)激勵(lì)管理層以長期的現(xiàn)金流量的產(chǎn)生，而非短期指標(biāo)的實(shí)現(xiàn)為目標(biāo)。如果要達(dá)到該目標(biāo)，公司會將該目標(biāo)與管理層報(bào)酬聯(lián)系起來，而且TSR指標(biāo)將取代以前以會計(jì)為基礎(chǔ)的指標(biāo)。假如一家公司宣稱實(shí)施基于價(jià)值的管理。而后又宣布仍將僅以EPS指標(biāo)為基礎(chǔ)支付管理層薪酬，那么，實(shí)際上該公司是不會為股東創(chuàng)造價(jià)值的股東也將會更加關(guān)注公司發(fā)布的公告的可信性。價(jià)值創(chuàng)造鏈的下一個(gè)層次是戰(zhàn)略價(jià)值的衡量。在這一層次上，經(jīng)營總收益（TBR）有時(shí)僅有少數(shù)的戰(zhàn)略計(jì)劃者使用，有時(shí)在業(yè)務(wù)單位內(nèi)部得以更加廣泛的應(yīng)用。有些公司在戰(zhàn)略計(jì)劃之初使用TBR，而其他的公司在以后的戰(zhàn)略實(shí)施中也可能使用TBR。因?yàn)橛行┕景l(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利潤自身是個(gè)足夠強(qiáng)大且靈活的計(jì)量尺度。所以完全沒有必要在使用更加復(fù)雜的TBR指標(biāo)。VBM的一個(gè)特征是它通常集中于短期價(jià)值的衡量。這通常需要在業(yè)務(wù)單位或者業(yè)務(wù)層引入諸如經(jīng)濟(jì)利潤這樣的、以價(jià)值為基礎(chǔ)的指標(biāo)。這一階段是業(yè)務(wù)單位改變思路及開始進(jìn)行價(jià)值思考的基礎(chǔ)。它是使VBM在企業(yè)中得到真正運(yùn)用的關(guān)鍵，通常是業(yè)務(wù)層變化的第一個(gè)明顯的標(biāo)志。甚至在最高管理層采用TSR之前，就可以在業(yè)務(wù)單位和運(yùn)作管理層采用VBM。如果最高管理層對VBM有某些懷疑的話，就需要把該階段作為一種”原型”或者一種”初步嘗試”，以證明VBM的好處，并說明VBM在實(shí)踐中是如何起作用的。最后，從經(jīng)濟(jì)利潤到價(jià)值驅(qū)動(dòng)目標(biāo)框架和業(yè)績衡量體系，應(yīng)有明顯的聯(lián)系。這種聯(lián)系要求在合適的主要業(yè)績指標(biāo)之間分清層次，表明業(yè)務(wù)層經(jīng)理的決策是如何為股東創(chuàng)造價(jià)值的。這是VBM框架的最后一個(gè)聯(lián)結(jié)點(diǎn)。在某些方面，這是個(gè)最簡單也最容易出錯(cuò)的地方。這一階段需要正確地理解價(jià)值的主要驅(qū)動(dòng)因素以及在整個(gè)組織內(nèi)部如何將其轉(zhuǎn)化為可被業(yè)務(wù)單位利用的有意義的業(yè)績指標(biāo)、函數(shù)和過程。

2.企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)的衡量。企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的制定，既要符合企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的客觀規(guī)律，又要充分考慮企業(yè)財(cái)務(wù)管理的實(shí)際情況，使之具有實(shí)用性和可操控性。企業(yè)價(jià)值最大化的衡量指標(biāo)應(yīng)該以相關(guān)者的利益為出發(fā)點(diǎn)。在科學(xué)設(shè)定薪、息、稅和凈利的權(quán)數(shù)的前提下，謀求其加權(quán)和的最大，即用相關(guān)者利益為指標(biāo)所衡量的企業(yè)價(jià)值最大化的理財(cái)目標(biāo)是中國企業(yè)現(xiàn)階段理財(cái)目標(biāo)的現(xiàn)實(shí)選擇。中國近些年來國有企業(yè)改革的著眼點(diǎn)始終是改進(jìn)和完善政府對企業(yè)經(jīng)營行為的激勵(lì)和約束，即從確保國有資產(chǎn)保值增值的角度出發(fā)來構(gòu)建國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，具體表現(xiàn)為政府擁有經(jīng)營者任免權(quán)，控制企業(yè)的重大決策，監(jiān)督經(jīng)營者的行為等。這樣的改革思路大致可以稱得上是“股東至上”的治理邏輯。由于這種治理邏輯并沒有解決關(guān)鍵的所有者被架空，國有資產(chǎn)受到侵蝕的事例比比皆是，股東權(quán)益受到損害的非正常行為屢屢出現(xiàn)。因此，必須轉(zhuǎn)變企業(yè)治理的思路，遵循既符合中國國情又順應(yīng)歷史發(fā)展趨勢的“共同治理”邏輯。隨著企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，“共同治理”的治理邏輯強(qiáng)調(diào)現(xiàn)代企業(yè)只有通過為利益相關(guān)者服務(wù)才能獲得可持續(xù)發(fā)展，從而使企業(yè)價(jià)值最大化成了企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)。由于現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)競爭的日趨激烈，企業(yè)要獲得更多的利潤就必須有來自人力資本的創(chuàng)新能力。只有其他利益相關(guān)者的利益得到保護(hù)和合理的滿足，才有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化，股東的財(cái)富也才能不斷增加；而企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)了最大化，個(gè)人利益及相關(guān)者的利益都能有所增加，從而使企業(yè)財(cái)務(wù)管理達(dá)到了一種良性循環(huán)。企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的演進(jìn)，充分體現(xiàn)了企業(yè)對財(cái)務(wù)管理認(rèn)識由淺入深的過程。隨著社會的發(fā)展，現(xiàn)代企業(yè)只有通過為利益相關(guān)者服務(wù)才能獲得可持續(xù)發(fā)展，從而使企業(yè)價(jià)值最大化成為財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。這一目標(biāo)更有利于協(xié)調(diào)處理各利益相關(guān)者的財(cái)務(wù)關(guān)系，能夠極大地發(fā)揮企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的導(dǎo)向和核心作用。