7月11日，膠著已久的中國燃氣（00384.HK）并購案，突然在二級市場上再起風云。
　　此前，為抵制新奧能源（02688.HK）和中石化（00386.HK）聯(lián)合體（下稱聯(lián)合體）發(fā)起的敵意收購，中國燃氣的實際控制者劉明輝與英國上市公司富地石油（Fortune Oil ，102296.LSE）專門成立合資公司在二級市場上吃進中燃股票，從去年12月28日至今年7月4日，85個交易日投入資金共計15.69億港元。
　　根據(jù)香港證監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)，一直維持增持態(tài)勢的劉明輝陣營，7月11日突然以4.03元/股的價格拋出7952萬股，價值3.20億港元，占當天成交量的69％。此次減持后，劉明輝/富地石油陣營的持股比例由7月4日的17.80％下降至15.99％。
　　接盤者是北京控股有限公司(00392.HK，下稱北京控股）。7月11日，北京控股斥資4.14億港元，不僅吸納了劉明輝陣營拋出的全部籌碼，還吸納了其他一些賣盤，持股比例猛增至20.303％，進一步鞏固了其作為中國燃氣第一大股東的位置。
　　北京控股的介入，讓這起本已撲朔迷離的并購案新生變數(shù)。
　　反收購墻
　　7月6日，新奧能源就是否收購中國燃氣，在香港香格里拉酒店舉行了特別股東大會。據(jù)知情人士透露，出席股東約20人，一小時即完成表決，期間并無股東質疑收購議案。
　　發(fā)起收購議案的新奧能源董事會主席王玉鎖及其夫人共持有公司31％股份，只要再爭取到19％的股東支持，收購議案即可通過。即便如此，此次特別股東會召開前，仍有為數(shù)不少的市場觀察人士預測收購議案將遭否決。
　　結果卻波瀾不驚，特別股東會的投票率達82％，超過70％的股東投了贊成票。王玉鎖夫婦之外，40％左右的股東同意收購中國燃氣。
　　這只是新奧-中石化聯(lián)合體收購中國燃氣的先決條件，因交易涉及反壟斷審查，商務部于6月29日向要約人發(fā)出通知，決定延長審查要約人聯(lián)合提交的申請，最長不得超過60日。
　　接近中國燃氣的消息人士告訴《財經(jīng)》記者，8月6日商務部的反壟斷審查未必會出結果，屆時聯(lián)合體很可能會繼續(xù)推后交易實施期限。
　　在同行眼里，這起收購過于龐大、風險頗高。一位港華燃氣（01083.HK）的高層向《財經(jīng)》記者指出，在現(xiàn)在的城市燃氣終端市場，巨頭企業(yè)收購小企業(yè)尚面臨文化融合的問題，遑論新奧要收購同等級別的中國燃氣，“大型企業(yè)之間的并購問題可能比想象中還多，一攬子全部吞下來風險很大。如果不能自主選擇項目的話，根本沒必要用太高的價格收購。倒不如大企業(yè)自己開發(fā)適合自己的項目?！?br/>　　但就收購要約本身而言，聯(lián)合體面臨的最大障礙是，多家公司在近幾個月頻繁增持中國燃氣股票，豎起了一堵超過50％股份的“反收購墻”。
　　截至7月12日，劉明輝陣營持股15.99％，韓國SK E&S和SK Gas持股15.33％，北京控股持股20.303％，三方合計51.62％，同時，中國燃氣的股價已經(jīng)升至4.02港元/股（截至7月12日），遠超去年12月聯(lián)合體提出的3.5港元/股的收購價格。
　　聯(lián)合體方面并沒有明顯地提高要約價的跡象?！奥?lián)合體確實試圖和中燃董事會當面溝通，但如果他們在要約條件上沒有明顯改善，雙方進行主體會談完全沒有必要，所以溝通一直僅停留在財務顧問層面?！币晃恢袊細舛聲邔酉颉敦斀?jīng)》記者表示。
　　聯(lián)合體的兩位主要人物此前曾分別表示，目前的收購價格（3.5港元/股）已經(jīng)反映市場的公允價值，不會支付高于市場價格的價格。
　　在新奧能源特別股東大會之后，中國燃氣聯(lián)席董事總經(jīng)理梁永昌公開促請財團容許要約失效，因要約成功機會甚微?！爸腥即蟛糠止蓶|的公開評論清楚地顯示，他們并不愿意接受該要約。自該可能要約公布以來，約七成中燃已發(fā)行股份曾于市場交易轉手，而現(xiàn)時以及過去六個月內之股份交易價，更是遠遠比該可能要約價為高。”
　　持股近半的三巨頭此前的表態(tài)，也印證了梁永昌的判斷。由于三巨頭的持股成本均高于3.5港元/股，富地石油首席財務官莫貴標、北京控股副主席兼行政總裁張虹海、韓國SK E&S集團有關發(fā)言人均向香港媒體表示不接受3.5港元/股的收購價格。
　　在2011－2012財年，中國燃氣增加了九個城市管道燃氣項目，公司在管道燃氣、管網(wǎng)建設等主營業(yè)務上的收入和利潤增幅較大。在7月11日發(fā)布的年報中，中國燃氣交出了一份不錯的成績單：收入較上財年增加19.4％，毛利潤增加23.9％，凈利潤增長52.4％。面對這份成績單，業(yè)內普遍認為聯(lián)合體的收購難度進一步加大。
　　“攪局者”北控
　　短短兩個月內，北京控股超越劉明輝/富地石油陣營，成為中國燃氣第一大股東，堪稱一匹黑馬。
　　4月16日至30日，劉明輝/富地石油陣營以3.79港元/股的平均價格買進中國燃氣5844.4萬股，共投資2.22億港元，持股比例從14.79％上升至16.12％，鞏固了中國燃氣第一大股東的地位。
　　5月3日起北京控股開始出手。當日，其以4.1港元/股的價格從阿曼石油公司手中買進它所持有的全部中國燃氣股份，共2.38億股。北京控股的出價，相比于新奧中石化聯(lián)合體提出的3.5港元/股的要約價格，高出17.14％。
　　5月7日，北京控股以同樣價格又吃進1.62億股，持股比例漲至12.65％。這兩次增持，共耗資16.37億港元。至此，北京控股首次超過韓國SK E&S集團，成為繼富地石油之后的中國燃氣第二大股東。
　　面對北京控股的兩次增持，劉明輝/富地石油陣營也不甘示弱，雙方輪番增持，一場激烈的中燃“增持戰(zhàn)”拉開了帷幕。
　　劉明輝/富地石油陣營在5月7日、8日分別以4.05港元－4.10港元/股、3.98港元/股的價格，共購進5298.4萬股，持股比例從16.12％漲至17.32％。但是接下來的三周內，劉明輝/富地石油陣營銀彈告罄，北京控股卻加快了掃貨步伐，持股比例在5月17日上升到14.938％。
　　5月31日開始，劉明輝/富地石油陣營開始反擊，截至7月3日，連續(xù)11次增持。至此，兩個多月內，劉明輝/富地石油陣營耗資共達5.05億港元。盡管如此，劉明輝/富地石油陣營仍未能趕上北京控股的步伐。
　　6月27日，北京控股持股達17.959％，成為中國燃氣第一大股東。
　　除了在5月24日一舉投資3.75億港元將自己的股比增至13.09％之外，第三大股東韓國SK E&S集團在這兩個月內幾乎沒有大動作。但是，同屬SK集團的SK Gas還持有中燃2.25％的股權，合計共達15.33％。近日，SK E&S再次向《財經(jīng)》記者確認，該公司所有的增持行為均建立在獨立判斷的基礎上，是依據(jù)市場情況而采取的行動。
　　北京控股的強力介入，使新奧燃氣與中石化聯(lián)合體收購中國燃氣的前景愈加黯淡，但北京控股的增持邏輯卻讓人琢磨不透。
　　在北京控股頻繁增持之際，業(yè)內紛紛猜測其是中國燃氣邀來的“白衣騎士”。然而中國燃氣董事會高層向《財經(jīng)》記者透露，公司從未尋求北京控股入局，甚至到現(xiàn)在為止都沒有和北京控股有過聯(lián)系。而從北京控股購入中燃股票的價格來看，也表明其購股是二級市場上的獨立行為，并未享受優(yōu)惠條款。
　　北京控股也不是新奧/中石化的一致行動人，根據(jù)香港市場監(jiān)管法規(guī)，如果北京控股是收購方的一致行動人，必須向外界公開披露。
　　7月5日，北京控股有關人士告訴《財經(jīng)》記者，在香港二級市場上吃進中國燃氣股票，母公司才是實際操盤者，上市公司只是其操作平臺。
　　北京控股的母公司北京控股集團有限公司，是北京市政府于2005年1月成立的大型國有獨資公司，主營業(yè)務涵蓋城市燃氣、高速公路及城市水務等公用事業(yè)板塊。它旗下的北京燃氣集團是中國最大的城市燃氣運營企業(yè)，與中國石油天然氣集團公司（下稱中石油）共同持有北京天然氣管道有限公司的股份，分別為40％和60％，該公司的主營業(yè)務為向城市燃氣營運商供應天然氣。鑒于北京控股集團和中石油的特殊關系，市場對北京控股的高調出場充滿猜測。
　　根據(jù)北京控股及新奧能源2012年年報，兩家公司的賬面現(xiàn)金及等價物分別為125.06億港元和33.55億港元。
　　二級市場在7月11日出現(xiàn)的變化，讓這樁并購案的結局更加難料。北京控股與劉明輝/富地石油陣營拉開近4.3個百分點的差距，坐穩(wěn)了第一大股東位置。而從財務角度考量，劉明輝陣營在4.03元/股的價位上拋出7952萬股也獲利不菲，因為此前其所有的增持行為均在3.90元/股的價位以下完成。
　　據(jù)路透社7月12日報道，富地石油財務總監(jiān)莫貴標表示，前日出售的中燃股份，并非來自劉明輝與富地合資公司持有的2億股，而是劉明輝私人持有的股份。是次出售后，劉明輝個人仍持有約7400萬股中燃股票。
　　
　　市場無限大
　　從2011年12月聯(lián)合體發(fā)布公告展開收購行動至今，中國燃氣并購案已膠著七個月，雖聯(lián)合體將最后的要約日期延至8月6日，但故事將以何種形式收尾，無人能夠預測。
　　越來越清晰的是該案反映出的行業(yè)脈絡——上游有實力、有資源的大型央企逐步進入下游，對整個行業(yè)進行垂直整合。此案發(fā)生的背景，正是中石化在天然氣下游市場落后于中石油。
　　2008年8月，中石油將旗下管道燃氣投資有限公司、中國華油集團燃氣事業(yè)部、中油燃氣有限責任公司重組整合，成立昆侖燃氣有限公司，目標直指天然氣行業(yè)的上下游一體化。
　　昆侖燃氣成立后，憑借其特殊身份迅速攻城略地。其官方網(wǎng)站顯示，短短四年時間，昆侖燃氣已在北京、江蘇、安徽和湖北等省份斬獲100多個城市燃氣項目，供氣量在50億立方米以上。
　　此前，港華燃氣、新奧能源和中國燃氣等大型民營燃氣供應商占據(jù)了天然氣下游市場的大部分份額，昆侖燃氣的異軍突起打破了這一行業(yè)格局，也拉開了上游國企進入下游的序幕。
　　直至昆侖燃氣成立三年半之后，2011年底，中石化才邁出第一步：聯(lián)合新奧能源對陷入困頓的中國燃氣展開收購。但攻守雙方拉鋸七個月，中國燃氣股價一直堅挺在聯(lián)合體3.5港元/股的出價之上。
　　多位受訪的業(yè)內人士對《財經(jīng)》記者表達了同樣的觀點：此番聯(lián)合體出擊中國燃氣，“上來就吃巨頭”的做法并不明智，而垂直一體化整合所可能導致的壟斷局面亦會在行業(yè)內部產(chǎn)生明顯的抵觸情緒。
　　中國石油大學中國油氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心副主任劉毅軍在接受《財經(jīng)》記者采訪時表示，上下游的垂直整合，看似符合商業(yè)邏輯，實際并不明智。他表示，由于燃氣行業(yè)存在反壟斷的大前提，沿產(chǎn)業(yè)鏈進行上下游的整合并非易事。
　　目前國內的城市燃氣經(jīng)營格局較為分散，此前的行業(yè)整合審核權限在地方，中央政府并無插手，地方燃氣寡頭得以出現(xiàn)并做大。但現(xiàn)在聯(lián)合體出擊中國燃氣，必將引發(fā)市場各方的連鎖反應，其中就包括中央政府層面的反壟斷審查。
　　如果形成了上中下游一體化的格局，則意味著燃氣的供需雙方實現(xiàn)一體化，上游利用壟斷抬高價格將變得方便。劉毅軍擔心，這樣的局面“將使得天然氣價格市場化改革遙遙無期”。
　　香港中華煤氣有限公司（00003.HK）內地公用業(yè)務總監(jiān)、港華燃氣有限公司行政總裁黃維義在接受《財經(jīng)》記者專訪時指出，整合是大勢所趨，但燃氣行業(yè)整合的常見模式將是大型燃氣公司兼并零散的小型燃氣公司，而非巨頭之間的合并，更非上下游的整合。
　　2006年，亞洲最大的天然氣分銷商中華煤氣以資產(chǎn)換股權的方式，向同為香港上市公司的百江燃氣注入八個項目，作價32.3億港元，獲得百江燃氣45％的股權，并將其更名為“港華燃氣”。2009年，中華煤氣再次向港華燃氣注入十個項目，股權比例提升至66％。
　　這樁并購曾震動業(yè)內，通過整合，兩家公司形成了協(xié)同效應。但黃維義坦承，工作量很大，每個項目都要去做盡職調查，企業(yè)之間的文化融入亦非易事?！爸袊細獾捏w量要大得多，至少如此大體量的并購，港華不會去做，這樣的工作量不如我們自己去拓展新的項目?！?br/>　　黃亦指出，上游的大型央企雖有實力和氣源，但是下游供氣商與用戶直接對接，需要專業(yè)的素養(yǎng)以及較高的安全和服務意識，這并非短期內所能實現(xiàn)。
　　根據(jù)國家能源局的“十二五”能源發(fā)展規(guī)劃，預計2015年天然氣利用規(guī)模將翻一番，達到2600億立方米，其中1100億立方米屬于城市天然氣市場。
　　港華燃氣提供的數(shù)據(jù)顯示，其在香港一地的營收即超過內地103個項目的加總。觀察今年各燃氣上市公司的財報亦可發(fā)現(xiàn)，通過項目的拓展和用氣量的增加，包括中國燃氣、新奧能源和港華燃氣在內的諸多企業(yè)均在營收和利潤方面實現(xiàn)了大幅度增長。
　　在中國內地，整個城市燃氣行業(yè)仍處于起步階段，一方面市場無限，另一方面，競爭和整合剛剛開始，這或可解釋，圍繞中國燃氣的收購戰(zhàn)，何以膠著多時難見分