周 易，韓 嘯，李 愿

（湖北經濟學院 金融學院，湖北 武漢430205）

低碳經濟企業(yè)的風險與規(guī)避
——基于碳金融體系構建的討論

周 易，韓 嘯，李 愿

（湖北經濟學院 金融學院，湖北 武漢430205）

踐行低碳經濟需要巨大的經濟實力與科技實力作為保障，以面對低碳經濟中巨大的風險。碳金融是低碳經濟的核心手段，企業(yè)是國民經濟重要的組成部分。從碳金融體系的理論基礎與構建出發(fā)，通過風險產生源頭定性剖析企業(yè)將面對的風險，并根據碳金融功能提示企業(yè)風險規(guī)避的途徑。

碳限制社會；碳金融體系；低碳經濟企業(yè)；風險規(guī)避

一、環(huán)境破壞困境的內在原因及碳金融體系的構建

經濟活動的負外部性是造成環(huán)境破壞的內在原因。負外部性是指生產者成本小于社會成本，受損失者得不到損失補償。對外部性的分析為可持續(xù)發(fā)展的解決手段提供啟示。根據福利經濟學中科斯定理提出的以所有權為核心，通過明晰產權、環(huán)境資源權或資源物權來有效的解決外部不經濟性的問題，此方式可以稱為“科斯手段”?？扑故侄卧诿鞔_產權的基礎上，建立健全各種環(huán)境資源市場，利用市場機制來達到目的，是提高經濟的可持續(xù)發(fā)展能力最好的選擇。

根據科斯定理的指導，建立一個明確環(huán)境資源權利與義務關系的社會和各種環(huán)境資源與產品的市場，即碳限制社會和碳交易市場。碳限制社會和碳交易市場是碳金融體系的基礎。

碳限制社會由政府參與創(chuàng)建。碳限制社會的建立，即實現產權的明晰，明確資源物權，滿足科斯手段的前提條件。政府的參與是有效創(chuàng)建碳限制社會的途徑之一，可依托于國際、國內的相關協議已形成的框架，并通過更多的協議完善框架體系；或是利用法律、法規(guī)明確提出碳限制社會的行為規(guī)則和義務。在國內，后者能發(fā)揮更大的作用，政府通過制度安排確定居民與非居民的權利和義務，使環(huán)境資源即碳排放空間和排放量產權明確。

碳交易市場通過市場機制的方式將外部成本內部化。建立與完善碳市場，就是承認溫室氣體排放空間的商品化，并同時提供排放空間與排放權標準化、資產化、市場化的途徑，最終使其成為非公共物品，從而通過特定的方式創(chuàng)造轉讓。

碳金融基于碳限制社會和碳交易市場的探討中產生，金融手段進入到環(huán)境污染的防治領域，形成較強的正向激勵機制和嚴厲的懲罰機制。碳金融體系會為參與其中的低碳經濟企業(yè)提供許多機遇，也會使企業(yè)面臨眾多的風險。

二、低碳經濟企業(yè)在碳金融體系中面臨的風險

低碳經濟企業(yè)①所遇見的風險依照涉及范圍大小可以分為全球風險、產業(yè)風險、個體企業(yè)風險。全球風險和產業(yè)風險且過于宏大，此處無法討論，所以宜將個體企業(yè)風險作為切入點。

個體企業(yè)面臨的風險主要來源于氣候變化、碳限制社會和碳交易市場。氣候變化產生的不可抗力、碳限制社會對企業(yè)施加的限制、企業(yè)在碳交易市場交易過程均會使企業(yè)暴露在風險中。這三個源頭不同的風險可以歸納為“實體風險”、“制度與監(jiān)管風險”和“商業(yè)競爭風險”。同時，道德、聲譽風險也是不可避免的。

（一）實體風險

氣候變化可以引發(fā)或加劇自然災害。自然災害發(fā)生的頻率、劇烈程度和影響范圍直接聯系著企業(yè)受到的損失與防治費用。在災害破壞性非常大的時候，甚至造成企業(yè)生產能力受損乃至破產。為了適應氣候的變化，企業(yè)會被迫調整企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。

1.與氣候相關的自然災害直接造成企業(yè)的實體損失。氣象及其次生災害對企業(yè)的經營帶來不確定性，尤其是生產活動與氣候狀況聯系密切的企業(yè)將受到更大的影響，如：農業(yè)、漁業(yè)、林業(yè)等第一產業(yè)企業(yè)和旅游業(yè)、自來水業(yè)等第三產業(yè)企業(yè)。

2.氣候變化迫使其經營戰(zhàn)略轉變導致企業(yè)經營成本增加。企業(yè)尋求低碳方向轉型，轉型過程中，企業(yè)需要完成節(jié)能新工藝的研發(fā)與投入使用，以及配套設施的改造新建，對于高能耗企業(yè)，更為企業(yè)加上沉重的負擔。企業(yè)轉型所引起的某種商品的生產成本和市場需求發(fā)生波動，從而引起經濟實體現金流量和利潤的不確定性，最后影響企業(yè)經營成本或經營戰(zhàn)略的風險可以被稱為一般天氣風險。一般天氣風險是客觀存在的系統(tǒng)性數量風險。

（二）制度與監(jiān)管風險

與現有的社會狀態(tài)相比，碳限制社會必然會建立新的制度安排，奠定對“碳”進行限制的基礎

1.為適應碳限制的新規(guī)定，企業(yè)在生產經營上做出的改變會給企業(yè)帶來風險。此時企業(yè)主要面對的是政策風險和新建、擴建、改建風險。第一，以政府為主導的碳限制社會建設中，政策包含了大部分主導者的意圖與信息，將成為企業(yè)經營的風向標。在社會轉型之初，需要大量的政策來調整社會轉變的方向和保持社會的穩(wěn)定，國家政策對企業(yè)行為的強制約束力給企業(yè)帶來生產經營上的波動，使企業(yè)盈利的不確定性加大就是企業(yè)所面臨的政策風險。第二，企業(yè)為適應新的外部環(huán)境的手段無非是新建、改建、擴建和轉型，要求企業(yè)投入大量資金，但實現盈利收回投資的期限較長，將企業(yè)便暴露在了風險中。

2.企業(yè)突破碳限制時會受到懲罰，遭受直接損失。當碳限制制度已經確立，企業(yè)面對的是來自對強制減排的監(jiān)管壓力。企業(yè)面對限制，可以選擇遵守或違背，當它選擇遵守時需要承受的機會成本即是在轉變時期企業(yè)財務、利潤、內部控制、處理危機能力等等的挑戰(zhàn)；如果企業(yè)選擇突破碳限制，則將受到嚴厲的處罰，損失罰金和聲譽。這便是強制減排風險。

（三）商業(yè)競爭風險

商業(yè)風險伴隨著市場交易而出現，主要是眾多企業(yè)在碳交易市場上的競爭行為給雙方帶來的風險。當碳交易市場的競爭影響到公司的資產價值和資本支出，以及產品和服務時，將給企業(yè)帶來的是營運風險和市場風險。營運風險一般包括流動性、債務償還和面對不可抗力等風險。市場風險則涉及到的是信用風險，價格風險，利率、匯率風險等。對于碳金融體系中所遇到的商業(yè)競爭風險，可直接使用傳統(tǒng)金融手段予以規(guī)避。

（四）道德、聲譽風險

低碳經濟要求經濟參與人在顧忌自身利益增長的時候，讓渡部分利益作為環(huán)境的補償。但利益的讓渡會觸及許多既得利益集團的利益實現，由此增加了道德風險產生的可能性。道德風險會成為碳交易初期的阻礙，隨著發(fā)展的推進是可以逐漸分散降低的。聲譽風險多產生于企業(yè)道德風險后，即企業(yè)未應對氣候變化和違反氣候政策，改變了消費者、員工、投資者對品牌價值的觀念，使該公司的投資價值在對環(huán)境變化極為敏感的投資者眼中發(fā)生波動，不會被寄予過多的發(fā)展期望。

綜上所述，企業(yè)低碳模式的轉型面對眾多給企業(yè)的經營帶來了挑戰(zhàn)與機遇的風險。企業(yè)加強風險管理勢在必行，碳金融手段就是新手段之一。

三、利用碳金融實現低碳企業(yè)的風險規(guī)避

不同源頭的風險有不同的產生過程，但多種風險對企業(yè)產生相似的影響，簡單的可以歸納為直接損失、資金風險、商業(yè)競爭風險、一般天氣風險和道德風險。碳金融可以通過資金的融通，特定衍生工具交易以及保險等功能使風險對沖、降低、分散。

（一）為企業(yè)的直接損失提供補償手段

保險是企業(yè)遭受損失尋求補償最適合的方式，企業(yè)根據合同約定向保險人支付保險費，保險人對于合同約定的可能發(fā)生的事故因其發(fā)生所造成的財產損失承擔賠償保險金責任。其一，如果企業(yè)的生產經營因氣候的變化，而受到突然發(fā)生的損害事故，造成損失。受到損失的企業(yè)可以根據合同約定的條款向保險公司提出索賠；其二，當企業(yè)成為某污染事故的責任人時，將面對向受害者的巨大的賠償，這也將形成企業(yè)的直接損失，對于此類事故保險公司也可以承保，對責任人企業(yè)提供部分補償，間接保護受害者利益，降低環(huán)境污染責任事故處理難度。

（二）為企業(yè)提供多種融資途徑

降低企業(yè)融資難度可以大大降低企業(yè)所承受的風險。融資的方式有商業(yè)銀行的貸款，企業(yè)債券融資，股權融資，進行資產證券化，以及吸引風險投資基金和環(huán)境產業(yè)基金投資等。因融資方式的不同，對企業(yè)融資的效果也顯得各有利弊。

向商業(yè)銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債券募集的資金都將形成企業(yè)的負債。商業(yè)銀行的綠色信貸對企業(yè)更加有利。綠色信貸是對環(huán)保、低碳的企業(yè)提供低利率貸款，而對污染企業(yè)要求高利率且額度限定的貸款的信貸方式。低碳企業(yè)可以享受低于企業(yè)債券的利率，降低融資成本。高利率將污染企業(yè)逐漸擠壓出行業(yè)結構。

上市股權融資、資產證券化籌集和風投基金和環(huán)境產業(yè)基金以獲取股權的方式向企業(yè)提供的資金形成的是企業(yè)的自有資本。目前大多低碳企業(yè)也正處于高風險、低收益的階段，企業(yè)信用等級較低，上市股權融資盈利能力與成熟期的高能耗高排放企業(yè)競爭中處于劣勢，亦會導致到資產證券化之后資產份額的流動性較弱，阻礙了企業(yè)成功融資。但低碳企業(yè)未來的成長性與高風險性則符合風險投資基金的偏好，進入成長期后企業(yè)將帶來巨大回報。同時出于環(huán)境保護的原則，環(huán)境產業(yè)基金亦會予低碳企業(yè)以支持。

債權融資在資金的使用上不會受到干涉，但有期限，股權融資并無期限限制，但在資金使用是需要考慮股東的意志。低碳企業(yè)因低碳技術落后，經濟、法律、行政制度不健全，投資者的利益訴求等眾多因素的干擾，并具有投資大、見效慢、周期長、現金流低、政策性強的特點，是屬于資金密集型企業(yè)，若商業(yè)性貸款大量進入到低碳企業(yè)，客觀上會產生信貸風險。就我國商業(yè)銀行體系而言，以逐利為目的情況下，以大量短期資金支持長期貸款，有嚴重的流動性風險，同時商業(yè)性貸款對風險的保守態(tài)度會導致一定程度的重復建設。所以，低碳企業(yè)通過商業(yè)銀行融資對雙方都有不利的影響。相比之下，股權融資適合低碳企業(yè)，在股權投資中，風險投資基金和環(huán)境產業(yè)基金更加適合低碳企業(yè)。企業(yè)在融資應多管齊下，根據需要合理分布，這樣才可以有效實現融資。

（三）為企業(yè)提供一般天氣風險規(guī)避手段

天氣衍生品是專門為了規(guī)避一般天氣風險而設計的金融工具，主要通過對沖的方式的風險配置手段。在產品形態(tài)、交易方式與杠桿效應方面，天氣衍生品和傳統(tǒng)金融衍生品相似，其主要產品形態(tài)可以分為遠期、期貨、期權、掉期四類；其交易方式為場內交易和場外交易；為了放大天氣衍生品所帶來的效應，天氣衍生品領域也可以考慮引入保證金交易方式。天氣變化無法用價格表示，但可以用數量表示（如：降雨量、降雪量、風力、氣溫等），將數量指標指數化，天氣衍生品更多集中在對沖數量風險。

通過天氣衍生品，天氣敏感企業(yè)就可以將不利的天氣下受損失的風險轉嫁出去?，F以期貨交易為例對天氣衍生品進行具體說明。借鑒股指期貨的方式，以氣溫變化指數為期貨標的，建立氣溫指數期貨。期貨市場吸引風險偏好不同的交易者同時進場交易，使風險厭惡的保值者將風險轉移到愿意承擔風險的投機者。如氣溫的下降將使某商品生產者的產量減少，那么該生產者可以持有氣溫指數期貨空頭，在氣溫下降時該生產者因產量下降受到損失，但可以利用氣溫指數期貨空頭方獲益彌補損失。但如果氣溫上升，生產者的產量沒有下降，他則需要向氣溫指數期貨的多方支付資金差額。所以，期貨交易為保值者提出了管理風險的手段，但作為得到風險保護的成本，使用者必須將有利天氣下獲得的超額利潤賠償給另一方。

金融機構介入天氣衍生品的開發(fā)和銷售，促進其場內場外市場進一步發(fā)展，進而實現金融產品的流動性，提供足夠的資產組合選擇。天氣衍生品的發(fā)展并未取代傳統(tǒng)金融衍生品的地位，價格風險、利率匯率風險等市場風險仍然主要依靠傳統(tǒng)金融衍生品進行風險管理。

（四）為企業(yè)提供道德風險和聲譽風險防治途徑

道德風險屬于某經濟活動參與者的主觀動機給其余參與者帶來的損失。碳限制社會對因道德風險產生環(huán)境危害的企業(yè)將進行嚴厲的制裁，但仍是治標不治本，只有有效避免企業(yè)危害環(huán)境的決策，才能降低企業(yè)自身道德風險，進一步避免聲譽風險。

環(huán)境產業(yè)投資基金和相關的風險投資基金通過向企業(yè)投資成為企業(yè)的股東，并根據持股份額擁有相應的投票權利，同時有參與經營管理的權利。同時，基金具有集合投資、分散風險、專家理財的特點。投資專家保護環(huán)境節(jié)能減排的意見或建議可以成為股東意志向企業(yè)傳達，從而對企業(yè)可能出現的道德風險起到了一定的降低或防治作用，但并不能將道德風險完全消除。道德風險的降低可以減少聲譽風險出現的概率。

注 釋：

①后文中所指的企業(yè)如無特殊說明皆為低碳經濟企業(yè)。

[1]郭濂.低碳經濟與環(huán)境金融：理論與實踐[M].北京：中國金融出版社，2010.

[2]索尼亞·拉巴特，羅德尼R.懷特.碳金融：減排良方還是金融陷阱[M].北京：石油工業(yè)出版社，2010.

[3]王遙.碳金融：全球視野與中國布局[M].北京：中國經濟出版社，2010.

[4]肖祖珽.基于宏觀經濟結構視角下的我國碳交易和碳金融關系研究[J].蘭州學刊，2010，（10）.