【摘要】 本文通過對美國和日本兩個國家金融危機的過程描述，分析了產(chǎn)生危機泡沫的原因，闡述了作者的一些看法和觀點。結(jié)合典型，分析了理性與非理性經(jīng)濟行為的產(chǎn)生原因。

【關(guān)鍵詞】 經(jīng)濟泡沫 典型案例 股市危機 行為經(jīng)濟 財富效應(yīng)

眾所周知，拉動經(jīng)濟有三駕馬車：投資、出口和消費。我國的GDP盡管已位列世界第二位，但消費僅占GDP的35％，拉動經(jīng)濟非常困難，投資卻已占到GDP的57％。在中國，普通老百姓的投資有以下幾個選擇：放在銀行里吃利息，炒股，炒黃金，炒房地產(chǎn)（一般是低端樓盤）。想多掙點錢的百姓，余錢又不是太多，往往首選就是炒股，或者炒低端樓盤。在當今經(jīng)濟發(fā)達的美國和日本，股市是經(jīng)濟的晴雨表；而在中國，股市卻是危機的晴雨表。美國和日本的股市，經(jīng)歷了許多年的風(fēng)風(fēng)雨雨，發(fā)展到今天的較為成熟的股市。拿美國來說，納斯達克的成功是它中小企業(yè)創(chuàng)造力的成功，也是美國創(chuàng)新力的成功；而當下中國的創(chuàng)業(yè)版與它完全不同。

穩(wěn)定的股市才是最好的股市。美、日也好，中國也罷，在他們經(jīng)濟發(fā)展的過程當中，都有、或曾經(jīng)有過理性和非理性的行為，本文先舉美、日兩個典型的案例，再著重從理論上來談?wù)勥@個問題。

一、以美國為例談經(jīng)濟行為中的理性和非理性

美國在經(jīng)濟大蕭條（1929—1933年）發(fā)生之前經(jīng)歷了較長時間的經(jīng)濟繁榮，這構(gòu)成了美國股票價格膨脹的經(jīng)濟背景。首先在經(jīng)歷了第一次世界大戰(zhàn)之后，歐洲國家作為主戰(zhàn)場，經(jīng)濟實力有了較大的削弱，而美國由于遠離戰(zhàn)場、卻借助這場戰(zhàn)爭使自己的經(jīng)濟實力有了很大的提高，到1924年美國擁有的黃金儲備占到世界的1/2。其次，由于擁有巨額的貿(mào)易順差及大量的黃金儲備，美元也處于持續(xù)的升值過程。

經(jīng)濟的繁榮首先提高了人們對于未來的預(yù)期，人們開始更多地持有股票等金融資產(chǎn)，而隨著資金不斷地流入股市，股票的價格也節(jié)節(jié)上升，人們最初的投入獲利豐厚，這又吸引更多的資金進入股市，股市的發(fā)展已經(jīng)脫離了經(jīng)濟基本面，成為簡單的“錢生錢”的純粹的投機活動。到1929年最高峰時，美國1.2億人口中有3000萬人涉足股票投資。股市的持續(xù)上漲導(dǎo)致了人們對于資金的大量需求，而投資者本身的資金有限，這使得信用交易和股票質(zhì)押貸款迅速發(fā)展起來。如人們進行股票信用交易所需支付的保證金比例只有20%，一些特殊客戶甚至只要求10%的交易保證金，同時股票質(zhì)押貸款也導(dǎo)致銀行的信貸資金源源不斷地輸入股市。

有需求就會有市場。此外，股市的“繁榮”又催生了大量從事股票投機活動的信托投資公司，它們也聚集了大量的投機資金，如美國一家資產(chǎn)僅為600萬美元的信托投資公司，其持有的股票市值達到了10億美元，這是其利用信用交易和銀行信貸資金從事高杠桿股票投機的結(jié)果。這種投機的結(jié)果使美國股市的道瓊斯指數(shù)由1922年的40點，暴漲到最高的1929年的384點。

股市的不斷上漲，市值的極度膨脹使得社會資金難以持續(xù)滿足投機活動對資金的巨大需求，資金約束不斷加強。這種狀況下，一些投資者的預(yù)期開始改變，股市也出現(xiàn)滯漲。一些偶然因素最終促成恐慌性的拋售，股市的崩潰不可避免，最低時的1932年，道瓊斯指數(shù)僅為41點，最高下跌幅度接近90%。

由于大量的信貸資金流入股市，股市的崩潰造成了嚴重的銀行危機，銀行的損失又促使人們對銀行擠兌，許多銀行隨之倒閉。在危機的四年間，美國倒閉的銀行占到全部的45%，使美國的銀行系統(tǒng)幾乎陷入癱瘓。

銀行系統(tǒng)的危機最終影響到了實體經(jīng)濟。由于股市崩潰，銀行在遭受損失后不可避免地出現(xiàn)信貸緊縮趨向，增加自身的流動性以應(yīng)對可能的沖擊，這種行為卻加重了實體經(jīng)濟部門的流動性困難，企業(yè)支付也開始發(fā)生障礙，這反過來又導(dǎo)致更多的對銀行信貸的違約，這樣的惡性循環(huán)就造成整個經(jīng)濟的崩潰，雖然美國政府也采取了相應(yīng)的貨幣及財政政策，但效果非常有限，無法阻止形勢的惡化。

二、以日本為例談經(jīng)濟行為中的理性和非理性

日本金融危機的形成與美國的大蕭條有相似的經(jīng)濟背景。20世紀50年代至80年代末期，日本經(jīng)濟經(jīng)歷了持續(xù)的經(jīng)濟高增長，到1985年由于持續(xù)巨額的貿(mào)易順差，日本一躍成為世界最大的債權(quán)國和主要的資本輸出國，同時日元也出現(xiàn)了持續(xù)的貨幣升值。巨額的外匯儲備導(dǎo)致國內(nèi)貨幣存量快速增加，并超出實體經(jīng)濟的實際需求，大量資金開始涌入股市和房地產(chǎn)市場以追逐超額收益，這推動了股市和房價的不斷上漲。歷史有時總是驚人地相似，這種最初的盈利效應(yīng)又吸引更多的資金投入股市和房地產(chǎn)市場，最初的投資活動也逐漸演變?yōu)榧兇獾耐稒C。至1989年末，東京日經(jīng)指數(shù)在六年間上漲了近五倍，達到近39000點。

與當時的美國相比，日本這時的投機環(huán)境更為寬松，美國當時是禁止銀行信貸資金直接介入股市的，信貸資金的流入主要是借助于某些金融創(chuàng)新，如通過設(shè)立證券公司或信托投資公司等附屬于銀行的股票投資機構(gòu)參與股票投資，而日本是允許銀行直接持有上市公司股票的，并且實體經(jīng)濟部門也將巨額資金投入股市，如豐田、松下、索尼等日本著名公司當時均從中獲得了大量收益，有些公司的投資收益甚至大大超過經(jīng)營利潤所得。這造成大量的信貸金流入股市，既包括銀行資金的直接流入，也包括從企業(yè)投資渠道的間接流入。

雖然直接崩潰的誘因不同，但同歷次泡沫一樣，其總是不可持續(xù)的，盡管時間有長有短。1989年底，日本股市開始經(jīng)歷長時間的下跌，最高跌幅也超過了80%，這造成社會資金的大量損失，1992年由于股市下跌而形成的減值準備占到當年日本國內(nèi)生產(chǎn)總值的90％。銀行也因此形成大量的呆壞賬。1992年銀行由于股市下跌造成的壞賬損失達到1萬億美元，這帶來銀行流動性不足及相應(yīng)的信貸收縮，至1997年對非銀行金融機構(gòu)貸款下降了89%，對個人貸款下降了54%，企業(yè)的融資規(guī)模也下降了50%。

三、理性和非理性經(jīng)濟行為的理論述評

行為學(xué)在20世紀20年代有過“飛躍”，后來衰落了近半個世紀。2001年，諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者之一的George Akerlof，在其諾貝爾演講中以《宏觀行為經(jīng)濟學(xué)與宏觀經(jīng)濟行為》為題，希望把行為學(xué)的假設(shè)引入經(jīng)濟學(xué)分析框架，行為學(xué)又開始成為經(jīng)濟學(xué)家注視的熱點。行為學(xué)的基本原則有三條：回報原則、激勵原則、強化原則。

行為學(xué)的這些基本原則是與傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)不相容的，因為它涉及“非理性”行為：低于預(yù)期水平的回報或高于預(yù)期水平的懲罰可以激怒行為主體，導(dǎo)致“過火”行為，“過火”行為的價值隨行為主體被激怒的程度而上升。這是把人降低到動物的層面進行分析，經(jīng)濟學(xué)家認為這種行為是不理性的，因為它“不經(jīng)濟”。這一原理還認為：高于預(yù)期的回報或低于預(yù)期的懲罰可以讓行為主體“高興”，并上調(diào)行為后果的價值，這是情緒波動。凡是感性的，都不是理性的，都不包括在理性選擇的范圍內(nèi)。

行為經(jīng)濟學(xué)是一門研究在復(fù)雜的、不完全理性的市場中投資、儲蓄、價格變化等經(jīng)濟現(xiàn)象的學(xué)科，是經(jīng)濟學(xué)和心理學(xué)的有機組合。

行為經(jīng)濟學(xué)認為，每一個現(xiàn)實的決策行為人都不是完整意義上的理性人，他們的決策行為不僅受到自身固有的認知偏差的影響，同時還會受到外部環(huán)境的干擾。由于理性的有限性，在決策判斷過程中，決策者的啟發(fā)式思維、心里框定和錨定效應(yīng)往往發(fā)揮決定性作用；而在決策選擇過程中，對問題的編輯性選擇、參考點、風(fēng)險厭惡和小概率效應(yīng)也會產(chǎn)生關(guān)鍵性影響。行為經(jīng)濟學(xué)的基礎(chǔ)研究集中在決策領(lǐng)域，并主要分為兩類研究對象：判斷和選擇。

雖然傳統(tǒng)經(jīng)典金融理論有時在現(xiàn)實研究中，放寬了單一理性經(jīng)濟人假設(shè)，也把資本市場的投資者劃分為理性投資者和非理性投資者，但認為市場的主體是由理性投資者組成的，非理性投資者在市場中只是很小的一部分。因此，非理性投資者在市場中更多是在同理性投資者進行交易，理性投資者會利用非理性交易者的錯誤定價進行套利交易，使股票很快回歸其內(nèi)在價值，即股票未來預(yù)期股利現(xiàn)值，從而非理性投資者缺乏足夠的生存空間。并且在理性投資者與非理性投資者的交易中，非理性投資者更多是高買低賣，不斷遭受損失，最終被理性投資者驅(qū)逐出市場。因此，從長期結(jié)果看，理性投資者的有效套利活動使非理性投資者的擾動交易所帶來的短暫有限影響可以忽略不計，資本市場總體上是理性有效的。但在現(xiàn)實中，資本市場中的股票價格往往表現(xiàn)為過度波動性，而且這種現(xiàn)象會重復(fù)出現(xiàn)。

根據(jù)實驗得出結(jié)論，許多人存在認知偏差，這樣在風(fēng)險條件下投資者的決策行為同理性預(yù)測理論相比有許多不同特性，這些特性并不能在問題分析中忽略，相反會對市場中的投資行為產(chǎn)生重要影響。在經(jīng)濟交易行為當中，交易行為的產(chǎn)生有復(fù)雜的心理學(xué)原因，是多種心理感受和認知偏差共同作用形成的。

后悔是人們由于沒有做出正確決策時的心理體驗，是認為自己能夠做出更好的決策、獲得更好的結(jié)果卻沒有這樣做而感到后悔。后悔有時比受到損失更使人痛苦，因為人們認為要為此承擔責(zé)任。后悔厭惡是指人們做出錯誤的決策時，對自己的行為感到痛苦，為了避免后悔，人們往往做出一些非理性行為。資本市場中則表現(xiàn)為僅根據(jù)極為有限的信息做出的決策。與后悔厭惡相關(guān)的一類心里情緒是認知失調(diào)，認知失調(diào)是當人們持有一定的信念后，常常會拒絕接受新的信息或提出歪曲的理念以繼續(xù)維持自己的信念或假設(shè)。這種認知失調(diào)進一步加強了人們因后悔厭惡而實施的非理性行為。

羊群行為是金融市場中投資者經(jīng)常表現(xiàn)出的行為，是一種特殊的非理性交易行為，它是指投資者在信息環(huán)境不確定的條件下，行為受到其他投資者的影響，模仿其他人的決策，或者過度依賴周圍人的評論、分析而不依據(jù)自身獨立思考的行為。羊群行為對資本市場的穩(wěn)定和效率有非常大的影響，在許多次金融危機中都能夠觀察到羊群行為的產(chǎn)生。羊群行為并非僅在缺乏信息渠道時產(chǎn)生，即不僅個體投資者因缺乏信息會表現(xiàn)出羊群行為，機構(gòu)投資者，如基金也會產(chǎn)生羊群行為。之所以這樣往往在于不同基金橫向比較而實事形成了他們之間的競賽，因為他們之間信息不對稱情況很少，為避免自身的業(yè)績落后于其他基金，他們往往模仿和追隨其他基金的投資行為，形成羊群效應(yīng)。

資本市場中的財富效應(yīng)是指隨著股票價格的不斷上漲，人們的財富也在不斷地增加，這時人們會將財富增值的一部分拿出來進行消費。財富效應(yīng)所導(dǎo)致消費增長會刺激經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)利潤隨之增加，則又會引起企業(yè)股票價格的進一步提高和投資者財富的進一步增長，形成一定時期的循環(huán)，提高投資者的未來預(yù)期，強化投資者的交易行為。我國股市當前的股權(quán)分置改革，正逐步實現(xiàn)上市公司股份的全流通，也使許多上市公司持有的股份獲得幾十倍甚至上百倍的增值。通過資本市場中的拋售行為，它們的利潤也相應(yīng)的爆發(fā)性增長，這是現(xiàn)今我國許多公司股票非理性上漲的重要原因。

理性經(jīng)濟行為是經(jīng)濟學(xué)的基礎(chǔ)假設(shè)，是經(jīng)濟學(xué)的出發(fā)點。但是實際中很多卻有很多非理性經(jīng)濟行為的產(chǎn)生，非理性行為造成了許多非理性繁榮，產(chǎn)生了許多美麗而幻滅的市場泡沫。就我國實際情況而言，建議國家可以加強制度完善以及宏觀監(jiān)管，避免他國的教訓(xùn)，借鑒他國的經(jīng)驗，減少非理性行為，使市場走上健康穩(wěn)定的發(fā)展道路。