2001年6月，上證指數最高點為2245點，而2011年12月16日，盤間最低2170點。在億萬股民悲情自嘲與基金幾乎全線虧損之中，穿插著新晉監(jiān)管者嚴厲斥責從業(yè)人員以及分析師登臺道歉等鬧劇。A股走過黑色一月，即使中央經濟會議也沒能提振市場信心，指數連續(xù)走出11天陰線。

十年過去了，什么沒變，什么變了？從量而言，A股今非昔比。上市公司由1000余家發(fā)展到超過2300家，兩市市值由5.3萬億元增長至約23萬億元，其中流通市值和流通股本更是增長迅猛。

十年間，A股總市值膨脹5倍，券商拿走3874億元的傭金，國家拿走5388億元的印花稅，而股民拿到的分紅僅約為2250億元。

A股夢

量變必然帶來質變。伴隨著全流通的推進，A股市場中各路玩家增多，單一選手難以如往日般主宰市場走勢。這意味著，盡管發(fā)行制度、詢價制度、做空機制尚未真正確立，但是無數投資者的加入，使得A股足以反映基本面諸多信號——如果說中國股市還是一個賭場，那么這個賭場如今至少規(guī)范得多，也不再是只存在單一大莊。

也正因此，過去十年，A股逐漸成為中國經濟最為靈敏的指標之一，其走勢的方向性意義不容小覷。中國十年來經濟連續(xù)保持8%以上增長，今年增速亦冠全球，A股卻堪稱全球主流證券市場中表現最差。這并非偶然的黑天鵝事件，而是反映了投資者對于增長前景的黯淡預期。A股近日的“跌跌不休”，或許預示著2012年中國經濟“相對衰退”將是大概率事件。

要解釋股市為何下跌，必須先回答一個基本問題：股價由什么因素決定？簡單而言，由市盈率和公司盈利情況共同影響。從公司盈利而言，2011年雖然整體正增長，但自去年年底見頂之后，增速持續(xù)下滑；至于市盈率，更多反映了市場投資者對未來公司盈利、資金成本等基本面趨勢的信心。

無論平均股價還是市盈率，目前A股與十年前難以同日而語。不僅股價腰斬一半，指數市盈率從超過70倍到如今不足15倍。今年以來市盈率出現大幅下滑，是股市下跌的主要推手；其背后反映了中國經濟轉型困難、貨幣政策過緊、股票融資壓力過大、經濟前景看淡等因素的綜合性影響。

本屆金融監(jiān)管高層更替之后，證監(jiān)會主席郭樹清已經推出一攬子改革舉措，譬如強制分紅、創(chuàng)業(yè)板退市、打擊內幕交易等。這些舉措中長期顯然可以構成制度利好，但是短期之內對股指難以起到立竿見影的效果。股市信心的低迷，不僅源于證券市場本身，更在于整體經濟的疲軟。

與歐債危機以及美國經濟可能二次探底相隨，2012年中國經濟下行趨勢已無懸念。去年11月官方采購經理人（PMI）指數滑落至49，不僅跌破50的榮枯分界點，更是達到數年內最低點，暗示了經濟收縮的加劇。近期工業(yè)產值和固定資產投資也相應出現增幅放緩。

但值得指出的是，經濟可能出現的衰退，并非不可以接受。換而言之，中國經濟或許應該開始習慣低于8%的增長速度。衰退并不是最可怕的，經濟周期自有邏輯。如果人為通過高強度刺激性政策來扭曲經濟運行走勢，即使可以暫時“保八”，其復蘇質量必然低下，也難以為普通民眾帶來真正福利。

實質大不同

雖然十年前后，A股上證指數點位相同，但仍有很多不同之處。2001年5月時上證指數2180點所對應的總市值和基期市值分別是32619億元和1496億元，而在2011年12月17日，這兩個數字分別是180931億元和8296億元。也就是說這兩天的指數點數雖然一樣，但是各自對應的總市值和基期市值已經大不相同，后者對應的總市值和基期市值都比前者大了好幾倍。

另一方面，這兩個2180點分別處在不同的股市周期里。上證指數是從1991年7月15日正式發(fā)布的，基準日期是1990年12月19日，基準點是100點，到2001年5月時，達到2180點。在十年之內，它上升了20多倍，是一波大牛市的結果，也是股市前十年的高峰和頂部。而2011年12月時的2180點是從6124點跌落下來的，至少在目前來看，它是在最近10年底部區(qū)間，也是一個熊市的結果。

反觀2011年12月時的上證指數里包含的967家公司，剔除174家虧損公司，其中市盈率在50倍的有267家（占比為33.7%；市盈率在30～49倍的有147家，占比為18.5%；市盈率在15～29倍的有233家，占比為29.4%；市盈率在15倍以下的有146家，占比為18.4%。估值已開始理性，出現了一大堆估值頗具吸引力的公司。

更進一步分析，可以看到，10年前上證指數的569家A股公司中，到今天，市值上升的股票有281只，下跌的有285只，基本上是一半對一半。

281家上升的公司在10年前的市值是1.5萬億，到今年12月時已上升到了3.1萬億，增幅超過了100%。285家下跌的公司在10年前的市值是1.4萬億，到今年12月時，下跌到1萬億，消失了大約29%。這一事實告訴我們，在過去的十年里你投資成功的概率其實是較大的。也就是說，假如你買了兩只股票，只要選對了其中的一只，你就有可能會賺錢。總體上，上升組的股票價格在十年前是合理的，在今天是便宜的，而下跌組的股票價格在10年前很貴，在今天，仍不便宜。

也許，通過點位背后細節(jié)的對比，中國股市并沒有人們想象中那么糟糕。但難以回避的問題是，中國股市仍存在諸多糟糕之處。

中國的上市公司在募資金額上是世界“冠軍”：2009年下半年IPO重啟以來，滬深兩市IPO募集資金累計9614億元，再融資1.19萬億元，兩年半時間共計籌資超過2.15萬億元，連續(xù)3年居全球之冠。

相比之下，上市公司在分紅上卻很“吝嗇”。Wind數據顯示，2001年6月至2011年10月，中國股市十年間的累計分紅僅僅只有7500億元，近七成公司上市十年未有現金分紅。甚至有173家上市公司近十年來非但沒分紅，相反還從股市再融資400多億元。最關鍵也最為不幸的是，那些留在公司未分給股東的利潤，大多沒有給股東帶來市場平均的回報。

普通投資者在上市公司的持股比例平均不超過30%，按此計算，股民拿到的分紅約為2250億元。而據Wind統(tǒng)計，2001年6月至2011年11月，股市累計成交金額為24.32萬億元，即使按照當前證券行業(yè)萬分之八的平均傭金水平來估算，投資者為券商貢獻了3874億元的傭金，同時累計為國家繳納了5388億元的印花稅。盡管難以統(tǒng)計散戶股民的貢獻幾何，但粗略核算得知，上市公司的分紅基本不能沖抵這些交易費用。分不分紅，一直是股市上爭辯不休的話題，但至少目前的分紅現狀，確實對股民不公。