摘 要：本文通過(guò)對(duì)珠海格力電器股份有限公司董事事件的分析，介紹股東積極主義在我國(guó)發(fā)展的情況以及存在的主要問(wèn)題，并結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際，提出推動(dòng)股東積極主義在我國(guó)規(guī)范發(fā)展的幾點(diǎn)建議。

關(guān)鍵詞：格力電器；董事事件；股東積極主義

中圖分類號(hào)：F832.33 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：Ａ 文章編號(hào):１００３－９０３１(２０12)08－００64－０3 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.08.17

一、格力電器董事事件簡(jiǎn)介

（一）事件經(jīng)過(guò)

2012年5月5日，珠海格力電器股份有限公司（股票代碼000261，以下簡(jiǎn)稱格力電器或公司）發(fā)布公告，擬在5月25日進(jìn)行董事會(huì)換屆選舉。根據(jù)公告的信息，公司第九屆董事會(huì)共有9名候選人，其中格力電器第一大股東——珠海格力集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱格力集團(tuán)）推薦4名，第二大股東河北京海擔(dān)保投資有限公司（以下簡(jiǎn)稱京海擔(dān)保）推薦1名，機(jī)構(gòu)投資者耶魯大學(xué)（Yale University）、鵬華基金共同推薦1名，公司董事會(huì)推薦3名獨(dú)立董事候選人。

格力集團(tuán)推薦的董事候選人名單一公布，立即引起社會(huì)各界的普遍關(guān)注：格力電器的創(chuàng)始人、原董事長(zhǎng)朱江洪不在推薦名單之中，而是珠海市國(guó)資委副主任周少?gòu)?qiáng)。1972年出生的周少?gòu)?qiáng)1994年至1999年先后在建設(shè)銀行和深圳發(fā)展銀行工作，之后進(jìn)入珠海市國(guó)有資產(chǎn)管理局，在多個(gè)部門任職。2006年12月起任珠海市國(guó)資委副主任，2012年5月擬任格力集團(tuán)黨委書記、總裁。5月25日，格力電器2011年度股東大會(huì)如期召開(kāi)，大部分機(jī)構(gòu)投資者均派代表出席，并在發(fā)言中表達(dá)了對(duì)朱江洪的挽留之意，以及對(duì)周少?gòu)?qiáng)空降的擔(dān)心。之后，在以累積投票制表決董事會(huì)換屆選舉的議案時(shí)，周少?gòu)?qiáng)因得票僅占出席會(huì)議所有股東所持表決權(quán)36.60%，沒(méi)有達(dá)到出席會(huì)議所有股東所持表決權(quán)50％，未能當(dāng)選為格力電器第九屆董事會(huì)董事，而由耶魯大學(xué)、鵬華基金共同推薦的馮繼勇得票占出席會(huì)議所有股東所持表決權(quán)的113.66%，順利當(dāng)選。

（二）機(jī)構(gòu)投資者獲勝的原因

機(jī)構(gòu)投資者之所以獲勝，主要原因是：1.格力電器的股權(quán)比例比較分散。根據(jù)格力電器公告的數(shù)據(jù)顯示，截至2012年第一季度末，第一大股東格力集團(tuán)合計(jì)持股才達(dá)到19.33%，對(duì)格力電器的控制力有限。2.累積投票制①的使用。格力董事事件中，耶魯大學(xué)和嘉華基金等機(jī)構(gòu)投資者合理利用累積投票制，集中使用投票權(quán)，使得馮繼勇得票高達(dá)226905.68萬(wàn)票，達(dá)到出席當(dāng)天格力電器股東大會(huì)的表決權(quán)總數(shù)為199539.17萬(wàn)股的113.66%，得票率僅次于董明珠。3.持續(xù)不斷地向格力集團(tuán)施加壓力。5月5日格力電器公告董事候選人之后，機(jī)構(gòu)投資者就積極聯(lián)系，探討將“周少?gòu)?qiáng)投出董事會(huì)”的可能性，并不斷向外釋放機(jī)構(gòu)投資者希望朱江洪留任、周少?gòu)?qiáng)不要空降的信號(hào)。在股東大會(huì)上，機(jī)構(gòu)投資者的態(tài)度更加一致且明朗。部分機(jī)構(gòu)投資者還表示，如果董事會(huì)的構(gòu)成不合理，將拋售格力電器的股票。機(jī)構(gòu)投資者持續(xù)不斷的壓力使得格力集團(tuán)放棄力保周少?gòu)?qiáng)的計(jì)劃。

（三）事件的影響

格力電器董事事件發(fā)生后，市場(chǎng)的反應(yīng)非常熱烈。對(duì)于以耶魯大學(xué)為首的機(jī)構(gòu)投資者改變以往“用腳投票”的慣例，而是通過(guò)積極的作為，影響格力電器的董事會(huì)構(gòu)成，從而參與公司治理的現(xiàn)象，市場(chǎng)人士給予高度的評(píng)價(jià)，認(rèn)為這是股東積極主義在我國(guó)發(fā)展的里程碑事件。中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱證監(jiān)會(huì)）郭樹(shù)清主席在6月7日中國(guó)證券投資基金協(xié)會(huì)成立大會(huì)上也對(duì)該事件進(jìn)行了表?yè)P(yáng)。

二、股東積極主義的內(nèi)涵和外延

在新背景下及隨著網(wǎng)絡(luò)時(shí)代的到來(lái)，股東積極主義呈現(xiàn)出新的發(fā)展動(dòng)態(tài)，對(duì)資本市場(chǎng)的影響越來(lái)越大。

（一）股東積極主義的概念

所謂股東積極主義（Shareholder activism），是指機(jī)構(gòu)投資者憑借其所持有的股份，通過(guò)征集代理投票權(quán)和提出股東議案等形式積極參與公司治理的行為。嚴(yán)格意義上講，股東積極主義既包括機(jī)構(gòu)股東積極主義，也包括公眾股東積極主義，但一般意義上的股東積極主義是針對(duì)機(jī)構(gòu)投資者而言的。

西方國(guó)家自20世紀(jì)80年代前出現(xiàn)股東積極主義的萌芽，80年代之后隨著機(jī)構(gòu)投資者的不斷壯大，開(kāi)始長(zhǎng)足的發(fā)展，其表現(xiàn)的形式也更加多樣化。隨著2001年安然事件的爆發(fā)以及對(duì)沖基金的發(fā)展，股東積極主義進(jìn)入快速發(fā)展階段，在推動(dòng)公司治理方面發(fā)揮重要作用。

（二） 股東積極主義的表現(xiàn)形式

主要表現(xiàn)形式有：1.遞交股東提案。這是機(jī)構(gòu)投資者使用得較多也是最優(yōu)的一種方式，因?yàn)檫@種方式發(fā)起成本不高，達(dá)到的效果也相對(duì)較好。耶魯大學(xué)和鵬華基金聯(lián)合推薦馮繼勇?lián)胃窳﹄娖鞫戮褪切惺固岚笝?quán)的一種方式。2.行使投票權(quán)。機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)行使投票權(quán)，表達(dá)中小股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的關(guān)注。為了爭(zhēng)取自己所提議案獲得通過(guò)或否決大股東所提的議案，機(jī)構(gòu)投資者往往還向其他中小投資者征集代理投票權(quán)，以增強(qiáng)表決時(shí)的話語(yǔ)權(quán)。3.私下協(xié)商。隨著機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力和規(guī)模的日益擴(kuò)大，公司的管理層通常會(huì)考慮到機(jī)構(gòu)投資者的意見(jiàn)，而機(jī)構(gòu)投資者，尤其是戰(zhàn)略投資者，一般也更傾向于以非公開(kāi)的方式與管理層就公司的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、薪酬體系等問(wèn)題進(jìn)行討論、協(xié)商。目前，私下協(xié)商方式的使用范圍越來(lái)越廣。4.定期公布經(jīng)營(yíng)不善公司名單。這是規(guī)模較大的機(jī)構(gòu)投資者普遍采用的參與公司治理的方式，以此來(lái)向目標(biāo)公司的管理層施加壓力，迫使該公司改善經(jīng)營(yíng)。5.行使股東訴權(quán)。各國(guó)法律一般都規(guī)定股東享有知情權(quán)保護(hù)之訴、決議瑕疵撤銷之訴、股東代表訴訟等權(quán)利，當(dāng)股東要求公司進(jìn)行賠償時(shí)往往還運(yùn)用集團(tuán)訴訟的方式。訴權(quán)一般也是機(jī)構(gòu)投資者在窮盡其他方式均告無(wú)效之后才予以行使。

（三）股東積極主義的效用分析

1.有利于提高公司的治理水平。無(wú)論是成熟市場(chǎng)還是像我國(guó)這樣新興加轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)，對(duì)上市公司進(jìn)行外部監(jiān)督都不可或缺。一旦機(jī)構(gòu)投資者關(guān)心公司的經(jīng)營(yíng)，以積極的姿態(tài)參與公司治理，形成外部監(jiān)督，公司管理層在決策時(shí)會(huì)更加科學(xué)、規(guī)范。另外，各種可能的訴訟，尤其是股東代表訴訟等方式，如同懸在公司高管、控股股東、實(shí)際控制人頭上的“達(dá)摩克里斯之劍”，促使其規(guī)范自身的行為，從而維護(hù)公司和股東的合法權(quán)益。2.有利于減輕證券監(jiān)管部門的壓力。隨著資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，上市公司數(shù)量越來(lái)越多，這對(duì)監(jiān)管部門提出更高的要求。如果機(jī)構(gòu)投資者能積極參與公司的治理，是從另一層面對(duì)公司及其控股股東和高管的監(jiān)督，上市公司的違規(guī)行為必將減少。因此，機(jī)構(gòu)投資者的積極主義會(huì)在一定程度上減輕監(jiān)管部門的壓力。3.有利于促進(jìn)長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資。在成熟的市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者獲利的主要方式是分紅和股息，而非股票的價(jià)差。一旦機(jī)構(gòu)投資者看好某家公司而持有公司股票，那參與公司治理和提高公司盈利能力成為一種需要，而參與治理產(chǎn)生的積極效益又促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資，二者之間形成良性循環(huán)。

三、股東積極主義在我國(guó)的發(fā)展

（一）立法層面

我國(guó)2006年1月1日新《公司法》施行之前，我國(guó)在股東積極主義方面的立法寥寥無(wú)幾。新《公司法》正視股東積極主義的作用，在某些條款的設(shè)計(jì)上體現(xiàn)了鼓勵(lì)股東積極作為的趨勢(shì)，而證監(jiān)會(huì)在其部門規(guī)章和規(guī)范性文件中也進(jìn)行了一些有益的嘗試。這些規(guī)定主要包括三個(gè)層面：

1.股東的知情權(quán)、建議權(quán)和質(zhì)詢權(quán)。《公司法》第98條規(guī)定股東有權(quán)查閱公司章程、股東大會(huì)記錄、董事會(huì)會(huì)議決議、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告等，可以對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)提出建議或者質(zhì)詢。知情權(quán)、建議權(quán)、質(zhì)詢權(quán)是股東積極主義行為的基礎(chǔ)。

2.參與公司治理的權(quán)利?！豆痉ā返?條規(guī)定，公司股東依法享有參與重大決策和選擇管理者的權(quán)利。在實(shí)際操作中，除了向公司提出議案外，中小股東參與公司治理的主要形式就是推薦董事、監(jiān)事候選人和限制控股股東的部分行為。為了增加中小股東推薦的董事、監(jiān)事候選人當(dāng)選的可能性，《公司法》第106條規(guī)定的“累積投票制”，使中小股東可以集中使用投票權(quán)；為了避免控股股東利用關(guān)聯(lián)交易、公司為股東或?qū)嶋H控制人擔(dān)保而導(dǎo)致上市公司利益受損，《公司法》、證監(jiān)會(huì)《上市公司章程指引》等均規(guī)定了股東大會(huì)在審議上述事項(xiàng)時(shí)，關(guān)聯(lián)股東不得參與投票表決的制度。

3.各項(xiàng)股東訴權(quán)。主要包括：一是知情權(quán)保護(hù)之訴。如《公司法》第34條規(guī)定，公司若拒絕股東查閱公司賬簿，股東可以請(qǐng)求人民法院要求公司提供。二是公司瑕疵決議撤銷之訴?！豆痉ā返?2條規(guī)定，若股東會(huì)或者股東大會(huì)、董事會(huì)的會(huì)議召集程序、表決方式違反法律、行政法規(guī)或者公司章程，或者決議內(nèi)容違反公司章程的，股東可以自決議作出之日起六十日內(nèi)，請(qǐng)求人民法院撤銷。三是股東權(quán)利救濟(jì)之訴?！豆痉ā返?53條規(guī)定，董事、高級(jí)管理人員違反法律、行政法規(guī)或者公司章程的規(guī)定、損害股東利益的，股東可以向人民法院提起訴訟。四是股東代表訴訟?！豆痉ā返?52條規(guī)定，當(dāng)公司的合法利益受到他人侵害，尤其是受到大股東、董事、高級(jí)管理人員的侵害，而公司董事會(huì)、董事會(huì)成員、監(jiān)事會(huì)、監(jiān)事怠于或者拒絕行使訴權(quán)時(shí)，股東可以自己的名義為了公司利益提起訴訟。

（二）實(shí)踐層面

自從有機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)始，我國(guó)的股東積極主義也開(kāi)始了初步的嘗試。我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者第一次參與公司治理的案例是2000年通百惠和勝邦企業(yè)之間的勝利股份（股票代碼：000407）的控股權(quán)之爭(zhēng)。在該案例中，景宏、景福、景陽(yáng)和泰和4家基金公司，通過(guò)投票表達(dá)自己的觀點(diǎn)，促使股權(quán)之爭(zhēng)的解決。2002年7月，中興通信（股票代碼：000063）擬在香港發(fā)行H股，遭到A股眾多基金公司的激烈反對(duì)，但中興通信管理層堅(jiān)持發(fā)行H股，并通過(guò)股東大會(huì)的審議?；鸸居么蠓鶔伿酃善钡姆绞奖硎静粷M，導(dǎo)致中興通信股價(jià)大跌34.62%，中興通信不得不宣布暫停發(fā)行H股。2004年12月，由于華寶基金投了反對(duì)票，導(dǎo)致重慶百貨（股票代碼：600279）的增發(fā)方案未能獲得通過(guò)，這是實(shí)行社會(huì)公眾股東分類表決制度以來(lái)，第一次因流通股股東反對(duì)而造成公司提案被否的案例。2010年3月，眾多基金公司因?qū)局卫砬闆r不滿，集體否決了雙匯發(fā)展（股票代碼：000895）關(guān)于轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)的議案。

（三） 我國(guó)股東積極主義發(fā)展存在的主要問(wèn)題

1.相關(guān)規(guī)定仍有需要完善之處。主要表現(xiàn)在：第一，機(jī)構(gòu)投資者的投資比例受到較大限制。如2004年的《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》第31條規(guī)定，一只基金持有一家上市公司的股票，其市值不得超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的10%，同一基金管理人的全部基金持有一家公司發(fā)行的證券，不得超過(guò)該證券的10%。2003年《全國(guó)社會(huì)保障基金投資管理暫行辦法》規(guī)定全國(guó)社?；鹜顿Y于銀行存款和國(guó)債的比例不得低于50%，這造成了資本市場(chǎng)上難覓社?；疔櫽暗木置?，與國(guó)外養(yǎng)老基金投資者積極主義形成了強(qiáng)烈反差。限制機(jī)構(gòu)投資者的投資范圍大大削弱了其參與公司治理的熱情。第二，法律規(guī)定的可操作性不強(qiáng)。以《公司法》規(guī)定的股東代表訴訟制度為例，要達(dá)到“連續(xù)持股180天以上”和“單獨(dú)或合計(jì)持股1%以上”兩個(gè)條件的合格股東本來(lái)就不多，再加上對(duì)是否需要訴訟擔(dān)保、訴訟費(fèi)繳納標(biāo)準(zhǔn)等規(guī)定比較籠統(tǒng)，使得新《公司法》施行后，我國(guó)尚無(wú)一例股東代表訴訟案件。

2.“一股獨(dú)大”使得股東積極主義的作用受限。與西方成熟市場(chǎng)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散不同，我國(guó)上市公司“一股獨(dú)大”的情況比較突出。根據(jù)深圳證券交易所的研究發(fā)現(xiàn)，在中小企業(yè)板上市的民營(yíng)企業(yè)第一大股東平均持股比例為37.6%，持股達(dá)到25%這一相對(duì)控股標(biāo)準(zhǔn)的有78.52%。2008年6月，深、滬A股上市公司中分別有18.29％、22.87％的第一大股東持股比例為50％以上，持股比例20％以上的公司占比分別為 86.52％、84.95％①。正是第一大股東的“一股獨(dú)大”，使得機(jī)構(gòu)投資者的提案很難獲得通過(guò)。即便機(jī)構(gòu)投資者可以運(yùn)用累積投票制取得董事席位，但大股東仍可以通過(guò)占有董事會(huì)多數(shù)席位而控制董事會(huì)。因此，機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的積極性大打折扣。

3.缺乏一定的補(bǔ)償機(jī)制。由于民主傳統(tǒng)的缺失和制度設(shè)計(jì)的錯(cuò)位，我國(guó)公司股東的民主意識(shí)比較淡薄。即便認(rèn)為公司的行為不合法，也很少有中小股東會(huì)主動(dòng)采取積極行動(dòng)，而是寧愿“搭便車”或賣股離開(kāi)。當(dāng)然，這也與我國(guó)未建立有效的補(bǔ)償機(jī)制有關(guān)。機(jī)構(gòu)投資者采取積極行動(dòng)獲得的收益將由全體股東共享，而所有支出卻由采取行動(dòng)的股東獨(dú)自承擔(dān)，并且得不到有效的補(bǔ)償。因此，積極行為的成本與收益明顯不匹配，這也嚴(yán)重影響機(jī)構(gòu)投資者積極行動(dòng)的熱情。

四、幾點(diǎn)建議

（一）完善相關(guān)的法律法規(guī)

盡管目前股東積極主義在我國(guó)發(fā)揮的作用有限，但完善相關(guān)法律法規(guī)，為推動(dòng)股東積極主義發(fā)展創(chuàng)造理想的法律環(huán)境仍是當(dāng)務(wù)之急。在《公司法》層面，由于與股東積極主義有關(guān)的條款大部分為“移植條款”，從“條文法”到“實(shí)踐法”仍有很長(zhǎng)的路要走。因此，在《公司法》修訂或出臺(tái)司法解釋時(shí)應(yīng)當(dāng)明確網(wǎng)絡(luò)投票的正當(dāng)性、放寬股東代表訴訟主體資格要求、明確股東代表訴訟的訴訟費(fèi)繳納標(biāo)準(zhǔn)等，同時(shí)完善股東大會(huì)的召集、會(huì)議程序和議事規(guī)則，方便股東出席會(huì)議，確保股東能夠行使質(zhì)詢權(quán)與提案權(quán)。此外，結(jié)合本次《證券投資基金法》的修訂，放松對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的過(guò)度管制，為社?；?、保險(xiǎn)資金、證券投資基金（包括私募基金）等入市創(chuàng)造更為寬松的法律環(huán)境，真正發(fā)揮其在資本市場(chǎng)上的中流砥柱作用。

（二）拓寬中小投資者的信息獲取渠道

在控股股東或?qū)嶋H控制人對(duì)上市公司持有較高比例控制權(quán)和所有權(quán)（現(xiàn)金流權(quán)）時(shí)，雖然賦予中小股東表決權(quán)和提案權(quán)沒(méi)有多大意義（提案很難獲得通過(guò)），但中小股東可以充分使用各種知情權(quán)，了解公司的經(jīng)營(yíng)情況。一旦中小投資者掌握與大股東對(duì)稱的信息，也說(shuō)明上市公司接近透明，使得控股股東或?qū)嶋H控制人的違規(guī)行為無(wú)法掩蓋，從而對(duì)其違規(guī)行為進(jìn)行遏制。另外，中小投資者可以利用控股股東或?qū)嶋H控制人對(duì)股價(jià)的敏感性，利用獲取的信息，“用腳投票”，影響公司的股價(jià)，從經(jīng)濟(jì)效益上促使控股股東或?qū)嶋H控制人規(guī)范自身的行為。

（三）在增強(qiáng)董事會(huì)獨(dú)立性上更有作為

耶魯大學(xué)和鵬華基金在格力電器董事會(huì)事件上的成功案例，說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者在增強(qiáng)公司董事會(huì)獨(dú)立性方面可以有所作為。筆者認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者除了在推薦董事上應(yīng)予以堅(jiān)持外，在推薦獨(dú)立董事上也應(yīng)更加積極。盡管目前獨(dú)立董事制度被一些市場(chǎng)人士詬病，但從審核重大資產(chǎn)重組和關(guān)聯(lián)交易的履職情況看，獨(dú)立董事在很大程度上充當(dāng)了中小投資者代言人的角色。目前，上市公司的獨(dú)立董事一般是由大股東提名，這與獨(dú)立董事設(shè)置的初衷不符。機(jī)構(gòu)投資者可以利用“單獨(dú)或者合并持有上市公司已發(fā)行股份1％以上的股東可以提出獨(dú)立董事候選人”的規(guī)定，積極提名獨(dú)立董事，增強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性。

（四）加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的引導(dǎo)和監(jiān)管

隨著法律法規(guī)的完善以及管制的放松，社保基金、保險(xiǎn)基金等也加快進(jìn)入資本市場(chǎng)的步伐，QFII的投資范圍也逐漸擴(kuò)大；我國(guó)的對(duì)沖基金發(fā)展尚在初級(jí)階段，但隨著《證券投資基金法》修訂的即將完成，對(duì)沖基金必將迎來(lái)大發(fā)展，而對(duì)沖基金的靈活性使其將成為股東積極主義的中堅(jiān)力量。因此，有必要在放松管制的同時(shí)應(yīng)通過(guò)合理的制度安排進(jìn)行引導(dǎo)，如可以考慮將基金管理公司是否行使股東積極主義作為其募集其他基金的一個(gè)審核指標(biāo)。同時(shí)，通過(guò)加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管，規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者的行為，防止機(jī)構(gòu)投資者與公司大股東合謀，或借參與公司治理的機(jī)會(huì)謀求個(gè)體利益，損害其他股東的合法權(quán)益。

（責(zé)任編輯：陳薇）