一次換掉7名高管，半年時間里大股東頻繁變更，股價下跌四成，金馬集團（000602.SZ）讓投資者很受傷。

7月10日，北京西單一家酒店里，不少機構(gòu)投資者帶著明顯的情緒來參加金馬集團的臨時股東大會。

“這次不得不來，股價不漲，重組沒有進展，我們就想和高管見個面，談談我們的想法?！币幻本┑幕鹜顿Y總監(jiān)一臉憂慮地對《投資者報》記者說，這家基金一直重倉金馬集團。

他們擔心金馬集團的重組停步不前，也害怕神華集團入主后存在的同業(yè)競爭。當然，他們更希望金馬集團目前已跌去四成的股票能有一個更好的表現(xiàn)。

神華入主后的金馬集團值得投資者期待嗎？

主業(yè)一直在變

從主營業(yè)務看，金馬集團歷經(jīng)多次變化，最先從事旅游業(yè)務，后變?yōu)樾畔⑼ㄓ崢I(yè)務和電解鋁業(yè)務，現(xiàn)在的主營業(yè)務主要是火電，占比達八成。

為什么一家上市公司的主營業(yè)務會不斷變化，金馬集團到底是一家什么公司？這得從金馬集團上市以來讓人瞠目結(jié)舌的虧損與數(shù)度重組說起。

時間倒回至1996年8月。當時金馬集團在深交所掛牌上市，以7.38元的發(fā)行價格發(fā)行1300萬股流通股，主營旅游業(yè)務及相關(guān)配套產(chǎn)品及服務。

但上市一年后，金馬集團業(yè)績開始變臉，隨后便步入虧損。在1998年至1999年，公司審計師廣東正中會計師事務所甚至出具了“有保留意見”和“無法表示意見”的審計報告。

導致業(yè)績迅速下滑的原因，是金馬集團主營的旅游業(yè)務經(jīng)營規(guī)模萎縮，應收賬款不斷增加，而且大股東占款金額較大，資金周轉(zhuǎn)困難。

更為不幸的是，由于1999年會計政策變更，采用追溯調(diào)整法對金馬集團歷年各項相關(guān)財務數(shù)據(jù)進行調(diào)整，結(jié)果顯示，金馬集團自1997年至1999年的凈資產(chǎn)收益率和每股收益均為負數(shù)。

為此，金馬集團迎來第一次重組。擅長資本運作的深圳東歐工貿(mào)公司自1999年后開始現(xiàn)身金馬集團，并通過其控股子公司合并持有金馬集團13.58%的股份，成為實際大股東。但東歐系入主金馬集團后并沒有實質(zhì)性動作，金馬集團財務狀況甚至進一步惡化，直到2000年5月戴上ST帽子。公司第一次重組以失敗告終。

由于連續(xù)兩年虧損， ST金馬面臨退市風險，此時山東魯能發(fā)展集團相中了此殼。并于2001年8月通過收購深圳東歐及相關(guān)公司持有的ST金馬共計18.11%的股份，成為其第一大股東。

ST金馬也通過資產(chǎn)置換方式開始了第二次重組。主業(yè)由原來的旅游業(yè)務變?yōu)樾畔⑼ㄓ崢I(yè)務，不但成功扭虧，且在此后數(shù)年盈利大為改善。從歷年的財報看，自2001年至2006年，金馬集團盈利較好，并保持相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

但自2007年開始，公司盈利又出現(xiàn)下滑，直至2009年度凈利再現(xiàn)虧損，由于2010年虧損繼續(xù)，金馬集團再度戴上ST帽。為此金馬集團開始了上市以來的第三次重組，魯能集團向公司注入煤電資產(chǎn)。

金馬集團通過向魯能集團發(fā)行不超過4億股，收購魯能持有的資產(chǎn)質(zhì)量非常優(yōu)質(zhì)的河曲煤電70%的股權(quán)、河曲發(fā)電60%的股權(quán)、王曲發(fā)電7%的股權(quán)。同時剝離眉山啟明星鋁業(yè)40%的股權(quán)。去年6月底，資產(chǎn)重組完成，令其從退市邊緣起死回生。

半年內(nèi)頻易主

與前兩次重組相比，第三次重組讓金馬集團很有面子，不但主業(yè)變成了煤電業(yè)，而且大股東給出了許多充滿期待的承諾。

就在魯能收購金馬集團時，作為實際控制人的國家電網(wǎng)曾在收購報告書中出具了三份承諾函，以示對未來金馬集團發(fā)展的支持。根據(jù)承諾函，國家電網(wǎng)將金馬集團作為國家電網(wǎng)煤電資產(chǎn)的整合平臺，國家電網(wǎng)擁有或者控制的已經(jīng)投入運營的火力發(fā)電資產(chǎn)及配套煤礦，在上市公司重組完成后5年內(nèi)注入上市公司。

與此同時，國家電網(wǎng)擁有或者控制的正在建設和處于前期階段的火力發(fā)電及配套煤礦資產(chǎn)，將在投入運營后5年內(nèi)注入上市公司。

在央企巨頭國家電網(wǎng)這些承諾的刺激下，金馬集團前景一片燦爛，業(yè)界對于金馬集團重組加快的預期更加強烈。二級市場上大批資金開始涌入。金馬集團股價大漲，2010年全年上漲近八成。2011年在大盤大跌的背景下，金馬集團股價表現(xiàn)出很強的抗跌性。

變化發(fā)生在今年2月27日。金馬集團原大股東的魯能集團與國網(wǎng)能源簽署股權(quán)劃轉(zhuǎn)協(xié)議，將其持有的金馬集團78.97%的股權(quán)無償轉(zhuǎn)讓給同屬國家電網(wǎng)旗下的國網(wǎng)能源。今年5月23日，金馬集團大股東正式變更為國網(wǎng)能源。

今年6月9日，在大股東變更還不到半個月的時間里，金馬集團的另一則公告讓投資者非常意外，公告稱，神華集團正在與國家電網(wǎng)進行協(xié)商，擬受讓國家電網(wǎng)全資子公司國網(wǎng)能源100%的股權(quán)。

這表明，如果股權(quán)受讓成功，剛剛由魯能集團易主給國網(wǎng)能源的金馬集團，其控股股東又要變更為煤業(yè)巨頭神華集團。而魯能集團去年年中才剛剛完成對金馬集團的重組，僅半年時間，金馬集團就兩次易主。

憤怒的股東會

國網(wǎng)能源被神華集團收購的事件讓金馬集團的投資者很受傷。眾多電力行業(yè)股價創(chuàng)兩年來新高，而金馬集團因收購事件疑云導致股價大跌。在這樣的背景下，7月10日金馬集團召開了臨時股東大會，審議改選董事等五項議案。

“我們是奔著國家電網(wǎng)當初的承諾才重倉金馬集團的，現(xiàn)在美好的想法還沒兌現(xiàn)，誰料到金馬集團這么快就再次變換大股東?！币幻麃韰幕鸾?jīng)理對《投資者報》記者表示了自己的不滿。

當天上午將近十點，金馬集團股東大會開始。根據(jù)會議決議，最終通過肖創(chuàng)英、許山成、薛長海、喬偉和張勇為公司第七屆董事會董事，通過魏建國、許新梅為公司第七屆監(jiān)事會監(jiān)事。此次所有離職高管均為山東魯能背景，而這七名新董事及監(jiān)事會成員皆出自于國網(wǎng)能源。

就在高管剛剛讀完此次股東會的內(nèi)容時，一名來自基金公司的人員打斷了高管的話，質(zhì)問資產(chǎn)重組后金馬集團可預料的收益情況。

按照上屆董事會的慣例做法，董事會成員在投票結(jié)束前不會與投資者進行交流，交流活動被安排在表決完成后。令人意外的是，此次股東大會表決前董事候選人就股東提問表現(xiàn)出極大的耐心，對許多重復問及的問題，不是敷衍帶過，而是作出較詳盡的解釋。

投資者關(guān)注的焦點還是金馬集團大股東以前各種承諾繼續(xù)履行的可能性。對于所承諾的資產(chǎn)能否兌現(xiàn)，金馬集團董事長肖創(chuàng)英表示，國網(wǎng)能源最遲至2016年8月31日將投產(chǎn)的六項煤電資產(chǎn)注入金馬集團。

中小投資者對國網(wǎng)能源履行此次承諾的能力和意愿還有疑慮，肖創(chuàng)英就此表示，河曲能源項目進展順利，一旦取得發(fā)改委批文就立即注入。其他項目董事會根據(jù)實際情況在證照齊全，以及不攤薄上市公司當前每股收益的前提下進行資產(chǎn)注入。

據(jù)《投資者報》記者了解，山西魯能河曲電廠是國家“西電東送”北通道首批開工項目，也是魯能集團旗下的盈利大戶，河曲二期燃料由河曲煤礦擴產(chǎn)而完全自給，且盈利能力較強，利潤率達到30%。一旦注入，將大為改善公司盈利。

耐人尋味的是，股東會結(jié)束后，金馬集團立即向上拉出了一根中陽線。但重組不斷的金馬集團是否從此陽光普照，完成估值修復？事實并不樂觀。

一方面，目前資產(chǎn)注入承諾主體已由國家電網(wǎng)變?yōu)閲W(wǎng)能源，另一方面，國網(wǎng)能源按照前次承諾本應在未來注入金馬集團的煤電資產(chǎn)已經(jīng)減少了3個，分別是國網(wǎng)能源甘肅酒鋼發(fā)電有限公司、國網(wǎng)能源巴彥淖爾煤業(yè)有限公司以及蒙古廣源有限公司。

而國網(wǎng)能源本身的資產(chǎn)質(zhì)量并不樂觀，目前國網(wǎng)能源下屬投產(chǎn)的電站、煤礦項目中存在盈利能力或合規(guī)等各方面問題，暫時并不具備注入條件。

讓投資者擔憂的還有神華集團已有上市平臺中國神華，從主營業(yè)務看，金馬集團與中國神華將不可避免地發(fā)生業(yè)務沖突?！盀橄瑯I(yè)競爭，神華集團對中國神華和金馬集團再次進行業(yè)務重組的可能性很大，這樣一來，金馬未來的主營業(yè)務可能還會再度變化?！币幻顿Y者向記者表示。而這種變化究竟是好事還是壞事，目前無法看清。