歷經(jīng)十余年改革，中國金融業(yè)正迎來從量變到質(zhì)變的轉(zhuǎn)型時刻。

4月14日，中國人民銀行宣布，從當月16日起，擴大人民幣兌美元匯率浮動區(qū)間，由0.5％擴至1％。此舉距離1994年人民幣匯率改革已有18年，在此期間，人民幣匯率緩步升值，終至臨近均衡。

隨著均衡點的接近，資本流動以及匯率波動的雙向性日益明顯，人民幣單邊升值的壓力及其可能引發(fā)的負面效應(yīng)亦漸趨緩解。匯率形成機制的改革水到渠成，人民幣國際定價的主導(dǎo)權(quán)將由管控進一步讓位于市場。

相較于匯率自由化改革的突圍，利率市場化改革的進一步推進亦呼之欲出。近年來，金融脫媒之勢迅猛，債券市場蓬勃發(fā)展，銀行理財產(chǎn)品已成為銀行存款的重要替代品；銀行信貸在社會融資總量中的占比明顯下降，直接融資比重上升。這一配比的變化，反映出利率管制空間的壓縮，市場化力量的擴容。而近年來民間借貸的“野蠻生長”，亦被視為金融壓抑下新一輪民間自發(fā)的貨幣價格闖關(guān)。

如同上世紀80年代的價格雙軌，利率雙軌在完成其孕育市場化力量的過渡性使命后，終將走向并軌。這一切已在決策者的藍圖設(shè)計之中。

在中國人民銀行行長周小川看來，推進利率市場化改革的條件已基本具備：2003年啟動的新一輪銀行改革的完成，強化了金融機構(gòu)的財務(wù)硬約束及風險控制能力；經(jīng)過多年的實踐與培育，上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，簡稱SHIBOR）已成為金融產(chǎn)品定價的重要基礎(chǔ)；存款保險等配套機制臨近出臺；宏觀經(jīng)濟層面，通脹壓力漸弱。

由此，貸款利率改革可先行一步，存款方面可通過促進替代性負債產(chǎn)品發(fā)展及擴大利率浮動區(qū)間等方式推進。

“兩率”改革的推進，是要素價格市場化改革的進一步深化，意味著中國銀行業(yè)將迎來脫胎換骨的劇變，隨之而來的資源配置變革必將引發(fā)中國經(jīng)濟增長模式全局性轉(zhuǎn)變。

價格改革，貫穿中國改革開放30余年歷史，在周小川看來，中國的改革是系統(tǒng)性體制轉(zhuǎn)軌，改革對整體配套關(guān)系的要求比較高，因此在推進利率、匯率改革時，需要作通盤考慮。

——編者

從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的一個核心內(nèi)容，就是按照市場經(jīng)濟的要求重新建立金融體系。上世紀90年代的金融改革雖然實現(xiàn)了專業(yè)銀行向商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)變，但仍未有效緩解銀行體系資產(chǎn)質(zhì)量問題。四大國有商業(yè)銀行的不良債權(quán)一度高達2萬億元。

2003年，新一輪銀行改革啟動。四大國有銀行先后完成財務(wù)重組、注資和股份制改造，成功上市。銀行業(yè)體系的財務(wù)狀況明顯好轉(zhuǎn)，存量風險得以基本化解。如果沒有這場銀行改革，中國恐怕很難抵御本輪國際金融危機的嚴峻沖擊。

英國《銀行家》雜志評選周小川為2006年度“最佳亞洲央行行長”，兩個月前，國際金融領(lǐng)域權(quán)威雜志《歐洲貨幣》又將“2011年度最佳央行行長”的榮譽頒予他。歷任央行行長，也只有他獲得“人民幣先生”的雅號。

不過，中國的匯率與利率市場化改革尚未最后完成。對于已經(jīng)在任近十年的周小川而言，對“兩率”改革的推進有何思考？近期，《財經(jīng)》記者就此專訪了周小川。

擴大匯率浮動區(qū)間

隨著人民幣匯率浮動區(qū)間的擴大，市場供求力量將發(fā)揮更大的作用，央行更多的是在市場匯率波動超量時才去干預(yù)，其頻率會降低，也更加靈活

《財經(jīng)》：您曾表示，人民幣匯率正在走向均衡，這是否意味著進一步調(diào)整匯率形成機制的時機已經(jīng)成熟？

周小川：中國國際收支失衡狀況有明顯緩解，2011年經(jīng)常項目順差與GDP之比已回落至2.8％的水平，外匯市場供求趨于較為平衡的狀況，人民幣匯率更加趨近均衡水平，境外NDF市場的走勢也表明人民幣匯率預(yù)期已經(jīng)分化，當前的匯率更多地反映了市場供求關(guān)系。

當匯率接近均衡時，資本流動會是雙向的，匯率波動也是雙向的，推進匯率改革遇到的困難就會減小，當前進一步完善匯率形成機制改革的條件也更加成熟。

《財經(jīng)》：溫總理3月5日在《政府工作報告》中提及“增強人民幣匯率雙向浮動彈性”，您認為，擴大人民幣匯率浮動區(qū)間的風險大不大？在具體的改革措施上，是擴大每日0.5％的浮動區(qū)間，還是更好地發(fā)揮外匯市場中間價、盤中價及收盤價的作用？在擴大幅度的過程中，央行市場干預(yù)的頻率和手段是否會發(fā)生改變？

周小川：匯改以來，外匯市場發(fā)育逐漸趨于成熟，交易量持續(xù)增長，交易品種不斷增加，交易主體控制風險的能力逐步提高，自主定價的意愿日漸增強，人民幣匯率需要更大的波幅區(qū)間，以適應(yīng)外匯市場的進一步發(fā)展。如果浮動區(qū)間太小，人民幣匯率的浮動易于觸及邊界，當匯率擴大浮動之后，企業(yè)和居民會更加重視其作為市場配置資源的價格要素的作用，并采取措施積極管理匯率風險，夯實匯率形成的微觀基礎(chǔ)。此前銀行間外匯市場人民幣對美元匯率日浮動區(qū)間為0.5％，擴大浮動區(qū)間主要指擴大這一區(qū)間。

從歷史上看，人民幣匯率浮動區(qū)間是逐步擴大的。1994年人民幣匯率浮動區(qū)間是0.3％，到2007年擴大至0.5％，截至目前，這一浮動區(qū)間已經(jīng)過了五年時間的適應(yīng)期，而且隨著匯改以來外匯市場的建設(shè)和發(fā)展，市場成員自主定價和風險管理能力在不斷提高，企業(yè)對浮動匯率的承受能力增強，在此情況下，適當擴大人民幣匯率浮動區(qū)間是需要的，以適應(yīng)外匯市場的進一步發(fā)展，體現(xiàn)讓外匯市場供求關(guān)系起更主導(dǎo)的作用。當然央行也有各種手段在必要時對匯率進行管理和調(diào)節(jié)，以維護人民幣匯率的正常浮動區(qū)間，風險是可以得到有效管控的。

人民幣匯率中間價目前是由外匯市場做市商參考銀行間市場匯率和國際主要貨幣匯率變化情況在早市開盤時報價形成的，如市場匯率彈性增強了，人民幣匯率每日中間價、盤中價、收盤價的彈性自然也會隨之增強。隨著人民幣匯率浮動區(qū)間的擴大，市場供求力量將發(fā)揮更大的作用，央行更多的是在市場匯率波動超量時才去干預(yù)，其頻率會降低，也更加靈活。

《財經(jīng)》：匯率實際上是一個重要的資金價格。匯率改革涉及到我國經(jīng)濟發(fā)展中國內(nèi)、國外兩種資源的配置優(yōu)化問題。匯率改革莫衷一是，有贊成的，也有反對的，為什么爭論這么多？

周小川：匯率問題之所以爭議比較多，主要有兩個：第一，對就業(yè)的影響。如果匯率變得太快，企業(yè)適應(yīng)不過來，就可能裁員、甚至關(guān)門，就業(yè)壓力就會增大。如果匯率變化慢一點，就能夠給企業(yè)一定的調(diào)整時間。

第二，匯率水平趨向均衡對資源配置是一個不斷優(yōu)化的過程，這個過程中，經(jīng)濟中的有些組別會受益，同時有些組別受損，因此對匯率改革的意見就會有差異。例如，沿海出口地區(qū)更關(guān)心出口產(chǎn)業(yè)的興衰、當?shù)氐木蜆I(yè)和招商引資等；內(nèi)地則可能另有關(guān)切。從經(jīng)濟學角度來說，匯率最好是接近均衡點，如果匯率偏離均衡，就會導(dǎo)致資源配置的錯位，給國民經(jīng)濟造成損失，也會給貨幣政策帶來困難。但是這些損失和困難并不那么直觀，通常人們也不一定都理解。

特別是，如果美國要求人民幣升值，問題就更加復(fù)雜了。在一些人看來，美國要求的肯定不是好事。這種思維至今仍存在，會影響人們對于問題的思考和判斷。

《財經(jīng)》：其實，在2003年－2004年討論匯率改革問題時，人們是有不同主張的，有的主張“漸進”，認為一次性調(diào)整的風險太大；有的主張“跳升”，您怎么評價？現(xiàn)在是不是還可以搞一次“跳升”？

周小川：2005年的匯改是“跳升與漸進相結(jié)合”，先跳升再漸進。只是對于跳升的認識不同，有人主張?zhí)?％，有的人主張3％，也有人認為絕對不能高于1％。最后決定跳升2％。

那次匯改并沒有形成想象中的重大沖擊，反而減輕了國際壓力，朝著完善匯率形成機制前進了一步。

既然我們已經(jīng)確定了漸進改革的戰(zhàn)略，而且已經(jīng)走了這么多年，差的也不是太多了，就應(yīng)該堅持走下去。不必要一會兒漸進，一會兒“跳升”。中國是一個大國，相信“漸進”數(shù)年，會達到目標。

《財經(jīng)》：在您看來，人民幣匯率升值，國內(nèi)出口企業(yè)會怎樣進行調(diào)整，對出口行業(yè)的影響到底有多大？

周小川：匯率改革涉及到出口企業(yè)的改進時間。包括如何逐步調(diào)整產(chǎn)品、工藝和贏得一部分定價權(quán)，其實，中國企業(yè)的定價權(quán)已在逐步擴大。我們調(diào)查發(fā)現(xiàn)，中國企業(yè)的調(diào)整能力也是較強的。很多出口企業(yè)在改革過程中都活下來了。由于匯率改革，真正大幅裁員、關(guān)閉破產(chǎn)的出口企業(yè)并不特別多。這也是漸進改革的好處。從中長期看，匯率的調(diào)整會給出明確信號，使未來的投資更偏重內(nèi)需（特別是服務(wù)業(yè)）部分，適當減少對出口產(chǎn)能的投資，從而在中期有助于推進面向內(nèi)需的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

《財經(jīng)》：現(xiàn)在人民幣國際化步伐不斷加快。一些人主張，通過人民幣國際化倒逼國內(nèi)金融政策改革，您認為這種倒逼機制存在嗎？

周小川：“倒逼”之說往往來自事后的評論。在推動人民幣國際化的過程中，并沒有人預(yù)想要倒逼匯率改革，這種設(shè)計也不太現(xiàn)實。

也不排除“倒逼”就像“撞擊—反射”理論一樣，假如某些方面想改革，但是改不動，于是先改革其他方面，對慢的方面就會產(chǎn)生壓力，進而推動那個改不動的環(huán)節(jié)。這種可能性比較戲劇化、故事化，常規(guī)設(shè)計的時候不會這么做。

《財經(jīng)》：也有一種觀點認為，香港發(fā)展離岸市場等于我們在補貼香港？

周小川：香港人均收入那么高，內(nèi)地補貼它，不會是我們的本意。但是香港是中國的香港，發(fā)展離岸市場有利于香港的繁榮穩(wěn)定?！把a貼”這個事情很難說清楚。就像在低匯率水平下的出口，事實上補貼了“富人”（發(fā)達國家），只不過是間接的補貼，對于這一點，人們往往沒理解到。那些因政策漏洞、扭曲而存在的隱性補貼，應(yīng)防止其持續(xù)存在；如果是過渡性的，應(yīng)盡可能過渡得快一些。

有條件繼續(xù)推進 利率市場化改革

目前，利率市場化改革可以進一步推進，也正在設(shè)計論證之中。貸款利率改革可先行一步，存款方面可通過促進替代性負債產(chǎn)品發(fā)展及擴大利率浮動區(qū)間等方式推進

《財經(jīng)》：中國利率市場化改革說了、做了不少年，現(xiàn)在究竟走到了哪一站？在您看來，新一輪利率市場化改革是否應(yīng)該盡快推進？

周小川：利率市場化是一個過程。2003年前，銀行貸款定價權(quán)浮動范圍只限30％以內(nèi)，2004年貸款上浮范圍擴大到基準利率的1.7倍。2004年10月，貸款上浮取消封頂；下浮的幅度為基準利率的0.9倍。與此同時，允許銀行的存款利率都可以下浮，下不設(shè)底。銀行間債券市場的利率也放開了。同時我們主張，企業(yè)債發(fā)行利率也放開。雖然銀行貸款利率下限沒放開，但是質(zhì)量比較好的大企業(yè)的債券是放開發(fā)行的，其價格已經(jīng)完全不受貸款基準利率的限制了。

目前，利率市場化改革可以進一步推進，也正在設(shè)計論證之中。貸款利率改革可先行一步，存款方面可通過促進替代性負債產(chǎn)品發(fā)展及擴大利率浮動區(qū)間等方式推進。

《財經(jīng)》：您一直強調(diào)銀行類金融機構(gòu)財務(wù)硬約束是利率市場化改革的前提，目前我國銀行類金融機構(gòu)的財務(wù)硬約束狀況和進展怎么樣？為什么2004年改革還必須保留存款上限和貸款下限的利率管制？

周小川：這要從兩個方面來看。本次全球金融危機前，我們曾詳細研究過一次利率市場化改革，首先感覺是各家銀行改革進度不一。應(yīng)該說，股改后的銀行基本實現(xiàn)了硬約束，它們會擔心存款成本抬升，不一定愿意抬高存款利率。有的銀行當時還沒有進行股改，缺乏財務(wù)硬約束，即競爭起來可不計成本、不計效益。另外，商業(yè)銀行和政策性銀行的財務(wù)約束完全不一樣，是沒有辦法放在一起公平競爭的。在全面實現(xiàn)金融機構(gòu)財務(wù)硬約束之前，往往是質(zhì)量越差的銀行越敢提高存款利率，或者是那些出問題的證券公司，為了救自己而拼命地高息發(fā)柜臺債，最后賭一把，看能不能夠挺過自己的危機。

事實上，本世紀初曾經(jīng)進行過改革試點，當時允許農(nóng)信社的存款利率可以上浮，利率很快就都浮到頂了，但是隨即轉(zhuǎn)嫁給貸款利率，抬高了企業(yè)整體財務(wù)成本。存款競爭反映了當時農(nóng)信社資本和成本約束尚未建立。

目前，農(nóng)村信用社有差不多三分之一是資本合規(guī)的；三分之一還需要一兩年才能達標；另外三分之一資本充足率尚沒有達到4％，其中有一小半左右資本還是負值。如果沒有有效的資本約束，競爭往往是胡來的，加速利率市場化改革，最差的三分之一農(nóng)村信用社怎么辦？給不給定價自主權(quán)？如發(fā)生不正當競爭則道德風險問題會比較突出，可能要給它們時間讓其達標。

再有，銀行改革是要消耗財力的，當時希望商業(yè)銀行經(jīng)過幾年時間、在不太張聲勢的情況下消化掉一部分改革成本。當然，這并不都是銀行自身的錯，很多是舊體制和轉(zhuǎn)軌過程所遺留的，當時測算改革成本大概有2萬億元左右，其中有一半多跟政策性業(yè)務(wù)有關(guān)。

《財經(jīng)》：利率市場化意味著商業(yè)銀行具有自主定價能力，目前商業(yè)銀行自主定價能力如何？

周小川：并不是說，只要放開利率管制，就可以解決一切問題。商業(yè)銀行在利率市場化之后就必須做到自主定價，這不僅包括貸款的自主定價，還包括負債方業(yè)務(wù)（如吸收存款）的自主定價。對此，銀行并不一定歡迎，這一方面是因為過去長期的利率管制使商業(yè)銀行形成了較強的依賴性，客戶提出疑問也可以將責任推卸給中央銀行，說價格不是它自己決定的；另一方面則是因為一旦利率管制全部放開，將對商業(yè)銀行形成較大的市場壓力，這里面既有貸款競爭也有存款競爭，需要自己去對客戶做好解釋。例如，汶川特大地震發(fā)生后，人民銀行將商業(yè)性個人住房貸款利率下限擴大到基準利率的0.7倍，提升了金融機構(gòu)的自主定價權(quán)。但是，一些金融企業(yè)并不愿意對住房抵押貸款行使自主定價。

經(jīng)過銀行改革，盡管改革成本逐步被消化，硬性約束也慢慢建立起來，但基層還有一些問題，比如農(nóng)信社改革進度參差不齊。2008年隨著金融危機爆發(fā)，又出現(xiàn)了新情況。

《財經(jīng)》：哪些新情況呢？

周小川：危機以后，發(fā)達國家實行數(shù)量寬松性政策，國外的利率那么低，導(dǎo)致“熱錢”往利率相對較高的新興市場流，包括中國。

我們的基本看法是，不用太懼怕“熱錢”，我們可以筑一個“蓄水池”，“熱錢”來了就放在池子里，央行基本上對沖掉，不讓它們?nèi)U大貨幣供應(yīng)量，減少對國民經(jīng)濟產(chǎn)生負面影響。以后“熱錢”要走就讓它走，賺點小錢也可以，畢竟賺得不多。

但是，也有不少部門和專家對“熱錢”流入非常憂慮，在大家對國內(nèi)通貨膨脹不滿意的情況下，“熱錢”就成為指責的對象。所以，“熱錢”一定要管住。可是，境內(nèi)外利差明白地擺在那里，“熱錢”有逐利的動機，怎么辦？在這種壓力下，存款利率不要著急動。

因此，實際負利率的存在是在各種因素的綜合作用下形成的，并不是我們有意選擇的結(jié)果。

《財經(jīng)》：這就是說，國際金融危機也是影響我國利率市場化的一個因素，除了這些，還有哪些因素需要考慮？

周小川：還是有一些因素要重點考慮的，例如，需要有一個競爭性的市場結(jié)構(gòu)，否則如果銀行的家數(shù)太少的話，即使銀行能夠自主定價，也可能“店大欺客”。如果形成了競爭性的市場結(jié)構(gòu)，就可以促使銀行之間通過市場方式相互競爭，重視和尊重客戶的選擇，從而不斷提高服務(wù)水平。

還要考慮宏觀經(jīng)濟條件，如通脹狀況。在通脹水平比較低的情況下推進改革，商業(yè)銀行在自主定價過程中就有雙向壓力，表現(xiàn)在價格上就是有上有下的走勢。反之，如果通脹比較高，人們會有價格上漲的預(yù)期，這樣即使實現(xiàn)了自主定價，也容易出現(xiàn)價格單邊走勢，從而使得改革不得人心，易導(dǎo)致改革中途受阻，甚至夭折。

《財經(jīng)》：我們注意到，您在近期《中國金融》上發(fā)表的文章中指出，進一步推進利率市場化的條件基本具備，下一步人民銀行將按照中央會議精神繼續(xù)積極推進。那么，得出這一判斷的基礎(chǔ)是什么？放開利率管制到底是否可行？

周小川：利率市場化寫進了“十二五”規(guī)劃，我們也做了金融“十二五”規(guī)劃的分報告。我們說，有條件把利率市場化改革向前推進；不過，真正推進的時候，還需要克服一些困難。

1996年以來，以放開同業(yè)拆借利率為起點，利率市場化改革穩(wěn)步推進，金融機構(gòu)的市場定價權(quán)不斷擴大，市場機制在包括存貸款和債券等在內(nèi)的金融產(chǎn)品定價中的作用明顯增強。近年來，商業(yè)銀行財務(wù)重組和股份制改革取得了階段性成果，金融機構(gòu)的財務(wù)硬約束進一步強化，利率定價和風險控制能力大幅度增強。同時，人民銀行運用公開市場操作等調(diào)控市場利率的能力逐步提高，可為金融產(chǎn)品定價提供參考的貨幣市場基準利率（SHIBOR）也得到培育。加之，存款保險制度和金融機構(gòu)優(yōu)勝劣汰退出機制也正在建立過程中，這將為金融機構(gòu)在市場競爭中對產(chǎn)品和服務(wù)進行科學合理定價創(chuàng)造更為有利的環(huán)境。因此，可以說，進一步推進利率市場化的條件基本具備。

當然，改革條件不可能百分之百具備，歷來人們對改革的利弊認識就不一樣，另外對不同的銀行組別和客戶組別來說，改革帶來的利弊也不一樣，因此就有不同的意見和態(tài)度。和以前比起來，如果現(xiàn)在推進利率市場化改革，惡性競爭的可能性會相對少一些，但是熱錢會相對多一些。關(guān)鍵在于如何衡量改革的利與弊，只有利沒有弊的改革是不存在的。

同時，改革有一個時機選擇問題。目前看來，國際金融危機還沒有平息，外部環(huán)境還要再予以觀察，國內(nèi)也面臨經(jīng)濟趨緩和通脹壓力并存問題，所以需要有合適的時機，看能不能形成共識。

《財經(jīng)》：如果要推進利率市場化改革，您認為改革的現(xiàn)實路徑是什么？

周小川：一個可選擇的方案是，允許符合財務(wù)硬約束條件和符合宏觀審慎性政策框架要求的合格金融機構(gòu)，擴大自主定價權(quán)；以建立健全對競爭秩序的自律管理作為過渡，讓上述機構(gòu)開始實行利率自主定價。同時，繼續(xù)培育市場基準利率體系，健全中央銀行利率調(diào)控機制，引導(dǎo)金融機構(gòu)提高利率定價能力。近年來，人民銀行在SHIBOR培育中就自律定價方面進行了積極而有益的探索，應(yīng)繼續(xù)完善和加強。這樣，經(jīng)過一定時間的過渡，會實現(xiàn)利率市場化。

數(shù)量型政策工具有自身邏輯

通脹涉及到貨幣供應(yīng)量是否過度，如有過度就應(yīng)予以對沖。對沖充分了，把過量的部分都放“池子”里，將來通脹降下去了，可以再放出去。真正對通貨膨脹形成壓力的，還是在于輿論上對于對沖措施的批評

《財經(jīng)》：在利率改革和匯率改革遲滯的背后，是近十年來中國宏觀調(diào)控的市場化程度似嫌不足，發(fā)揮貨幣政策的作用又偏向于數(shù)量型，而不是價格型工具。您怎么看這個問題？

周小川：首先，中國的政策思維傾向于數(shù)量型工具，實際上起源于過去的集中性計劃經(jīng)濟，在計劃經(jīng)濟時期，供給和需求都按數(shù)量予以計劃并分解下達，不注重價值規(guī)律，自然也就不重視價格工具。所以這一傾向有其歷史原因，而且是始終就有的。

其次，為了應(yīng)對這次金融危機，一些西方國家，最初是美國，后來是歐元區(qū)也采取了數(shù)量寬松貨幣政策，使得全球有過剩的流動性和強勁的資本流動，相當一部分流向新興市場國家，一些國家受到的沖擊較大，意見也比較大。在這種情況下，一個自然的選擇就是采取數(shù)量緊縮政策來應(yīng)對數(shù)量寬松。

再次，發(fā)達國家的規(guī)律是，如果通貨膨脹上去，長期利率隨之上升，導(dǎo)致投資意愿下降。而中國還有一個比較特殊的情況，就是儲蓄率過高， 2010年居民消費占GDP的比例僅33.8％，消費過低。如果提高利率，對投資的影響有多大？各級政府有大量行政性建設(shè)投資，雖然高利率水平會提高長期投資的成本，但是在政績的驅(qū)動下，有時不管成本高低，都要進行投資建設(shè)。此外，提高利率對儲蓄率和消費會產(chǎn)生什么樣的影響？這些恐怕要在選擇政策工具時予以必要的考慮。

總之，中國和發(fā)達國家各自擔心的問題有些不一樣之處，所以中國處理問題的政策選擇還要有自己的分析。

《財經(jīng)》：上一輪國有商業(yè)銀行改革的成本，很大一部分要靠事后“攤銷”；加上資本流入和經(jīng)常項目順差導(dǎo)致的外匯占款，以及為應(yīng)對這次金融危機所采取的經(jīng)濟刺激計劃，地方債頻發(fā)，這些都可能造成通脹壓力，因此需要對沖。當前的對沖措施能否中和掉通脹壓力？效果如何？難點在哪里？

周小川：改革成本攤銷問題是中長期的，不會集中在近期有所反應(yīng)。外匯儲備的增量變化如不過大，也不會在近中期對通貨膨脹有明顯的影響。

總的看來，通脹涉及到貨幣供應(yīng)量是否過度，如有過度就應(yīng)予以對沖。如果對沖充分，就不會導(dǎo)致明顯的通脹。對沖充分了，把過量的部分都放“池子”里，將來通脹降下去了，可以再放出去。

真正對通貨膨脹形成壓力的，還是在于輿論上對于對沖措施的批評。如果批評聲音很大，可能會導(dǎo)致對沖不足，通脹就難以避免。存款準備金增多的時候，反對的聲音會增強，一些部門和地區(qū)都會有意見，所以，對沖也是得罪人的。

假如使用公開市場操作的一些工具來對沖，影響就不那么直觀，可是反對者一旦明白過來，還是會發(fā)出反對的聲音，影響決策。另外，使用公開市場工具對短期市場利率會有較明顯的影響?？傊?，不會有十全十美的做法。

《財經(jīng)》： “池子”的內(nèi)容是不是還可以更豐富一些？作用如何？

周小川：要讓貨幣供應(yīng)量適度，很多辦法都是可以想的。但是每一階段都有自己的特點，從我們的角度看，對沖方式的變化也很多，只是很少有人注意罷了。一旦挑明，倒容易挑起爭論?！俺刈印笔且环N形象化的提法，當時主要是為了針對外匯儲備增長過快導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量大幅增長提出來的，為了吸納過多的流動性，應(yīng)該說效果還是不錯的。同時，這種概念可以有多種不同的實現(xiàn)方式，都是可以探討的。

改革需系統(tǒng)性配套

我國的改革是系統(tǒng)性體制轉(zhuǎn)軌，對整體配套關(guān)系的要求比較高。當前我們在推進利率、匯率改革時，需要作通盤考慮。當然，也并不是要等各方面的條件完全成熟了，才能推進這些改革

《財經(jīng)》：不管是利率還是匯率，都是資產(chǎn)或要素的價格，而價格改革又是市場化改革的核心。十四大以后，改革更加強調(diào)系統(tǒng)性。怎么理解改革的這種系統(tǒng)性？

周小川：我國的改革是系統(tǒng)性體制轉(zhuǎn)軌，改革對整體配套關(guān)系的要求比較高，中央、國務(wù)院也一直強調(diào)這一關(guān)系。價格改革對配套要求比較高，需要創(chuàng)造條件并推進形成配套行動來保證改革達到預(yù)期目標。回顧改革歷程可以發(fā)現(xiàn)，價格改革和企業(yè)自主經(jīng)營、自主定價是結(jié)合在一起的。同時，價格改革和間接稅改革、理清國內(nèi)價格與國際市場價格的關(guān)系等環(huán)節(jié)相互聯(lián)接。

因此我們可以看到，十四大文件中提出：“在保持價格總水平相對穩(wěn)定的前提下，放開競爭性商品和服務(wù)的價格盡快取消生產(chǎn)資料價格雙軌制；加速生產(chǎn)要素價格市場化進程。”這里面強調(diào)了保持價格總水平相對穩(wěn)定的前提，也提出了生產(chǎn)要素市場化的問題。

從主要的配套關(guān)系看，1993年、1994年重點抓的是增值稅改革和匯率改革，在很大程度上是配合商品和要素價格的市場化改革。糾正價格扭曲要關(guān)注兩個方面，一是商品價格中包含流轉(zhuǎn)稅，而當時的產(chǎn)品稅體系存在稅率不平等和重復(fù)計征的問題，導(dǎo)致價格扭曲；二是國內(nèi)價格與國際價格水平不平行，存在雙重匯率甚至多重匯率，出口退稅和進口征稅都比較困難，企業(yè)無法站在同一個價格起點上參與國際市場競爭，導(dǎo)致大量的摩擦，還有走私甚至是損害整體利益的不合理出口。

《財經(jīng)》：那么，當前進一步推進利率和匯率改革是不是也需要一些配套關(guān)系？這些改革的條件現(xiàn)在都建立起來了嗎？

周小川：利率和匯率改革本質(zhì)上都是價格改革，意味著給金融領(lǐng)域的企業(yè)以自主定價權(quán)問題。一方面，銀行要有自主定價權(quán)，有了定價權(quán)以后，客戶也要有自主選擇銀行的權(quán)利和空間，這就要看是否有競爭性的環(huán)境，從而形成競爭性的市場定價。另一方面，個別微觀主體定價可能存在偏離合理水平的問題，這很大程度上與消費者、金融機構(gòu)之間可能存在供需雙方的信息不對稱有關(guān)，競爭機制將會逐步糾偏。但如果你對定價偏差沒有思想準備，就很可能想走回頭路。另外，利率、匯率都是綜合性的價格，其他重要領(lǐng)域的價格是否也市場化了？這對利率、匯率市場化改革會有相互影響甚至沖擊，當然，搞得好也會相互促進。

可見，當前我們在推進利率、匯率改革時，需要作通盤考慮，要考慮稅收制度的問題，與國際市場的關(guān)系問題，也要考慮是否形成了、或者說在多大程度上形成了充分競爭的市場條件，微觀主體的響應(yīng)如何，包括金融機構(gòu)定價行為和能力如何，消費者自主判斷和選擇能力如何，等等。從過去的改革經(jīng)驗看，這些都是需要考慮的。

當然，我并不認為要等各方面的條件完全成熟了，才能推進這些改革，而是說，改革可以是相互促進的，有些領(lǐng)域到位了，就能推動其他領(lǐng)域的改革跟上來，相互促進、推動。但一開始時，你會看到摩擦、不配套、不協(xié)調(diào)，甚至是消極效果，這就要貴在堅持。就如前面舉過的例子，在汶川地震后給了商業(yè)銀行房貸利率更大的浮動區(qū)間，但一些商業(yè)銀行不愿自主定價，不愿面對客戶的詢問，顧客如抱怨價格或貸款條件，商業(yè)銀行柜臺可推脫說是中央銀行定的，從而對此不承擔責任，這樣既簡單、省事，又不得罪客戶。

此外，深究起來，這還涉及到商業(yè)銀行的定價模型、數(shù)據(jù)基礎(chǔ)等能力的逐步建設(shè)。

再有，作為價格改革的利率、匯率改革，還需要有一定的宏觀經(jīng)濟條件相配套。

《財經(jīng)》：利率匯率改革需要什么樣的宏觀條件？

周小川：在通貨膨脹率比較高的情況下，進行價格改革往往是比較難的，因為價格的市場化改革有可能進一步推高通脹，容易導(dǎo)致人們的不滿，對決策者形成壓力。在通脹控制得比較好的情況下，價格改革就比較容易出臺。這就涉及到宏觀調(diào)控。

《財經(jīng)》：對于改革與通貨膨脹的關(guān)系有一些爭論，爭論的主要問題是什么？您主張如何處理改革與通貨膨脹的關(guān)系？

周小川：一種說法是，在宏觀調(diào)控比較好，把通貨膨脹管住的情況下，才容易推進價格類的改革。通貨膨脹上來的時候，各項價格管制措施往往馬上就出來了，就不容易改革。我同意這種看法。

另外一種說法是“通貨膨脹無大害”，認為通貨膨脹沒關(guān)系，可以在高通貨膨脹、高增長速度下進行改革。我認為不太現(xiàn)實。

改革益處在于資源配置優(yōu)化

在進行改革的利弊分析時，不要光著眼于一些表面問題。市場化改革的主要好處來自于資源配置的效率和優(yōu)化，這是大家受益的基礎(chǔ)，而不一定是為了解決一些各不相同的具體問題

《財經(jīng)》：回顧過去的市場化改革，一個重要的指導(dǎo)思想就是要使市場在資源配置中發(fā)揮基礎(chǔ)性作用。這就涉及到改革如何能帶來好處的問題。目前人們寄希望于利率市場化改革能緩解“貸款難、貸款貴”的問題，您怎么看？

周小川：應(yīng)該說，總體而言，我們推進改革追求的是資源配置的優(yōu)化，配置效率的提高。也有人把改革的動機看成解決某個問題的途徑，而不是從整體資源配置效率的角度來看待，例如，您提到的“貸款難、貸款貴”而銀行利潤比較高等問題，一些人認為利率市場化改革是解決這些問題的一劑藥方。

改革早期，人們往往把商品價格的扭曲歸結(jié)為流通領(lǐng)域中的“長途販運、投機倒把”，后來發(fā)現(xiàn)不是那么回事，流通領(lǐng)域固然有問題，但作為中間環(huán)節(jié)主要還是起傳遞作用，實際上流通環(huán)節(jié)只是把生產(chǎn)領(lǐng)域的問題傳遞到了零售市場。金融也是類似，金融更多的是發(fā)揮媒介作用，把多余的資金傳遞到需要資金的用戶，通常也把價格傳遞或轉(zhuǎn)嫁出去。

要看到，“貸款難、貸款貴”在特定階段與通脹水平較高、控制總需求壓力較大這一宏觀狀況有關(guān)，靠微觀定價機制不一定都能解決。如果缺乏必要的宏觀條件，利率放開了，可能會出現(xiàn)貸款更貴的情況。利率市場化的真正好處還在于資源配置的優(yōu)化。有些人希望寬松的宏觀政策有利于緩解“貸款難、貸款貴”的問題，但可能是恰恰相反，抑制通脹的宏觀政策才會是真正有幫助的。

《財經(jīng)》：這意味著市場化改革要著眼于資源配置優(yōu)化，而不是為了解決一些短期內(nèi)出現(xiàn)的具體問題。為此，還是要理清思路、創(chuàng)造條件、下定決心，是這樣嗎？

周小川：的確如此。首先是在進行改革的利弊分析時，不要光著眼于一些表面問題。市場化改革的主要好處來自于資源配置的效率和優(yōu)化，這是大家受益的基礎(chǔ)，而不一定是為了解決一些各不相同的具體問題。

過去我們經(jīng)濟社會中存在很多低效率問題，都間接或直接地與價格體系的扭曲有關(guān)系，但改革可能觸動一些人的利益，也有人擔心價格改革容易推高通貨膨脹，因此往往不易下決心，甚至試圖回避這一類有難度的改革。如果把這些問題都想清楚了，就有助于我們下決心推進改革。

改革是一個大的系統(tǒng)轉(zhuǎn)變，需要有一個大致合理的順序安排。同時在漸進式改革過程中，需要體現(xiàn)帕累托改進，即資源配置的不斷優(yōu)化。這種優(yōu)化將帶來效益、帶來好處，不斷把蛋糕做大，是有其內(nèi)在理論基礎(chǔ)的。