陳麗英　何嫦娥

摘要：在彈性價格貨幣模型的理論基礎(chǔ)上，在模型中加入貿(mào)易順差和通貨膨脹因素，對原模型加以修正，利用2005年8月至2012年3月期間的月度數(shù)據(jù)，運用協(xié)整和誤差修正模型等經(jīng)濟計量手段對人民幣匯率的決定因素進行建模分析，得出利率、貨幣供應量、國民收入、貿(mào)易順差和通貨膨脹等經(jīng)濟因素對人民幣的影響系數(shù)。實證結(jié)果表明，貿(mào)易順差和通貨膨脹因素對人民幣匯率變化都具有一定的貢獻度，因此在彈性價格貨幣模型中加入貿(mào)易順差和通貨膨脹因素具有一定的合理性。

關(guān)鍵詞：彈性價格貨幣模型；修正；人民幣匯率

一、引言

在開放條件下，匯率是影響國民經(jīng)濟內(nèi)外均衡的關(guān)鍵性變量，是調(diào)節(jié)國民經(jīng)濟內(nèi)外均衡的杠桿，更是國際金融領(lǐng)域和國際貿(mào)易中最重要的價值工具。因此，人民幣匯率一直以來都是國內(nèi)外學者們研究的重點。從2005年7月21日匯改至今，人民幣匯率一路攀升，對美元升值幅度高達22.22%。[1]2008年爆發(fā)的次貸危機引發(fā)了中美兩國新一輪的貿(mào)易摩擦，美國不斷向中國施壓逼迫人民幣升值。人民幣的持續(xù)升值對我國經(jīng)濟增長產(chǎn)生了負面影響：我國出口貿(mào)易受到了極大的挑戰(zhàn)，持續(xù)的人民幣升值預期吸引了大量游資進入我國，增加了國內(nèi)金融風險。[2]因此對人民幣匯率問題的研究具有重要的研究意義。

在國際上，貨幣主義模型已得到廣泛應用，許多檢驗結(jié)果表明模型的適用性較好，如Frankel（1976）[3]運用彈性價格貨幣模型對20世紀20年代德國惡性通貨膨脹期間德國馬克—美元匯率的數(shù)據(jù)進行估計，結(jié)果表明，長期貨幣模型比短期模型的效果好；Bilson（1978） [4]檢驗了1972年1月到1976年4月期間德國馬克—英鎊匯率的彈性價格貨幣模型，研究成果也支持了彈性價格貨幣模型。然而彈性價格貨幣模型在中國卻無法得到完全適用的論證，如陳嘉麗，黃良超（2008）[5]，宋麗娜（2008）[6]，錢樂樂（2010）[7]，陸琦（2010）[8]分別利用不同的數(shù)據(jù)，基于彈性價格貨幣模型對人民幣匯率進行實證研究，結(jié)果均表明傳統(tǒng)的彈性價格貨幣模型在并不完全適用于中國，因此筆者基于以上結(jié)論，對彈性價格貨幣模型進行修正，在模型中考慮了通貨膨脹率和貿(mào)易順差兩個因素，并利用新的數(shù)據(jù)進行實證檢驗，希望能得到一個適用于中國的人民幣匯率的模型。

二、模型的建立和變量選取

（一）修正匯率模型的建立

貨幣主義認為，匯率是兩國貨幣的相對價格，兩國貨幣的供求關(guān)系是影響匯率的重要因素，而影響貨幣供求關(guān)系的因素也眾多，通貨膨脹是浮動匯率制條件下影響一國匯率的最直接因素，通貨膨脹率越高，國內(nèi)物價越高，進而以本幣標價的國內(nèi)商品出口減少、進口增加，從而導致貿(mào)易逆差以及對外幣需求增加，本幣供大于求，匯率上升（貶值）。[1]另外，考慮到我國匯率體制的特殊性，貿(mào)易順差的增加通過結(jié)售匯制度導致人民幣基礎(chǔ)貨幣被動地增加，這在某種程度上激勵了銀行貸款供給的增加，從而導致實際貸款利率的下降，影響貨幣需求，這就是所謂的“貨幣供給創(chuàng)造貨幣需求”。[10]據(jù)此，本文在彈性價格貨幣模型中納入通貨膨脹率和貿(mào)易順差兩個因素。由于本文研究的是人民幣對美元的匯率，因此相關(guān)數(shù)據(jù)也主要是利用中國和美國的實際數(shù)據(jù)，鑒于美國在與中國的貿(mào)易中，一直表現(xiàn)為貿(mào)易逆差，因此在模型設定中，貨幣需求函數(shù)中不需要考慮美國的貿(mào)易順差。因此有：

（二）變量的選取和樣本數(shù)據(jù)說明

由以上的分析，得匯率決定的修正方程為：

其中所涉及到的變量解釋如下：

1.匯率：選取人民幣對美元的雙邊名義匯率，以當月的匯率平均值作為該月的名義匯率，其表示方式為直接標價法，以美元為計價單位并用符號e表示。

2.利率：采用中國一年期存款利率，美國一年期聯(lián)邦基金利率。中國的利率水平用i表示，美國的利率水平用i*表示。

3.通貨幣膨脹率：采用兩國的消費者物價指數(shù)作為通貨膨脹率指標，均折算成以上年同期為基期的數(shù)據(jù)。中國的消費者物價指數(shù)用CPI表示，美國的消費者物價指數(shù)用CPI*表示。

4.國民收入：使用兩國的實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）來表示實際國民收入，由于兩國所公布的數(shù)據(jù)均為季度數(shù)據(jù)，筆者采用算術(shù)平均法將季度數(shù)據(jù)折算成月度數(shù)據(jù)。中國的國民收入用y表示，美國的國民收入用y*表示。

5.貿(mào)易順差：選取了中國對美國的進出口數(shù)據(jù)，并以此計算中國對美國的貿(mào)易順差額，用CA表示。

6.貨幣供應量：考慮到貨幣的流動性及其代表性，本文選取了中美兩國的廣義貨幣供應量（M2）作為貨幣供應量指標。中國的貨幣供應量用M表示，美國的貨幣供應量用M*表示。

三、模型檢驗與估計

（一）ADF單位根檢驗

彈性價格貨幣模型是建立在時間序列的平穩(wěn)性基礎(chǔ)上的，而實際的經(jīng)濟變量大多是非平穩(wěn)的，因此本文采用Engle—Granger的基于ADF方法對所選的6個指標進行平衡性檢驗，并確定單整階數(shù)。檢驗結(jié)果如表1所示。

注：（1）c表示包含常數(shù)項，t表示包含趨勢項，n表示滯后階數(shù)，0表示不包含常數(shù)項或趨勢項；（2） Δ表示各變量對應的一階差分，本文使用計量工具軟件Eviews6.0來完成數(shù)據(jù)分析。

表1結(jié)果表明，變量自身是非平穩(wěn)的，經(jīng)過一階差分處理以后在5%的顯著性都是平穩(wěn)的，所以，原變量序列是一階單整的I（1）。

（二）協(xié)整檢驗

Johansen協(xié)整檢驗是由Johansen和Juselius提出的在VAR系統(tǒng)上用極大似然估計來檢驗多變量之間協(xié)整關(guān)系的方法。下面我們將利用Johansen協(xié)整檢驗對Lne、I、Cpi、Lny、Lnca和Lnm之間的關(guān)系進行實證分析，在上一小節(jié)中我們已對各變量進行單位根檢驗，結(jié)果表明，各變量都是一階單整變量I（1），可以進行協(xié)整檢驗。Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果如表2所示：

表2的數(shù)據(jù)可以表明，變量Lne、I、CPI、Lny、Lnca和Lnm在5%的顯著性水平上存在三個協(xié)整關(guān)系，考慮存在協(xié)整關(guān)系假定下經(jīng)過標準化的協(xié)整系數(shù)，提取第一個協(xié)整方程如表3所示（括號內(nèi)的數(shù)值為標準差）：

從表3中我們可以得到各經(jīng)濟變量與人民幣匯率的長期均衡決定模型為：

Lnet=0.022386it—0.010229cpit—1.727742Lnyt+0.163802Lncat+1.367484Lnmt

（0.02286） （0.01501）（0.20768） （0.12762）（0.19778）（5）

（三）向量誤差修正模型和脈沖響應分析

Engle和Granger將協(xié)整與誤差修正模型結(jié)合起來，建立了向量誤差修正模型。只要證明變量之間存在協(xié)整關(guān)系，可以由自回歸分布滯后模型導出誤差修正模型。前面JJ檢驗中，我們已經(jīng)證明了各變量之間是存在三個協(xié)整關(guān)系，因此，我們將建立如下的誤差修正模型：

協(xié)整方程雖然給出了各變量之間的長期均衡關(guān)系，但是它卻無法說明各影響因素對人民幣匯率短期的影響。從以上的誤差修正方程來看，當短期匯率偏離長期均衡時，各變量之間的自我調(diào)整機制將以（—0.059）的調(diào)整力度將非均衡狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)。下面將使用脈沖響應分析方法對各自變量對因變量的影響程度，脈沖響應分析結(jié)果如圖1所示：

以上第一個圖反映了對中美利率差額的沖擊引起的人民幣匯率變化，由圖中可見，當在本期給中美利率差額一個正沖擊后，沖擊在第10期達到最低點，接著穩(wěn)步上升，在第30期又達到最高點，最后在第50期以后趨于穩(wěn)定。第二個圖反映了對中美消費者價格指數(shù)的差額的沖擊引起的人民幣匯率變化，由圖中可見，當在本期給中美消費者價格指數(shù)的差額一個正的沖擊后，沖擊在第12期達到最低點，接著穩(wěn)步上升，然后在第40期以后趨于穩(wěn)定。第三個圖反映了對中美國民收入的自然對數(shù)的差額的沖擊引起的人民幣匯率變化，由圖中可見，當在本期給中美國民收入的自然對數(shù)的差額一個正沖擊后，沖擊在前5期小幅上下波動之后往下行，最后在第25期趨于穩(wěn)定。第四個圖反映了對中美貿(mào)易順差的自然對數(shù)的沖擊引起的人民幣匯率變化，由圖中可見，當在本期給中美貿(mào)易順差的自然對數(shù)一個正的沖擊后，沖擊在前5期趨于平穩(wěn)，第5期后上行，并在第25期達到最高點，25期以后趨于穩(wěn)定。第五個圖反映了對中美貨幣供應量的自然對數(shù)的差額的沖擊引起的人民幣匯率變化，由圖中可見，當在本期給中美貨幣供應量的自然對數(shù)的差額一個正的沖擊后，沖擊在第15期達到最低點，之后趨于平穩(wěn)。

四、結(jié)論

傳統(tǒng)的匯率模型均建立在理性預期基礎(chǔ)上，經(jīng)濟主體具有足夠的知識通曉模型的真實分布，不僅知道模型的結(jié)構(gòu)還知道模型中的參數(shù)。鑒于從2005年8月進行匯率體制改革以來，中國經(jīng)濟一直處理高通脹階段，且對美國的貿(mào)易一直處于順差的局面。本文放松了對理性預期的假定，在彈性價格貨幣分析法的基礎(chǔ)上考慮了通貨膨脹率和貿(mào)易順差這兩個因素，建立了一個基于彈性價格代幣模型的匯率決定的分析框架，并運用向量誤差修正模型我國和美國的相關(guān)數(shù)據(jù)，對該模型加以檢驗，進行脈沖響應分析后發(fā)現(xiàn)：通貨膨脹率和貿(mào)易順差因素對人民幣匯率的沖擊并不弱于國民收入、利率和貨幣供應量，因此在模型中考慮通貨膨脹率和貿(mào)易順差具有一定的合理性。

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