徐溫馨

【摘要】 武漢力諾太陽能集團(tuán)股份有限公司“以下簡稱‘ST力陽（600885）”，是一家以生產(chǎn)太陽能光熱轉(zhuǎn)化材料、光伏發(fā)電材料及其系統(tǒng)產(chǎn)品為主的公司。公司于2011年10月公告《重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》。但是，為了擺脫公司困境，此次資產(chǎn)置換已經(jīng)不是公司第一次進(jìn)行資產(chǎn)重組。文章首先分析了ST力陽進(jìn)行資產(chǎn)重組的背景及原因；在此基礎(chǔ)上闡述了公司資產(chǎn)重組的具體方案，以及資產(chǎn)重組的績效評價(jià)；最后就公司的重組案例提出了一些思考。

【關(guān)鍵詞】 ST力陽； 資產(chǎn)重組； 啟示

一、公司資產(chǎn)重組的背景及原因

（一）公司概況

2001年11月，公司與山東力諾集團(tuán)的關(guān)聯(lián)企業(yè)濮陽力諾玻璃制造有限公司實(shí)施重大資產(chǎn)置換，置換總額占公司總資產(chǎn)的70%以上。公司的主業(yè)由涂料生產(chǎn)變更為太陽能光熱轉(zhuǎn)換材料——高硼硅管材及其系列產(chǎn)品的生產(chǎn)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本轉(zhuǎn)變。

公司主要經(jīng)營范圍：太陽能光熱轉(zhuǎn)化材料、光伏發(fā)電材料及其系統(tǒng)產(chǎn)品，太陽能供熱采暖和制冷材料及其系統(tǒng)產(chǎn)品的研究、生產(chǎn)和銷售；高硼硅材料及特種玻璃系列產(chǎn)品的研究、制造、銷售。公司是高硼硅玻璃管材、棒材及其系列產(chǎn)品國內(nèi)最大的專業(yè)供應(yīng)商。

（二）公司陷入困境

由于公司2008年、2009年連續(xù)兩年經(jīng)營虧損，自2010年4月12日起公司股票被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示特別處理，公司經(jīng)營陷入了困境。

根據(jù)ST力陽2010年年度報(bào)告、2011年半年報(bào)告分析，ST力陽目前的主營業(yè)務(wù)高硼硅玻璃管，資產(chǎn)質(zhì)量一般，盈利能力較弱，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較低；且采購關(guān)聯(lián)交易金額規(guī)模較大。2011年上半年ST力陽凈利潤虧損2 808.82萬元，與去年同期相比下滑954.32%，公司凈資產(chǎn)從去年年末的1.57億元變?yōu)樨?fù)值。

（三）公司資產(chǎn)重組原因

1.公司處于被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示特別處理，面臨退市風(fēng)險(xiǎn)

ST力陽自2010年4月12日起被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示特別處理，根據(jù)2010年年度報(bào)告顯示，其2010年凈利潤主要來源于營業(yè)外收入，而營業(yè)外收入本年發(fā)生額較去年同期增長232.20%的主要原因是報(bào)告期內(nèi)，武漢市口區(qū)土地儲備事務(wù)中心收回公司位于武漢市口區(qū)古田路17號的國有土地使用權(quán)及房產(chǎn)，其收購價(jià)格為2 680.00萬元。實(shí)際營業(yè)利潤仍然虧損。見表1。

2.主營業(yè)務(wù)或主導(dǎo)產(chǎn)品缺乏競爭力，資產(chǎn)質(zhì)量差

公司主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品過于單一，高硼硅太陽能管僅是太陽能光熱產(chǎn)業(yè)鏈的一個(gè)初級環(huán)節(jié)，且目前市場競爭激烈，產(chǎn)品盈利水平較低。

3.與控股股東及其他關(guān)聯(lián)方存在銷售、采購關(guān)聯(lián)交易金額規(guī)模較大

2011年初公司完成重大資產(chǎn)重組，置出了涂料類業(yè)務(wù)資產(chǎn)，同時(shí)置入主營業(yè)務(wù)為高硼硅玻管的山東力諾光熱科技有限公司100%股權(quán)。雖然通過重大資產(chǎn)重組解決了公司與控股股東在生產(chǎn)高硼硅玻管業(yè)務(wù)的同業(yè)競爭，但同時(shí)加大了公司與關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)交易。

4.繼電器行業(yè)發(fā)展前景良好

本次交易擬置入資產(chǎn)為廈門宏發(fā)75.01%股權(quán)，廈門宏發(fā)擁有幾十年的繼電器研發(fā)和制造經(jīng)驗(yàn)，是中國繼電器行業(yè)的龍頭企業(yè)，也是全球主要的繼電器生產(chǎn)銷售廠商之一。目前全球排名第四，國內(nèi)排名第一，綜合經(jīng)濟(jì)效益位居國內(nèi)同行業(yè)之首。2009年?duì)I業(yè)收入12.62億元，凈利潤0.98億元；2010年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入23.4億元，凈利潤2.15億元；2011年1—7月營業(yè)收入18億元，凈利潤2.11億元，在市場競爭中已處在領(lǐng)先位置。

二、公司資產(chǎn)重組的具體方案

（一）ST力陽實(shí)施重大資產(chǎn)置換

公司以截至評估基準(zhǔn)日合法擁有的全部資產(chǎn)和負(fù)債與有格投資、聯(lián)發(fā)集團(tuán)、江西省電子集團(tuán)所合計(jì)持有廈門宏發(fā)75.01%的股權(quán)進(jìn)行置換。

（二）公司擬置入資產(chǎn)與擬置出資產(chǎn)之間的差額，由公司向有格投資、聯(lián)發(fā)集團(tuán)、江西省電子集團(tuán)以非公開發(fā)行股份的方式支付

有格投資、聯(lián)發(fā)集團(tuán)、江西省電子集團(tuán)將按各自在擬置入資產(chǎn)中的比例承接置出資產(chǎn)，各自以置入資產(chǎn)與承接置出資產(chǎn)的差額認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份。

（三）擬置出資產(chǎn)的后續(xù)安排

有格投資、聯(lián)發(fā)集團(tuán)、江西省電子集團(tuán)承接擬置出資產(chǎn)后，將以擬置出資產(chǎn)評估值的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給力諾玻璃并且由公司直接過戶給力諾玻璃，由此引發(fā)的一切稅費(fèi)由力諾玻璃承擔(dān)。

本次重大資產(chǎn)重組完成后，公司主營業(yè)務(wù)將由高硼硅玻璃管的生產(chǎn)銷售轉(zhuǎn)變?yōu)槔^電器的生產(chǎn)與銷售。

三、公司資產(chǎn)重組的績效評價(jià)

（一）資產(chǎn)重組對公司本身的影響

1.將改善公司目前的財(cái)務(wù)狀況

ST力陽自2009年起即出現(xiàn)了凈資產(chǎn)為負(fù)的財(cái)務(wù)狀況，負(fù)債高于資產(chǎn)，致使公司償債壓力巨大，2009年和2010年資產(chǎn)負(fù)債率分別達(dá)100.96%、94.57%；同時(shí)，置入資產(chǎn)廈門宏發(fā)的資產(chǎn)負(fù)債率則保持在55.72%（2009年）、56.21%（2010年），屬于正常范圍。資產(chǎn)置換將改善ST力陽的資本結(jié)構(gòu)。

2.將突出主營業(yè)務(wù)，提升公司的盈利能力

公司目前出現(xiàn)連續(xù)負(fù)利潤，導(dǎo)致被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示特別處理，主要原因在于主營業(yè)務(wù)的盈利能力較弱，主營業(yè)務(wù)競爭力不強(qiáng)，毛利率過低，進(jìn)而嚴(yán)重影響了公司的持續(xù)經(jīng)營能力。通過本次重大資產(chǎn)重組，公司將置出現(xiàn)有盈利能力較弱的業(yè)務(wù)資產(chǎn)，同時(shí)置入盈利能力較強(qiáng)且具有可持續(xù)發(fā)展能力的優(yōu)質(zhì)繼電器行業(yè)資產(chǎn)，有利于恢復(fù)上市公司的持續(xù)經(jīng)營能力。見表2。

而繼電器行業(yè)屬于我國目前鼓勵發(fā)展的行業(yè)，具有良好的發(fā)展前景，廈門宏發(fā)也一直是繼電器行業(yè)中的領(lǐng)軍企業(yè)。根據(jù)廈門宏發(fā)未來五年的整體規(guī)劃，公司的營業(yè)收入及利潤年平均增長率預(yù)計(jì)達(dá)10%左右，即到2015年，公司營業(yè)收入預(yù)計(jì)達(dá)50億元，預(yù)計(jì)凈利潤4億元。

3.將利于公司股價(jià)的上漲，提升公司市值

為了拿出重組方案，ST力陽自2011年7月21日起連續(xù)停牌近三個(gè)月，于2011年10月14日起復(fù)牌，同時(shí)公告了《重大資產(chǎn)置換及非公開發(fā)行股份購買資產(chǎn)協(xié)議》與《重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》。鑒于廈門宏發(fā)僅今年上半年就實(shí)現(xiàn)1.95億元的凈利潤，若其借殼成功，ST力陽股價(jià)或?qū)⒂瓉泶蠓蠞q。

根據(jù)ST力陽2011年10月19日公布的《ST力陽：股票交易異常波動公告》了解到，截至2011年10月18日，武漢力諾太陽能集團(tuán)股份有限公司股票連續(xù)三個(gè)交易日內(nèi)收盤價(jià)格達(dá)到漲幅限制。截至2011年10月20日，公司股票連續(xù)上漲7日，5日一字漲停，20日開盤報(bào)9.98元，漲5.05%。

（二）資產(chǎn)重組對股東權(quán)益的影響

1.對原控股股東力諾集團(tuán)的影響

本次資產(chǎn)重組完成后，公司的控股股東將由力諾集團(tuán)變更為有格投資，實(shí)際控制人由高元坤變更為以郭滿金為核心的22 名一致行動人，力諾太陽也不再是力諾集團(tuán)的二級集團(tuán)。

2.對未來控股股東有格投資、聯(lián)發(fā)集團(tuán)、江西省電子集團(tuán)的影響

本次資產(chǎn)重組完成后，意味著廈門宏發(fā)（除股東聯(lián)創(chuàng)光電外）的其他所有股東所持股份都實(shí)現(xiàn)了上市流通。廈門宏發(fā)將以此“借殼”上市。

3.對中小股東的影響

和ST力陽以往的資產(chǎn)置換交易一樣，本次資產(chǎn)重組仍然是公司一手操辦，而中小股東只能被動接受安排。同時(shí)，本次交易中預(yù)估值基準(zhǔn)日為2011年7月31日，擬置出資產(chǎn)的預(yù)估值約為0萬元，而公司擬置入資產(chǎn)與擬置出資產(chǎn)之間的差額，由公司以非公開發(fā)行股份的方式支付。毫無疑問，這將嚴(yán)重稀釋原有股東的股份，甚至使他們失去原有的話語權(quán)，也將承擔(dān)置出資產(chǎn)對公司造成的無形損失。總之，上市公司退市的風(fēng)險(xiǎn)部分轉(zhuǎn)移到了中小股東的身上，中小股東又將成為資產(chǎn)置換交易中的重大受害者。

四、公司資產(chǎn)重組帶來的啟示與思考

（一）資產(chǎn)置換并不一定是企業(yè)擺脫財(cái)務(wù)困境最有效的方法

在我國，上市公司資產(chǎn)置換行為非常普遍，上市公司控股股東以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或現(xiàn)金置換存量呆滯資產(chǎn)，或以主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)置換非主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)。資產(chǎn)置換被認(rèn)為是各類資產(chǎn)重組方式當(dāng)中效果最快、最明顯的一種方式，經(jīng)常被加以使用。但是，每個(gè)企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自己的實(shí)際情況，選擇適合自己的資產(chǎn)重組方式或者其他擺脫困境的方法。

以本案例為例，本次資產(chǎn)置換交易已經(jīng)不是公司第一次進(jìn)行資產(chǎn)重組。2001年11月，公司與山東力諾集團(tuán)的關(guān)聯(lián)企業(yè)濮陽力諾玻璃制造有限公司實(shí)施重大資產(chǎn)置換，置換總額占公司總資產(chǎn)的70%以上。公司的主業(yè)由涂料生產(chǎn)變更為太陽能光熱轉(zhuǎn)換材料——高硼硅管材及其系列產(chǎn)品的生產(chǎn)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本轉(zhuǎn)變。

2010年4月，為專注公司太陽能高硼硅主業(yè)發(fā)展，擴(kuò)大公司行業(yè)領(lǐng)先地位，消除同業(yè)競爭等歷史遺留問題，公司與公司實(shí)際控制人力諾集團(tuán)、第一大股東力諾新材料進(jìn)行重大資產(chǎn)置換，將力諾集團(tuán)、力諾新材料合計(jì)持有的山東力諾光熱科技有限公司100%的股權(quán)置入公司，將公司所屬的全部涂料資產(chǎn)連同部分應(yīng)收賬款、部分存貨置出公司。

然而時(shí)隔一年，公司又一次資產(chǎn)置換，和2001年一樣，這次的資產(chǎn)置換又是徹徹底底的“改頭換面”，從原本的太陽能高硼硅主業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槔^電器。而2010年年度報(bào)告的“董事會報(bào)告”中，還闡述著“完成資產(chǎn)整合后，公司剝離了全部非主營業(yè)務(wù)，進(jìn)一步擴(kuò)大了太陽能高硼硅主業(yè)產(chǎn)能，提升了行業(yè)領(lǐng)先地位，運(yùn)行質(zhì)量和可持續(xù)發(fā)展能力得到增強(qiáng)”的報(bào)告內(nèi)容。

由此可見，企業(yè)應(yīng)當(dāng)認(rèn)清自己的發(fā)展目標(biāo)，制定長遠(yuǎn)的成長戰(zhàn)略，切不可“三心二意”，隨市場波動而搖擺不定，隨意轉(zhuǎn)變主業(yè)。

（二）正確看待我國現(xiàn)階段出現(xiàn)的上市公司為保“殼”或類似目的而進(jìn)行的資產(chǎn)重組

由于我國的市場經(jīng)濟(jì)正處于過渡與不斷完善的發(fā)展階段，出現(xiàn)了部分上市公司想?！皻ぁ?，另一部分非上市公司想借“殼”上市的資產(chǎn)重組形式。顯然，其目的不全是為了調(diào)整上市公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提升盈利能力、改善管理水平等。對現(xiàn)階段的市場而言，我們不能完全斷言借殼上市是違反監(jiān)管不守法的行為，它在一定程度上還是挽救了一些陷入財(cái)務(wù)困境的上市公司。不過，仍應(yīng)當(dāng)鼓勵絕大多數(shù)企業(yè)，遵循法律法規(guī)與監(jiān)管部門的執(zhí)法，循序漸進(jìn)使企業(yè)的整體水平逐步達(dá)到上市公司的標(biāo)準(zhǔn)，這也是預(yù)防與規(guī)避上市風(fēng)險(xiǎn)的基本途徑。

（三）管理能力的提升才是解決公司陷入困境的根本方法

主營業(yè)務(wù)不突出、資產(chǎn)質(zhì)量差、重大投資失敗、生產(chǎn)成本高等內(nèi)部原因，究其緣由都是因?yàn)槠髽I(yè)管理水平的問題。如果使用資產(chǎn)重組只是“治標(biāo)”，那么經(jīng)營管理能力的提升才是“治本”。

根據(jù)ST力陽2009年年度報(bào)告，2009年公司新上了一臺23.6平米高硼硅電熔窯，屬國內(nèi)首創(chuàng)；國內(nèi)前5名的品牌熱水器客戶，有四家成為公司的最終客戶?？此剖袌銮熬耙黄己?，卻不到兩年，公司將全部“改頭換面”。

2011年2月，ST力陽為了提升業(yè)務(wù)水平、改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，與力諾集團(tuán)、力諾新材料簽訂了《重大資產(chǎn)置換交接確認(rèn)協(xié)議書》，確認(rèn)資產(chǎn)置換實(shí)施完畢。但是置換進(jìn)來的力諾光熱業(yè)績并不盡人意，未能給公司業(yè)績帶來好影響。而從《可再生能源發(fā)展“十一五”規(guī)劃》中“確定太陽能熱水器是太陽能熱利用產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主要內(nèi)容之一，并將建成和發(fā)展大型高效的太陽能熱水器產(chǎn)品、加快太陽能熱水器的普及、大力開展太陽能光熱發(fā)電試驗(yàn)和試點(diǎn)工作、規(guī)范市場作為重要的發(fā)展任務(wù)”可見，國家政策也是給予太陽能產(chǎn)業(yè)支持與幫助的，作為新興產(chǎn)業(yè)，也不存在市場疲軟的勢頭。

由此來看，公司內(nèi)部的經(jīng)營管理存在一定程度的問題，需要引起足夠的重視。同時(shí)，對于其他企業(yè)而言，非常值得借鑒。企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境歸根結(jié)底是經(jīng)營管理與內(nèi)部控制出現(xiàn)了問題，預(yù)防與補(bǔ)救風(fēng)險(xiǎn)的措施不到位造成的。

值得慶幸的是，公司從2009年已經(jīng)開始全面重視管理創(chuàng)新，并把2009年確定為“管理提升年”；在2010年也將“優(yōu)化充實(shí)團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)”作為本年的主要工作重點(diǎn)。ST力陽只有在完成“治本”之后，才能把公司的經(jīng)營管理水平提升到一個(gè)新的高度，使公司脫離財(cái)務(wù)困境，得以“摘帽”，進(jìn)而可持續(xù)發(fā)展下去。

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