黃晶 盧家昌

摘要：本文在對(duì)現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上，以金融功能論為理論基礎(chǔ)，通過(guò)收集江蘇省1980—2010年相應(yīng)數(shù)據(jù)，分別從社會(huì)融資總量和融資內(nèi)部結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面實(shí)證檢驗(yàn)了地區(qū)金融發(fā)展對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持力度。實(shí)證結(jié)果表明江蘇省金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的總量推動(dòng)作用顯著，內(nèi)部結(jié)構(gòu)則存在差異性。最后，根據(jù)實(shí)證結(jié)果提出了相關(guān)政策建議。

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；總量研究；結(jié)構(gòu)分析

Abstract：By reviewing the existing literatures，and based on finance functions theory and relative data of Jiangsu Province from 1980 to 2010，this paper empirically tests the effect of financial development on regional economic growth. The results show significant effect of financial development in Jiangsu economic growth with diverse internal structure. Finally， this paper puts forward policy recommendations based on the empirical results.

Key Words：financial development，economic growth，gross quantity analysis，structure analysis

中圖分類號(hào)：F830.2文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1674-2265（2012）03-0016-04

一、研究背景

在經(jīng)濟(jì)全球化和經(jīng)濟(jì)金融化背景下，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系一直是國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究熱點(diǎn)。國(guó)家“十二五”規(guī)劃提出要加快多層次金融體系建設(shè)，以科學(xué)發(fā)展觀為指引，圍繞經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的目標(biāo)，加強(qiáng)金融對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型的支持力度。在這樣一個(gè)理論和現(xiàn)實(shí)背景下，本文嘗試通過(guò)江蘇省的實(shí)證數(shù)據(jù)從總量和結(jié)構(gòu)兩個(gè)視角研究區(qū)域金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，并提出相關(guān)政策建議。

二、文獻(xiàn)綜述及本文研究思路

（一）文獻(xiàn)綜述

從戈德史密斯的金融結(jié)構(gòu)論到麥金農(nóng)和肖的金融抑制與金融深化理論，從默頓、博迪的金融功能論到白欽先等人的金融可持續(xù)發(fā)展理論，理論研究基本形成共識(shí)，認(rèn)為金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在密切關(guān)系，但對(duì)兩者之間的相互作用機(jī)理各有不同的觀點(diǎn)。相應(yīng)的實(shí)證研究主要集中在兩個(gè)方面：一是驗(yàn)證金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性，二是兩者之間因果關(guān)系的論證。對(duì)于相關(guān)性問(wèn)題，主流觀點(diǎn)認(rèn)為金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在著明顯的相關(guān)關(guān)系（貝克和萊文，2002），這與金融發(fā)展理論得出的結(jié)論一致。在因果關(guān)系方面，由于研究對(duì)象和方法等方面的差異，主要有四種不同結(jié)論：其一，金融發(fā)展影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，兩者之間是“供給驅(qū)動(dòng)型”關(guān)系，金融發(fā)展是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的必要條件。其二，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)導(dǎo)致金融發(fā)展，兩者之間是“需求拉動(dòng)型”關(guān)系，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是金融發(fā)展的前提條件。其三，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)互為因果，相互影響。其四，兩者之間無(wú)因果關(guān)系，它們的相關(guān)僅是巧合或共同取決于第三個(gè)變量。

遵循國(guó)外研究思路，國(guó)內(nèi)涌現(xiàn)出眾多關(guān)于中國(guó)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究。多數(shù)認(rèn)為金融發(fā)展能夠帶動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)（談儒勇，1999；趙志君，2000），然而在金融發(fā)展內(nèi)部結(jié)構(gòu)方面卻很難形成一致的結(jié)論。梁琪、滕建洲（2005）研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)金融中介和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系，而股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用有限。范學(xué)?。?006）通過(guò)對(duì)中國(guó)季度數(shù)據(jù)分析得出了完全相反的結(jié)論。在區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究方面，通過(guò)對(duì)中國(guó)分地區(qū)的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)在中國(guó)東北、東部和西部三個(gè)地區(qū)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系表現(xiàn)出很大的差異性（王紀(jì)全、張曉燕、劉勝全，2007），金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系具有明顯的時(shí)空特征（袁云峰、曹旭華，2007），不同區(qū)域的金融控制對(duì)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響顯著，應(yīng)區(qū)別對(duì)待它們之間的影響（王晉兵，2007）。

（二）現(xiàn)有研究不足及本文研究思路

現(xiàn)有研究存在以下不足：（1）從研究范圍看，多是基于國(guó)家宏觀層面，對(duì)于像我國(guó)這樣一個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的國(guó)家，國(guó)家范圍的研究結(jié)論不具有普適性。國(guó)內(nèi)已有學(xué)者關(guān)注區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系（周立、王子明，2002；袁云峰、曹旭華，2007；王紀(jì)全等，2007），但他們的研究都是基于中國(guó)地區(qū)分布的特征，同樣存在范圍相對(duì)較大、缺乏針對(duì)性的不足。（2）研究金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系時(shí)，一般只考慮銀行的作用，未從社會(huì)融資總量角度分析金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。

因此，本文嘗試從以下兩個(gè)方面做出改進(jìn)：（1）進(jìn)一步縮小研究范圍，把實(shí)證對(duì)象定位在江蘇省，研究省域金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，使研究更有針對(duì)性。（2）以金融功能論為理論基礎(chǔ)，以中國(guó)人民銀行貨幣政策導(dǎo)向?yàn)橹敢?，從社?huì)融資總量和融資內(nèi)部結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支持力度。

三、江蘇省金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用的實(shí)證分析：1980—2010年

（一）模型的構(gòu)建及數(shù)據(jù)來(lái)源

1. 理論基礎(chǔ)。根據(jù)金融功能論，金融發(fā)展的本質(zhì)是金融功能的提升，其外在表現(xiàn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是金融主體的總量提升，二是金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。在這兩個(gè)方面的作用下使得金融效率得以提升。金融效率的提升將發(fā)揮社會(huì)資源配置作用，促進(jìn)投資和儲(chǔ)蓄的增長(zhǎng)，使得經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，最終結(jié)果是經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，作用機(jī)制如下圖所示：

圖1：金融功能論理論原理示意圖

2. 研究變量和樣本數(shù)據(jù)來(lái)源。為了消除人口規(guī)模對(duì)計(jì)算結(jié)果的影響，本文采用人均GDP（RPGDP）為衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的指標(biāo)；用金融相關(guān)率（FIR）作為度量金融發(fā)展的總量指標(biāo)，金融相關(guān)率的定義為：FIR=（金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)存款+金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款）/GDP。在金融結(jié)構(gòu)指標(biāo)選擇方面，本文從社會(huì)融資總量衡量金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持力度。社會(huì)融資資金主要來(lái)源于金融中介市場(chǎng)和證券市場(chǎng)，即銀行融資和證券市場(chǎng)融資兩個(gè)方面。本文用Bank反映實(shí)際通過(guò)銀行中介作用于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金量，即金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款總額；用Stock反映證券市場(chǎng)的籌資能力，即上市公司募集資金總量（含發(fā)行、增發(fā)、公司債、配股等）。為了削弱數(shù)據(jù)的異方差，本文對(duì)各個(gè)變量進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理（見表1）。

實(shí)證檢驗(yàn)數(shù)據(jù)來(lái)自歷年的《江蘇省統(tǒng)計(jì)年鑒》、江蘇省統(tǒng)計(jì)公報(bào)（2010）及人民銀行南京分行網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，使用的計(jì)量軟件是Eviews3.1。

（二）基于總量視角的金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用研究：1980—2010年

1. ADF單位根檢驗(yàn)。為了避免時(shí)間序列數(shù)據(jù)不平穩(wěn)而產(chǎn)生的“偽回歸”現(xiàn)象，首先對(duì)變量進(jìn)行了ADF單位根檢驗(yàn)，從表2可以看出，lnFIR與lnRPGDP都是非平穩(wěn)的，但經(jīng)過(guò)一階差分后在5%顯著水平下都是平穩(wěn)的，即它們都是一階單整序列。

注：（1）檢驗(yàn)類型中的c、t、k分別表示常數(shù)項(xiàng)，趨勢(shì)項(xiàng)以及滯后階數(shù)。（2）是否含有常數(shù)項(xiàng)和趨勢(shì)項(xiàng)根據(jù)散點(diǎn)圖的變化規(guī)律和趨勢(shì)確定，滯后階數(shù)k的選擇以AIC和SC值最小為標(biāo)準(zhǔn)。（3） △表示相關(guān)變量的一階差分。（4）Y表示通過(guò)平穩(wěn)性檢驗(yàn)，N表示未通過(guò)平穩(wěn)性檢驗(yàn)。（5）***表示1%顯著水平下的平穩(wěn)，**表示5%顯著水平下的平穩(wěn)，*表示10%顯著水平下的平穩(wěn)。（6）以上說(shuō)明同樣適合下文結(jié)構(gòu)分析中的單位根檢驗(yàn)。

2. 協(xié)整分析。為了找到金融總量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的某個(gè)線性組合是否存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系，本文對(duì)變量進(jìn)行Engle-Granger協(xié)整分析。首先進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，得協(xié)整回歸模型 ：

（53.18947）（15.30880）

其次對(duì)回歸殘差進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，得到ADF檢驗(yàn)的臨界值為-3.141016。對(duì)照AEG檢驗(yàn)臨界值表可知在1%顯著水平下拒絕原假設(shè)，說(shuō)明從總量上看江蘇省金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

3. 誤差修正模型（ECM）。由于受金融危機(jī)等突發(fā)事件因素的影響，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系可能會(huì)出現(xiàn)短期失衡的現(xiàn)象，短期內(nèi)變量間存在誤差修正機(jī)制。本文用ECM模型來(lái)研究這種機(jī)制，最終ECM模型：

△lnRPGDPt=0.175966-0.597005△lnFIRt+0.012683ECMt-1

（15.81758）（-4.817956） （2.07E+14）

模型結(jié)果顯示短期內(nèi)江蘇省經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)存在誤差修正機(jī)制，誤差系數(shù)0.012683體現(xiàn)了各期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)均衡水平偏離的修正，在（t-1）期的實(shí)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平低于其均衡值時(shí)，做出了正向修正。

4. Granger因果檢驗(yàn)。協(xié)整檢驗(yàn)表明江蘇省金融總量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，但這種均衡關(guān)系是否構(gòu)成因果關(guān)系需要進(jìn)一步檢驗(yàn)。對(duì)變量進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn)，選擇滯后2階，檢驗(yàn)結(jié)果如表3。

Granger因果檢驗(yàn)的結(jié)果都拒絕了原假設(shè)，表明△lnRPGDP是△lnFIR的Granger原因，△lnFIR也是△lnRPGDP的Granger原因。從總量上看，金融的增長(zhǎng)量和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)量之間是相互影響的雙線關(guān)系，江蘇省金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間互為因果。

（三）基于結(jié)構(gòu)視角的金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用研究：1993—2010年

從金融發(fā)展的內(nèi)部結(jié)構(gòu)來(lái)看，金融支持經(jīng)濟(jì)融資除銀行信貸外還包括證券市場(chǎng)融資。由于江蘇資本市場(chǎng)自1993年才逐漸形成并發(fā)展起來(lái)，金融發(fā)展表現(xiàn)出階段性的特征。為了更好地把握金融發(fā)展內(nèi)部結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系，以下利用1993年以來(lái)的數(shù)據(jù)，使用lnBank、lnStock兩個(gè)結(jié)構(gòu)指標(biāo)，分析其與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。

1. ADF單位根檢驗(yàn)。表4所示檢驗(yàn)結(jié)果表明各變量除lnRPGDP在10%顯著性水平下平穩(wěn)外，其他指標(biāo)都是非平穩(wěn)的，但一階差分后在5%的顯著性水平下都是平穩(wěn)的，都是一階單整序列。

2. 協(xié)整分析。由于結(jié)構(gòu)分析涉及三個(gè)變量，變量間可能存在多種穩(wěn)定的線性組合，在進(jìn)行協(xié)整分析時(shí)需要考慮它們的任意線性組合也是穩(wěn)定的情況，此時(shí)用E-G兩步法進(jìn)行協(xié)整分析時(shí)存在不足，故采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)進(jìn)行分析，結(jié)果如表5、表6。

從分析結(jié)果可以看出，在1%的顯著性下存在一個(gè)協(xié)整方程：

（0.01580） （0.01765）

結(jié)果表明影響江蘇省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的兩個(gè)金融發(fā)展結(jié)構(gòu)變量在樣本期間存在協(xié)整關(guān)系，這說(shuō)明江蘇省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與銀行信貸規(guī)模、證券市場(chǎng)籌資能力之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，協(xié)整結(jié)果符合經(jīng)濟(jì)理論。協(xié)整方程表明在長(zhǎng)期均衡關(guān)系中，銀行信貸投放在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的最終貢獻(xiàn)為66.5%，而證券市場(chǎng)籌資的貢獻(xiàn)度是6.87%，銀行信貸規(guī)模的影響程度遠(yuǎn)大于證券市場(chǎng)籌資規(guī)模。

3. Granger因果分析。在協(xié)整分析的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步驗(yàn)證江蘇省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與金融發(fā)展內(nèi)部結(jié)構(gòu)指標(biāo)之間的Granger因果關(guān)系，結(jié)果如下：

從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出lnBank是lnRPGDP的Granger原因，江蘇省銀行信貸規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間是“供給驅(qū)動(dòng)型”關(guān)系，信貸規(guī)模的增加對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用顯著，而證券市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的Granger因果關(guān)系微弱。Granger因果分析的結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了協(xié)整分析的結(jié)論，表明在江蘇省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中銀行信貸投放起著重要的作用。

（四）實(shí)證結(jié)論的比較分析

1. 總量分析表明江蘇省金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在協(xié)整關(guān)系，并且短期內(nèi)存在誤差修正機(jī)制，兩者之間是相互促進(jìn)的正相關(guān)關(guān)系。這驗(yàn)證了金融功能論，金融系統(tǒng)作為一個(gè)整體通過(guò)資源配置、支付結(jié)算以及風(fēng)險(xiǎn)管理等功能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生正向作用，同時(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r也對(duì)金融系統(tǒng)功能的發(fā)揮有著重要影響。

2. 結(jié)構(gòu)分析從社會(huì)融資總量角度衡量主要融資來(lái)源對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持力度。實(shí)證結(jié)果表明金融中介在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中發(fā)揮著重要作用。從長(zhǎng)期角度來(lái)看，銀行信貸規(guī)模的投放對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用顯著，銀行信貸規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在正相關(guān)關(guān)系。江蘇省證券市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用是微弱的，這與江蘇的股票市場(chǎng)起步晚、證券市場(chǎng)規(guī)模偏小、發(fā)展機(jī)制不健全有關(guān)，另外也與不成熟的資本市場(chǎng)體系有關(guān)。

3. 綜合對(duì)比分析?？偭垦芯亢徒Y(jié)構(gòu)分析共同表明江蘇省金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響顯著，在推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中應(yīng)充分發(fā)揮金融“助推器”的作用；結(jié)構(gòu)分析表明金融在推進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中存在內(nèi)部結(jié)構(gòu)的差異，證券市場(chǎng)發(fā)展在推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展中作用微弱，證券市場(chǎng)有待進(jìn)一步發(fā)展，同時(shí)不同金融市場(chǎng)之間的Granger因果關(guān)系不顯著，金融發(fā)展內(nèi)部結(jié)構(gòu)之間的協(xié)同作用不明顯。

四、政策建議

（一）重視金融發(fā)展在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用，發(fā)揮金融在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的推動(dòng)效應(yīng)

總量和結(jié)構(gòu)研究表明，金融發(fā)展在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中發(fā)揮著重要作用，因此需要高度重視金融的發(fā)展，加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，積極改善金融生態(tài)環(huán)境，不斷發(fā)揮金融資源配置的基礎(chǔ)性作用，提高金融效率。

（二）發(fā)展多層次的金融市場(chǎng)，避免金融發(fā)展內(nèi)部結(jié)構(gòu)之間的馬太效應(yīng)

實(shí)證研究顯示，金融市場(chǎng)內(nèi)部主體間在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面差異顯著，金融中介作用突出，證券市場(chǎng)的規(guī)模和作用有待進(jìn)一步提升。因此需要不斷完善多層次的金融市場(chǎng)建設(shè)、優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)、擴(kuò)大直接融資市場(chǎng)規(guī)模、構(gòu)建多層次協(xié)調(diào)發(fā)展的金融市場(chǎng)，使得金融中介市場(chǎng)、證券市場(chǎng)之間可以取長(zhǎng)補(bǔ)短、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。

（三）將金融、經(jīng)濟(jì)作為一個(gè)有機(jī)系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)金融與經(jīng)濟(jì)之間的協(xié)同效應(yīng)

研究表明，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的作用是雙向的，在重視推動(dòng)作用的同時(shí)也不可忽視風(fēng)險(xiǎn)的存在。因此需要將金融、經(jīng)濟(jì)作為一個(gè)有機(jī)整體，從系統(tǒng)角度考慮促進(jìn)金融發(fā)展的相關(guān)政策，建立與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相適應(yīng)的金融體系。這既是宏觀審慎管理與防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的需要，也是更好地發(fā)揮金融的作用、實(shí)現(xiàn)金融與經(jīng)濟(jì)之間的協(xié)同效應(yīng)、推動(dòng)金融與經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需要。

參考文獻(xiàn)：

[1]Beck and Levine.2002.Industry growth and capital allocation：Does having a market or bank based system matter?Journal of Financial Economic，64：P147-180.

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（責(zé)任編輯 孫 軍；校對(duì) SJ）