馮偉杰

1995年國債期貨在“327”事件和“319”事件的輪番打擊下，不得不停止交易，此事距今已經(jīng)17年了。如今，市場再次對國債期貨充滿了期待，因為包括期貨公司、證券公司及商業(yè)銀行在內(nèi)的10家試點機構(gòu)參與的國債期貨仿真交易，已經(jīng)推出有一段時間了。從2月13日開始，截至2月17日收盤，短短5天的時間，國債期貨仿真交易就成交269799手，持倉量38964手，成交總金額達到2600億元以上。

然而，成交活躍、投資者參與熱情高，其實并不算首周國債期貨仿真交易的最大關(guān)注點。俗話說得好，“一朝被蛇咬，十年怕井繩”，如今大家更為關(guān)心的是，此次國債期貨交易規(guī)則是如何設(shè)計的？風(fēng)險又是如何控制的？與“327”事件時的國債期貨相比，又有什么不同？

更加適合投資者參與

根據(jù)本次5年期國債期貨仿真交易合約來看，一方面，100萬元的票面面額，3%最低保證金水平，加上期貨公司增收保證金比例部分，大約五六萬元能做一手，僅為股指期貨的一半，與銅、黃金的水平相當(dāng)，適合普通投資者參與。

另一方面，合約規(guī)定可交割債券為在最后交割日剩余期限4—7年（不含7年）的固定利息國債。由于我國4～7年剩余年限的國債存量最大，可交割國債量達到1.6萬億元左右，涵蓋5年和7年兩個發(fā)行關(guān)鍵期限，可交割國債量充足。而且4～7年期國債的日交易量也是最大的，日均成交量約60億元，市場流動性強，具有良好的現(xiàn)貨基礎(chǔ)，國內(nèi)商業(yè)銀行的債券組合久期也在這個期限附近。因此，這就比較適合機構(gòu)投資者參與。

風(fēng)險控制力度加強

此次國債期貨仿真交易合約還規(guī)定，最小變動價位為0.01個點，即每張合約最小變動100元。這將有效限制期貨品種的日內(nèi)價格波動，并不適宜過于頻繁短線操作，可達到合理規(guī)避風(fēng)險的目的。從隔日行情考察，國債現(xiàn)貨隔日波幅多集中在1%甚至0.3%以內(nèi)，對應(yīng)預(yù)計每張期貨合約的隔日結(jié)算盈虧也在數(shù)千元，與銅、黃金、股指期貨等大品種接近。國債期貨漲跌停板是2%，極端情況下，隔日漲跌停的最大盈虧約在2萬元左右。

還有，合約以現(xiàn)實中可能并不存在的、剩余期限固定的面額為100萬元人民幣，票面利率為 3%的5年期名義標(biāo)準(zhǔn)國債為交易標(biāo)的，用多券種替代交收，即剩余年限在一定范圍內(nèi)的國債，都可以用轉(zhuǎn)換因子，折算成名義券進行交割。如此一來，賣方就傾向選擇“最便宜債券”進行交割，有效防范了逼倉風(fēng)險。

在國債期貨仿真交易中，我們可以看到，目前共運行TF1203、TF1206以及TF1209三只合約，而在國債期貨仿真推出的首日，最活躍的合約當(dāng)屬TF1203合約。但之后兩日，其主力的地位分別被TF1206和TF1209所取代，到了17日收盤，3只合約成交量又出現(xiàn)勢均力敵的情況，讓人感覺是“無主力合約”。

與此不同的是，當(dāng)初開辦的“327”國債期貨交易，交易的品種是財政部發(fā)行的3年期、5年期的國債，買賣的是3個月、6個月和9個月的期貨。買時繳納保證金，初期保證金與交易額的倍數(shù)是1：40，即買入1萬元的期貨，只需繳納250元保證金。雖然此后保證金與期貨的倍數(shù)改為20倍，并對每家證券公司的持倉量作了規(guī)定，但由于可供交割的國債現(xiàn)券數(shù)量遠小于國債期貨的交易規(guī)模，市場投機氣氛濃厚，透支、超倉、內(nèi)幕交易、惡意操縱等現(xiàn)象十分嚴重，所以首次國債期貨交易試點以失敗告終。

是福還是禍？誰敢橫刀立馬

由于國債期貨的推出，會分流部分市場活躍資金，不少人都擔(dān)心會影響到股價。而北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長胡俞越發(fā)博文說，國債期貨與股市漲跌沒有必然關(guān)系。理由是國債期貨與利率波動有著內(nèi)在聯(lián)系，決定國債期貨價格的主要因素，是國債票面利率與市場利率之間的關(guān)系，這個空間是很小的，并可以測算的，不會形成對股市的重大利空。目前國債余額7.7萬億元，70%國債都在銀行手中。國債期貨將呈現(xiàn)“機構(gòu)唱主角 ，散戶跑龍?zhí)住钡幕靖窬帧?/p>

17年前的那場金融震蕩留下的烙印仍未磨平，此次國債期貨的推出，究竟誰敢橫刀立馬？申銀萬國期貨研究所副所長何小明表示，國債期貨的再次問世，是中國金融期貨史上的一個重要里程碑。雖然參照股指期貨仿真交易的歷程，國債期貨正式上市可能還需要一到兩年甚至更久的時間，但是作為全球最為活躍的金融期貨品種，國債期貨將是投資者最為重要的投資方式之一。當(dāng)下投資者應(yīng)充分利用國債期貨仿真交易系統(tǒng)，為日后實戰(zhàn)打下堅實的基礎(chǔ)。

而東證期貨分析師章國煜指出，國內(nèi)目前的模擬國債期貨成交分布均勻，合約設(shè)計或許只是一個因素，“仿真”二字可能也是原因之一，很多投資者抱著試一試的心態(tài)參與交易，未必將資金都集中在某個合約。