羅世興，沙景華

(1.中國(guó)地質(zhì)大學(xué)(北京)地球科學(xué)與資源學(xué)院，北京 100083；2.中國(guó)地質(zhì)大學(xué)(北京)人文經(jīng)管學(xué)院，北京 100083)

煤炭是我國(guó)的主要能源資源。2009年原煤占我國(guó)能源生產(chǎn)總量的77.3%，煤炭消費(fèi)總量占我國(guó)能源消費(fèi)總量的70.4%[1]。2010年，全國(guó)煤炭產(chǎn)運(yùn)銷較快增長(zhǎng)，供需基本平衡，投資較快增長(zhǎng)。前11個(gè)月，全國(guó)規(guī)模以上煤炭企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入21155億元，同比增長(zhǎng)41.8%。前10家企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)1110億元，占規(guī)模以上煤炭企業(yè)利潤(rùn)總額的37.9%[2]。

煤炭上市公司作為我國(guó)煤炭行業(yè)的主要力量，其經(jīng)營(yíng)的狀況和水平直接影響到我國(guó)煤炭產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，作為煤炭類上市公司各利益相關(guān)主體，因各自利益訴求不同而以不同視角關(guān)注公司的財(cái)務(wù)績(jī)效狀況[3]，以做出科學(xué)的決策。因此對(duì)煤炭行業(yè)各上市公司的績(jī)效水平在其所處行業(yè)橫向比較，并做出全面，合理評(píng)價(jià)不僅可以給投資者提供一個(gè)準(zhǔn)確的參考，而且可以正確引導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方向，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

1 煤炭上市公司及其績(jī)效評(píng)價(jià)的發(fā)展

1.1 煤炭行業(yè)上市公司概況

我國(guó)煤炭企業(yè)上市較晚，靖遠(yuǎn)煤電是第一家與煤炭有關(guān)的上市公司，于1994年1月6日成功發(fā)行股票。山西焦化于1996年8月8日在滬市發(fā)行股票，伊泰煤炭股份有限公司于1997年8月8日成功發(fā)行了我國(guó)第一支煤炭B股。兗州煤業(yè)是第一家在境外上市的公司。此后國(guó)有大型煤炭企業(yè)集團(tuán)紛紛組建股份公司，迎來(lái)上市高潮。截至2008年底，國(guó)內(nèi)共有煤炭類上市公司31家(行業(yè)統(tǒng)計(jì)口徑)[4]。此外，天地科技和神馬實(shí)業(yè)兩家上市公司控股股東為大型國(guó)有煤炭企業(yè)。

煤炭類上市公司發(fā)行股票的方式主要是上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行,網(wǎng)下詢價(jià)發(fā)行。上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行、上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行網(wǎng)下配售以及二級(jí)市場(chǎng)配售、全額預(yù)繳，比例配售，余額即退也存在。靖遠(yuǎn)煤電是以公開拍賣的方式，而伊泰B股是以私募配售的方式發(fā)行。

從發(fā)行市盈率來(lái)看，2000年以前發(fā)行的煤炭上市股發(fā)行市盈率8～16倍之間。在此期間兗州煤業(yè)發(fā)行市盈率最低，為8.80。最高的是神火股份，達(dá)15.59；2000～2001兩年間發(fā)行的股票其發(fā)行市盈率在23～38倍之間，比前階段的翻了一番多。此期間煤炭上市公司發(fā)行市盈率最高與最低的分別是煤氣化和ST賢成，發(fā)行市盈率分別23.61倍和37.70倍；2002～2007年上半年，煤炭行業(yè)公司迎來(lái)上市的高潮期，共有10家公司上市。期間的發(fā)行市盈率與2000年以前的股票相類似，普遍偏低，在9～20倍之間。最高和最低的分別是平煤股份和山煤國(guó)際，其倍數(shù)分別為9倍和19.99倍；2007年下半年開始至今，煤炭上市公司的發(fā)行市盈率又提升到了一個(gè)新的高度。此期間共發(fā)行4只煤炭股，其發(fā)行市盈率均在28倍之上，中國(guó)神華和中煤能源兩大煤炭巨頭的上市市盈率最高，分別為44.76倍和43.71倍。這些股票的表現(xiàn)與國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、行業(yè)發(fā)展水平以及自身實(shí)力的強(qiáng)弱密切相關(guān)，同時(shí)也是我國(guó)資本市場(chǎng)特定發(fā)展階段的產(chǎn)物。

1.2 公司績(jī)效評(píng)價(jià)的變革

企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效評(píng)價(jià)是綜合利用財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、管理學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)等學(xué)科的理論和方法，對(duì)一定時(shí)期內(nèi)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行定量分析，以做出客觀、公正的綜合評(píng)判[5]。企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)主要包含財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，其中財(cái)務(wù)指標(biāo)主要包含以下四個(gè)方面。

1)盈利能力。企業(yè)的盈利能力是指企業(yè)在一定時(shí)期賺取利潤(rùn)的能力，是相對(duì)于一定的資源投入、一定的收入而言。它是投資者取得投資收益、債權(quán)人收取本息的資金來(lái)源，是經(jīng)營(yíng)者經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的體現(xiàn)，也是職工集體福利不斷完善的重要保障。主要用資產(chǎn)收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率，成本費(fèi)用利潤(rùn)率等表示。

2)償債能力。企業(yè)償債能力是指企業(yè)用其資產(chǎn)償還長(zhǎng)期債務(wù)與短期債務(wù)的能力。企業(yè)有無(wú)支付現(xiàn)金的能力和償還債務(wù)能力是其能否生存和健康發(fā)展的關(guān)鍵。主要用資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等指標(biāo)表示。

3)營(yíng)運(yùn)能力。企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力是指企業(yè)運(yùn)用各項(xiàng)資產(chǎn)以獲取利潤(rùn)的能力，主要用存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)表示。

4)成長(zhǎng)能力。企業(yè)成長(zhǎng)能力是指企業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)與速度，包括企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、利潤(rùn)和所有者權(quán)益的增加。主要通過(guò)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、資本增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率等指標(biāo)反應(yīng)。

國(guó)內(nèi)的公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系有過(guò)四次變革：第一次變革是為適應(yīng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的變化，1993年財(cái)政部出臺(tái)可《企業(yè)財(cái)務(wù)通則》，它規(guī)定資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率等8個(gè)指標(biāo)組成，從盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)[6]；第二次是建立現(xiàn)代企業(yè)制度的要求，財(cái)政部于1995年制定和頒布了《企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益評(píng)價(jià)指標(biāo)體系(試行)》的通知，由10個(gè)指標(biāo)組成[7]。第三次變革是為了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)公平競(jìng)爭(zhēng)的需要，財(cái)政部等四部委于1999年6月1日聯(lián)合印發(fā)了《國(guó)有資本金績(jī)效評(píng)價(jià)規(guī)則》及《國(guó)有資本金績(jī)效評(píng)價(jià)操作細(xì)則》，共32個(gè)指標(biāo)構(gòu)成[8]。第四次變革是為了轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，提高投入產(chǎn)出。2006年國(guó)資委通過(guò)《中央企業(yè)綜合績(jī)效評(píng)價(jià)管理暫行辦法》，主要包含27個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)分行業(yè)進(jìn)行評(píng)價(jià)分析[9]。本文用較少的核心的指標(biāo)，構(gòu)建來(lái)反映煤炭類上市公司績(jī)效的評(píng)價(jià)體系。

2 評(píng)價(jià)方法的選擇與指標(biāo)體系的建立

2.1 評(píng)價(jià)方法

層次分析法(Analytic Hierarchy Process，簡(jiǎn)稱AHP)是美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家薩特(T.L.Saaty)教授在20世紀(jì)70年代中期提出的種處理復(fù)雜決策問(wèn)題的方法，其核心思想是把復(fù)雜的決策問(wèn)題層次化。運(yùn)用AHP進(jìn)行決策時(shí)，大體上分為以下四個(gè)步驟:①分析問(wèn)題，確定系統(tǒng)中各因素之間的關(guān)系，建立系統(tǒng)的遞階層次結(jié)構(gòu)；②對(duì)同層次的各因素關(guān)于上層次中的某準(zhǔn)則和重要性進(jìn)行兩兩比較，構(gòu)造兩兩比較判斷知陣；③計(jì)算各層次相對(duì)權(quán)重的單排序；④計(jì)算各層因素對(duì)系統(tǒng)總目標(biāo)的合成權(quán)重，并進(jìn)行層次總排序[10]。

2.2 指標(biāo)體系

煤炭類上市公司的績(jī)效評(píng)價(jià)應(yīng)包含財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，但由于非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的獲取難度大，本文的評(píng)價(jià)指標(biāo)主要是財(cái)務(wù)指標(biāo)，主要包含四個(gè)方面：①盈利能力，反應(yīng)企業(yè)的獲利能力，借以反應(yīng)了其創(chuàng)造新價(jià)值的能力；②償債能力，反應(yīng)企業(yè)負(fù)債水平以及還債能力。借以評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；③營(yíng)運(yùn)能力，反應(yīng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平，借以評(píng)價(jià)企業(yè)的資產(chǎn)管理、周轉(zhuǎn)能力；④成長(zhǎng)能力，反應(yīng)企業(yè)的資產(chǎn)保值增值能力，借以評(píng)價(jià)企業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)。細(xì)分13個(gè)二級(jí)指標(biāo)，建立指標(biāo)體系，對(duì)煤炭類上市公司進(jìn)行考察。具體的指標(biāo)名稱、標(biāo)準(zhǔn)參考值和計(jì)算公式見表1。

表1 績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)名稱、標(biāo)準(zhǔn)參考值及計(jì)算公式

注：標(biāo)準(zhǔn)參考值來(lái)源國(guó)資委財(cái)務(wù)監(jiān)督與考核評(píng)價(jià)局制定的《企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)2011》。

3 煤炭上市公司績(jī)效的AHP評(píng)價(jià)應(yīng)用

3.1 樣本選取與數(shù)據(jù)收集

根據(jù)《2009年中國(guó)煤炭工業(yè)發(fā)展研究報(bào)告》，選取了全國(guó)煤炭企業(yè)100強(qiáng)上市企業(yè)中，剔除主營(yíng)業(yè)務(wù)為非煤炭采選業(yè)的神馬實(shí)業(yè)和天地科技，加入山煤國(guó)際、昊華能源、安源股份、ST賢成這四家煤炭采掘業(yè)的上市公司，一共27家企業(yè)。煤炭行業(yè)是典型的資源性行業(yè)，煤炭上市公司主要集中在煤炭資源富集地，其中山西省擁有的煤炭類上市公司最多，達(dá)到8家，內(nèi)蒙古、河南和北京各3家、安徽和河北各2家、甘肅、山東、貴州、上海、江西、青海各1家。行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)依據(jù)《中國(guó)上市公司行業(yè)分類指引》分類，數(shù)據(jù)均來(lái)自各上市公司2010年年報(bào)以及巨潮網(wǎng)站。

3.2 數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理

由于指標(biāo)體系中各指標(biāo)統(tǒng)計(jì)單位不一樣，直接進(jìn)行評(píng)價(jià)有失可比性，因此需對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化，本文采用國(guó)資委財(cái)務(wù)監(jiān)督與考核評(píng)價(jià)局制定的《企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)2011》中煤炭全行業(yè)各指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)值，用標(biāo)準(zhǔn)值對(duì)比法對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。

3.3 指標(biāo)權(quán)重的確定

本研究按照層次分析法的具體要求，采用1～9比例標(biāo)度法[11](表2)，在不同時(shí)期邀請(qǐng)了相關(guān)領(lǐng)域的多為專家對(duì)各個(gè)指標(biāo)重要程度進(jìn)行了多輪打分，構(gòu)造兩兩比較判斷矩陣，計(jì)算各指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。由于篇幅限制，僅以一級(jí)指標(biāo)層為例(表3)，確定其指標(biāo)所占權(quán)重，其他依此類推。由表2和表4可知，其CI值均接近于0，且CR均小于0.1的標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò)一致性檢驗(yàn)。

表2 薩特1～9級(jí)標(biāo)度法

表3 準(zhǔn)則層判別矩陣

表4 各層次指標(biāo)權(quán)重及一致性檢驗(yàn)

注：措施層指標(biāo)的合成權(quán)重為各自矩陣權(quán)重乘與其所在準(zhǔn)則層的矩陣權(quán)重。

由表4判斷矩陣，求得一級(jí)指標(biāo)各自權(quán)重，盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力和成長(zhǎng)能力權(quán)重分別為0.4988、0.2838、0.0573和0.1599。措施層X(jué)1～X13的權(quán)重與一致性檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。

3.4 煤炭類上市公司績(jī)效得分

利用表5的權(quán)重系數(shù)，與標(biāo)準(zhǔn)化后的公司各指標(biāo)數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)相乘求和，得到各煤炭類上市公司的評(píng)價(jià)得分(表5)。

表5 2010年煤炭類上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)得分

表6 煤炭行業(yè)上市公司績(jī)效分組比較

4 煤炭類上市公司績(jī)效分析

按照綜合得分將煤炭上市公司分成相對(duì)較好、相對(duì)中等和相對(duì)較差三個(gè)檔次。由表5、表6可以看出，績(jī)效評(píng)價(jià)綜合得分排名前九的是伊煤B股、蘭花科技、兗州煤業(yè)、露天煤業(yè)、中國(guó)神華、盤江股份、神火股份、平莊能源、昊華能源，反應(yīng)這些公司有較好的績(jī)效水平，盈利能力、償債能力較強(qiáng)。神火股份和蘭花科技償債能力較低。除蘭花科技營(yíng)運(yùn)能力較強(qiáng)外，其他公司營(yíng)運(yùn)能力較低。成長(zhǎng)能力一般，其中蘭花科技成長(zhǎng)能力較差。上海能源、大同煤業(yè)、潞安環(huán)能等14個(gè)公司的績(jī)效處于中等水平；低于行業(yè)平均水平的有8個(gè)。

其中，反應(yīng)盈利能力準(zhǔn)則層分?jǐn)?shù)較高的有伊煤炭B股、露天煤業(yè)、兗州煤業(yè)、中國(guó)神華、盤江股份、蘭花科技、昊華能源、潞安環(huán)能、西山煤電和平莊能源，基本上都屬于績(jī)效相對(duì)較好的公司類別，ST黑化、ST賢成得分為負(fù)數(shù)，主要是這兩個(gè)公司凈資產(chǎn)收益率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率能力較差。反應(yīng)償債能力準(zhǔn)則層得分較高的有伊煤B股、平莊煤業(yè)、大同煤業(yè)、中國(guó)神華、盤江股份、靖遠(yuǎn)煤電和兗州煤業(yè)，其他公司償債能力較低，主要是這些公司的資產(chǎn)負(fù)債能力偏高。反應(yīng)營(yíng)運(yùn)能力準(zhǔn)則層得分較高的有蘭花科技、神火股份、平煤股份，其他公司的營(yíng)運(yùn)能力都低于0.5，尤其是績(jī)效綜合得分的第三類公司，絕大部分低于0.1。煤炭類上市公司的成長(zhǎng)能力準(zhǔn)則層的得分都偏低，其中山煤國(guó)際、山西焦化、昊華能源得分相對(duì)較高，蘭花科技、大同煤業(yè)得分低于0.1，主要是其總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和資本增長(zhǎng)速度較低，都是負(fù)數(shù)。

5 結(jié)論

2010年，上市公司整體業(yè)績(jī)較2009年增長(zhǎng)37.3%，平均每股收益0.4988元，同比增長(zhǎng)24.12%。平均凈資產(chǎn)收益率14.45%，增長(zhǎng)1.36個(gè)百分點(diǎn)，平均每股凈資產(chǎn)3.45元，同比增長(zhǎng)12.39%。煤炭行業(yè)資源整合和價(jià)格改革的推進(jìn)，需求與產(chǎn)量保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，價(jià)格大幅度上升。在所選的27家煤炭上市公司中，有19家公司的每股收益超過(guò)0.4988元，18家公司的凈資產(chǎn)收益率超過(guò)14.45%，煤炭行業(yè)上市公司績(jī)效總體優(yōu)于市場(chǎng)整體業(yè)績(jī)。中國(guó)神華、伊煤B股、兗州煤業(yè)等企業(yè)由于較強(qiáng)的盈利能力與償債能力，在2010年業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好。相比之下，山西焦化，煤氣化，ST賢成等公司營(yíng)運(yùn)能力，盈利能力較差，影響其綜合得分。

煤炭上市公司應(yīng)從各自的實(shí)際出發(fā)，彌補(bǔ)缺陷不足，獲取更好的績(jī)效表現(xiàn)與長(zhǎng)期的發(fā)展。

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